下半年全球經(jīng)濟預(yù)測報告

1、<p>　　下半年全球經(jīng)濟預(yù)測報告</p><p>　　渣打銀行全球研究部 </p><p>　　隨著上半年結(jié)束，市場感覺與現(xiàn)實之間的分歧愈發(fā)清晰。市場對于美國經(jīng)濟增長的主流預(yù)期已經(jīng)連續(xù)五年被下調(diào)。歐洲基本面存在的問題懸而未決。與此同時，亞洲、非洲和中東經(jīng)濟體的表現(xiàn)與預(yù)期基本一致。主流的說法仍然未變，重點仍為西方經(jīng)濟復(fù)蘇（盡管難以捉摸）和新興市場存在的問題。 </p>

2、<p>　　我們承認(rèn)新興經(jīng)濟體面臨的風(fēng)險，但預(yù)期它們會有上好的表現(xiàn)。我們預(yù)計今年全球經(jīng)濟增長率為3.1%，低于之前的預(yù)測。我們預(yù)計亞洲（除日本外），撒哈拉以南非洲、中東和拉美經(jīng)濟將為今年全球經(jīng)濟增長貢獻(xiàn)1.85%，占全球經(jīng)濟3.1%增幅的一半。我們預(yù)計美國和歐元區(qū)僅為全球增長貢獻(xiàn)約0.8個百分點。 </p><p>　　盡管新興經(jīng)濟體的表現(xiàn)優(yōu)于發(fā)達(dá)經(jīng)濟體，但二者高度相關(guān)。美國和歐元區(qū)作為世界前兩大經(jīng)

3、濟體，它們的經(jīng)濟興衰牽動全世界的神經(jīng)。我們必須充分認(rèn)識源自這兩個經(jīng)濟體的風(fēng)險，及其對新興市場的可能影響。 </p><p>　　面對嚴(yán)峻的外部環(huán)境，新興經(jīng)濟體的典型應(yīng)對是降息。今年上半年共有29個國家降息。如果如我們預(yù)期，美聯(lián)儲9月份加息且油價繼續(xù)上行，下半年新興經(jīng)濟體進(jìn)一步降息的空間將會較為有限。同時，即使希臘危機即刻解決，歐元區(qū)也仍為持續(xù)風(fēng)險源。目前歐元區(qū)對外貿(mào)易呈經(jīng)常項目順差，其他地區(qū)的增長因而將受到削弱。

4、這些發(fā)達(dá)經(jīng)濟體面臨的風(fēng)險和挑戰(zhàn)需要持續(xù)監(jiān)控。面對這些風(fēng)險，發(fā)達(dá)經(jīng)濟體和新興經(jīng)濟體一樣脆弱，甚至更甚。 </p><p>　　西方的麻煩：歐元區(qū)步入“迷失的十年”或無可避免 </p><p>　　歐元區(qū)深層次的問題仍然懸而未決。即便如我們預(yù)期，今年歐元區(qū)經(jīng)濟增長恢復(fù)到1.5%，對于一個正走出長期衰退的地區(qū)而言仍然偏低，對于有效改善就業(yè)也可能過低。在我們看來，歐元區(qū)步入“迷失的十年”或許無可避

5、免。歐洲一代年輕人迷失在失業(yè)中的風(fēng)險觸手可及?？傂枨髮嵸|(zhì)性增長尚不可期。只要宏觀經(jīng)濟面臨的這些挑戰(zhàn)還存在，歐元區(qū)危機就可能在任一時點重燃，尤其是在社會壓力激增的背景下。 </p><p>　　歐元區(qū)增長疲弱是全球經(jīng)濟的煩憂。當(dāng)前歐元區(qū)的大量經(jīng)常項目順差亦然，今年由于歐元維持相對弱勢，歐元區(qū)順差額還會擴大。歐元區(qū)經(jīng)常項目順差意味著其他經(jīng)濟體出現(xiàn)經(jīng)常項目赤字，將會拉低這些經(jīng)濟體的經(jīng)濟增長。 </p>&

