華泰-結(jié)構(gòu)升級(jí)迎契機(jī)，海外定價(jià)供借鑒

1、謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)1證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告行業(yè)研究深度研究2019年01月29日電力設(shè)備Ⅱ增持（維持）新能源Ⅱ增持（維持）黃斌黃斌執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0570517060002研究員billhuang@孫純鵬孫純鵬執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0570518080007研究員sunchunpeng@1《電力設(shè)備與新能源《電力設(shè)備與新能源:行業(yè)周報(bào)（第三周）》行業(yè)周報(bào)（第三周）》2019.012《電力設(shè)備與新能源《電力設(shè)備與

2、新能源:行業(yè)周報(bào)（第二周）》行業(yè)周報(bào)（第二周）》2019.013《當(dāng)升科技《當(dāng)升科技(300073增持增持):業(yè)績(jī)預(yù)告略超預(yù)業(yè)績(jī)預(yù)告略超預(yù)期，正極材料值得期待》期，正極材料值得期待》2019.01資料來源：Wind結(jié)構(gòu)升級(jí)迎契機(jī)，海外定價(jià)供借鑒結(jié)構(gòu)升級(jí)迎契機(jī)，海外定價(jià)供借鑒科創(chuàng)板系列研究報(bào)告橫空出世：科創(chuàng)板增加電新融資渠道，刺激技術(shù)量變或引板塊質(zhì)變橫空出世：科創(chuàng)板增加電新融資渠道，刺激技術(shù)量變或引板塊質(zhì)變我們認(rèn)為科創(chuàng)板將會(huì)為電新板塊優(yōu)質(zhì)

3、企業(yè)提供新的融資渠道，促進(jìn)公司技術(shù)研發(fā)，推動(dòng)行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。科創(chuàng)板具體制度尚未推出，定價(jià)與估值方法也未成型。我們梳理電新板塊典型海內(nèi)外上市公司估值方法與上市后股價(jià)表現(xiàn)，認(rèn)為可以根據(jù)行業(yè)、公司的發(fā)展階段和所在市場(chǎng)平均估值，靈活選擇歷史交易法、DCF法和可比公司法，為不同類型的公司提供合理的估值。觀往知來：新能源板塊發(fā)展迅速，科創(chuàng)板或增添子行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)新動(dòng)能觀往知來：新能源板塊發(fā)展迅速，科創(chuàng)板或增添子行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)新動(dòng)能我國(guó)新能源汽車行業(yè)快速發(fā)

4、展，整車及關(guān)鍵零部件產(chǎn)業(yè)鏈完善，已成為全球第一大市場(chǎng)。風(fēng)電、光伏裝機(jī)量居于全球第一位，繼續(xù)保持全球領(lǐng)先地位。2018年國(guó)內(nèi)新能源發(fā)電逐漸轉(zhuǎn)向量質(zhì)并重，結(jié)構(gòu)升級(jí)過程中部分龍頭企業(yè)的全球競(jìng)爭(zhēng)力逐漸增強(qiáng)。工控行業(yè)助力制造業(yè)升級(jí)，進(jìn)口替代仍是主要方向。技術(shù)升級(jí)與成本下降為我國(guó)新能源和新能源汽車企業(yè)帶來發(fā)展契機(jī)，科創(chuàng)板或?qū)⒓铀偻苿?dòng)技術(shù)研發(fā)，進(jìn)一步提升中國(guó)新能源和新能源汽車行業(yè)企業(yè)硬實(shí)力，加速“出?！边M(jìn)程。洋為中用：海納百川迎優(yōu)質(zhì)企業(yè)，多維估值衡企

5、業(yè)價(jià)值洋為中用：海納百川迎優(yōu)質(zhì)企業(yè)，多維估值衡企業(yè)價(jià)值根據(jù)不同市場(chǎng)特點(diǎn)及上市公司發(fā)展階段，國(guó)外優(yōu)質(zhì)公司在上市時(shí)采用不同定價(jià)方法。特斯拉在自身發(fā)展初期上市，上市時(shí)公司并未盈利，且ModelS尚未投產(chǎn)，可比公司法不具備操作的可行性。比克電池以轉(zhuǎn)板的方式兩次上市登錄納斯達(dá)克市場(chǎng)，受轉(zhuǎn)板后流動(dòng)性溢價(jià)推動(dòng)，市盈率有所上升。晶科能源的估值依據(jù)發(fā)行的可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股價(jià)格，參考二叉樹期權(quán)定價(jià)法，確定股票發(fā)行價(jià)格。金風(fēng)和ABB先前分別在A股和瑞士上市，

