第五章 內(nèi)部長期投資

1、第五章 內(nèi)部長期投資,固定資產(chǎn)投資概述投資決策指標(biāo)投資決策指標(biāo)的應(yīng)用有風(fēng)險(xiǎn)情況下的投資決策無形資產(chǎn)投資,一、固定資產(chǎn)投資概述,固定資產(chǎn)的種類按經(jīng)濟(jì)用途分類按使用情況分類按所屬關(guān)系分類,一、固定資產(chǎn)投資概述,固定資產(chǎn)投資的特點(diǎn) 回收時(shí)間較長 變現(xiàn)能力較差 資金占用數(shù)額相對(duì)穩(wěn)定 實(shí)物形態(tài)和價(jià)值形態(tài)可以分離 投資次數(shù)相對(duì)較少,二、項(xiàng)目計(jì)算期,是指從項(xiàng)目投資建設(shè)開始到最終清算結(jié)束為止的全部時(shí)間，包括建設(shè)期和生產(chǎn)

2、經(jīng)營期。 建設(shè)期是指開始投資到項(xiàng)目完工移交生產(chǎn)經(jīng)營的整個(gè)期間，該期間的現(xiàn)金流量大多為現(xiàn)金流出量；并非每一個(gè)投資項(xiàng)目都有建設(shè)期，如果投資可以一次完成(如購置車輛組建運(yùn)輸車隊(duì)) 則建設(shè)期為零，如分次投資則必然存在建設(shè)期。,生產(chǎn)經(jīng)營期是指項(xiàng)目移交生產(chǎn)經(jīng)營開始到項(xiàng)目清理結(jié)束為止的整個(gè)期間，該期間的現(xiàn)金流量大多為現(xiàn)金流入量。,三、投資現(xiàn)金流量,（一）現(xiàn)金 在項(xiàng)目投資中，“現(xiàn)金”是一個(gè)廣義的概念，它不僅包括貨幣資金，也包

3、含現(xiàn)金等價(jià)物及與項(xiàng)目相關(guān)的非貨幣資源的變現(xiàn)價(jià)值。比如在投資某項(xiàng)目時(shí)，投入了企業(yè)原有的固定資產(chǎn)，這時(shí)的“現(xiàn)金”就包含了該固定資產(chǎn)的變現(xiàn)價(jià)值，或其重置成本。,（二）現(xiàn)金流量按流向的分類,從流向看，現(xiàn)金流量由兩個(gè)部分構(gòu)成： 1、現(xiàn)金流出量。是指能夠使投資方案現(xiàn)實(shí)貨幣資金減少或需要?jiǎng)佑矛F(xiàn)金的項(xiàng)目，包括：建設(shè)投資、流動(dòng)資產(chǎn)投資、經(jīng)營成本、各項(xiàng)稅款、其他現(xiàn)金流出等。建設(shè)投資包括建設(shè)期間的全部投資，如固定資產(chǎn)投資、無形資產(chǎn)投資、土地使用權(quán)

4、投資、開辦費(fèi)投資等。 2、現(xiàn)金流入量。是指能夠使投資方案現(xiàn)實(shí)貨幣資金增加的項(xiàng)目，包括：營業(yè)收入、回收的固定資產(chǎn)余值、回收的流動(dòng)資金及其他現(xiàn)金流入等。,由于項(xiàng)目投資的投入、回收及收益的形成均以現(xiàn)金流量的形式來表現(xiàn)，因此，在整個(gè)項(xiàng)目計(jì)算期的各個(gè)階段上，都可能發(fā)生現(xiàn)金流量。必須逐年估算每一時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量，并計(jì)算該時(shí)點(diǎn)的凈現(xiàn)金流量，以便正確進(jìn)行投資決策。凈現(xiàn)金流量（又稱現(xiàn)金凈流量），是指在項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)由每年

5、現(xiàn)金流入量與同年現(xiàn)金流出量之間的差額所形成的序列指標(biāo)，它是計(jì)算項(xiàng)目投資決策評(píng)價(jià)指標(biāo)的重要依據(jù)。,（三）現(xiàn)金流量按期間的分類,由于一個(gè)項(xiàng)目從準(zhǔn)備投資到項(xiàng)目結(jié)束，經(jīng)歷了項(xiàng)目準(zhǔn)備及建設(shè)期、生產(chǎn)經(jīng)營期及項(xiàng)目終止期三個(gè)階段，因此投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)金流量包括：投資現(xiàn)金流量、營業(yè)現(xiàn)金流量和項(xiàng)目終止現(xiàn)金流量。但是由于交納所得稅也是企業(yè)的一項(xiàng)現(xiàn)金流出，因此在計(jì)算有關(guān)現(xiàn)金流量時(shí)，還應(yīng)該將所得稅的影響考慮進(jìn)去。,1、投資現(xiàn)金流量投資現(xiàn)金流量包括投資在固定資產(chǎn)上的

6、資金和投資在流動(dòng)資產(chǎn)上的資金兩部分。其中投資在流動(dòng)資產(chǎn)上的資金一般假設(shè)當(dāng)項(xiàng)目結(jié)束時(shí)將全部收回。這部分現(xiàn)金流量由于在會(huì)計(jì)上一般不涉及企業(yè)的損益，因此不受所得稅的影響。,投資在固定資產(chǎn)上的資金有時(shí)是以企業(yè)原有的舊設(shè)備進(jìn)行投資的。在計(jì)算投資現(xiàn)金流量時(shí)，一般是以設(shè)備的變現(xiàn)價(jià)值作為其現(xiàn)金流出量的（但是該設(shè)備的變現(xiàn)價(jià)值通常并不與其折余價(jià)值相等）。另外還必須注意將這個(gè)投資項(xiàng)目作為一個(gè)獨(dú)立的方案進(jìn)行考慮，即假設(shè)企業(yè)如果將該設(shè)備出售可能得到的收入（設(shè)備的

