《貨幣金融學(xué)》教學(xué)課件

1、第三章,金融市場的利率,馬遷利 sxymql@bift.edu.cn,在這一章中，我們將討論利率的含義和種類、利率的計(jì)算、利率的決定理論、利率的結(jié)構(gòu)理論、利率管制與利率市場化等內(nèi)容。學(xué)完本章后，你應(yīng)當(dāng)知道： 有關(guān)單利和復(fù)利、現(xiàn)值和終值以及幾種典型工具的到期收益率的計(jì)算； 馬克思的利率決定理論、古典學(xué)派的真實(shí)利率理論、新古典學(xué)派的可貸資金理論和凱恩斯的流動(dòng)性偏好理論的內(nèi)容；,能使用可貸資金理論分析實(shí)體

2、經(jīng)濟(jì)因素如何影響利率的變動(dòng)； 利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)及影響因素； 三種利率期限結(jié)構(gòu):理論預(yù)期理論、市場分割理論和優(yōu)先聚集地理論；,第一節(jié) 利率概述 第二節(jié) 利率的決定 第三節(jié) 利率的結(jié)構(gòu) 第四節(jié) 利率管制與利率市場化,第一節(jié) 利率概述,一、利息的本質(zhì)及應(yīng)用 在商品經(jīng)濟(jì)中，利息是在信用的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，利息從債權(quán)人的角度看，是債權(quán)人因貸出貨幣資金而從債務(wù)人那里獲得的報(bào)酬；從債務(wù)人的角度看，利息是債務(wù)人為

3、取得貨幣資金的使用權(quán)所花費(fèi)的代價(jià)。那么，利息的本質(zhì)究竟是什么？,（一）西方經(jīng)濟(jì)學(xué)關(guān)于利息本質(zhì)的理論,根據(jù)現(xiàn)代西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，利息是投資者讓渡資本使用權(quán)而索要的補(bǔ)償，這種補(bǔ)償有兩部分組成： 1、對機(jī)會成本的補(bǔ)償，金融資本供給者出借資本，就失去了投資收益的機(jī)會； 2、對風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，資本借出后，如果借貸者投資失敗將導(dǎo)致無法歸還本息，由此給資本供給者帶來風(fēng)險(xiǎn)； 小問題：貨幣可以自動(dòng)增值嗎？,第一節(jié) 利

4、率概述,（二）馬克思主義經(jīng)濟(jì)學(xué)關(guān)于利息本質(zhì)的理論 馬克思認(rèn)為利息來源于利潤，是對剩余價(jià)值的分割。這是因?yàn)橥回泿蓬~作為資本對貨幣供給者和借貸者來說取得了雙重的存在，卻并沒有使利潤增加一倍。資本只在后者手中才能創(chuàng)造出剩余價(jià)值，又一分為二形成投資者收入和利息，所以，利息來源于剩余價(jià)值，是由勞動(dòng)者創(chuàng)造的，是利潤的一部分。 馬克思比其他經(jīng)濟(jì)學(xué)家更為深刻地揭示了利息的本質(zhì)。,第一節(jié) 利率概述,（三）利息轉(zhuǎn)化為收益的一般形態(tài),利息

5、是資本所有者由于貸出資本而取得的報(bào)酬，顯然，沒有借貸便沒有利息。但在現(xiàn)實(shí)生活中，利息已經(jīng)成為一種普遍現(xiàn)象和一般形態(tài)。即無論資本是否貸出，利息都被看做是資本所有者理所當(dāng)然的收入。如經(jīng)濟(jì)學(xué)中經(jīng)?？紤]到的機(jī)會成本。對于投資者來說，獲得的收入只有扣除利息之后才是經(jīng)營所得。這樣，利率就變成判斷投資機(jī)會的一個(gè)尺度。,（四）收益的資本化,二、利率的含義和種類 利率是利息率的簡稱，是衡量利息高低的指標(biāo)。是一定時(shí)期內(nèi)利息額同本金的比率。利率是

6、重要的經(jīng)濟(jì)杠桿，對宏微觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行有著極為重要的調(diào)節(jié)作用：1、促進(jìn)消費(fèi)資金向生產(chǎn)資金的轉(zhuǎn)移；2、促進(jìn)企業(yè)加快資金周轉(zhuǎn)，降低成本，改善管理；3、通過對利率的調(diào)整，強(qiáng)化對宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控。,第一節(jié) 利率概述,利率的種類：利率可以按不同的劃分標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分類，如：以時(shí)間長短可以分為長期利率和短期利率；以利率是否變化可以分為固定利率和浮動(dòng)利率；以計(jì)息時(shí)間長短可以分為年利率、月利率和日利率……,第一節(jié) 利率概述,（一）固定利率和浮動(dòng)

