風(fēng)險(xiǎn)投資與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造研究——基于中國(guó)的理論與實(shí)證分析.pdf

1、風(fēng)險(xiǎn)投資是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的“助推器”、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“發(fā)動(dòng)機(jī)”，在支持創(chuàng)新活動(dòng)的開(kāi)展和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化方面的作用不可替代。在過(guò)去二十年間，中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資不僅支持了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，對(duì)緩解中小企業(yè)資金短缺也發(fā)揮了非常重要的作用。
　　我們?nèi)绾我孕碌乃季S去認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資這一仍在不斷完善中的新生事物、總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)并提出新的發(fā)展道路，從而使我國(guó)在知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的競(jìng)爭(zhēng)中立于不敗之地？這一問(wèn)題的回答需要我們能在微觀層面更清楚的理解風(fēng)險(xiǎn)資本是如何

2、與中小企業(yè)有效結(jié)合并參與企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造過(guò)程的。
　　本文從信息不對(duì)稱的視角構(gòu)建了風(fēng)險(xiǎn)投資參與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的理論分析框架，該框架是通過(guò)回答以下三個(gè)基本問(wèn)題的方式來(lái)完成的。第一個(gè)問(wèn)題是風(fēng)投如何篩選出適合其投資的企業(yè)，并鎖定投資風(fēng)險(xiǎn)的？第二個(gè)問(wèn)題是在投資入股后，風(fēng)投如何幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值提升，具體表現(xiàn)又有哪些？第三個(gè)問(wèn)題是在風(fēng)投在企業(yè)價(jià)值市場(chǎng)化、風(fēng)投實(shí)現(xiàn)退出的過(guò)程中，其退出方式和時(shí)機(jī)的決定機(jī)制是怎樣的？
　　本文分六章對(duì)上述三個(gè)問(wèn)題

3、來(lái)進(jìn)行解答，得到以下結(jié)論:一、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)能比商業(yè)銀行更有效地解決與企業(yè)（家）之間的信息不對(duì)稱問(wèn)題、發(fā)掘具備較高成長(zhǎng)潛力的初創(chuàng)期企業(yè)并對(duì)其價(jià)值作合理評(píng)估。其中經(jīng)營(yíng)或戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)較高、知識(shí)產(chǎn)權(quán)價(jià)值較大、清算價(jià)值較低、無(wú)形資產(chǎn)比重較大或高風(fēng)險(xiǎn)策略下企業(yè)控制權(quán)溢價(jià)較高的企業(yè)，更傾向于向風(fēng)投而非銀行獲得融資，他們也更易受到風(fēng)投青睞;而投資條款則是風(fēng)投控制投資后風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)家激勵(lì)的重要手段，較為典型的條款有階段投資、聯(lián)合投資、可轉(zhuǎn)換證券與估值調(diào)整

4、協(xié)議條款。二、風(fēng)投能夠有效提升董事會(huì)的運(yùn)作效率，使被投資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)更為分散，這減小了控制人股東一股獨(dú)大的可能性;同時(shí)，風(fēng)投持股企業(yè)的董事會(huì)規(guī)模更大、獨(dú)立性更強(qiáng)、董事經(jīng)驗(yàn)更為豐富。風(fēng)投還能夠向市場(chǎng)傳遞有關(guān)企業(yè)價(jià)值的信息，雖然由于我國(guó)現(xiàn)行股票發(fā)行制度和定價(jià)規(guī)則存在缺陷，該信息難以在企業(yè)股票的發(fā)行價(jià)中得以體現(xiàn)，但風(fēng)投能使該信息在上市首日收盤價(jià)中反映出來(lái)，我們稱之為風(fēng)投的“市場(chǎng)力量功能”。三、風(fēng)險(xiǎn)投資的有效退出有賴于其對(duì)外部投資者與企業(yè)家之

5、間信息不對(duì)稱問(wèn)題的有效解決，風(fēng)投解決該信息不對(duì)稱問(wèn)題的條件與能力決定了風(fēng)投的退出方式和退出時(shí)機(jī)。成熟期高融資需求的企業(yè)、合伙制或具備銀行背景的風(fēng)投，包含階段投資與聯(lián)合投資條款的合同，都將更有利于風(fēng)投實(shí)現(xiàn)上市退出;而初創(chuàng)期第融資需求、合伙制或投行背景的風(fēng)投、風(fēng)投對(duì)企業(yè)控制度較高，都將會(huì)導(dǎo)致投資持有期更長(zhǎng)。
　　基于上述結(jié)論，本文提出了相應(yīng)的政策建議:一、應(yīng)積極鼓勵(lì)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的發(fā)展，并相應(yīng)的改善風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的發(fā)展環(huán)境，這有賴于我國(guó)合

6、同法、知識(shí)產(chǎn)積保護(hù)法、破產(chǎn)法等一系列法律法規(guī)體系的健全和完善，從使投融資雙方的合法利益得到應(yīng)有的保護(hù)。二、應(yīng)合理引導(dǎo)我國(guó)股市目前已經(jīng)出現(xiàn)的風(fēng)投市場(chǎng)力量成為“理性的”市場(chǎng)力量，既要改善二級(jí)市場(chǎng)信息不對(duì)稱，迸一步提高股票交易的定價(jià)效率，也要警惕二級(jí)市場(chǎng)借助風(fēng)投題材的短期炒作，有效防范過(guò)度投機(jī)和價(jià)格操縱行為。三、應(yīng)盡快出臺(tái)三板市場(chǎng)和中小企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)的建設(shè)和相應(yīng)監(jiān)管規(guī)章制度，同時(shí)積極加強(qiáng)合同法、合伙企業(yè)法等相關(guān)法律制度建設(shè)，從而實(shí)現(xiàn)合理引導(dǎo)