7、變現(xiàn)價(jià)值），以及企業(yè)由此而可能將支付或減免的所得稅，即：投資現(xiàn)金流量=投資在流動(dòng)資產(chǎn)上的資金+設(shè)備的變現(xiàn)價(jià)值 -（設(shè)備的變現(xiàn)價(jià)值-折余價(jià)值）×稅率,2、營業(yè)現(xiàn)金流量從凈現(xiàn)金流量的角度考慮，交納所得稅是企業(yè)的一項(xiàng)現(xiàn)金流出，因此這里的損益指的是稅后凈損益，即稅前利潤減所得稅，或稅后收入減稅后成本。折舊作為一項(xiàng)成本，在計(jì)算稅后凈損益時(shí)是包括在成本當(dāng)中的，但是由于它不需要支付現(xiàn)金，因此需要將它當(dāng)作一項(xiàng)現(xiàn)金流

8、入看待。綜上所述，企業(yè)的營業(yè)現(xiàn)金流量可用公式表示如下：,營業(yè)現(xiàn)金流量=稅后凈損益+折舊 =稅前利潤（1-稅率）+折舊 =（收入-總成本）（1-稅率）+折舊 =（收入-付現(xiàn)成本-折舊）（1-稅率）+折舊 =收入（1-稅率）-付現(xiàn)成本（1-稅率） -折舊（1-稅率）+折舊 =收入（1-稅率）-付現(xiàn)成本（1-稅率）+折舊×稅率,3、項(xiàng)目終止現(xiàn)金流量 項(xiàng)目終

9、止現(xiàn)金流量包括固定資產(chǎn)的殘值收入和收回原投入的流動(dòng)資金。在投資決策中，一般假設(shè)當(dāng)項(xiàng)目終止時(shí)，將項(xiàng)目初期投入在流動(dòng)資產(chǎn)上的資金全部收回。這部分收回的資金由于不涉及利潤的增減，因此也不受所得稅的影響。固定資產(chǎn)的殘值收入如果與預(yù)定的固定資產(chǎn)殘值相同，那么在會(huì)計(jì)上也同樣不涉及利潤的增減，所以也不受所得稅的影響。但是在實(shí)際工作中，最終的殘值收入往往并不同于預(yù)定的固定資產(chǎn)殘值，它們之間的差額會(huì)引起企業(yè)的利潤增加或減少，因此在計(jì)算現(xiàn)金流量時(shí)，要注意不

10、能忽視這部分的影響。,項(xiàng)目終止現(xiàn)金流量=實(shí)際固定資產(chǎn)殘值收入+原投入的流動(dòng)資金-（實(shí)際殘值收入-預(yù)定殘值）×稅率,現(xiàn)金流量計(jì)算示例,某項(xiàng)目需投資1200萬元用于構(gòu)建固定資產(chǎn)，另外在第一年初一次投入流動(dòng)資金300萬元，項(xiàng)目壽命5年，直線法計(jì)提折舊，5年后設(shè)備殘值200萬元，每年預(yù)計(jì)付現(xiàn)成本300萬元，可實(shí)現(xiàn)銷售收入800萬元，項(xiàng)目結(jié)束時(shí)可全部收回墊支的流動(dòng)資金，所得稅率為40%。則，每年的折舊額=（1200-200）/5=

11、200萬元,現(xiàn)金流量計(jì)算示例,銷售收入800減：付現(xiàn)成本300減：折舊200稅前凈利300減：所得稅120稅后凈利180營業(yè)現(xiàn)金流量380,現(xiàn)金流量計(jì)算示例,思考：為什么用現(xiàn)金流量指標(biāo)，而不是利潤指標(biāo)作為投資決策的指標(biāo)？,四、投資決策指標(biāo)（一）靜態(tài)投資決策指標(biāo),投資回收期（PP) 計(jì)算方法 PP=原始投資額/每年NCF,有三個(gè)投資機(jī)會(huì)，其有關(guān)部門數(shù)據(jù)如表7

12、—2所示,投資回收期的計(jì)算一般可以用列表的方式計(jì)算,合計(jì)回收時(shí)間（回收期）=1+4500/5500=1.82,合計(jì)回收時(shí)間（回收期）=1+1+3000/3500=2.86,合計(jì)回收時(shí)間（回收期）=1+1+6000/7000=2.86,思考：投資回收期法存在什么缺陷？,投資回收期指標(biāo)評(píng)價(jià)的優(yōu)缺點(diǎn),優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算簡(jiǎn)單，易于理解對(duì)于技術(shù)更新快和市場(chǎng)不確定性強(qiáng)的項(xiàng)目，是一個(gè)有用的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)。缺點(diǎn)：未考慮投資回收期以后的現(xiàn)金流量對(duì)投資回

13、收期內(nèi)的現(xiàn)金流量沒有考慮到發(fā)生時(shí)間的先后。,平均報(bào)酬率（ARR) 計(jì)算方法 ARR=平均現(xiàn)金流量/初始投資額 決策規(guī)則 ARR>必要報(bào)酬率,根據(jù)上表的資料，方案A、B、C的投資報(bào)酬率分別為： 投資報(bào)酬率（A） =（500+500）÷2/10000=5% 投資報(bào)酬率（B） =（1000+1000+1000+1000）÷4/10000=10%

