外文翻譯------人民幣在中國其價值、其可調節(jié)匯率和其未來發(fā)展

1、<p><b>　　外文原文</b></p><p>　　The Chinese RMB: Its Value, Its Peg, and Its Future</p><p>　　--TRADE IMBALANCES HAVE MORE TO DO WITH THE U.S. THAN WITH CHINA</p><p>　　Th

2、e valuation of the Chinese renminbi (RMB) has drawn lots of attention lately and a great deal of pressure on the part of developed nations for revaluation. In addressing the issue of valuation, this paper develops a new

3、purchasing power parity (PPP) index of China’s exchange rate and finds that the while undervalued, the undervaluation is neither unusual nor bad policy. Moreover, China’s overall external trade balance does not seem to b

4、e that far out of equilibrium. China’s desire to join the </p><p>　　The valuation of the Chinese renminbi (RMB) has drawn lots of attention lately. The IMF, theU.S. government, and the G-7 finance ministers

5、are urging China to revalue its currency,which is currently pegged at 8.28 to the dollar.The arguments for China to appreciate its currency roughly follow these lines:</p><p>　　? China’s currency is grossly

6、undervalued;</p><p>　　? the undervalued RMB is attracting a flood of hot money into China, complicating the authorities’ efforts to engineer a soft-landing for an overheated economy; and</p><p>

7、　　? the RMB’s undervaluation and its peg to the dollar are preventing other Asian countries from allowing currencies to rise against the dollar, since appreciation would damage competiveness relative to China.</p>

8、<p>　　This last point is of particular concern because, it is argued , U.S. external imbalances cannot be addressed in the face of China’s and other Asian nations’ historically unprecedented accumulations of U.S. d

9、ollar reserves in recent years .There have been many studies on the RMB’s valuation with inconclusive, contradictory results (see, e.g.,Wang, 2004). To address that difficult valuation question, this paper develops a new

10、 absolute PPP index that measures China’s PPP against the United States </p><p>　　Is the RMB Undervalued?</p><p>　　The RMB is undervalued in the conventional sense that there is too much demand

11、for it relative to the supply .Fundamentally, demand for foreign currency comes from three sources:</p><p>　　? to buy goods or services,</p><p>　　? to invest in physical or financial assets, and

12、</p><p>　　? to speculate on moves of the exchange rate itself.</p><p>　　With a closed capital account, China’s currency is largely, but not entirely, immune from currency speculators and short-t

13、erm portfolio investors. Recent studies at the China National Economic Research Institute (2003) indicate that much of the so-called “hot money” inflows are not a result of foreign hedge fund activities. Rather, they are

14、 a change in borrowing and deposit behaviors of domestic firms and individuals, taking advantage of the loopholes in the current foreign exchange regulations.</p><p>　　PPP is an ancient economic concept, dat

15、ing back at least to David Hume (1752), which has been experiencing something of a revival lately .The Economist (current) defines PPP as “the exchange rate that equates the price of a basket of identical traded goods an

16、d services in two countries.” The theory is that PPP exchange rates represent the equilibrium levels among the nations and that any departure from these levels causes potentially significant and distorting trade imbalanc

17、es. There are differe</p><p>　　Should China Bow to the Pressure?</p><p>　　Aside from political considerations, which we will discuss later, the question of whether China should move now is a com

18、plex one, relating to several considerations. First, market expectations of the RMB’s move have already caused a significant reversal of capital flight and increased upward speculative pressure. Second, cyclical global m

19、acroeconomic developments are likely to reduce upward pressure on the RMB. Third, China is in the midst of critical structural reforms, especially in the financ</p><p>　　Re-pegging the RMB</p><p&g

20、t;　　Re-pegging the RMB at a value, say, 15-20 percent higher against the U.S. dollar would instantly vindicate the currency speculators, although they are mostly domestic players. Over the last couple of years, the net e

21、rrors and omissions category in China’s balance of payment has shown a large swing from persistent deficits to a surplus of $7.5 billion in 2003. The net errors and emissions category is believed to capture illegal capit

22、al movements. During much of mid- to late-90s, China’s capital f</p><p>　　More Chinese Interest Rate Flexibility</p><p>　　As the Fed continues to boost U.S. interest rates, Chinese authorities h

23、ave more flexibility to raise domestic interest rates without worrying about widening the interest rate gap and encouraging further hot money inflows. With global economic growth only moderating a bit lately, demand for

