國際金融危機(jī)概述國際金融危機(jī)案例貨幣危機(jī)理論

1、第十一章 國際金融危機(jī),第一節(jié)國際金融危機(jī)概述,金融危機(jī)的分類,貨幣市場危機(jī),貨幣危機(jī):是指在實(shí)行固定匯率制的國家，由于其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)變化沒有配合相應(yīng)的匯率調(diào)整，導(dǎo)致其貨幣內(nèi)外價值脫節(jié)通常表現(xiàn)為本幣價值高估，由此引發(fā)的投機(jī)沖擊加大了外匯市場上本幣的拋壓其結(jié)果是外匯市場上本幣大幅度貶值，或者該國金融當(dāng)局為捍衛(wèi)本幣幣值而動用大量的國際儲備干預(yù)市場或大幅度提高國內(nèi)利率。,資本市場危機(jī),金融機(jī)構(gòu)危機(jī),系統(tǒng)性金融危機(jī)源于系統(tǒng)性金融風(fēng)險其影

2、響深遠(yuǎn)且?guī)в忻黠@的全局性特征如果處理不當(dāng)將危及一國金融體系乃至世界金融體系的安全與穩(wěn)定，前面提到的綜合金融危機(jī)就是系統(tǒng)性金融危機(jī)。,系統(tǒng)性金融危機(jī),非系統(tǒng)性金融危機(jī)源于非系統(tǒng)性金融風(fēng)險其影響往往局限于某一特定金融機(jī)構(gòu)、金融市場或金融領(lǐng)域，一般不會對他國的金融體系產(chǎn)生直接的威脅。不排除非系統(tǒng)性金融危機(jī)由于處理不當(dāng)在一定條件下轉(zhuǎn)化為系統(tǒng)性金融危機(jī)的可能性。,系統(tǒng)性金融危機(jī),◆系統(tǒng)性風(fēng)險：與整個市場波動相聯(lián)系由共同因素引起影響所有

3、金融資產(chǎn)的收益無法通過分散投資來化解,◆非系統(tǒng)性風(fēng)險：與整個市場波動無關(guān)由特殊因素引起影響某種金融資產(chǎn)的收益可以通過分散投資來化解,系統(tǒng)性風(fēng)險與非系統(tǒng)性風(fēng)險的區(qū)別,當(dāng)代金融危機(jī)的特點(diǎn),國際金融體系越來越頻繁地發(fā)生著危機(jī),金本位制崩潰（1920s）華爾街危機(jī)和經(jīng)濟(jì)大蕭條（1929-39）美元違約（1971）和全球通脹（1970s）拉美債務(wù)危機(jī)（1980s）全球股市危機(jī)（1987）日本金融危機(jī)（1991－2003）歐洲匯

4、率機(jī)制危機(jī)（1992－93）墨西哥金融危機(jī)（1994－95）,亞洲金融危機(jī)（1997－）俄羅斯金融危機(jī)（1998）巴西貨幣危機(jī)（1999）阿根廷危機(jī)（2001）越南危機(jī) （2007） 美國次貸危機(jī)（2007-）歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī) （2009-）,12,第二節(jié) 國際金融危機(jī)的案例分析,16,政策組合的有效性,不恰當(dāng)政策組合可能造成危機(jī)后果,資本流入,資本流入,資本流入,短期化,,1994墨西哥金融危機(jī),19,投機(jī)者利用各類金

5、融工具的即期交易、遠(yuǎn)期交易、期貨交易、期權(quán)交易、互換交易同時在外匯市場、證券市場，以及各種衍生品市場上做全方位的投機(jī)，構(gòu)成了立體投機(jī)策略。以對沖基金為例,投機(jī)性沖擊的立體投機(jī)策略,,（1）利用即期外匯交易在現(xiàn)貨市場的投機(jī)性沖擊,（2）利用遠(yuǎn)期外匯交易在遠(yuǎn)期外匯市場的投機(jī)性沖擊,（3）利用外匯期貨、期權(quán)交易在期貨期權(quán)市場的投機(jī)性沖擊,,（4）利用貨幣當(dāng)局干預(yù)措施的投機(jī),此外，由于利率上升會引起股市下跌，投機(jī)者還可以在該國股票市場投機(jī)

6、盈利：,第三節(jié)貨幣危機(jī)理論,也叫國際收支平衡危機(jī)理論經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)惡化帶來的投機(jī)性沖擊導(dǎo)致的貨幣危機(jī)貨幣危機(jī)的發(fā)生是由于政府不合理的宏觀政策引起的投機(jī)性沖擊導(dǎo)致儲備急劇下降為零是這種貨幣危機(jī)發(fā)生的一般過程。在這一過程中，政府基本處于被動地位緊縮性財政貨幣政策是防止危機(jī)發(fā)生的關(guān)鍵,第一代危機(jī)模型——Paul Krugman,第一代危機(jī)模型——Paul Krugman,投機(jī)沖擊:匯率預(yù)期貶值增加→ 投資者出于規(guī)避資本損失(或是獲得資本收