6、lt;p>　　新興經(jīng)濟體通過降息來應(yīng)對這一挑戰(zhàn)，上半年的29次降息是對外部沖擊的教科書式反應(yīng)。美國低利率和因油價回落而通脹溫和的大環(huán)境，使這一應(yīng)對方式得以可行，而下半年政策背景將更趨復(fù)雜。 </p><p>　　美聯(lián)儲加息：國際經(jīng)濟形勢更趨復(fù)雜 </p><p>　　美聯(lián)儲正向金融市場吹風(fēng)為今年加息做好準(zhǔn)備。我們預(yù)計首次加息可能在9月份。而一旦聯(lián)儲開啟加息，新興經(jīng)濟體將很難繼續(xù)降息。

7、此外，油價上漲也將制約進(jìn)一步降息空間。多年近零利率，三輪量化寬松之后，美聯(lián)儲的加息動作可謂意義深遠(yuǎn)。 </p><p>　　貨幣是新興經(jīng)濟體的“沖擊吸收器”。如果美聯(lián)儲啟動加息，貨幣市場的波動可能增加。貨幣變?nèi)醪灰姷枚际菈氖?。目前多?shù)亞洲國家具有靈活的匯率制度，可以隨時加以調(diào)整，保護(hù)本國經(jīng)濟免受外部沖擊。貨幣危機往往伴隨固定匯率機制，基本面和匯率之間的不匹配導(dǎo)致經(jīng)濟失衡，投機資金涌入，最終導(dǎo)致貨幣暴跌。 <

8、/p><p>　　當(dāng)一國存在高額的外幣債務(wù)并且將在短期內(nèi)到期時，弱勢貨幣就會出現(xiàn)問題。我們并不認(rèn)為這是當(dāng)前亞洲國家面臨的主要風(fēng)險，不過土耳其的情況要弱一些。 </p><p>　　非洲、中國和印度：搶眼的活力 </p><p>　　由于外幣債務(wù)規(guī)模持續(xù)增加，下半年非洲可能面臨周期性壓力。美聯(lián)儲加息之后大規(guī)模的貨幣外流并非非洲國家的期望。這一地區(qū)經(jīng)濟體因此可在下半年提高利

9、率以保護(hù)本國貨幣，短期內(nèi)經(jīng)濟增長將因此受到影響。不過，中期內(nèi)非洲經(jīng)濟體的增長潛力巨大，基礎(chǔ)設(shè)施投資和新技術(shù)的運用有望改進(jìn)生產(chǎn)效率。由于非洲是全世界最年輕的地區(qū)，人口結(jié)構(gòu)對于經(jīng)濟發(fā)展非常有利。 </p><p>　　即便美聯(lián)儲或?qū)㈤_始加息，中國或?qū)⒗^續(xù)放松政策以支撐經(jīng)濟增長。中國經(jīng)濟增長雖已放緩，但目前正初步顯露企穩(wěn)跡象。多項信心指數(shù)正緩慢改善，住宅銷售開始回暖且房價正趨上揚。決策部門將極力確保GDP增長達(dá)到“7%

10、左右”這一2015年度增長目標(biāo)，并因此維持寬松政策立場不變。我們預(yù)計下半年央行將下調(diào)存款準(zhǔn)備金率共計1個百分點，但考慮到降息對降低實際利率的效果正在減弱，預(yù)計下半年或無更多降息政策出臺。 </p><p>　　與預(yù)期一樣，印度2015年的表現(xiàn)搶眼。政策可信度高、低利率和投資增加應(yīng)能確保下半年經(jīng)濟繼續(xù)復(fù)蘇。雖然我們并不認(rèn)為美聯(lián)儲加息印度會受到很大影響，但我們認(rèn)為印度的寬松周期已經(jīng)結(jié)束，預(yù)計下半年印度儲備銀行將保持利

