轉債“大時代”系列專題之十新能源汽車產業(yè)鏈轉債分析手冊-20180516-國信證券-27頁

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分全球視野本土智慧全球視野本土智慧固定收益研究固定收益研究Page1證券研究報告—深度報告證券研究報告—深度報告固定收益固定收益[Table_Title]轉債“大時代”系列專題之十轉債“大時代”系列專題之十2018年05月16日一年滬深一年滬深300與中債指數(shù)走勢比較與中債指數(shù)走勢比較市場數(shù)據(jù)市場數(shù)據(jù)中債綜合指數(shù)116中債長中短期指數(shù)114117銀行間國債收益(10Y)3.73企業(yè)公司轉債規(guī)模(千億)32.

2、0265.461.48相關研究報告：相關研究報告：《固定收益專題報告：2018年一季報中長期純債債基分析：規(guī)模上升，凈值增長率轉正》——20180511《專題報告：2018年一季報&2017年報管窺信用風險》——20180508《專題報告：地方政府債的前世今生》——20180515《固定收益專題報告：2018年一季報貨幣基金分析：規(guī)模繼續(xù)擴大，杠桿率上升》——20180511《可轉債專題報告：關于轉債回售的二三事》——20180509證

3、券分析師：董德志證券分析師：董德志電話：02160933158EMAIL：dongdz@.cn證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格證書編碼：S0980513100001證券分析師：柯聰偉證券分析師：柯聰偉電話：02160933152EMAIL：kecw@.cn證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格證書編碼：S0980516080004聯(lián)系人：金佳琦聯(lián)系人：金佳琦電話：02160933159EMAIL：jinjiaqi@.cn獨立性聲明：獨立性聲明：作者保證報告所采用的數(shù)

4、據(jù)均來自合規(guī)渠道，分析邏輯基于本人的職業(yè)理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明專題報告專題報告新能源汽車產業(yè)鏈轉債分析手冊新能源汽車產業(yè)鏈轉債分析手冊?新能源汽車產業(yè)鏈轉債概覽新能源汽車產業(yè)鏈轉債概覽1、存量及待發(fā)券數(shù)量可觀，是轉債市場重要板塊之一：、存量及待發(fā)券數(shù)量可觀，是轉債市場重要板塊之一：存量轉債市場中，新能源汽車產業(yè)鏈相關標的眾多。從業(yè)務純度來看，新能源車核心標的有星源轉債（主營

5、鋰電隔膜）、贛鋒轉債（主營鋰原料），此外一些公司近年積極布局新能源板塊，在原有業(yè)務范圍外進軍新能源汽車產業(yè)鏈，相關的轉債標的有道氏轉債（外延布局鋰鈷、正極材料），駱駝轉債（布局電動鋰電池），小康股份（布局純電動乘用車），順昌轉債（收購布局鋰電池、隔膜、正極材料）。新能源汽車轉債的資金用途基本均為產能擴建及技術改造項目。2、以中小盤為主，基金一季度加倉贛鋒、道氏：、以中小盤為主，基金一季度加倉贛鋒、道氏：從供給角度看，汽車產業(yè)鏈轉債以中小

6、盤為主。從需求角度看，2018年一季度基金加倉新能源汽車產業(yè)鏈標的，持有贛鋒轉債市值從17年底的0.59億升至0.84億，持有道氏轉債市值從17年底的0.07億升至0.4億。?新能源汽車產業(yè)鏈基本面分析框架新能源汽車產業(yè)鏈基本面分析框架1、新能源汽車產業(yè)鏈構成：、新能源汽車產業(yè)鏈構成：新能源汽車產業(yè)鏈主要包括上游鋰電池及電機原材料，中游電機、電控、電池以及下游整車、充電樁和運營三個環(huán)節(jié)。中游環(huán)節(jié)電池產業(yè)鏈相對較為復雜，主要由正極、負極、

7、隔膜以及電解液組成，正極材料種類較多，包括磷酸鐵鋰、鈷酸鋰、錳酸鋰以及三元鋰，三元鋰主要指鎳鈷錳酸鋰NCM，也包括小部分的鎳鈷鋁酸鋰NCA，對應上游原材料主要為鋰礦、鈷礦、鎳礦以及錳礦等；負極主要以石墨材料為主，包括人造石墨與天然石墨等，隔膜主要以聚烯烴材料聚丙烯PP以及聚乙烯PE為主，電解液主要成分為六氟磷酸鋰。電控環(huán)節(jié)主要是控制類硬件與線速，電機上游主要是永磁材料與硅鋼片，原材料分別為稀土與鐵礦石。產業(yè)鏈現(xiàn)狀：下游傳統(tǒng)車基數(shù)高，新能

8、源車中短期滲透率仍低，但下游對中上游帶動效應顯著，中游持續(xù)擴產能，上游供不應求。從新能源汽車的成本構成來看，電池成本相對整車環(huán)節(jié)占據(jù)42%，電機電控成本占比相近，電機和電控分別占據(jù)10%以及11%。傳統(tǒng)汽車中發(fā)動機與變速器構成核心動力總成部件，成本占比約占整車的30%，而新能源汽車的“三電”模塊電池、電機、電控是核心動力總成部件，累計成本占比約60%，大幅超越傳統(tǒng)整車。對于成本占比最高的電池，主要由正極、負極、隔膜與電解液四個部分組成。