7、利率劃分依據(jù)：借貸期內(nèi)是否調(diào)整利率,第一節(jié) 利率概述,固定利率是指在整個(gè)借貸期內(nèi)，利率不隨借貸資金供求變化而調(diào)整的利率，一般用于短期借貸；在我國，浮動(dòng)利率還有另外一層意思。,浮動(dòng)利率是指在在借貸期內(nèi)隨市場利率變化而定期調(diào)整的利率。一般根據(jù)協(xié)定，由一方在規(guī)定的時(shí)間依據(jù)某種市場利率進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整期通常為三個(gè)月到半年。浮動(dòng)利率一般適用于長期貸款以及市場物價(jià)利率變動(dòng)較為頻繁時(shí)期。,（二）市場利率和官定利率劃分依據(jù)：利率是否按市場規(guī)律自由

8、變動(dòng)為標(biāo)準(zhǔn)。市場利率是指由借貸資金的供求關(guān)系決定的利率，銀行間同業(yè)拆借利率通常是市場利率。官定利率是由政府金融管理部門或者中央銀行確定的利率。是政府實(shí)現(xiàn)宏觀調(diào)節(jié)目標(biāo)的一種政策手段。包括中央銀行對商業(yè)銀行的再融資利率和中央銀行對商業(yè)銀行利率的直接管制。我國目前以官定利率為主。一般情況下，官定利率比較穩(wěn)定，而市場利率的起伏較大。官定利率對市場利率起導(dǎo)向作用。,第一節(jié) 利率概述,（三）名義利率和實(shí)際利率名義利率是指沒有剔除通脹因素的

9、利率，如借貸契約或有價(jià)證券載明的利率，銀行的掛牌利率也是一種名義利率。實(shí)際利率是指名義利率扣除通貨膨脹率之后的差數(shù)。名義利率、實(shí)際利率和通脹率的關(guān)系用公式表示為： 1+Rn=（1+Rr）（1+Pe）Rn為名義利率、Rr為實(shí)際利率、Pe為預(yù)期通脹率,第一節(jié) 利率概述,人民銀行最新一年期存款基準(zhǔn)利率為3.5%，10月份cpi為5.5%。,（四）基準(zhǔn)利率和到期收益率 ①基準(zhǔn)利率 指在整個(gè)金融市場上和

10、整個(gè)利率體系中處于關(guān)鍵地位、起決定性作用的利率，可以影響人們的預(yù)期。 西方國家多數(shù)以中央銀行的再貼現(xiàn)率為基準(zhǔn)利率，而美國則以銀行同業(yè)拆借利率即美聯(lián)儲的聯(lián)邦基金（FDR）利率為基準(zhǔn)利率。有的基準(zhǔn)利率變動(dòng)，其他利率也會隨之而變化。我國目前的基準(zhǔn)利率是中國人民銀行對商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的存、貸款利率，又稱法定利率。,第一節(jié) 利率概述,②到期收益率 金融市場上，由于各種債務(wù)工具采用不同的計(jì)息方法，為了便于比較，需要一個(gè)統(tǒng)一的

11、精確衡量利息的指標(biāo)，這個(gè)指標(biāo)就是到期收益率。 到期收益率是指從債務(wù)工具上獲得的回報(bào)的現(xiàn)值與其今天的價(jià)值相等的利率。,第一節(jié) 利率概述,三、利息的計(jì)算（一）單利和復(fù)利 單利是指以本金為基數(shù)計(jì)算利息，所產(chǎn)生利息不再加入本金計(jì)算下期利息，其計(jì)算公式： S=P+I=P·(1+r·n)我國發(fā)行的國債和銀行存款大多采用單利法。 復(fù)利是將每一期的利息加入本金一并計(jì)算下一期的利息，因?yàn)槔⑽辞鍍敃r(shí)也屬于債權(quán)人借給

12、債務(wù)人的使用的資本，應(yīng)算作債權(quán)人的本金范疇。常稱之為“利滾利”，“驢打滾”。復(fù)利計(jì)算公式為：S=P·(1+r)n,第一節(jié) 利率概述,例如，老王的存款帳戶上有100 元，現(xiàn)在的年利為 2.25%，按單利計(jì)算，第一年末帳戶上的錢應(yīng)該是： S1 = 100×(1+0.0225) = 102.25第二年末，帳戶上的錢應(yīng)該是： S2 = 100 × （1+2.25% ×2 ）= 104

