近代證券交易所法進(jìn)步性與局限性探析

1、<p>　　近代證券交易所法進(jìn)步性與局限性探析</p><p>　　內(nèi)容摘要：本文對1914年《證券交易所法》和1929年《交易所法》的重要條款從四個(gè)方面進(jìn)行了分析，包括交易所的設(shè)立分散性與集中性、交易所股份制與會(huì)員制的組織形式、交易所法規(guī)定的經(jīng)紀(jì)人制度的意義、交易所法對證券價(jià)格的確定機(jī)制，探討兩部交易所法的進(jìn)步性與局限性。 </p><p>　　關(guān)鍵詞：近代證券 交易所法 進(jìn)步

2、性 局限性 </p><p>　　中國近代證券立法是結(jié)合中國國情、移植西法的產(chǎn)物。1914年，北洋政府以日本明治二十六年改正之取引所法為藍(lán)本頒布了中國第一部證券專門法規(guī)：《證券交易所法》；1929年，南京國民政府在此基礎(chǔ)上，為適應(yīng)形勢的需要頒布了《交易所法》，并于1935年在總結(jié)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上進(jìn)一步修訂了該法，重新出臺(tái)了《修正交易所法》。本文擬就1914年《證券交易所法》和1929年《交易所法》主要條款進(jìn)行分析

3、，發(fā)現(xiàn)其中的進(jìn)步性與局限性。 </p><p>　　交易所法出臺(tái)的歷史背景 </p><p>　　1895-1913 年，近代民族資本主義經(jīng)歷了從萌芽到發(fā)展的歷程，中國自辦企業(yè)紛紛設(shè)立，其中萬元規(guī)模之上的便有五百余家，第一次世界大戰(zhàn)爆發(fā)后， 中國民族工業(yè)的發(fā)展步入黃金時(shí)期，隨著民族工業(yè)的發(fā)展， 股份公司逐漸增多， 而股份制的發(fā)展又大大推動(dòng)了證券市場的發(fā)展， 股票發(fā)行量擴(kuò)大， 股票流通漸廣。

4、在第一部《證券交易所法》頒布前，證券交易場所的發(fā)展大致經(jīng)歷了兩個(gè)階段：第一階段是茶會(huì)時(shí)期。早在1909 年， 商人們在經(jīng)商的同時(shí)順帶經(jīng)營股票等證券生意，一對一地進(jìn)行議價(jià)，談妥便兩兩當(dāng)場成交，由于沒有集中的場所批量交易，更沒有統(tǒng)一的市場，使證券無法自由流通，規(guī)模也不可能做大。第二階段為股票商業(yè)公會(huì)時(shí)期。隨著股票買賣規(guī)模的擴(kuò)大，建立集中的專業(yè)交易場所日趨成為當(dāng)時(shí)商業(yè)發(fā)展的需要，于是1914年證券經(jīng)紀(jì)商們在上海正式成立了股票商業(yè)公會(huì)。隨著證券

5、交易所的初具規(guī)模及不斷發(fā)展，商會(huì)作為他們的自律性組織，還對這些會(huì)員單位證券交易的傭金、手續(xù)等業(yè)務(wù)作出了規(guī)定。北洋政府于1914 年 12 月 29 日頒布了證券交易所法， 證券交易開始有章可依。 </p><p><b>　　兩部交易所法 </b></p><p>　?。ㄒ唬┙灰姿O(shè)立的規(guī)定 </p><p>　　1914年《證券交易所法》第二

6、條、第三條規(guī)定：“證券交易所于商務(wù)繁榮之地，稟經(jīng)農(nóng)商部核準(zhǔn)設(shè)立。前項(xiàng)之核準(zhǔn)，由農(nóng)商部咨行財(cái)政部備案”；“證券交易所每地方以設(shè)立一所為限，其區(qū)域由農(nóng)商部會(huì)同財(cái)政部定之。1929年《交易所法》第一條、第二條規(guī)定：“商業(yè)繁榮區(qū)域得由商人呈請實(shí)業(yè)部核準(zhǔn)設(shè)立買賣有價(jià)證券或買賣一種或同類數(shù)種物品之交易所”；“買賣有價(jià)證券或買賣同種物品之交易所，每一區(qū)域以設(shè)立一所為限。其區(qū)域由實(shí)業(yè)部定之”?？梢钥闯觯刹幌拗迫珖灰姿臄?shù)量，只要滿足同一區(qū)域設(shè)立一