7、益)的考慮,會向該國貨幣發(fā)起投機(jī)沖擊（購入國外資本,出售國內(nèi)資本）,第一代危機(jī)模型——Paul Krugman,例：固定匯率=8元/美元，國 外資本=800元=100美元， 匯率貶值=10元/美元。貶值前：購入國外資本=800元=100美元貶值后：售出國外資本=100美元=1000元套利=200元,央銀自衛(wèi):中央銀行售出國外資本→導(dǎo)致本國外匯儲備不斷減少, 利率上升。危機(jī)爆發(fā):外匯儲備耗盡,政府被迫放棄固定匯率制。資本外逃：由

8、于匯率預(yù)期貶值增加而導(dǎo)致的外匯儲備耗盡，國外資本流出,第一代危機(jī)模型——Paul Krugman,投機(jī)者的沖擊迫使政府放棄固定匯率制的時間將早于政府主動放棄的時間，因此社會成本會更大第一代貨幣危機(jī)理論也叫國際收支平衡危機(jī)理論投機(jī)沖擊和匯率崩潰是微觀投資者在經(jīng)濟(jì)基本面和匯率制度間存在矛盾下的理性選擇的結(jié)果，并非所謂的非道德行為，因而這類模型也被稱為理性沖擊模型(ration attack model),第一代危機(jī)模

9、型——Paul Krugman,結(jié)論：外匯儲備隨著國內(nèi)信貸的增長而持續(xù)流失，流失速度與信貸擴(kuò)張速度間保持一定比例。起因：政府不合理的宏觀政策：政府過度擴(kuò)張的財政貨幣政策會導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)惡化，它是引發(fā)對固定匯率制的投機(jī)攻擊并最終引爆危機(jī)的根本原因。發(fā)生機(jī)制：儲備急劇下降為零防范機(jī)制：緊縮的財政政策,克魯格曼模型特點(diǎn),簡單評價第一代模型較好地解釋了70-80年代的貨幣危機(jī)，即所謂的“拉美型”貨幣危機(jī)，如墨西哥1973—1982危機(jī)、

10、阿根廷1978—198l危機(jī)。該模型的優(yōu)點(diǎn)該模型的缺點(diǎn),克魯格曼模型評價,最具代表性的是奧伯斯法爾德(1994)建立的金融危機(jī)模型當(dāng)一國政府的政策并無擴(kuò)張性時，私人部門對貨幣貶值的預(yù)期會給政府增加壓力，使政府處于困境。這種預(yù)期反映在利率、勞動合同和其他價格決定當(dāng)中，即存在要求提高利率和提高工資的壓力和通貨膨脹預(yù)期的壓力。如果政府維持固定匯率就犧牲了短期經(jīng)濟(jì)的柔性和長期信用之間的平衡。貶值預(yù)期可以自發(fā)引起貶值，即投機(jī)性沖擊會“自我

11、實(shí)現(xiàn)”。如果私人部門預(yù)期貶值，明智的政府最好選擇貶值；如果私人部門沒有預(yù)期貶值，政府就什么也不需要做。因此這時存在由預(yù)期決定的多重均衡。,第二代貨幣危機(jī)理論——Obstfeld,第二代模型解釋危機(jī)發(fā)生的機(jī)制,存在促使政府捍衛(wèi)固定匯率的動機(jī)；存在促使政府放棄固定匯率的動機(jī)；市場對貶值的預(yù)期最終導(dǎo)致政府放棄固定匯率,基于三個因素,,事實(shí)上，政府是否捍衛(wèi)固定匯率取決于對上述1、2兩因素的權(quán)衡但是，當(dāng)市場預(yù)期(或懷疑)匯率貶值時

12、，捍衛(wèi)固定匯率的成本將大大增加，最終促使政府放棄固定匯率機(jī)制,政府捍衛(wèi)固定匯率的可能因素,政府放棄固定匯率的可能因素,簡單評價第二代模型與第一代模型有兩點(diǎn)不同之處：其強(qiáng)調(diào)了危機(jī)的“自促成”性質(zhì)，強(qiáng)調(diào)了經(jīng)濟(jì)主體的主觀預(yù)期對危機(jī)的關(guān)鍵作用；模型強(qiáng)調(diào)了危機(jī)的隨機(jī)性和不可預(yù)測性，在不存在危機(jī)必然性的環(huán)境中會突然爆發(fā)危機(jī)，危機(jī)是不可預(yù)期的。第一代模型和第二代模型的共同缺陷是以經(jīng)常賬戶的分析為主，忽視了資本賬戶,第二代貨幣危機(jī)模型評價,第三