13、.50以次類推，第n年年末的存款帳戶總額為： Sn = 100×(1+2.25%×n),第一節(jié) 利率概述,若將上述實(shí)例按復(fù)利計(jì)算，第一年末，帳戶上的錢是： S1 = 100×(1+2.25%)1 = 102.25第二年末，帳戶上的錢應(yīng)該是： S2 = 100 ×（1+2.25%)2 = 104.55以次類推，第n年年末的存款帳戶總額為： Sn =

14、 100×(1+2.25%)n,第一節(jié) 利率概述,買房按揭，銀行為什么喜歡按月收款？,一筆五年期限、年利率6%的10萬元貸款，按年計(jì)算復(fù)利： 10000*（1+6%）5=133823如果按月計(jì)算復(fù)利： 10000*（1+6%/12）12*5=134885這樣就比按年計(jì)息多出1062元。,(二)現(xiàn)值和終值 利息是個(gè)時(shí)間點(diǎn)很強(qiáng)的概

15、念，這是因?yàn)槔⒎从沉爽F(xiàn)在購買力和未來購買力的交換，通過利率可以計(jì)算出現(xiàn)在的一筆資金，在未來值多少錢，也可以計(jì)算出未來的一筆資金，等于今天的多少錢，這就是終值（FV）和現(xiàn)值（PV）的概念。,第一節(jié) 利率概述,舉例說明：假定年利率6%，10000元現(xiàn)金5年后的終值為：S5 = 10000Ⅹ(1+6%)5 = 13382.256若知道終值為13382.256元，要計(jì)算P,則計(jì)算公式為:,第一節(jié) 利率概述,這個(gè)逆運(yùn)算的本金稱為“現(xiàn)值

16、”。將終值換算為現(xiàn)值的過程稱為“貼現(xiàn)”，使用的利率稱為貼現(xiàn)率。,現(xiàn)值計(jì)算方法的應(yīng)用:不同投資方案現(xiàn)值比較（利率10%）,(三) 系列現(xiàn)金流的現(xiàn)值和終值 在現(xiàn)實(shí)生活中，很多時(shí)候會遇到一系列現(xiàn)金流的情況，如分期等額付款、發(fā)放養(yǎng)老金、支付工程款等。經(jīng)濟(jì)學(xué)上將這種定額定期的支付稱為“年金”。這里涉及的就是年金現(xiàn)值和年金終值的計(jì)算。,第一節(jié) 利率概述,設(shè)年金額為A，利率為r，期數(shù)為n，則按復(fù)利計(jì)算的每期支付的終值之和就是年金終值。所以年

17、金計(jì)算方法如下：S=A+A(1+r)+A(1+r)2+A(1+r)3+·····+A(1+r)n-1根據(jù)等比數(shù)列的求和公式，則：,第一節(jié) 利率概述,同樣，若知道A 、r、n，也可以反過來計(jì)算年金現(xiàn)值之和，所以現(xiàn)值計(jì)算公式為：根據(jù)等比數(shù)列求和公式，則：,第一節(jié) 利率概述,例如：某人打算從現(xiàn)在起每年等額存入銀行一筆錢以便5年后償還債務(wù)。若銀行存款利率為10%，每年存入銀行100

18、元錢，問5年后一共能存多少錢？解: S = 100+100(1+10%)1+100(1+10%)2+…… +100(1+10%)5-1 = 100×[(1+10%)5-1]/10% = 610.51,第一節(jié) 利率概述,再如: 某人打算在5年內(nèi)還清目前借的一筆債務(wù)，從現(xiàn)在起每年等額存入銀行100元。若銀行存款利率為10%，問現(xiàn)在借的這筆錢是多少？解:根據(jù)年金現(xiàn)值的公式可以得到:,,,,第

19、一節(jié) 利率概述,從剛才的例子可以看出，我現(xiàn)在借款379.08元，然后我為了還款，每年存款100元，一直存5年，5年后我的終值是610.51元，用610.51元來回報(bào)當(dāng)初的379.08元，是不是算多了，或者算錯(cuò)了？,答案：沒有算錯(cuò)。確實(shí)需要用610.51元來還當(dāng)初借的379.08元。通過計(jì)算我們知道，5年后610.51元的現(xiàn)值并不是500元，而恰好是379.08元。,(四)幾種債務(wù)工具到期收益率的計(jì)算到期收益率根據(jù)融資工具的類型有不同