7、所即可。事實(shí)證明，1914年《證券交易所法》出臺(tái)后截至1921年末，全國各大城市已陸續(xù)設(shè)立了五十多家交易所。但由于當(dāng)時(shí)并不具備發(fā)達(dá)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和健全的金融產(chǎn)業(yè)，上海金融市場緊縮拆借放款，投資者告貸款困難，交易所資金停滯，日益蕭條，交易所大量倒閉，形成信交風(fēng)潮。從這一時(shí)期證券交易所的繁榮到衰落的歷史可以看出，在當(dāng)時(shí)通訊手段落后和專業(yè)人才缺乏的情況下，客觀上滿足不了設(shè)立多個(gè)交易所的要求。一方面，由于證券市場不支持投資者直接進(jìn)場交易，而都要以經(jīng)

8、紀(jì)人代為交易的方式進(jìn)行，因此證券交易所數(shù)量越多，需要的經(jīng)紀(jì)人數(shù)量也越大，但當(dāng)時(shí)中國同時(shí)具備</p><p>　　（二）交易所的組織形式 </p><p>　　1914年《證券交易所法》第五條規(guī)定：“證券交易所以股份有限公司組織之”；1929年《交易所法》第五條規(guī)定：“交易所視地方商業(yè)情形及買賣物品種類，得用股份有限公司組織或同業(yè)會(huì)員組織”。1914年的《證券交易所法》對交易所的組織形式限定

9、在股份有限公司范圍，而1929年的《交易所法》則允許采用股份有限公司組織或同業(yè)會(huì)員組織兩種形式，是基于“立法所以垂久遠(yuǎn)；而商業(yè)必期其進(jìn)展。若以股分（份）組織為限，未免畫界自囿”的考慮。然而，1929年后成立的交易所依然采用股份制而非會(huì)員制。股份制相對于會(huì)員制來說存在利益沖突的問題。首先是以營利為目的帶來的弊端。股份制公司的逐利性加劇了交易所逐利性與監(jiān)管服務(wù)職能的沖突，商業(yè)角色下交易所的重要目標(biāo)是通過提供服務(wù)以獲取利潤。交易所可能利用政府

10、賦予它的市場監(jiān)管功能，抑或?qū)⒘α考杏谥鹄潘杀O(jiān)管怠于履職；抑或刻意提高管理標(biāo)準(zhǔn)，加大處罰力度獲取更多的罰款罰金增加收入來源，不利于維護(hù)和實(shí)現(xiàn)證券交易的公平與公正。從降低成本的角度講，還有可能從人員、設(shè)備、場所等方面減少對管理方面的資金投入，從而降低管理質(zhì)量。其次是在證券交易所自身上市的情形下，無法保證公平對待自身發(fā)行的證</p><p>　　（三）經(jīng)紀(jì)人制度的意義 </p><p>　

11、　1914年《證券交易所法》第十一條、第十二條、第十三條規(guī)定：“經(jīng)紀(jì)人由農(nóng)商部給予營業(yè)執(zhí)照，應(yīng)繳納執(zhí)照規(guī)費(fèi)”、“前項(xiàng)之執(zhí)行規(guī)費(fèi)，由農(nóng)商部定之”、“經(jīng)紀(jì)人應(yīng)繳納保證金于證券交易所”、“經(jīng)紀(jì)人對于證券交易所，應(yīng)負(fù)由其買賣所產(chǎn)一切之責(zé)任”。1929年《交易所法》第九條、第十五條、第十六條、第十七條、第十九條規(guī)定：“凡欲為交易所之經(jīng)紀(jì)人者，應(yīng)由交易所呈請實(shí)業(yè)部核準(zhǔn)注冊”、“經(jīng)紀(jì)人或會(huì)員應(yīng)繳存保證金于交易所”、“經(jīng)紀(jì)人或會(huì)員對于交易所應(yīng)負(fù)由其買賣