11、率不變。 </p><p>　　美國：忽視加息對自己的風(fēng)險，很危險 </p><p>　　美國加息對其余經(jīng)濟體可能產(chǎn)生的影響正日益受到關(guān)注，這理應(yīng)如此，但市場似乎忽略了聯(lián)儲加息對美國經(jīng)濟本身可能產(chǎn)生的風(fēng)險。國際貨幣基金組織（IMF）已提出警告，提前加息可能導(dǎo)致之后不得不反向操作。今年一季度美國經(jīng)濟為負(fù)增長。 </p><p>　　除此之外，美國經(jīng)濟還面臨著其他挑戰(zhàn)。

12、根據(jù)金融穩(wěn)定中心（CFS）發(fā)布的廣義divisia 貨幣總量，5月美國M4廣義貨幣供應(yīng)同比增長僅為2.8%，屬罕見的低水平。美國廣義貨幣供應(yīng)沒有官方衡量指標(biāo)，但其對于美國經(jīng)濟的影響要遠(yuǎn)比狹義貨幣供應(yīng)重要得多。 </p><p>　　M4低速增長表明，美國的實際貨幣狀況偏緊。對于一個一季度收縮、貨幣狀況已經(jīng)偏緊的經(jīng)濟體而言，加息的風(fēng)險未得到充分的認(rèn)識，我們認(rèn)為這是下半年美國經(jīng)濟面臨的主要風(fēng)險。 　　中國，初露復(fù)蘇

13、跡象 </p><p>　　2015年中國GDP增長預(yù)計約達(dá)6.9% </p><p>　　我們認(rèn)為目前中國經(jīng)濟尚未走出困境。投資放緩仍然是中國經(jīng)濟增長最大的拖累因素，2015年1―4月固定資產(chǎn)投資同比增長由去年同期的17.3%急劇下滑至12%。房地產(chǎn)行業(yè)投資放緩幅度尤為劇烈，1―4月同比增長由去年同期的16.4%驟降至6.0%。近幾個月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長一直徘徊在6%左右的較低水

14、位，反映需求疲軟及企業(yè)亟需去庫存。新開工房屋面積和開發(fā)商拿地規(guī)模等前瞻性指標(biāo)均持續(xù)收縮。 </p><p>　　不過，中國的宏觀經(jīng)濟正初步顯露企穩(wěn)跡象。支持性宏觀政策似乎已遏制住增長動能的進(jìn)一步減弱。5月匯豐PMI（采購經(jīng)理人指數(shù)）和官方制造業(yè)PMI均略有改善，且官方PMI連續(xù)第三個月位于擴張區(qū)域。一段時間以來政府出臺多項樓市放松政策支撐實際購房需求，住宅銷量已有所回升，4月銷量同比增長7.7%，較2014年的負(fù)

15、增長呈現(xiàn)較大改善。4月70個大中城市房價月環(huán)比上漲平均達(dá)到0.3%，自年初以來首次出現(xiàn)上漲。 </p><p>　　經(jīng)濟運行疲軟癥導(dǎo)致通脹水平偏低。一季度GDP平減指數(shù)為負(fù)值。1―5月CPI通脹同比漲幅低于1.5%，PPI通脹超三年一直為負(fù)值。我們預(yù)計在可預(yù)見的未來，經(jīng)濟增長將繼續(xù)低于潛在水平，而通脹或?qū)@著低于政府3%的年度目標(biāo)。盡管如此，隨著國際大宗商品企穩(wěn)，2015年余下時間內(nèi)PPI通縮有望緩和，同時我們預(yù)

16、計下半年CPI通脹或逐步上揚。 </p><p>　　我們預(yù)計三季度中國GDP增長將開始逐步復(fù)蘇。2015年初迄今未償信貸規(guī)模擴大約達(dá)14%，大幅超過名義GDP增幅。歷史經(jīng)驗顯示，這一寬松信貸環(huán)境對實體經(jīng)濟的支撐效果一般需6―9個月方能明顯顯現(xiàn)。假定政策放松立場得以延續(xù)，預(yù)計三季度經(jīng)濟企穩(wěn)跡象將更廣泛地擴大至整個經(jīng)濟體。我們預(yù)計中國GDP增長2015全年約達(dá)6.9%。 </p><p>　