20、的計(jì)算方法。１.普通貸款的到期收益率計(jì)算 假定一筆借款本金為1000元，到期償還1100元，那么這筆貸款的到期收益率是多少呢？如果到期收益率用r表示：則計(jì)算如下： 通過查現(xiàn)值系數(shù)表，r =0.1，即這筆普通貸款的到期收益率為10%，可見，到期收益率和利率是一回事。,第一節(jié) 利率概述,２.定期定額貸款的到期收益率計(jì)算 這種貸款在整個(gè)貸款期內(nèi)都要定期償還相同的金額。 假定某人向銀行借了一筆1000元的定額定

21、期償還貸款，采用固定利率，25年還清，每年還126元，計(jì)算其到期收益率： 即每年償付額的現(xiàn)值之和等于銀行最初所貸出的本金,查年金現(xiàn)值系數(shù)表得到r =0.12，即到期收益率為12%。,第一節(jié) 利率概述,３.息票債券到期收益率的計(jì)算 息票債券持有人在到期前定期（每年、半年或每季）要得到定額的利息支付，到期則要收回票面金額和到期當(dāng)年的利息支付。其到期收益率的計(jì)算公式如下：式中：r=到期收益率 P=息票債券的市場價(jià)格

22、 C=每年定期支付的息票利息 F=債券面值 n=債券的到期期限可見：債券的市場價(jià)格與到期收益率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。,第一節(jié) 利率概述,４.貼現(xiàn)發(fā)行票據(jù)的到期收益率 貼現(xiàn)發(fā)行的債券（如國庫券）不定期進(jìn)行利息支付，是按面值折價(jià)發(fā)行的債券，到期后按票面金額支付給投資人。 如果按年復(fù)利計(jì)算，其計(jì)算公式如下：,第一節(jié) 利率概述,式中: P = 債券價(jià)格 F = 面值 r =

23、到期收益率 n = 債券期限 以1年期滿時(shí)償付1000元面值的某種貼現(xiàn)發(fā)行債券為例，如果當(dāng)初的買入價(jià)格是900元，則得以下方程：,第一節(jié) 利率概述,求解得：r=0.111=11.1%,,５.永久債券的到期收益率計(jì)算 永久債券的期限無限長，實(shí)際是一種永不還本、沒有到期日、永遠(yuǎn)支付固定金額利息的永久債券。 假定其每年支付額為C，債券的市場價(jià)格為P， 則其到期收益率的計(jì)算公式為： 根

24、據(jù)無窮遞減等比級數(shù)的求和公式可以得到， P = C / r 所以 r = C / P,第一節(jié) 利率概述,例如：某人用100元購買了某種永久公債，每年得到10元的利息收入，則其到期收益率為: r = 10 / 100 = 0.1 = 10% 因?yàn)閮?yōu)先股的股息固定，也可以被看作是一種永久債券，其收益率可以比照計(jì)算。反過來，知道了收益率，也可以計(jì)算出優(yōu)先股的市場價(jià)格。如某公司優(yōu)先股面值100元，股息率為8%

25、，當(dāng)期利率為10%，則優(yōu)先股的市場價(jià)格為： P=（100*8%）/10%=80,第一節(jié) 利率概述,優(yōu)先股是相對于普通股 (ordinary share)而言的。主要指在利潤分紅及剩余財(cái)產(chǎn)分配的權(quán)利方面，優(yōu)先于普通股。,第二節(jié) 利率的決定,因?yàn)槔蕦?shí)際生活的重要影響，有必要研究利率的決定與變化。一、馬克思對利率的看法 利息是貸出資本家從借入資本家那里分割來的一部分剩余價(jià)值。剩余價(jià)值表現(xiàn)為利潤，因此，

26、利息量的多少取決于利潤總額，利息率取決于平均利潤率。但并不排除利息率超出平均利潤率或事實(shí)成為負(fù)數(shù)的特殊情況。 利潤率決定利息率，從而使利息率具有以下特點(diǎn)。,利息率的特點(diǎn)：,平均利潤率，隨著技術(shù)發(fā)展和資本有機(jī)構(gòu)成的提高，有下降的趨勢，因而也影響平均利息率同方向變化；平均利潤率雖然有下降趨勢，但這是一個(gè)非常緩慢的過程，在一個(gè)國家的一段時(shí)間內(nèi)，是一個(gè)相當(dāng)穩(wěn)定的量，因此平均利息率也是如此。利息率的高低取決于兩類資本家對利潤分割的結(jié)果