24、energy and commodities remains strong, which is likely to keep oil and commodity prices high and to increase the import bill for China and other Asian countries—yet another source of reduced pressure on the R</p>

25、<p>　　China’s Shaky Fundamentals</p><p>　　Perhaps most important, the sharp cyclical upswing since the end of the SARS crisis is masking China’s shaky fundamentals to the outside world. Despite modern f

26、actories, spanking new airports, highways, and shopping malls, China’s social and financial institutions are perhaps comparable to those of the U.S. in the late 19th century period of the “Robber Barons.” A 2003 poll con

27、ducted by Peking University of about 100 China experts shows that one third of them believe there will be a major crisis</p><p>　　Reminiscent of the age of the U.S. “Robber Barons,” the widespread, systemati

28、c corruption and abuse of power is estimated to cost as much as 14 percent of China’s GDP per year. The financial system—which includes the banking, securities, and insurance sectors needs an urgent overhaul to improve e

29、fficiency and be ready for foreign competition under China’s WTO commitment. Job creation remains a daunting challenge given continued efforts at transforming the state-owned-enterprises and improving pr</p><p

30、>　　Weak Link between Revaluation and Internal Adjustment</p><p>　　Finally, based on international evidence (Rogoff, 2004) and China’s own experience, it is not at all clear that a revalued RMB will facili

31、tate internal reform efforts. Revaluation of the RMB may not help that much in terms of cyclical macroeconomic adjustment. Despite significant increases in the headline inflation, core inflation remains low. This is a sh

32、arp departure from China’s historical overheating periods and suggests that there is no systematic price push from aggregate demand, as was th</p><p>　　The Issue Is Mostly Political</p><p>　　The

33、 growing U.S. external deficits are clearly unsustainable and must be addressed. It has been argued that the longer the United States waits, the higher the potential shock or damage there will be (Mann, 2004; BCA, 2004;

34、Obstfeld and Rogoff, 2004). But is revaluing the RMB part of the solution to this problem? A close look at the situation suggests that at best it may reduce the problem only marginally in the near term, while the longer-

35、term impacts are unclear since foreign exchange policy ch</p><p>　　Looking to the Future</p><p>　　The central point of this paper is that while the RMB is clearly undervalued (especially by PPP

36、measures), there really has been no fundamental change in the valuation that warrants intensive market pressure for it to have depreciated in 1997-8 and to appreciate now. Looking at the broad picture, the relationship b

37、etween the RMB’s peg to the dollar and China’s external account surpluses and rising foreign reserves is not as clear as often argued. The contribution of the RMB’s undervaluation to e</p><p>　　China’s polit

38、ical capital is best invested in other areas of structural reform. Unfortunately, given its much larger influence on the global economy, China probably cannot say “no” this time to external political pressure and may mov

39、e sooner than it would like. If history proves that China de-pegged before it is capable of handling the shock, the lesson would be that the G-7 failed to recognize that a stable, orderly progressing China is in the best

40、 interest of all. For the longer term, few doub</p><p><b>　　外文翻譯</b></p><p>　　人民幣在中國：其價值、其可調節(jié)匯率和其未來發(fā)展</p><p>　　————貿易不平衡對美國的影響大于對中國的影響</p><p>　　中國人民幣的估值最近已引

41、起很多關注，同時在人民幣升值方面承受著大量來自發(fā)達國家的壓力。在解決估值問題中，本文新引用的購買力平價（PPP）包含了中國的匯率指數(shù)，并認為人民幣被低估，既不是不正常的低估，也不是糟糕的政策。此外，中國的整體外貿的平衡，似乎遠遠低于平衡。中國加入七國集團俱樂部的希望很可能導致放棄聯(lián)系匯率，盡管增加的風險能促進經(jīng)濟的發(fā)展。</p><p>　　最近，我國人民幣的估值已經(jīng)引起了廣泛的關注。就連國際貨幣基金組織、美國政

42、府和金融七國的負責人都以人民幣來估計他們的通貨價值，人民幣對美元的匯率為8.28人民幣。對于我國人民幣匯率升值的討論大約有下列幾點：</p><p>　　中國人民幣被普遍的低估；被低估的人民幣正在吸引大量的熱通貨進入中國，復雜的貨幣當局努力致力于過熱的軟著陸經(jīng)濟。并且人民幣被低估和它對美元的匯率是用于防止允許對美元的通貨升值的其他亞洲國家的，因為人民幣升值將破壞其他國家與中國的競爭關系。</p>&