17、　寬松政策立場預(yù)計不變 </p><p>　　我們預(yù)計未來幾個月決策部門將維持寬松政策立場不變。近期政策動向表明，政府將不會容忍GDP增長顯著低于“7%左右”這一年度增長目標(biāo)。 </p><p>　　預(yù)計人民銀行將進(jìn)一步下調(diào)存款準(zhǔn)備金率以便維持流動性充足，同時我們認(rèn)為降息窗口行將關(guān)閉。本輪降息周期中，央行三次下調(diào)一年期貸款基準(zhǔn)利率共計0.9個百分點。盡管目前實際利率仍顯著較高，基于以下幾個

18、方面的考慮，我們預(yù)計政府或不會進(jìn)一步降息：（1）降息對降低實際存貸款利率的效果正不斷減弱，同時隨著利率完全市場化（年內(nèi)有望實現(xiàn)），人民銀行或?qū)⒉辉僖蕾嚮鶞?zhǔn)利率;（2）降息釋放的信號效應(yīng)或促進(jìn)資本外流并加劇證券市場泡沫;（3）經(jīng)濟正顯露企穩(wěn)跡象，下半年通脹或?qū)㈤_始上揚。 </p><p>　　相比之下，我們預(yù)計年底前央行將再度下調(diào)存款準(zhǔn)備金率共計1個百分點，以補充持續(xù)性資本外流引發(fā)的流動性減少。央行或還將利用多項貸

19、款工具增大基礎(chǔ)貨幣，并將信貸投向重點發(fā)展領(lǐng)域，引導(dǎo)長期利率下調(diào)。 </p><p>　　財政政策正轉(zhuǎn)向更趨積極，但地方政府的支出空間已經(jīng)被縮減。中央政府積極推進(jìn)2015年預(yù)算按計劃實施，計劃赤字GDP占比2.7%，比去年實際赤字率高出近一個百分點。然而，政府土地出讓金收入大幅下滑，地方政府債務(wù)融資亦正在收緊，對基建領(lǐng)域預(yù)算外支出造成負(fù)面影響。正在進(jìn)行的地方債債務(wù)置換方案應(yīng)能緩解地方政府償債壓力，但不會產(chǎn)生新的現(xiàn)金

20、流。有鑒于此，我們認(rèn)為目前政府整體財政立場較為中性。 </p><p>　　政策性銀行或通過更加積極的放貸來補償收緊地方政府支出約束帶來的負(fù)面影響。為避免基建投資大幅減速，政府似已做好準(zhǔn)備擴張政策性銀行的準(zhǔn)財政活動。三大政策性銀行正進(jìn)行資產(chǎn)重組，這將允許其增加更多的風(fēng)險資產(chǎn)。央行還通過抵押補充貸款工具（PSL）向三大政策性銀行發(fā)放信貸以便為保障性安居工程建設(shè)融資。此外，中央近期要求銀行業(yè)繼續(xù)對地方政府在建項目發(fā)放

21、貸款。 </p><p>　　2015年底人民幣兌美元匯率或達(dá)到6.19 </p><p>　　由于近幾個月人民幣兌美元匯率（USD-CNY）一直徘徊在6.20附近的窄幅區(qū)間，即期匯率波動性仍然受到抑制。人民幣匯率的穩(wěn)定此前主要依靠外匯干預(yù)維持，目前在岸外匯流動更趨均衡已成為主要穩(wěn)定力量?？紤]到近期國際貨幣基金組織非正式會議將審議SDR貨幣籃子及中美戰(zhàn)略和經(jīng)濟對話即將召開，我們預(yù)計USD-