27、，因此會受到傳統(tǒng)習(xí)慣、法律規(guī)定、競爭等因素的影響，具有很大的偶然性?，F(xiàn)實(shí)生活中，人們面對的是市場利息率，而非平均利息率，市場利息率是多變的，但任一時(shí)點(diǎn)上表現(xiàn)為確定的量。,二、西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中的利率決定理論 西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中的利率決定理論經(jīng)歷了一個(gè)不斷發(fā)展的過程，歷史上有影響的理論主要由三種： （一）古典學(xué)派的儲蓄投資理論 （二）凱恩斯學(xué)派的流動(dòng)性偏好利率理論 （三）新古典學(xué)派的可貸資金理論,第二節(jié) 利率的決定,（一）古典學(xué)派的

28、儲蓄投資理論主要倡導(dǎo)者：龐巴維克、馬歇爾和費(fèi)雪。也稱為“真實(shí)利率理論”（real interest theory),特點(diǎn)：從儲蓄和投資等實(shí)物因素來討論利率的的決定。認(rèn)為通過利率的變動(dòng)，能夠使儲蓄和投資自動(dòng)實(shí)現(xiàn)平衡，從而使經(jīng)濟(jì)維持在充分就業(yè)水平上。,第二節(jié) 利率的決定,（一）古典學(xué)派的儲蓄投資理論 古典學(xué)派認(rèn)為：資本的供給來自于社會儲蓄，儲蓄取決于人們對消費(fèi)的時(shí)間偏好，是利率的增函數(shù)；資本的需求來自于投資，投資取決于資本的

29、邊際回報(bào)率與利率的關(guān)系，是利率的減函數(shù)。在充分就業(yè)的狀態(tài)下儲蓄和投資的真實(shí)數(shù)量都為利率的函數(shù)，利率決定于儲蓄和投資的交互作用。,第二節(jié) 利率的決定,（一）古典學(xué)派的儲蓄投資理論,利率與儲蓄的關(guān)系是正相關(guān)利率與投資的關(guān)系為負(fù)相關(guān),當(dāng)S=I時(shí)，儲蓄者愿意借出的資金與投資者愿意借入的資金相等，利率達(dá)到均衡；當(dāng)S>I時(shí)，促使利率下降；當(dāng)S<I時(shí)，利率水平便會上升。,第二節(jié) 利率的決定,（一）古典學(xué)派的儲蓄投資理論,古

30、典利率理論認(rèn)為，只要利率是靈活變動(dòng)的，就可自動(dòng)調(diào)節(jié)，使儲蓄與投資趨于一致。因此，經(jīng)濟(jì)不會出現(xiàn)長期的供求失衡，它將自動(dòng)趨于充分就業(yè)。,第二節(jié) 利率的決定,古典利率理論認(rèn)為儲蓄和投資分別是是由延期消費(fèi)和預(yù)期收益率決定的。 而利率與貨幣因素?zé)o關(guān)，利率不受任何貨幣政策的影響，是一種非貨幣性理論。,古典利率理論是對一段時(shí)間內(nèi)的儲蓄流量與投資流量的變動(dòng)進(jìn)行分析，因此，是一種流量分析方法。 古典利率理論占據(jù)理論界長達(dá)200年。,（

31、二）凱恩斯學(xué)派的流動(dòng)性偏好利率理論 凱恩斯的觀點(diǎn)與古典理論正好相反，認(rèn)為利息不是等待或延期消費(fèi)的報(bào)酬，而是放棄流動(dòng)性的報(bào)酬。人們有一種流動(dòng)性偏好——即將資產(chǎn)以靈活的、流動(dòng)性強(qiáng)的貨幣形式保留在手中的意愿。并由此產(chǎn)生了貨幣需求。 交易動(dòng)機(jī)人們流動(dòng)性偏好的動(dòng)機(jī) 謹(jǐn)慎動(dòng)機(jī) 投機(jī)動(dòng)機(jī),與利率呈反比,,,與利率沒有直接的關(guān)系，是收入的增函數(shù),,第二節(jié) 利

32、率的決定,（二）凱恩斯學(xué)派的流動(dòng)性偏好利率理論 凱恩斯假定人們可儲存財(cái)富的資產(chǎn)只有貨幣和債券兩種，凱恩斯的貨幣包括通貨和活期存款。貨幣的回報(bào)率為零，而債券的預(yù)期回報(bào)率等于利率。由于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中充滿了不確定性，因此持有債券可能遭受損失，而貨幣具有完全的流動(dòng)性和最小的風(fēng)險(xiǎn)性，因此人們都傾向于持有貨幣。一般情況下，貨幣的供給量有限，所以要取得貨幣，必須支付一定的報(bào)酬，以對別人放棄流動(dòng)性進(jìn)行補(bǔ)償。,第二節(jié) 利率的決定,（二）凱恩斯學(xué)派的流