14、 投資報(bào)酬率（C）=（2000+2000+1500+1500）÷4/20000=8.75%,思考：平均報(bào)酬率法存在什么缺陷？,應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：1、靜態(tài)投資回收期指標(biāo)只說明投資回收的時(shí)間，但不能說明投資回收后的收益情況。2、投資利潤率指標(biāo)雖然以相對(duì)數(shù)彌補(bǔ)了靜態(tài)投資回收期指標(biāo)的第一個(gè)缺點(diǎn)，但卻無法彌補(bǔ)由于沒有考慮時(shí)間價(jià)值而產(chǎn)生的第二個(gè)缺點(diǎn)，因而仍然可能造成決策失敗。3、當(dāng)靜態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論和動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)

15、結(jié)論發(fā)生矛盾時(shí)，應(yīng)以動(dòng)態(tài)評(píng)價(jià)指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論為準(zhǔn)。,（二）動(dòng)態(tài)投資決策指標(biāo)凈現(xiàn)值（NPV) 計(jì)算方法,根據(jù)上表的資料，假設(shè)貼現(xiàn)率i=10%，則三個(gè)方案的凈現(xiàn)值為： 凈現(xiàn)值（A）=5500×(P/A,10%,2)-10000 ＝5500×1.7533-10000 ＝-454.75 凈現(xiàn)值（B）=3500×(P

16、/A, 10%, 4)-10000 =3500×3.1699-10000 =1094.65 凈現(xiàn)值（C） =7000(P/A,10%,2)+ 6500(P/A,10%,2)(P,10%,2)-20000 =7000×1.7355+6500×1.7355×0.8264-20000 =1

17、094.65,凈現(xiàn)值是指項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)各年現(xiàn)金凈流量的現(xiàn)值和與投資現(xiàn)值之間的差額，它以現(xiàn)金流量的形式反映投資所得與投資的關(guān)系：當(dāng)凈現(xiàn)值大于零時(shí)，意味著投資所得大于投資，該項(xiàng)目具有可取性；當(dāng)凈現(xiàn)值小于零時(shí)，意味著投資所得小于投資，該項(xiàng)目則不具有可取性。,凈現(xiàn)值的大小取決于折現(xiàn)率的大小，其含義也取決于折現(xiàn)率的規(guī)定：如果以投資項(xiàng)目的資本成本作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目的全部收益(或損失)；如果以投資項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)

18、值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目比己放棄方案多(或少)獲得的收益；如果以行業(yè)平均資金收益率作為折現(xiàn)率，則凈現(xiàn)值表示按現(xiàn)值計(jì)算的該項(xiàng)目比行業(yè)平均收益水平多(或少)獲得的收益。,實(shí)際工作中，可以根據(jù)不同階段采用不同的折現(xiàn)率：對(duì)項(xiàng)目建設(shè)期間的現(xiàn)金流量按貸款利率作為折現(xiàn)率，而對(duì)經(jīng)營期的現(xiàn)金流量則按社會(huì)平均資金收益率作為折現(xiàn)率，分段計(jì)算。,凈現(xiàn)值指標(biāo)適用于投資額相 同、項(xiàng)目計(jì)算期相等的決策。如果投資額不同或者項(xiàng)目計(jì)算期不等，應(yīng)用凈現(xiàn)值指標(biāo)可能作出錯(cuò)誤

19、的選擇。,凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn)有三：一是考慮了資金時(shí)間價(jià)值，增強(qiáng)了投資經(jīng)濟(jì)性的評(píng)價(jià)；二是考慮了項(xiàng)目計(jì)算期的全部?jī)衄F(xiàn)金流量，體現(xiàn)了流動(dòng)性與收益性的統(tǒng)一；三是考慮了投資風(fēng)險(xiǎn)性，因?yàn)檎郜F(xiàn)率的大小與風(fēng)險(xiǎn)大小有關(guān)，風(fēng)險(xiǎn)越大，折現(xiàn)率就越高。但是它也有缺點(diǎn)，該指標(biāo)不能從動(dòng)態(tài)的角度直接反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益率水平，并且凈現(xiàn)金流量的測(cè)量和折現(xiàn)率的確定是比較困難的。,內(nèi)部報(bào)酬率（IRR) 計(jì)算方法： 決策規(guī)則,資本成本或必要報(bào)酬率,內(nèi)部

20、收益率是一個(gè)非常重要的項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)，它是指一個(gè)項(xiàng)目實(shí)際可以達(dá)到的最高報(bào)酬率。從計(jì)算角度上講，凡是能夠使投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值等于零時(shí)的折現(xiàn)率就是內(nèi)部收益率。計(jì)算中應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：,(1)根據(jù)項(xiàng)目計(jì)算期現(xiàn)金流量的分布情況判斷采用何種方法計(jì)算內(nèi)部收益率：如果某一投資項(xiàng)目的投資是在投資起點(diǎn)一次投入、而且經(jīng)營期各年現(xiàn)金流量相等(即表現(xiàn)為典型的后付年金) ，此時(shí)可以先采用年金法確定內(nèi)部收益率的估值范圍，再采用插值法確定內(nèi)部收益率。如果某一投資項(xiàng)目的現(xiàn)

21、金流量的分布情況不能同時(shí)滿足上述兩個(gè)條件時(shí)，可先采用測(cè)試法確定內(nèi)部收益率的估值范圍，再采用插值法確定內(nèi)部收益率。,(2) 采用年金法及插值法具體確定內(nèi)部收益率時(shí)，由于知道投資額(即現(xiàn)值) 、年金(即各年相等的現(xiàn)金流量) 、計(jì)息期三個(gè)要素，因而：首先可以按年金現(xiàn)值的計(jì)算公式求年金現(xiàn)值系數(shù)，然后查表確定內(nèi)部收益率的估值范圍，最后采用插值法確定內(nèi)部收益率。例1、X公司一次投資200萬元購置12輛小轎車用于出租經(jīng)營，預(yù)計(jì)在未來八年中每年可獲現(xiàn)