13、代貨幣危機(jī)理論,該模型認(rèn)為存在兩個正反饋的自強(qiáng)化過程：第一個正反饋過程是，預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長導(dǎo)致缺乏謹(jǐn)慎監(jiān)管的金融中介信用擴(kuò)張、過度風(fēng)險投資(尤其是貸款用于支持房地產(chǎn)與股票等投機(jī)性投資)，從而導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫化，而資產(chǎn)價格的上漲使金融中介狀況表面上更加良好，這又導(dǎo)致進(jìn)一步的過度風(fēng)險投資；第二個正反饋過程是，泡沫崩潰，資產(chǎn)價格的暴跌使過度暴露于資產(chǎn)市場的金融中介狀況惡化。面臨流動性危機(jī)而不得不收縮信用，拋售資產(chǎn)，結(jié)果使資產(chǎn)價格進(jìn)一步下跌，非流動

14、性演變成非清償性，金融危機(jī)發(fā)生。在這兩個過程中，“自促成”因素起相當(dāng)大的作用。,“資產(chǎn)泡沫化”模型,由于政府對金融中介的隱性擔(dān)保以及監(jiān)管不力，導(dǎo)致金融中介存在嚴(yán)重的道德風(fēng)險問題：金融中介的經(jīng)理會選擇高風(fēng)險項目，將過多風(fēng)險貸款投向房地產(chǎn)和證券市場，導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生；國外債權(quán)人會低估東道國金融中介資產(chǎn)組合的真實(shí)風(fēng)險，愿意借錢給金融中介或為那些無利可圖和高風(fēng)險的工程和企業(yè)融資；隨著金融中介以外幣計價的負(fù)債比例上升、以本幣計價的資產(chǎn)風(fēng)險

15、不斷加大，關(guān)于金融中介資產(chǎn)未來回報的不利消息或不利預(yù)期就會引發(fā)國外投資者對國內(nèi)金融中介的擠兌，產(chǎn)生對外匯儲備的突然需求，迫使貨幣貶值；國外債權(quán)人不愿對國內(nèi)積累的企業(yè)損失進(jìn)行融資時，就迫使政府介入，對企業(yè)挽救，如果政府求助于擴(kuò)張性政策，可能會引發(fā)第一代模型所描述的預(yù)期引起投機(jī)性沖擊導(dǎo)致貨幣危機(jī),道德風(fēng)險論,這種模型指出：外資流入使得宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性變?nèi)?經(jīng)濟(jì)過熱、實(shí)際匯率升值、經(jīng)常項目惡化、資產(chǎn)泡沫化等)，導(dǎo)致銀行業(yè)過度貸款，風(fēng)險投資比例

16、、不良貸款比例增加，銀行業(yè)脆弱，并且這是一個惡性循環(huán)過程。在外部沖擊和內(nèi)部震蕩時，投機(jī)者沖擊，外資逆轉(zhuǎn)。貨幣危機(jī)發(fā)生。 這類模型主要強(qiáng)調(diào)外資通過銀行業(yè)信用過度擴(kuò)張的傳導(dǎo)機(jī)制使本國的宏觀經(jīng)濟(jì)和金融業(yè)脆弱性增強(qiáng)。,“外資誘導(dǎo)型”貨幣危機(jī)模型,用D—D模型解釋金融危機(jī)正常情況下，所有的存款人不會在同一時間同時提款。但是，當(dāng)相當(dāng)多的存款人從銀行提款時，會導(dǎo)致銀行貸款的損失，因而這種情況下銀行不可能全額支付所有存款人的本金和利息。這樣率先提款

17、的存款人損失很小，而最后提款的存款人損失最大。因而，由于某種原因，如果確信他人將會提款，則每一個存款人的理性選擇是立刻從銀行提款，結(jié)果導(dǎo)致所有的人都受到較大損失——這就是“金融恐慌”。 金融恐慌發(fā)生的必要條件：短期債務(wù)超過短期資產(chǎn)，不存在一個能夠滿足所有短期債務(wù)的私人貸款人，不存在最后貸款人。 D—D模型可以用博弈論中的納什均衡理論來解釋,金融恐慌論(D—D模型),第一種理論認(rèn)為(Stoker，l997)，貨幣危機(jī)導(dǎo)致了銀行業(yè)危機(jī)