33、動(dòng)性偏好利率理論 凱恩斯認(rèn)為：貨幣的供給基本上為一國的貨幣當(dāng)局所控制，是外生變量，而中央銀行不以盈利為目的，所以貨幣供給曲線是一條不受利率影響的與橫軸垂直的曲線。 由于人們持有的財(cái)富只有債券和貨幣兩種，當(dāng)利率上升時(shí)，貨幣的預(yù)期回報(bào)率就下降了?；蛘邚臋C(jī)會成本的邏輯來說，利率上升，持有貨幣的機(jī)會增加了，所以貨幣需求會減少。因此，貨幣需求是一條向右下方傾斜的曲線。表明貨幣需求是利率的減函數(shù)。,第二節(jié) 利率的決定,第二節(jié) 利

34、率的決定,圖中，人們對貨幣的需求隨著的利率的下降而增加，因?yàn)殡S著利率的下降，持有貨幣的機(jī)會成本不斷下降，所以人們更傾向于持有貨幣。 假定貨幣供給由中央銀行控制，是一個(gè)給定值。 貨幣需求等于貨幣供給時(shí)，決定均衡利率。,均衡利率的決定：,均衡利率的變動(dòng)：,收入效應(yīng)和價(jià)格水平效導(dǎo)致貨幣需求曲線左右移動(dòng)。假設(shè)貨幣供給曲線的變動(dòng)只受制于中央銀行的貨幣政策需要。貨幣需求和供給曲線的變動(dòng)將導(dǎo)致市場均衡利率的變動(dòng)。,中央銀行實(shí)施擴(kuò)張型貨幣

35、政策可能導(dǎo)致利率下降，但也要結(jié)合收入和價(jià)格水平的變動(dòng)來綜合分析。,流動(dòng)性偏好理論的特點(diǎn)：,利率純粹是一種貨幣現(xiàn)象，與實(shí)際因素?zé)o關(guān)。利率是貨幣市場上貨幣供求的對比決定的。貨幣需求與利率呈反方向變化，貨幣供給與利率呈同方向變化，供求的均衡點(diǎn)決定利率的水平。貨幣供給只有通過影響利率才能影響經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。貨幣政策可以影響實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)水平，但只是在它首先影響到利率這一限度之內(nèi)，當(dāng)出現(xiàn)流動(dòng)性陷阱時(shí)，貨幣政策無效。流動(dòng)性偏好理論是一種存量理論，即認(rèn)為

36、利率是由某一時(shí)點(diǎn)的貨幣供求量決定的。,（三）新古典學(xué)派的可貸資金理論主要代表：羅伯遜（劍橋?qū)W派）、俄林（瑞典學(xué)派）認(rèn)為：在利率決定的問題上，肯定投資與儲蓄的交互作用是對的，但同時(shí)也不應(yīng)忽視貨幣的因素。在利率決定的問題上同時(shí)考慮貨幣因素和實(shí)質(zhì)因素?？少J資金需求包括投資（主要部分）和貨幣窖藏，供給包括儲蓄（主要部分）和銀行體系貨幣供給增量?；局鲝垼豪榻栀J資金的價(jià)格，而利率決定于金融市場可貸資金的供求關(guān)系，即決定于可借貸的資金供

37、給（Ls）和可借貸的資金需求（Ld）。,第二節(jié) 利率的決定,（三）新古典學(xué)派的可貸資金理論,第二節(jié) 利率的決定,可貸資金供給Ls=S+△Ms可貸資金需求Ld=I+△H 由可貸資金供求所決定的利率是市場利率，由儲蓄和投資決定的利率為實(shí)物利率。 從整個(gè)經(jīng)濟(jì)角度來看，使可貸資金供求相等的利率水平，也會使儲蓄與投資相等。,可貸資金理論的特點(diǎn)：,1、可貸資金理論同時(shí)兼顧了貨幣因素和實(shí)際因素對利率的決定作用，實(shí)際上是試圖在古典