22、金凈流入量45萬元，則該項(xiàng)投資的最高收益率是多少？,由于內(nèi)部收益率是使投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值等于零時(shí)的折現(xiàn)率，因而：NPV=45×(P/A、i、8) －200令NPV=0則：45×(P/A、i、8) －200=0(P/A、i、8)=200÷45=4.4444查年金現(xiàn)值系數(shù)表(附表四) ，確定4.4444介于4.4873(對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率i為15%)和4.3436(對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率i為16%)，可見內(nèi)部收益率介于1

23、5%和16%之間。,此時(shí)可采用插值法計(jì)算內(nèi)部收益率：  4.4873 - 4.4444 IRR=15％+-------------------×(16％-15％)=15.3％ 4.4873– 4.3436 于是，該項(xiàng)投資收益率= 15％+0.3％=15.3％,(3) 采用測(cè)試法及插值法確定內(nèi)部收益率時(shí)，由于各年現(xiàn)金流量不等，

24、因此①首先應(yīng)設(shè)定一個(gè)折現(xiàn)率i1，再按該折現(xiàn)率將項(xiàng)目計(jì)算期的現(xiàn)金流量折為現(xiàn)值，計(jì)算凈現(xiàn)值NPV1；,②如果NPV1>0，說明設(shè)定的折現(xiàn)率i1小于該項(xiàng)目的內(nèi)部收益率，此時(shí)應(yīng)提高折現(xiàn)率(設(shè)定為i2) ，并按i2重新將項(xiàng)目計(jì)算期的現(xiàn)金流量折為現(xiàn)值，計(jì)算凈現(xiàn)值NPV2；如果NPV1<0，說明設(shè)定的折現(xiàn)率i1大于該項(xiàng)目的內(nèi)部收益率，此時(shí)應(yīng)降低折現(xiàn)率(設(shè)定為i2) ，并按i2重新將項(xiàng)目計(jì)算期的現(xiàn)金流量折為現(xiàn)值，計(jì)算凈現(xiàn)值NPV2；,③如果

25、此時(shí)NPV2與NPV1的計(jì)算結(jié)果相反，即出現(xiàn)凈現(xiàn)值一正一負(fù)的情況，測(cè)試即告完成，因?yàn)榱憬橛谡?fù)之間(能夠使投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值等于零時(shí)的折現(xiàn)率才是內(nèi)部收益率)；但如果此時(shí)NPV2與NPV1的計(jì)算結(jié)果相同，即沒有出現(xiàn)凈現(xiàn)值一正一負(fù)的情況，測(cè)試還將重復(fù)進(jìn)行②的工作，直至出現(xiàn)凈現(xiàn)值一正一負(fù)的情況；④采用插值法確定內(nèi)部收益率。,例2、中盛公司于1997年2月1日以每3.2元的價(jià)格購入H公司股票500萬股，1998年、1999年、2000年分別分派現(xiàn)金

26、股利每股0.25元、0.32元、0.45元，并于2000年4月2日以每股3.5元的價(jià)格售出，要求計(jì)算該項(xiàng)投資的收益率。 首先，采用測(cè)試法進(jìn)行測(cè)試：(詳見表1),然后，采用插值法計(jì)算投資收益率。由于折現(xiàn)率為12％時(shí)凈現(xiàn)值為45.345萬元，折現(xiàn)率為14％時(shí)凈現(xiàn)值為-34.21萬元，因此，該股票投資收益率必然介于12％與14％之間。這時(shí)，可以采用插值法計(jì)算投資收益率： 45.345 - 0IR

27、R=12％+ ------------- ×(14％-12％) 45.345 – (-34.21) = 13.14％ 于是，該項(xiàng)投資收益率= 12％+1.14％=13.14％,獲利指數(shù) 計(jì)算方法 決策規(guī)則,獲利指數(shù)（A）=5500×(P/A,10%,2)/10000 ＝5500×1.7533

28、/10000 ＝0.95獲利指數(shù)（B）=3500×(P/A, 10%, 4)/10000 =3500×3.1699/10000 =1.11獲利指數(shù)（C）=[7000(P/A,10%,2)+6500(P/A,10%,2)(P,10%,2)]/20000 =[7000×1.7355+6500×1

29、.7355×0.8264/]20000 =1.07,思考：NPV法、 IRR法、 PI在什么情況下得出的結(jié)論是一致的，在什么情況下得出的結(jié)論不一致？當(dāng)結(jié)論不一致時(shí)，應(yīng)該以哪種方法為準(zhǔn)？,（三）判斷標(biāo)準(zhǔn),采納與否的決策 當(dāng)某一方案面臨采用或不采用的選擇時(shí)，這種決策稱為采納與否的決策。很明顯，只有當(dāng)該方案符合某一標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，它才會(huì)被采用，否則將被拒絕。這時(shí)，方案優(yōu)劣取舍的基本標(biāo)準(zhǔn)是：凈現(xiàn)值NPV≥0

