創(chuàng)業(yè)板上市公司企業(yè)價值的實證研究.pdf

1、融資結(jié)構(gòu)理論是財務(wù)管理研究中最重要的理論分支之一。自莫迪格利安尼和米勒首次提出MM理論之后，為解決融資結(jié)構(gòu)在不同經(jīng)濟和制度環(huán)境下的紛爭，代理理論、信息不對稱理論、權(quán)衡理論等應(yīng)運而生。雖然其中很多理論在西方資本市場得到了有力的證明，但中國上市公司的融資行為卻在很多方面與這些經(jīng)典理論背道而馳。
　　中國資本市場有其特殊的制度環(huán)境和經(jīng)濟環(huán)境。例如，國有控股嚴(yán)重、政府對金融機構(gòu)的干預(yù)過多、國企融資存在嚴(yán)重的預(yù)算軟約束、機構(gòu)投資者比例不高、

2、投資者保護體制不健全以及公司治理廣泛存在漏洞等。另外，中國的資本市場具有多層次性，主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場在融資環(huán)境和融資條件方面存在巨大差異。在此基礎(chǔ)上，國外的經(jīng)典理論在深圳創(chuàng)業(yè)板市場上是否具有說服力？企業(yè)融資時應(yīng)重點權(quán)衡哪些條件才能為其創(chuàng)造最大價值？管理者又該從哪些方面進行改革是最為有效和直接的？這些問題都需要理論界進行詳細的討論和實驗。
　　回顧相關(guān)文獻可以發(fā)現(xiàn)，國外學(xué)者關(guān)于融資結(jié)構(gòu)的理論成果頗為豐碩，在西方資本市場上具有很強的

3、解釋力，但其中也不乏學(xué)者認為由于中國資本市場與西方資本市場的巨大差異將導(dǎo)致研究結(jié)論存在非一致性。綜合當(dāng)前國內(nèi)外的研究成果可以發(fā)現(xiàn)以下問題：第一，大多數(shù)學(xué)者的研究方法都是采用靜態(tài)回歸模型對橫截面數(shù)據(jù)進行估計評價，沒有充分考慮到時序作用對研究對象的影響。而本文認為，在研究融資結(jié)構(gòu)問題上采用動態(tài)模型對面板數(shù)據(jù)進行回歸分析更為合理；第二，多數(shù)學(xué)者在研究融資問題時將融資結(jié)構(gòu)等同于資本結(jié)構(gòu)進行分析，重點考慮債務(wù)和權(quán)益的比例問題，這就造成公司治理和會

4、計穩(wěn)健性等影響因素的缺失，最終導(dǎo)致研究結(jié)論缺乏準(zhǔn)確性；第三，已有文獻對融資偏好的研究大多僅限于客觀描述，具體原因的分析存在較大分歧。該種研究現(xiàn)狀不利于上市公司發(fā)現(xiàn)自身缺陷和解決現(xiàn)實問題，導(dǎo)致管理層的低效性和無序性持續(xù)存在。
　　基于此，本文以創(chuàng)業(yè)板市場作為研究環(huán)境，從融資成本的視角對影響企業(yè)價值的因素進行回歸分析，并充分考慮公司治理、融資偏好和會計穩(wěn)健性等因素的作用，幫助管理者從降低成本的角度尋求企業(yè)長遠發(fā)展的途徑。
　　本

5、文利用Stata11.0軟件通過對混合OLS模型、基于靜態(tài)面板數(shù)據(jù)的固定效應(yīng)模型和隨機效應(yīng)模型以及基于動態(tài)面板數(shù)據(jù)的一階差分廣義矩估計模型和系統(tǒng)廣義矩估計模型進行對比分析，提出以下觀點：1、較高的會計穩(wěn)健性雖然可以降低融資成本，提高融資效率，但惡化了企業(yè)投資不足的程度，綜合結(jié)果導(dǎo)致企業(yè)價值降低；2、上市公司的公司治理水平尤其是內(nèi)部控制報告的披露對企業(yè)價值的提升有積極的促進作用，且其經(jīng)濟后果具有滯后性；3、創(chuàng)業(yè)板上市公司仍然具有顯著的股權(quán)