2019年利率策略展望從孤芳到滿園風(fēng)光

1、目錄目錄第一部分：牛陡VS政策對(duì)沖、平衡...................................51、本輪牛陡的時(shí)間明顯長(zhǎng)于往輪牛市..................................................................62、曲線形態(tài)VS債務(wù)周期的輪回與異變..............................................................

2、.73、政策的對(duì)沖與平衡..............................................................................................94、客觀約束下的非典型牛市................................................................................11第二部分：寬信用障礙與破局信用收縮.

3、.............................................................141、寬信用的阻礙與客觀約束................................................................................152、破局信用收縮......................................................

4、..............................................20第三部分：制約市場(chǎng)估值的因素..........................................................................261、通脹只是擾動(dòng)，沖擊有限.....................................................................

5、...........272、不必過(guò)于擔(dān)憂中美利差的問(wèn)題........................................................................28第四部分：從孤芳到滿園風(fēng)光..............................................................................331、歷史上，牛陡后的歸屬.............

6、.......................................................................342、牛市延續(xù)，牛陡向牛平演變概率加大............................................................363、從孤芳到滿園風(fēng)光：信用從分化到局部收斂，中長(zhǎng)期看股權(quán)類資產(chǎn)價(jià)值提升394、債牛不可忽略的關(guān)注點(diǎn)：一致預(yù)期與高杠桿.........

7、........................................41圖表49：核心CPI的走勢(shì)相關(guān)性明顯提升.............................27圖表50：核心CPI仍然取決于需求的走向.........................................................28圖表51：中美利差達(dá)到11年以來(lái)的低點(diǎn).............................

8、..............................29圖表52：曲線平坦，聯(lián)儲(chǔ)加息將推升長(zhǎng)端.........................................................29圖表53：利率平價(jià)理論對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體的解釋力弱于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體......................29圖表54：韓美短端利差不大滿足利率平價(jià)理論.....................................

9、.............29圖表55：主要經(jīng)濟(jì)體與美國(guó)利差（單位：BP，日期：20181031）............30圖表56：15年以后韓國(guó)泰國(guó)與美國(guó)基本面走勢(shì)有差異.....................................31圖表57：15年以后韓國(guó)泰國(guó)與美國(guó)貨幣政策分化.............................................31圖表58：今年起，韓美利差出現(xiàn)倒掛......

10、...........................................................31圖表59：韓美利差收窄并沒(méi)有對(duì)匯率形成長(zhǎng)期貶值壓力..................................31圖表60：今年起，泰美利差出現(xiàn)倒掛.................................................................32圖表61：泰美利差表現(xiàn)與匯率

11、自16年底后分化................................................32圖表62：新興市場(chǎng)中，韓泰外債占GDP比重較低，經(jīng)常項(xiàng)目順差優(yōu)勢(shì)明顯32圖表63：2008年10月以來(lái)，債市牛陡后，2次走向熊平，2次走向牛平.....34圖表64：牛陡轉(zhuǎn)向熊平，依賴于基本面的持續(xù)改善..........................................35圖表65：2012年外匯占款加劇流

12、出，流動(dòng)性“不松即緊”.................................35圖表66：牛陡轉(zhuǎn)向牛平，對(duì)應(yīng)了基本面和融資需求的持續(xù)回落......................35圖表67：建筑業(yè)新訂單持續(xù)回落會(huì)滯后傳導(dǎo)至存量訂單..................................36圖表68：外需中樞放緩，搶出口支撐當(dāng)前出口........................................

13、..........36圖表69：地產(chǎn)的高周轉(zhuǎn)動(dòng)能正在放緩.................................................................37圖表70：土地市場(chǎng)呈現(xiàn)持續(xù)降溫趨勢(shì).................................................................37圖表71：限產(chǎn)有一定不確定性..........................

14、...................................................37圖表72：但需求方向指向盈利放緩較為確定......................................................37圖表73：盈利能力的下降可能導(dǎo)致被動(dòng)去杠桿壓力..........................................38圖表74：當(dāng)前私營(yíng)企業(yè)已經(jīng)有被動(dòng)加杠桿的跡象..

15、............................................38圖表75：國(guó)債國(guó)開(kāi)101年的陡峭，來(lái)自51年的陡峭，關(guān)鍵點(diǎn)位卡在了5年38圖表76：配置資金在積極入場(chǎng).............................................................................39圖表77：國(guó)開(kāi)7年與10年的倒掛程度在改善.......................

16、............................39圖表78：本輪低等級(jí)信用利差走闊與往輪不同..................................................40圖表79：本輪低等級(jí)與高等級(jí)的等級(jí)利差走闊與往輪不同..............................40圖表80：凈融資的回升，有助信用利差壓縮.......................................

17、...............40圖表81：股票相對(duì)債券估值優(yōu)勢(shì)在體現(xiàn).............................................................41圖表82：創(chuàng)業(yè)板相對(duì)股票估值已經(jīng)在歷史最高位置..........................................41圖表83：隔夜回購(gòu)占比，差不多達(dá)到2015年寬松時(shí)的水平...........................