30、獲利指數(shù)PI≥1內(nèi)部收益率IRR≥ic,投資利潤率≥基準(zhǔn)(設(shè)定) 投資利潤率包括建設(shè)期的投資回收期PP≤n/2(即項(xiàng)目計(jì)算期的一半)不包括建設(shè)期的投資回收期PP’≤p/2(即項(xiàng)目經(jīng)營期的一半)只有當(dāng)某方案的某項(xiàng)指標(biāo)符合上述該項(xiàng)指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)要求時(shí)，該方案才會(huì)被采用，因?yàn)樗牟捎脤?huì)增加企業(yè)的利潤，否則將被拒絕。值得強(qiáng)調(diào)的是：當(dāng)投資利潤率、投資回收期的評(píng)價(jià)結(jié)論與凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率、獲利指數(shù)、內(nèi)部收益率等主要指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論發(fā)生矛盾時(shí)，

31、應(yīng)當(dāng)以主要指標(biāo)的評(píng)價(jià)結(jié)論為準(zhǔn)。,選擇互斥的決策 當(dāng)該方案僅符合某項(xiàng)指標(biāo)(如凈現(xiàn)值) 的基本標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，并不意味著它會(huì)被采用；只有當(dāng)該方案符合基本標(biāo)準(zhǔn)并且符合設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，它才會(huì)被采用，否則將被拒絕。 如果各項(xiàng)指標(biāo)均符合設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)的要求，則說明該方案為最優(yōu)方案；但當(dāng)有關(guān)指標(biāo)相互矛盾時(shí)(即有的指標(biāo)認(rèn)為甲方案好，而有的指標(biāo)則認(rèn)為丙方案或其他方案好) ，則不能簡(jiǎn)單地說應(yīng)根據(jù)凈現(xiàn)值判斷優(yōu)劣或根據(jù)內(nèi)部收益率判斷優(yōu)劣。這種

32、情況往往發(fā)生在投資額不等或項(xiàng)目計(jì)算期不同的多個(gè)方案的選擇互斥決策中，這時(shí)應(yīng)考慮采取差額投資內(nèi)部收益率法和年等額凈回收額法進(jìn)行正確的選擇。,所謂差額投資內(nèi)部收益率法，是指在原始投資額不同的兩個(gè)方案的差量?jī)衄F(xiàn)金流量△NCF的基礎(chǔ)上，計(jì)算差額投資內(nèi)部收益率△IRR，并據(jù)以判斷方案優(yōu)劣的方法。在此法下，當(dāng)差額投資內(nèi)部收益率指標(biāo)大于或等于基準(zhǔn)收益率或設(shè)定折現(xiàn)率時(shí)，原始投資額大的方案較優(yōu)；反之，則投資少方案為優(yōu)。,例1、某企業(yè)有甲、乙兩個(gè)投資方案可

33、供選擇，有關(guān)資料見表：,要求就以下兩種不相關(guān)情況做出方案優(yōu)化決策：(1)該企業(yè)的行業(yè)基準(zhǔn)折現(xiàn)率ic為15%；(2)該企業(yè)的行業(yè)基準(zhǔn)折現(xiàn)率ic為18%。 由于各年的△NCF不等，因而應(yīng)采用測(cè)試法進(jìn)行測(cè)試區(qū)間選值，見表：,然后，采用插值法計(jì)算差額投資內(nèi)部收益率。由于折現(xiàn)率為14％時(shí)凈現(xiàn)值為0.939萬元，折現(xiàn)率為18％時(shí)凈現(xiàn)值為-0.682萬元，因此，該股票投資收益率必然介于14％與18％之間。這時(shí)，可以采用插值法計(jì)算差額投資內(nèi)部

34、收益率：,0.939 - 0IRR=14％+ ---------------------- × （18％ - 14％） 0.939-（-0.682） = 16.32％ 于是，該項(xiàng)投資收益率△IRR = 14％+2.32％=16.32％在第(1)種情況下：∵△IRR=16.32%＞ic=15%∴應(yīng)當(dāng)選擇乙方案在第(2)中情況下：∵△IRR=16.32%＜ic=18%∴應(yīng)當(dāng)選

35、擇甲方案,年等額凈回收額法是指在投資額不等且項(xiàng)目計(jì)算期不同的情況下，根據(jù)各個(gè)投資方案的年等額凈回收額指標(biāo)的大小來選擇最優(yōu)方案的決策方法。計(jì)算時(shí)，某一方案的年等額凈回收額等于該方案的凈現(xiàn)值與相關(guān)的資本回收系數(shù)(即指年金現(xiàn)值系數(shù)的倒數(shù)) 的乘積。在該方法下，所有方案中年等額凈回收額最大的方案即為最優(yōu)方案。,例2、某企業(yè)擬投資新建一條生產(chǎn)線?，F(xiàn)有A、B二個(gè)方案可供選擇，有關(guān)資料見表：,如果行業(yè)基準(zhǔn)折現(xiàn)率為10%。按年等額凈回收額法進(jìn)行決策分析

36、如下(計(jì)算結(jié)果保留兩位小數(shù))：A方案凈現(xiàn)值=25×(P/F, 10%,1)+ 30×(P/F, 10%,2)+ 30×(P/F, 10%,3)+ 35×(P/F, 10%,4)+ 35×(P/F, 10%,5)+ 10×(P/F, 10%,6)-100=25×0.9091+30×0.8264+30×0.7513+35×0.6830+3

37、5×0.6209+10×0.5645-100=121.34-100=21.34(萬元),B方案凈現(xiàn)值=34×(P/F, 10%,1)+ 34×(P/F, 10%,2)+ 36×(P/F, 10%,3)+ 45×(P/F, 10%,4)+ 25×(P/F, 10%,5)-120=34×0.9091+34×0.8264+36×0.7513