12、所生之一切責(zé)任”、“經(jīng)紀(jì)人或會(huì)員不得用支店或其他任何名義在其他同樣交易所之區(qū)域承攬同樣之買賣”、“無論何人不得以代辦介紹或傳達(dá)交易所買賣之委托為營業(yè)。但經(jīng)紀(jì)人或會(huì)員經(jīng)實(shí)業(yè)部核準(zhǔn)者，不在此限”。 　　對于經(jīng)紀(jì)人的規(guī)定可以說是當(dāng)時(shí)立法上一項(xiàng)科學(xué)管理模式。對于股票發(fā)行人來說，企業(yè)需要籌措資金，發(fā)行股票和債券便是一項(xiàng)重要手段。而證券市場上的經(jīng)紀(jì)人作為專門從事證券發(fā)行、流通的專業(yè)人士，其在客戶資源、行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、業(yè)務(wù)能力等多方面都具有相比發(fā)行人本身

13、明顯的優(yōu)勢，與當(dāng)今的證券公司投資銀行部門相似，經(jīng)紀(jì)人能夠?yàn)楦咝?、便捷、專業(yè)地為企業(yè)募集到所需資金，能夠有效激勵(lì)具有投資價(jià)值</p><p>　　（四）證券定價(jià)機(jī)制 </p><p>　　1914年《證券交易所法》第二十七條規(guī)定：“證券交易所須依每種證券每日買賣之平均價(jià)格，議定現(xiàn)期買賣及定期買賣之公定市價(jià)揭示之”。1929年《交易所法》第三十九條規(guī)定：“交易所應(yīng)決定公布市價(jià)并公告之。交易所應(yīng)

14、公告各經(jīng)紀(jì)人或會(huì)員之買賣數(shù)額”。在一定程度上，完善的股票價(jià)格形成機(jī)制需要制定相應(yīng)的規(guī)則來確立并有專門的機(jī)構(gòu)保障執(zhí)行，不可能完全自發(fā)形成和運(yùn)行。證券市場格局的均衡性和運(yùn)行的有序性有賴于完善的定價(jià)機(jī)制，但如果完全交給市場，很容易導(dǎo)致部分證券供求關(guān)系失衡。這兩種情況都會(huì)導(dǎo)致證券價(jià)格與其真正價(jià)值發(fā)生偏離，都需要依靠行政手段通過立法進(jìn)行防范。然而交易所參與定價(jià)機(jī)制并不等于用應(yīng)當(dāng)直接“議定現(xiàn)期買賣及定期買賣之公定市價(jià)”或“決定公布市價(jià)”。盡量條文上

15、寫明了交易所決定價(jià)格的依據(jù)：“依每種證券每日買賣之平均價(jià)格”，但并未明確公定市價(jià)與每種證券每日買賣平均價(jià)之間的關(guān)系或計(jì)算公式等。這樣的規(guī)則至少存在兩方面的問題，首先，交易價(jià)格應(yīng)當(dāng)是對發(fā)行人經(jīng)營狀況和供求關(guān)系的反映，如果由交易所來決定證券價(jià)格的高低，等于交易所替代投資者對價(jià)格或者發(fā)行人經(jīng)營狀況做出判決，而證券交易的收益和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)者卻是投資者，構(gòu)成了一種不</p><p>　?。ㄎ澹┢渌灰姿ㄒ?guī)定的事宜 </

16、p><p>　　1.對證券的一級市場發(fā)行未作規(guī)定。部分規(guī)定也僅散見于《公司條例》和《公司法》的部分條文中，既不規(guī)范，也不夠系統(tǒng)。從維護(hù)投資者權(quán)益的角度出發(fā)，上市公司的標(biāo)準(zhǔn)至少應(yīng)包括較為規(guī)范的股東大會(huì)、董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)的約束和激勵(lì)機(jī)制和董事、監(jiān)事、高級管理人員的義務(wù)與責(zé)任；應(yīng)對控股股東和實(shí)際控制人的行為通過法律來加以規(guī)范，強(qiáng)化信息的公開性 ，使上市公司控制關(guān)系顯性化。因此，一級市場規(guī)則的制定為上市公司通過資本市場規(guī)范運(yùn)作