43、lt;p>　　競爭理念的最重要核心是因為它被過度的討論。近年來，美國外部失衡觸及中國和其他亞洲國家的歷史上前所未有的美元儲備危機。出現(xiàn)了許多關于人民幣不確定估值的研究和自相矛盾的結果。為了解決這一困難的估價問題，本文開發(fā)了一個對美國和其他國家來說是新的絕對購買力平價指數(shù)：中國購買力平價的措施。新指數(shù)顯示了“傳統(tǒng)智慧”下，人民幣被大幅低估的具體情況。然而，人民幣被低估是不同尋常的，鑒于中國的經(jīng)濟發(fā)展水平，傳統(tǒng)智慧并不適用于中國，因為

44、任何標準來衡量它都不是一個發(fā)達的國家，沒有發(fā)達國家有較穩(wěn)定的貨幣匯率以維持國內經(jīng)濟和政治穩(wěn)定（普拉薩德等，2003）。對多邊外部平衡方面而言，我們覺得很難說中國的貨幣對其貿易和國際收支盈余有很大的促進作用，尤其是如果從1997年的角度來看，人民幣承受巨大的貶值壓力。事實上，有明確的證據(jù)表明，如果中國的貿易平衡，均勻地分布在其貿易伙伴，將幾乎沒有任何中國的貨幣升值的壓力。因此，從美國發(fā)起的范圍越來越大，次數(shù)越來越多的多邊貿易不平衡來看，壓

45、力是政治和結構性的。不幸的是，它是非常容易的，而不是指責中國攻擊美國貿易赤字的結構性根源。是對中國政府施加政治壓力，放棄人民幣只釘住美元，并</p><p><b>　　是人民幣被低估？</b></p><p>　　人民幣在傳統(tǒng)意義上被低估，從根本上講有太多的需求相對于供應。從根本上來說，對外幣的需求來自三個方面：</p><p><b&

46、gt;　　?購買商品或服務，</b></p><p>　　?投資于實物或金融資產，</p><p>　　?要猜測匯率本身的變化。</p><p>　　隨著封閉的、獨立的資本賬戶的產生，中國的通貨變得數(shù)量較大而重要，但對于貨幣投機者和短期投資者的投資組合情況來看，這一事實也不完全適用。在中國國民經(jīng)濟研究所（2003）最近的科學研究表明，所謂的“熱錢”流入的

47、多少并不是國外對沖基金活動的結果。相反，他們是利用在當前外匯匯率管制規(guī)定存在漏洞這一優(yōu)勢，改變當?shù)仄髽I(yè)和個人的借款和存款行為。因此，我們可以著眼于對中國的貿易和投資流動的長期關注，并期待產生標準的措施，例如購買力平價（PPP）、貿易收支平衡、經(jīng)常帳差額、國際收支和外匯儲備。</p><p>　　購買力平價學說是一個古老的經(jīng)濟概念，至少可以追溯到大衛(wèi)休謨（1752），已經(jīng)經(jīng)歷了至少一次復興。經(jīng)濟學家（目前）將購買力

48、平價學說定義為“匯率，相當于在兩個國家的商品交易和服務中的一籃子價格相同的購買力平價的東西?！痹摾碚撜J為，購買力平價的匯率代表國家之間的均衡水平，而從這些層面出發(fā)的任何潛在的重大原因和扭曲貿易存在不平衡。PPP有許多不同的購買力平價措施：一個強大的版本或“絕對”的版本，強調了價格的絕對平等（有時稱為“單一價格法則”）和“相對”的版本，強調隨著時間的推移，趨于平等運動。</p><p>　　中國會屈服于這些壓力嗎&

49、lt;/p><p>　　除了政治上的考慮，我們將在后面討論，人民幣是否流動現(xiàn)在變成一個復雜的問題，涉及到幾個因素。首先，人民幣的移動市場預期已經(jīng)造成了重大逆轉資本外逃，并且增加了更多的投機壓力。第二，周期性的全球宏觀經(jīng)濟發(fā)展有可能減少對人民幣升值的壓力。第三，中國正處于重要的結構改革中期，尤其是在金融行業(yè)部分需要重點關注。第四，人們越來越清楚，目前的經(jīng)濟過熱的現(xiàn)象是暫時的，這與1993-4事件形成鮮明對比。這些因素表