38、+45×0.6830+35×0.6209-120=138.52-120=18.52(萬元),A方案的年等額凈回收額=A方案的凈現(xiàn)值×［1/(P/A,10%,6)］=21.34×［1/4.3553］≈4.90(萬元)B方案的年等額凈回收額=B方案的凈現(xiàn)值×［1/(P/A,10%,5)］=18.52×［1/3.7908］≈4.89(萬元)∵4.90(萬元)＞4.89(萬

39、元)∴A方案優(yōu)于B方案,三、投資決策指標(biāo)的應(yīng)用,資本限量決策投資開發(fā)時(shí)機(jī)決策投資期決策,資本限量決策,當(dāng)有兩個(gè)或兩個(gè)以上方案可供選擇時(shí)，如果選擇其一而無需舍棄其他方案(即可以同時(shí)選擇多個(gè)方案)，這種決策稱為相容選擇的決策(又稱投資組合的決策) 。,決策時(shí)需要考慮以下問題： 第一、如果企業(yè)可用資本無數(shù)量限制，可按獲利指數(shù)的大小排序，順序選擇有利可圖的方案進(jìn)行組合決策。 第二、如果企業(yè)可用資本有數(shù)量限制，即

40、不能投資于所有可接受的項(xiàng)目時(shí)，可按下列原則處理： 1、  按獲利指數(shù)的大小排序，在可用資金范圍內(nèi)優(yōu)先選擇凈現(xiàn)值率大的方案進(jìn)行組合； 2、某一組合使用資金總額不得超過可用資金的數(shù)額，否則即為無效組合；,3、每一組合應(yīng)為有效組合，如果某一組合含于另一組合內(nèi)(如A、B項(xiàng)目組合含于A、B、C項(xiàng)目組合內(nèi)) ，該組合(如A、B項(xiàng)目組合) 即為無效組合； 4、各組合的最優(yōu)選擇標(biāo)準(zhǔn)是：組合的凈現(xiàn)值總

41、額最大(往往是既最大限度地利用了資金又使綜合凈現(xiàn)值率最大的組合) 。,例、假設(shè)某公司有六個(gè)可供選擇的項(xiàng)目A1、A2、B、C、D1、D2，其中A1和A2，D1和D2是互相斥選項(xiàng)目，該克公司資本的最大限量是1 000 000元。詳細(xì)情況詳見表。,四、有風(fēng)險(xiǎn)情況下的投資決策,按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法 用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）調(diào)整貼現(xiàn)率 按投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)調(diào)整貼現(xiàn)率 用風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率模型調(diào)整貼現(xiàn)率

42、按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法：確定當(dāng)量法,附錄1：投資決策分析實(shí)例,馬倫機(jī)械公司是一家從事金屬加工工作的公司。它為周邊地區(qū)的石油勘探和開采提供各種機(jī)械金屬配件，其中石油勘探用的鉆頭是它的主要產(chǎn)品之一。巴克爾鉆探公司是它的一個(gè)重要客戶。巴克爾鉆探公司的鉆機(jī)從1972年的17臺(tái)增加到1979年的30臺(tái)(無閑置鉆機(jī))，開發(fā)的鉆井從1972年的679個(gè)增加到1979年的1474個(gè)，1978—1979年巴克爾鉆探公司每年向馬倫機(jī)械公司購買8 400個(gè)鉆頭

43、。,1980年初，馬倫機(jī)械公司考慮對(duì)現(xiàn)有的生產(chǎn)機(jī)器設(shè)備進(jìn)行更新。該公司現(xiàn)有4臺(tái)專門為巴克爾鉆探公司生產(chǎn)鉆頭的大型人工車床，每個(gè)鉆頭都要順次經(jīng)過這4臺(tái)車床的加工才能完成，每臺(tái)車床需要一個(gè)熟練工人進(jìn)行操作。如果用一臺(tái)自動(dòng)機(jī)器來取代現(xiàn)在的4臺(tái)車床，這臺(tái)新機(jī)器只需要一個(gè)熟練的計(jì)算機(jī)控制員進(jìn)行操作?，F(xiàn)有的4臺(tái)大型人工車床已經(jīng)使用了3年，原始成本總共590 000美元。如果每周工作5天，每天兩班倒。,這4臺(tái)車床每年可以生產(chǎn) 8 400個(gè)鉆頭，有效使

44、用年限為15年，每臺(tái)車床殘值為5 000美元，4臺(tái)車床已提折舊114 000美元。當(dāng)初在購置這4臺(tái)車床時(shí)從銀行取得了10年期10%的貸款，現(xiàn)仍有180 000美元未還。在扣除拆運(yùn)成本之后，這4臺(tái)車床現(xiàn)在的最好售價(jià)估計(jì)為240 000美元。車床清理損失的46%可以作為納稅扣除項(xiàng)目。,操作車床的直接人工工資率是每小時(shí)10美元 ，但是設(shè)備的更新不會(huì)改變直接人工的工資率。新型自動(dòng)機(jī)器將會(huì)減少占地面積，從而每年減少以占地面積為分配依據(jù)的間接費(fèi)用1

45、5 000美元，但是節(jié)約出來的占地面積很難派作他用。新機(jī)器每年還將減少20 000美元的維護(hù)費(fèi)支出，其買價(jià)的10%可以作為納稅扣除項(xiàng)目。,新機(jī)器的購入需要取得14%的銀行抵押貸款，買價(jià)為680 000美元。該公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)見 表6—1、表6—2所示，這些數(shù)據(jù)在可預(yù)期的將來不會(huì)有重大變化。,表6—1 1979年簡(jiǎn)略損益表 單位：美元,表6—2 1979年12月31日簡(jiǎn)化資產(chǎn)負(fù)債表 單位：美元