17、和提高質(zhì)量提供了極其重要的法律制度保障，對健全和完善公司治理制度、提高上市公司規(guī)范運(yùn)作水平和資產(chǎn)質(zhì)量起到十分關(guān)鍵的作用。 </p><p>　　2.未能建立有效的信息披露機(jī)制。近代證券立法中沒有對信息披露方面進(jìn)行要求，加劇了市場信息的混濁程度。這與中國的傳統(tǒng)文化有關(guān)，韜光養(yǎng)晦的傳統(tǒng)導(dǎo)致中國的企業(yè)不愿公開經(jīng)營狀況。這樣導(dǎo)致交易所和投資者都因信息不透明而缺乏拍賣或投資的積極性。投資者只有了解發(fā)行人經(jīng)營狀況，才能做出客

18、觀的價(jià)格判斷。從權(quán)利義務(wù)對等的角度看，投資者購買了發(fā)行人的股票，必然享有其投資表的狀況的知情權(quán)。這一目的在近代中國必須通過法律來強(qiáng)制實(shí)現(xiàn)，應(yīng)當(dāng)要求信息披露具有真實(shí)性，對于故意虛假披露的發(fā)行人應(yīng)給予處罰，對受損的投資者給予賠償。另外，不得有重大遺漏并確保信息的時(shí)效性。 </p><p>　　綜上所述，民國時(shí)期的交易所法在規(guī)范證券市場、預(yù)防投資風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)秩序方面發(fā)揮了一定作用，某些條款具有一定先進(jìn)性甚至超前性，但

19、也有許多不盡人意之處，條文過于簡單，疏漏之處頗多，許多證券市場的重要環(huán)節(jié)未能作出規(guī)定，從一個(gè)側(cè)面折射出中國民族資本主義初期商業(yè)立法領(lǐng)域的特點(diǎn)，也給當(dāng)前我國證券市場的立法提供歷史經(jīng)驗(yàn)借鑒。 </p><p><b>　　參考文獻(xiàn)： </b></p><p>　　1.匡家在.舊中國證券市場初探.中國經(jīng)濟(jì)史研究，1994（4） </p><p>　　

20、2.張春廷.中國證券市場發(fā)展簡史.證券市場導(dǎo)報(bào)，2001，4 </p><p>　　3.中國第二歷史檔案館.中華民國金融法規(guī)選編.檔案出版社，1989 </p><p>　　4.楊蔭溥.中國交易所論.商務(wù)印書館，1930 </p><p>　　5.李秋高，宗頻.證券交易所股份化中的利益沖突及其解決—兼析我國證券交易所股份化的可能性.江西社會(huì)科學(xué)，2011（8） &l

21、t;/p><p>　　6.桑宏.證券公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)營銷研究.上海交通大學(xué)碩士學(xué)位論文，2003 </p><p>　　7.陳.股票價(jià)格形成機(jī)制的法律調(diào)整.中國民商法律網(wǎng)，2006 </p><p>　　8.尹振濤.中國近代證券市場監(jiān)管的歷史考察—基于立法與執(zhí)法視角.金融評論，2012（2） </p><p>　　9.尚正.我國上市公司退市現(xiàn)狀與

22、建立退市機(jī)制的現(xiàn)實(shí)意義.證券時(shí)報(bào)，2012 </p><p>　　10.馬俊起.舊中國的交易所法.金融史鑒，1994 </p><p>　　11.張忠民.艱難的變遷：近代中國公司制度研究.上海社會(huì)科學(xué)院出版社，2002-1-1 </p><p>　　12.尹振濤.歷史演進(jìn)制度變遷與效率考量—中國證券市場的近代化之路.商務(wù)印書館，2011 </p>&l