50、明這個時候不是中國貨幣升值的關注點所在。讓我們來逐一看看這些問題的討論。</p><p>　　重新盯住人民幣匯率變動</p><p>　　在一定水平上重新盯住人民幣價值，也就是說，貨幣對美元的匯率變動15%-20%時投機者會立即平反貨幣，但它們大多是國內的投資者。在過去幾年中，凈誤差與遺漏在中國的國際收支類別都出現(xiàn)了持續(xù)的赤字，最大的變動則為2003年盈余的75億元。凈誤差和排放類被認為是

51、非法獲取的資金流動。在90年代中后期，大部分的中國的資本外逃，國內生產總值的百分比是世界倒數(shù)第二（只有俄羅斯是更糟）。事實上，在貨幣危機期間，它比1997年的墨西哥和1997年的韓國還差。但最近，由于人民幣升值預期已經(jīng)提高，這部分資本也在尋找升值的路。也有強烈的跡象表明，企業(yè)和個人都參與貨幣投機活動，這促成了不動產投資過熱的現(xiàn)象。現(xiàn)在人民幣升值看好未來的預期收益，這可能加劇國際收支平衡的壓力。</p><p>　

52、　加大中國利率的浮動幅度</p><p>　　更由于美聯(lián)儲繼續(xù)提高美元利率，中國當局無需擔心利率差距拉大，有更大的靈活性來提高人民幣利率，并鼓勵進一步的熱錢流入國內利率。隨著全球經(jīng)濟增長放緩，近來，對能源和大宗商品的需求依然強勁，這很可能使石油和商品價格居高不下，從而對中國和其他亞洲國家增加進口費用，又減少了對人民幣的壓力來源。的確，只要長期石油需求和政治風險仍然存在，對亞洲的石油進口國的負面影響將隨之而來，以市

53、場為導向的貨幣壓力不會消失。</p><p><b>　　中國搖搖欲墜的基礎</b></p><p>　　在SARS危機結束后，也許中國最重要、尖銳的周期性回升是掩蓋中國對于外部世界的搖搖欲墜的基礎問題。盡管現(xiàn)代化的廠房、嶄新的機場、公路和商場，中國的社會和金融機構可以與美國的19世紀的中后期“Robber Barons”時期相比。2003年的北京大學進行的約100名

54、中國專家的民意調查中顯示，他們其中有三分之一相信在2010年之前中國有重大危機。危機的最可能的來源是什么？最常提到的有社會（21%）、金融（19%）、經(jīng)濟（12%）和就業(yè)（10%），在過去兩十年收入的快速增長和社會不平等、環(huán)境惡化、地區(qū)差距等。從中央計劃經(jīng)濟過渡到一個不完全的獨裁統(tǒng)治下的市場經(jīng)濟，豐富了產生大量下層，侵蝕著社會財富精英和經(jīng)濟成本機會主義。正如一些中國經(jīng)濟學家指出，許多中國的地方政府有效地打破了平衡，最終將需要一個中央政府

55、救市。</p><p>　　回想美國的“Robber Barons”時代的廣泛的腐敗和濫用權力每年所花費的費用估計是中國國民生產總值的14%。包括銀行、證券、保險業(yè)的金融系統(tǒng)迫切需要改革來提高效率，并在中國的入世承諾下應對國外的競爭。創(chuàng)造就業(yè)機會，提高生產率仍然是給予改造國有企業(yè)的一個艱巨的挑戰(zhàn)，需要相關當局繼續(xù)努力。同時有長期的問題存在，如人口老化、較低的退休金和不完善的社會保障系統(tǒng)，以及教育、衛(wèi)生保健和基礎設

56、施問題。正如在北京的一位著名經(jīng)濟學家最近觀察到，“比起中央銀行，其他一些高級官員更想談談匯率問題，還有更迫切的事情要處理?！睂Χ鄳?zhàn)線的問題的沖擊，高層領導人顯然需要確保穩(wěn)定和集中一方面加強黨的有效性和效率，在其他方面改革國內金融各個部分。</p><p>　　重估之間的薄弱環(huán)節(jié)和內部調整</p><p>　　最后，在國際經(jīng)驗（羅格夫，2004年）和中國本身的經(jīng)驗的基礎上，人民幣升值是否將促