38、利率理論的基礎(chǔ)上，將貨幣的供求變動(dòng)等貨幣因素對利率的影響綜合予以考慮。以彌補(bǔ)古典利率理論只關(guān)注儲蓄和投資等實(shí)物因素的不足。,2、同時(shí)使用了存量分析和流量分析方法。 該理論在分析利率決定時(shí)使用了儲蓄與投資、貨幣窖藏和貨幣供給兩組變量。而前者是流量指標(biāo)，是一定時(shí)間內(nèi)發(fā)生的儲蓄量和投資量；后者是存量指標(biāo)，是在某一時(shí)點(diǎn)上的貨幣供給量和貨幣需求量。,影響利率變動(dòng)的主要因素：,西方利率理論說明了均衡利率的形成過程，但影響現(xiàn)實(shí)利率水平變動(dòng)的因

39、素非常復(fù)雜，主要有：資本邊際生產(chǎn)率，反映了投資預(yù)期收益的大小。邊際生產(chǎn)率上升會引起資金需求的上升?！Y產(chǎn)價(jià)格的上升引起高利貸盛行。借貸資本的供求狀況，供大于求，利率下降，反之則反是。物價(jià)水平，物價(jià)水平上漲，貨幣會貶值，會影響存款人和放款人的積極性，因此是制定利率必須考慮的一個(gè)重要因素。銀行成本，銀行是以利潤為目標(biāo)的企業(yè)法人，需要保持合理的存貸利差。中央銀行的貼現(xiàn)率，是商業(yè)銀行從央行借入資金的成本。國家經(jīng)濟(jì)政策（財(cái)政政策）和

40、國際利率水平。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),在金融市場上，各種不同的信用工具（債券）的利率因種類、期限的不同而不同，這就是利率的結(jié)構(gòu)的問題。 按照期限相同、風(fēng)險(xiǎn)不同和風(fēng)險(xiǎn)相同、期限不同，可以將利率的結(jié)構(gòu)分為風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)與期限結(jié)構(gòu)兩大類。,一、利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu) 利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)是指期限相同的各種信用工具因風(fēng)險(xiǎn)不同而產(chǎn)生的利率差異。主要由信用工具的違約風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性以及稅收等因素決定。 （1）違約風(fēng)險(xiǎn)（風(fēng)險(xiǎn)證券和無風(fēng)險(xiǎn)證券之間的利率差被

41、稱為風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償或風(fēng)險(xiǎn)升水） （2）流動(dòng)性（即迅速無損變現(xiàn)的能力），流動(dòng)性升水。 （3）稅收因素（美國聯(lián)邦國債利率高于地方政府債券利率） 2002年我國曾發(fā)行600億的低于同期銀行利率的國債。其中三年期國債利率是2.42%，而同期銀行存款利率是2.52%。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),二、利率的期限結(jié)構(gòu) 當(dāng)債券的違約風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和稅收等因素完全相同，但期限不同的證券利差又是如何形成的呢？ 利率的期限結(jié)構(gòu)是指具有相同風(fēng)險(xiǎn)

42、結(jié)構(gòu)的債券，其利率由于距離到期日的長短不同而呈現(xiàn)的差異。 反映風(fēng)險(xiǎn)相同但期限不同的債券到期收益率與期限之間的關(guān)系稱為收益曲線。 收益曲線一般有下面三種典型情況：,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),,,,,利率,期限,（2）,（1）利率與期限無關(guān)； ▼ 基本不存在,（2）利率與期限呈正比 ▼ 最常見,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),利率期限結(jié)構(gòu)必須解釋以下二個(gè)現(xiàn)象：一是各種期限的利率往往是同方向波動(dòng)的；二是長期利率往往

43、高于短期利率。西方經(jīng)濟(jì)學(xué)三種主要理論解釋這兩種現(xiàn)象,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),（一）預(yù)期理論 預(yù)期理論認(rèn)為證券市場是統(tǒng)一的，不同證券之間具有完全的替代性，投資者對于不同期限的證券沒有任何偏好。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),完全替代性要求：1、只要某種債券的預(yù)期收益率更高，投資者就會毫不猶豫地轉(zhuǎn)向持有這種債券，而不管其期限長短。2、市場是有效的，人們在不同期限債券間轉(zhuǎn)換無成本。 充分套利的結(jié)果是任何有利可圖的機(jī)會都被消除，所以長期利率

44、是該期間內(nèi)短期利率的平均數(shù)。,假定某一投資者有一筆兩年期的閑置資金，它可以有兩種投資選擇：現(xiàn)在購買一年期債券，到期后用本息再購買一年期的債券；也可以現(xiàn)在就購買兩年期債券。若一年期利率為Rt；則兩年期的利率為R2t，預(yù)計(jì)一年后的一年期利率為Rt+1。前一種投資的預(yù)期收益率為(1+Rt)(1+Rt+1)-1;后一種投資的預(yù)期收益率為: 由于投資者對期限沒有特殊偏好，所以，在均衡的情況下，這兩種投資的預(yù)期收益率應(yīng)該相等：,第三