6、已有市場(chǎng)定價(jià)，兩者在H股和美股上市的估值均參考了原有股票市場(chǎng)定價(jià)。價(jià)值回歸：復(fù)盤各公司上市后走勢(shì)，價(jià)值回歸：復(fù)盤各公司上市后走勢(shì)，市場(chǎng)為高成長(zhǎng)預(yù)期溢價(jià)市場(chǎng)為高成長(zhǎng)預(yù)期溢價(jià)我們認(rèn)為短期股價(jià)表現(xiàn)與上市定價(jià)合理性相關(guān)，長(zhǎng)期股價(jià)表現(xiàn)則與市場(chǎng)狀況和公司經(jīng)營(yíng)狀況有關(guān)。大部分公司上市后股價(jià)不同程度上漲，定價(jià)較為合理。晶科能源采用計(jì)算轉(zhuǎn)換贖回期權(quán)價(jià)格的方式確定普通股的價(jià)格，可能存在計(jì)算參數(shù)誤差或者優(yōu)先股和普通股并非完全可比的問題，疊加2010年上市期間

7、德國(guó)明確削減光伏補(bǔ)貼帶來的利空影響，上市初期股價(jià)下跌。量體裁衣：發(fā)展階段與流動(dòng)性為錨，靈活選擇估值方法量體裁衣：發(fā)展階段與流動(dòng)性為錨，靈活選擇估值方法我們認(rèn)為電新各子行業(yè)公司可以根據(jù)行業(yè)發(fā)展階段、公司發(fā)展階段和是否已在其他市場(chǎng)上市，靈活選擇估值方法。已經(jīng)在其他市場(chǎng)上市的公司可參照流動(dòng)性溢價(jià)折價(jià)，確定公司發(fā)行價(jià)格；短期內(nèi)盈利難度較大的公司，建議根據(jù)產(chǎn)品推廣、潛在市場(chǎng)需求采用DCF法估值；對(duì)于處于成熟期的企業(yè)，建議根據(jù)公司實(shí)際盈利情況，選取

8、可比公司估值法或DCF法。風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期；行業(yè)政策轉(zhuǎn)向?qū)е孪掠涡枨蟮陀陬A(yù)期；技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期。(40)(30)(19)(9)2180118031805180718091811(%)電力設(shè)備Ⅱ新能源Ⅱ滬深300一年內(nèi)行業(yè)走勢(shì)圖一年內(nèi)行業(yè)走勢(shì)圖相關(guān)研究相關(guān)研究行業(yè)評(píng)級(jí)：行業(yè)評(píng)級(jí)：行業(yè)研究深度研究|2019年01月29日謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)2正文目錄正文目錄橫空出世：科創(chuàng)板增加新能源、新能源車及工控

9、等行業(yè)融資渠道....................................4觀往知來：電新行業(yè)發(fā)展迅速，科創(chuàng)板或?qū)⒃鎏碜有袠I(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)新動(dòng)能..........................5新能源車：技術(shù)升級(jí)疊加成本下行，行業(yè)有望快速發(fā)展...........................................5電池：產(chǎn)業(yè)鏈完善，并已開始“出海”進(jìn)程...............................

10、..............................6新能源：風(fēng)光裝機(jī)全球第一，逐步轉(zhuǎn)向量質(zhì)并重......................................................7工控：助力制造業(yè)升級(jí)，進(jìn)口替代仍是主要方向......................................................8洋為中用：海納百川迎優(yōu)質(zhì)企業(yè)，多維估值衡企業(yè)價(jià)值.............

11、....................................12精選典型公司，分維度探究估值方法......................................................................12特斯拉：新能源車發(fā)展初期上市，可比公司法不具備操作可行性...........................12比克電池：反向收購(gòu)上市OTCBB，轉(zhuǎn)板登錄納斯達(dá)克............

12、..............................13晶科能源：以可贖回優(yōu)先股為依據(jù)，參考多因素協(xié)商確定發(fā)行價(jià)...........................14金風(fēng)科技：AH股兩地上市，相對(duì)估值法存在較大局限性.......................................14ABB：參考本國(guó)股票價(jià)格估值，相關(guān)性明顯.............................................

13、................15價(jià)值回歸：復(fù)盤上市后走勢(shì)，市場(chǎng)為高成長(zhǎng)預(yù)期溢價(jià).....................................................17特斯拉：股價(jià)穩(wěn)步上漲，業(yè)績(jī)兌現(xiàn)開啟16倍股上漲進(jìn)程.......................................17比克電池：估值合理，股價(jià)與業(yè)績(jī)呈現(xiàn)相關(guān)性......................................

14、..................17晶科能源：遭遇歐洲補(bǔ)貼大幅退坡，開盤跌幅超市場(chǎng)指數(shù)......................................18金風(fēng)科技：開盤短暫上漲，長(zhǎng)期表現(xiàn)與經(jīng)營(yíng)狀況同步.............................................19ABB:股價(jià)受業(yè)績(jī)與估值溢價(jià)拖累，行情與業(yè)績(jī)強(qiáng)相關(guān)........................................

15、..20量體裁衣：發(fā)展階段與上市狀況為錨，靈活選擇估值方法.............................................21子行業(yè)特點(diǎn)：發(fā)展階段各異，技術(shù)進(jìn)步推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí).............................................21市場(chǎng)表現(xiàn)：估值方法差異性較大，長(zhǎng)期走勢(shì)主要受公司業(yè)績(jī)影響...........................21估值方法推薦：發(fā)展階段與流動(dòng)性為錨