57、進內部改革的努力仍是不太確定的事。人民幣升值可能無助于宏觀經(jīng)濟的周期性調整。盡管在整體通脹率顯示上升，但核心通貨膨脹率仍然很低。這是從中國的歷史過熱時期急劇離境，并且從總需求中顯示不出系統(tǒng)價格的推動作用，正如在1993-4的案例（楚，2003年）。不可持續(xù)現(xiàn)象是指在一些領域的固定的投資增長，而在其他領域的消費和投資仍然需要鼓勵的情況。中國的投資情況體現(xiàn)在GDP上是40%以上的增長，遠遠超出了大多數(shù)發(fā)展中國家市場的20%-30%，也超過了

58、發(fā)展水平較好的日本和韓國。中央政府正在使用諸如信貸配給和行政命令以解決各部門的不平衡，但這并不表明，改變現(xiàn)在的匯率將是一個更好的選擇。相反，外匯制度突然變化會增加不確定性和損害微調的宏觀政策。的確，正如羅格夫建議，放棄盯住美元可以作為對中國的承諾來迎接穩(wěn)定和可持續(xù)的宏觀經(jīng)濟增長出現(xiàn)。</p><p><b>　　主要是政治的問題</b></p><p>　　日益增長的

59、美國的對外赤字是不可持續(xù)的，并且必須清楚地加以解決。據(jù)討論認為，美國不再等待，因為較高的潛在沖擊或損害會存在（曼，2004年;基本能力評估，2004年Obstfeld和Rogoff，2004）。但是，重估人民幣對這個問題的解決方案的一部分？在密切關注有關情況表明，它可能會減少，充其量只能勉強該問題在短期內存在，而長期影響目前還不清楚，因為外匯政策的變化可以帶來意想不到的后果。然而，政治現(xiàn)實的方式獲?。赫托枰@示針對時間價值和強大的游說

60、團體他們正在采取措施。匯率為他們唾手可得，即使是一個小水果，從中醫(yī)角度，一個不成熟的、真正有效的措施，如解決國內需求的不平衡和促進美國商品和服務出口，這不幸的政治并非在美國首發(fā)。人們認為，人民幣低估是造成美國貿易赤字的元嬰。也意味著，通過非競爭力調整出口方面，中國的外匯措施的努力已經(jīng)收到了政治辯論的重視。</p><p><b>　　展望未來</b></p><p>

61、　　本文的中心觀點是，迫于1997年8月貶值和現(xiàn)在升值的估值激烈的市場壓力，人民幣明顯被低估（特別是購買力平價措施），但確實在估值上沒有太大的根本性改變?？傮w狀況看，人民幣盯住美元，中國的對外賬戶盈余和外匯儲備增加三者之間的關系，不是像經(jīng)常討論的那么容易說清楚。人民幣的低估對美國和中國外部失衡的貢獻是體現(xiàn)在其它結構性因素上，如國內需求的不平衡，改善投資環(huán)境（外商直接投資—FDI）與中國相對于其他國家的出口競爭力。將來有更好的方式來解決中

62、國的國內改革議程挑戰(zhàn)的不平衡，特別是如今中國的勞動力成本正在上升。</p><p>　　在其他地區(qū)的結構改革中，中國的政治資本是最好的投資典范。不幸的是，中國對全球經(jīng)濟的影響還有待加強，中國可能就不會對這個時期外部政治壓力說“不”并可能更快到來。如果歷史證明如此，中國就會在沖擊發(fā)生之前取消不合理制度，這將是世界7國集團沒有認識到，一個穩(wěn)定、有序的國際化進展，是中國的最佳利益。長遠而言，毫無疑問中國必須采取在后布雷

63、頓森林環(huán)境中更加靈活的匯率制度。靈活的人民幣將使中國進行獨立的貨幣政策（以開放的資本帳戶），減少對主要貨幣，尤其是美元兌歐元和日元波動波動的影響。中國的對外投資需求快速增長，并受益于一個靈活的人民幣。但首先，中國需要清理銀行系統(tǒng)，調整資金賬戶，并發(fā)展健康，強勁的國內金融市場。我們可以預期，一個靈活的匯率制度將提高中國的整體金融體系。中國迄今已從日本和東南亞開放市場的太快，讓貨幣升值過快中吸取寶貴的教訓。展望未來，中國需要研究開放、積極的