46、,馬倫機(jī)械公司是否需要用一臺(tái)自動(dòng)機(jī)器去替換4臺(tái)人工車床?,在傳統(tǒng)投資決策分析中需要首先明確以下幾個(gè)問題：1、相關(guān)的時(shí)間期限(本例為12年或15年)。2、各時(shí)期的現(xiàn)金增量。3、以占地面積為分配依據(jù)的間接費(fèi)用與決策無關(guān)。4、籌資的貸款條件與決策無關(guān)(包括現(xiàn)存的10%貸款和購買新設(shè)備的14%貸款)。5、折舊額為納稅可扣除項(xiàng)目。,6、清理舊機(jī)器的凈現(xiàn)金流入用于購買新機(jī)器。7、舊機(jī)器的清理損失為納稅可抵扣項(xiàng)目。8、選擇計(jì)算凈現(xiàn)值的折

47、現(xiàn)率。 通過計(jì)算可以進(jìn)行購買新機(jī)器 的現(xiàn)金流量分析,**人工車床年折舊額＝(590 000-20 000)/15 ＝38 000(美元)新機(jī)器年折舊額＝(680 000-68 000)/12 ＝51 000(美元)折舊差額＝51

48、 000-38 000 ＝13 000(美元) 小結(jié)：第0年(1980年初)現(xiàn)金流出量為263 400美元。第1年～第12年(1980年—1991年)年現(xiàn)金流入量為84 200美元。因?yàn)樵擁?xiàng)目的現(xiàn)金流量為先出后入，不存在再投資現(xiàn)象，所以可以使用內(nèi)部報(bào)酬率IRR進(jìn)行投資決策。查表可知IRR＝＋32%。,表6—3顯示：該項(xiàng)目的內(nèi)部報(bào)酬率仍高達(dá)32%，比公司貸款利率14%高出18個(gè)百分點(diǎn)。從節(jié)約

49、成本的角度講，購買新機(jī)器不失為一個(gè)很有吸引力的方案。 從對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度看，馬倫機(jī)械公司的管理層可能偏于保守：現(xiàn)金持有量是銷售收入的10%(532 122/5 364 213)；長期負(fù)債僅占所有者權(quán)益的8%(500 000/6 011 7 23)；速動(dòng)比率達(dá)到1.28(532 122＋662 107)/930 327)；大量堆積存貨，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為191天(1 858 120/3 494 941×360)。

50、如果馬倫機(jī)械公司的整體經(jīng)營管理方式與它的財(cái)務(wù)管理風(fēng)格一樣保守的話，那么，按傳統(tǒng)管理會(huì)計(jì)的思維模式，面對(duì)如此高的內(nèi)部報(bào)酬率，馬倫機(jī)械公司將用自動(dòng)機(jī)器更新人工車床。,在使用財(cái)務(wù)分析結(jié)果時(shí)，我們還應(yīng)注意其他因素對(duì)這一分析的影響，例如人工車床操作員與新機(jī)器操作員的工資率的可比性；維護(hù)費(fèi)隨著新機(jī)器的使用而降低的可能性；生產(chǎn)設(shè)備的更新對(duì)馬倫機(jī)械公司與巴克爾鉆探公司的關(guān)系會(huì)產(chǎn)生何種影響；新機(jī)器對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量的影響等。 總之，當(dāng)傳統(tǒng)管理會(huì)計(jì)面對(duì)這種分析結(jié)果

51、時(shí)，往往認(rèn)為應(yīng)該更新生產(chǎn)設(shè)備。,對(duì)案例的進(jìn)一步分析,清理舊機(jī)器的現(xiàn)金流量對(duì)財(cái)務(wù)結(jié)果的影響，它將新機(jī)器的買價(jià)降低了348 600美元(240 000現(xiàn)金收入＋108 600納稅影響)。設(shè)想一下，如果馬倫機(jī)械公司使用的是已提折舊，并且沒有殘值的機(jī)器，那么新機(jī)器的凈買價(jià)將從現(xiàn)在的263 400美元變?yōu)?12 000美元(680 000－68 000)。同時(shí)，稅后年節(jié)約現(xiàn)金流量將從現(xiàn)在的84 200美元變?yōu)?01 700美元(增加的17 500

52、＝38 000×46%，即舊機(jī)器折舊額從38 000美元變?yōu)?對(duì)所得稅的影響)。此時(shí)，該項(xiàng)目的內(nèi)部報(bào)酬率IRR也從＋32%變?yōu)?12%。,由此可見，這一項(xiàng)目62.5%［(32%－12%)/32%］的吸引力來自于舊機(jī)器較高的賬面余額。也就是說，更新設(shè)備的收益率有一半以上來自于舊機(jī)器投入使用3年期間的低折舊。之所以對(duì)財(cái)務(wù)分析的結(jié)果作進(jìn)一步的剖析，主要是為了說明在定量分析的過程中，存在許多設(shè)想與假定，而這些設(shè)想與假定的變化將對(duì)分析結(jié)

53、果產(chǎn)生重大影響，從而降低對(duì)決策的有效性。在本案例的分析過程中，如果采用以下合乎情理的假設(shè)，將會(huì)導(dǎo)致完全不同的凈現(xiàn)值和內(nèi)部報(bào)酬率。(1)保留人工車床作其他用途，為巴克爾鉆探公司的鉆頭購入1臺(tái)自動(dòng)機(jī)器；(2)購買4臺(tái)新的人工車床 ，以取代4臺(tái)舊車床。,公司管理層應(yīng)該對(duì)更新生產(chǎn)設(shè)備帶來的以下問題有充分的思想準(zhǔn)備。1、喪失生產(chǎn)的靈活性?，F(xiàn)在，盡管這4臺(tái)車床只為巴克爾鉆探公司生產(chǎn)鉆頭，但是，馬倫機(jī)械公司有能力用1臺(tái)、2臺(tái)或3臺(tái)人工車床生產(chǎn)出加工