45、節(jié) 利率結(jié)構(gòu),由上式可以得到： 不難看出，兩年期的債券利率等于當(dāng)前的一年期利率和預(yù)期一年后一年期債券利率的平均數(shù)。依次類推，n年期債券的利率等于在其期限內(nèi)可能出現(xiàn)的N個(gè)1年期利率的平均數(shù)。預(yù)期理論的基本結(jié)論是： 長期利率是短期利率的函數(shù)。現(xiàn)期長期利率隨預(yù)期短期利率發(fā)生同向變動(dòng)。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),預(yù)期理論的政策涵義是： 貨幣管理當(dāng)局除非影響預(yù)期，否則它不能影響利率的期限結(jié)構(gòu)。如果中央銀行想改變長期利率水平

46、而不改變利率的期限結(jié)構(gòu)，并且不影響短期利率水平，那么，中央銀行只需改變短期債券供給（影響預(yù)期短期利率），而不需要改變長期債券供給。 人們總是傾向于相信未來的利率會高于現(xiàn)在嗎？,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),（二）市場分割理論 市場分割理論假設(shè)各種期限證券之間毫無替代性，它們的市場是相互分割、彼此獨(dú)立的，因而，每種證券的利率都只是由各自市場的供求狀況決定的，彼此之間并無交叉影響。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),市場分割理論認(rèn)為市場分割的原因

47、有：A，投資者可能對某種證券具有特殊偏好或投資習(xí)慣。B，投資者不能掌握足夠知識，只能對某些證券感興趣。C，不同的借款人也只對某些證券感興趣，因?yàn)槠滟Y金的使用性質(zhì)決定了他們只會對某些期限的證券感興趣。D，機(jī)構(gòu)投資者的負(fù)債結(jié)構(gòu)決定了他們在長期和短期證券之間的選擇。如商業(yè)銀行和保險(xiǎn)公司E，缺少易于在國內(nèi)市場上銷售的統(tǒng)一的債務(wù)工具。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),市場分割理論的政策含義： 中央銀行可以通過改變長期或短期證券的相對供給來改

48、變利率的期限結(jié)構(gòu)，但不能通過單方面改變短期證券的供給來影響長期利率。與預(yù)期理論的政策含義大不相同。 市場分割理論可以解釋長期利率高于短期利率的現(xiàn)象，因?yàn)橥顿Y者偏好期限短、風(fēng)險(xiǎn)小的短期債券，而債券發(fā)行者傾向于發(fā)行長期債券。 但是市場分割理論無法解釋長期與短期利率的同向波動(dòng)。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),（三）優(yōu)先聚集地理論（流動(dòng)性升水理論） 優(yōu)先聚集地理論是上面兩種期限結(jié)構(gòu)理論的綜合。它考慮了投資者對不同證券的偏好，但偏好

49、不是絕對的。當(dāng)不同期限證券之間的預(yù)期收益率達(dá)到一個(gè)臨界值后，投資者可能會放棄它所偏好的那種證券，而去投資預(yù)期收益率較高的證券。由于投資者偏好的存在，不同期限證券不可能是完全相互替代的，因而各種證券的預(yù)期收益率不會完全相等；但是當(dāng)這種收益率差達(dá)到一定程度時(shí)，替代就會發(fā)生。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),仍以前面例子來看，假定投資者更偏好一年期證券，只有當(dāng)一年期證券預(yù)期收益率與兩年期證券的預(yù)期收益率之差超過Q時(shí)，投資者才會去選擇兩年期證券。均衡條件如

50、下：根據(jù)前面相同推理，可得： 式中 Q/2 是長期利率和短期利率之間的差。這個(gè)差稱為期限補(bǔ)償，它的大小取決于投資者對不同期限證券的偏好程度，正負(fù)取決于投資者的偏好。,第三節(jié) 利率結(jié)構(gòu),長期證券的價(jià)格對利率比較敏感，波動(dòng)性比短期證券大，所以風(fēng)險(xiǎn)大，其風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償數(shù)為正數(shù)。 優(yōu)先聚集地理論能夠較好地解釋長期利率通常高于短期利率的現(xiàn)象，同樣也能解釋為什么不同期限利率會同向波動(dòng)。 由于優(yōu)先聚集地理論較好地與經(jīng)驗(yàn)事實(shí)