9、2、市場空間及競爭格局：、市場空間及競爭格局：新能源汽車產業(yè)鏈整體增速水平較高，分化較大。根據(jù)國信汽車團隊的測算，20172020年產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的平均年均復合增速約為47.4%，其中上游環(huán)節(jié)的平均年均復合增速約59.1%，中游的平均年均復合增速約45%，下游的平均年均復合增速約44.6%。其中，上游環(huán)節(jié)的鎳原材料、三元正極材料、鈷原料以及隔膜增長最快，而純電動客車、磷酸鐵鋰、電機、電控環(huán)節(jié)增速相對較慢。競爭格局上，目前下游整車以及負極材

10、料競爭格局相對明朗，而正極、電機、電控環(huán)節(jié)競爭相對激烈，格局尚不明確。?核心存量及待發(fā)新能源車轉債梳理核心存量及待發(fā)新能源車轉債梳理贛鋒鋰業(yè)（贛鋒轉債）、星源材質（星源轉債）、道氏技術（道氏轉債）、長園集團（轉債待發(fā)）0.00.51.01.5M17J17S17N17J18M18滬深300中債綜合指數(shù)請務必閱讀正文之后的免責條款部分全球視野全球視野本土智慧本土智慧Page3圖表目錄圖表目錄圖1：基金加倉新能源汽車產業(yè)鏈：基金加倉新能源汽車

11、產業(yè)鏈轉債轉債........................................................................6圖2：按：按5日窗口期統(tǒng)計的新能源車轉債實際日窗口期統(tǒng)計的新能源車轉債實際Delta分布分布...........................................7圖3：按：按5日窗口期統(tǒng)計的偏股型、平衡型新能源車轉債實際日窗口期統(tǒng)計的偏股型、平衡型新能源車轉債實

12、際Delta分布分布..................7圖4：新能源汽車產業(yè)鏈構成：新能源汽車產業(yè)鏈構成......................................................................................8圖5：下游環(huán)節(jié)新能源整車滲透率較低：下游環(huán)節(jié)新能源整車滲透率較低................................................

13、........................9圖6：中游環(huán)節(jié)鋰電池產能（產量）擴張迅猛：中游環(huán)節(jié)鋰電池產能（產量）擴張迅猛.............................................................9圖7：電池級碳酸鋰價格走勢（元：電池級碳酸鋰價格走勢（元噸）噸）...............................................................

14、......10圖8：硫酸鈷價格走勢（元：硫酸鈷價格走勢（元噸）噸）................................................................................10圖9：動力電池結構示意圖：動力電池結構示意圖..................................................................................

15、......10圖10：新能源汽車成本占比：新能源汽車成本占比......................................................................................11圖11：動力電池各環(huán)節(jié)成本占比：動力電池各環(huán)節(jié)成本占比..........................................................................

16、.....11圖12：新能源產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)復合增速（億元）：新能源產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)復合增速（億元）.........................................................12圖13：新能源產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)行業(yè)集中度：新能源產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)行業(yè)集中度....................................................................13圖14：贛鋒鋰業(yè)營業(yè)收入

17、及其增速：贛鋒鋰業(yè)營業(yè)收入及其增速...........................................................................16圖15：贛鋒鋰業(yè)歸母凈利潤及其增速：贛鋒鋰業(yè)歸母凈利潤及其增速........................................................................16圖16：公司鋰產業(yè)鏈情況：公司鋰產業(yè)鏈情況

18、..........................................................................................17圖17：收入結構多元化：收入結構多元化.............................................................................................17圖18：我國鋰離子電池產量大

19、幅增長：我國鋰離子電池產量大幅增長........................................................................17圖19：碳酸鋰價格走勢：碳酸鋰價格走勢.............................................................................................18圖20：贛鋒鋰業(yè)銷售毛利率：贛

20、鋒鋰業(yè)銷售毛利率......................................................................................18圖21：星源材質營業(yè)收入及其增速：星源材質營業(yè)收入及其增速..............................................................................19圖22：星源材質歸母凈利潤及其

21、增速：星源材質歸母凈利潤及其增速..........................................................................19圖23：我國新能源車產銷情況變化：我國新能源車產銷情況變化..............................................................................20圖24：星源材質主營業(yè)務結構變化：星源

22、材質主營業(yè)務結構變化..............................................................................21圖25：星源材質主要產品毛利率：星源材質主要產品毛利率.................................................................................21圖26：道氏技術營業(yè)收入及其增速：道氏技

23、術營業(yè)收入及其增速...........................................................................22圖27：道氏技術歸母凈利潤及其增速：道氏技術歸母凈利潤及其增速........................................................................22圖28：道氏技術主營業(yè)務收入構成：道氏技術主營業(yè)務收入構成

24、...........................................................................22圖29：長園集團營業(yè)收入及其增速：長園集團營業(yè)收入及其增速..............................................................................24圖30：長園集團歸母凈利潤及其增速：長園集團歸母凈利潤及其增速...

25、.......................................................................24圖31：長園集團主營業(yè)務結構變化：長園集團主營業(yè)務結構變化..............................................................................25圖32：長園集團主要產品毛利率：長園集團主要產品毛利率...........