54、程度不同的、靈活多樣的機(jī)械產(chǎn)品。而新的自動(dòng)機(jī)器將4臺(tái)車床的所有工序集于一身，只能生產(chǎn)全工序產(chǎn)品，將會(huì)丟失只需部分加工，低價(jià)值的產(chǎn)品市場(chǎng)。,2、增加停工風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)在，1臺(tái)車床出問題，可以改裝其他3臺(tái)車床中的1臺(tái)，用加班時(shí)間奪回丟失的產(chǎn)量。使用新機(jī)器，一個(gè)工序出問題就意味著整個(gè)生產(chǎn)的停頓。公司必須更加重視對(duì)新機(jī)器的維護(hù)工作，使之少出問題。而這種維護(hù)工作已從原來熟悉的機(jī)械專業(yè)轉(zhuǎn)向了新的電子專業(yè)。3、減少工人人數(shù)。新機(jī)器使用后，馬倫機(jī)械公司需要

55、解雇8名機(jī)械工人，雇用2名新的計(jì)算機(jī)操作員。這種人員流動(dòng)將會(huì)給公司其他員工的士氣產(chǎn)生何種影響?對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量和勞動(dòng)生產(chǎn)率產(chǎn)生何種影響?,4、惡化對(duì)外報(bào)出的財(cái)務(wù)報(bào)告。舊機(jī)器的稅后清理損失236 000×(1－46%)＝127 440(美元)在凈現(xiàn)值分析過程中，因不涉及現(xiàn)金流動(dòng)而作為無關(guān)成本。但在對(duì)外報(bào)出的財(cái)務(wù)報(bào)告中，這一稅后清理損失必將減少當(dāng)年利潤。由于財(cái)務(wù)報(bào)告的使用者通常將利潤額作為公司管理層的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，因此，利潤額下降20%

56、(127 440/622 715)將對(duì)管理層造成較大壓力，對(duì)公司的公眾形象產(chǎn)生不利影響。,5、為什么是現(xiàn)在而不在3年前作出購買自動(dòng)機(jī)器的決策?為什么在這么短的時(shí)間內(nèi)改變初衷? 3年前，當(dāng)公司投資590 000美元購買人工車床時(shí)，自動(dòng)機(jī)器的成本是多少?這3年中到底發(fā)生了什么重大變化?是否可以認(rèn)為3年前作出的決策是一個(gè)錯(cuò)誤的決策?,這些定性問題都屬于在決策中應(yīng)考慮的與戰(zhàn)略有關(guān)的內(nèi)容。公司必須權(quán)衡建立在案例中經(jīng)濟(jì)假設(shè)基礎(chǔ)上得出的出色的內(nèi)部報(bào)酬

57、率與公司戰(zhàn)略地位的變化。 這一決策顯然是企業(yè)戰(zhàn)略層次的決策。從企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表不難看出，馬倫機(jī)械公司存在著存貨大量積壓(存貨周轉(zhuǎn)率為年1.9次，而國際同業(yè)水平為年15次)；沒有充分利用財(cái)務(wù)杠桿從而取得負(fù)債利息稅前抵扣的好處等問題。這些都意味著馬倫機(jī)械公司確實(shí)需要進(jìn)行戰(zhàn)略重組(重新確定戰(zhàn)略地位)。,戰(zhàn)略重組與公司為節(jié)約成本進(jìn)行的戰(zhàn)術(shù)調(diào)整有本質(zhì)的區(qū)別。在這個(gè)案例中，最關(guān)鍵的戰(zhàn)略問題是在未來的經(jīng)營管理中，馬倫機(jī)械公司：(1)緊跟技術(shù)發(fā)展的

58、腳步，走大眾化的自動(dòng)機(jī)器金屬加工道路；(2)維持一支高技術(shù)的人工隊(duì)伍，走靈活的特殊金屬加工道路。在這個(gè)案例中，自動(dòng)機(jī)器的加工過程降低了生產(chǎn)的靈活性。但是，隨著技術(shù)不斷進(jìn)步，安裝和維護(hù)成本不斷降低，自動(dòng)機(jī)器必將比人工機(jī)器具備更高的靈活性。馬倫機(jī)械公司是否應(yīng)該現(xiàn)在購買自動(dòng)機(jī)器，削減工人，并致力于未來更復(fù)雜的自動(dòng)機(jī)器對(duì)金屬的加工?或者，堅(jiān)持使用人工車 床、高級(jí)技工，在勞動(dòng)力密集型的特殊金屬加工中尋找生存和發(fā)展的機(jī)會(huì)?這對(duì)于當(dāng)時(shí)的小型訂單式機(jī)械

59、公司的確是一個(gè)關(guān)鍵的選擇。,馬倫機(jī)械公司現(xiàn)在以人工車床、勞動(dòng)力密集型的生產(chǎn)方式，創(chuàng)造了較高的稅、息前利潤率［(1 225 566＋50 000)/5 364 213＝24%］。凈資產(chǎn)收益率(622 715/6 011 723＝10%)偏低，這主要是保守的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)造成的。如果公司的凈資產(chǎn)減少2 500 000美元，而以12%的利率貸款2 500 000美元，那么凈資產(chǎn)收益率將提高至13%［(622 715－2 500 000×1