企業(yè)資產(chǎn)重組運作的風(fēng)險研究

1、《經(jīng)濟師)2008年第5期●企業(yè)研究摘要：市場經(jīng)濟實質(zhì)上是一種法制經(jīng)濟。企業(yè)的兼并、收購作為一種經(jīng)濟行為。必須有完善的法律來保障當(dāng)事人的利益。我國目前雖早已出臺了《證券法》。但尚無一部系統(tǒng)完整的資產(chǎn)重組法律。這對于我國企業(yè)資產(chǎn)重組的健康發(fā)展十分不利，同時也帶來了運作的風(fēng)險。關(guān)鍵詞：資產(chǎn)重組風(fēng)險資產(chǎn)重組風(fēng)險種類資產(chǎn)重組風(fēng)險防范中圖分類號：文獻標(biāo)識碼：A文章編號：1004—4914《2008)05—199—02一、資產(chǎn)重組的風(fēng)險概念資產(chǎn)重組

2、的風(fēng)險是指企業(yè)在資產(chǎn)重組運作過程中，由于某些不確定因素的存在而使資產(chǎn)重組的預(yù)期目標(biāo)無法實現(xiàn)的可能性。如何把握資產(chǎn)重組中的風(fēng)險，有效地進行管理和防范，是關(guān)系到資產(chǎn)重組工作能否健康發(fā)展的關(guān)鍵。企業(yè)資產(chǎn)重組運作的風(fēng)險主要包括政策風(fēng)險、融資風(fēng)險、運作風(fēng)險、合并重組風(fēng)險和債務(wù)剝離風(fēng)險等。二、資產(chǎn)重組的風(fēng)險種類及防范1政策風(fēng)險及防范。政策風(fēng)險主要是指政府管理部門所發(fā)布不確定的宏觀政策。因而有其特殊性。政策風(fēng)險防范主要取決于市場參與者對國家宏觀政策的

3、理解和把握，取決于投資者對市場趨勢的正確判斷。2融資風(fēng)險及防范。企業(yè)的融資過程是充滿風(fēng)險的過程，而確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)、選擇最佳融資方案，合理防范風(fēng)險，是一項重要任務(wù)?？茖W(xué)地預(yù)測融資風(fēng)險、合理地規(guī)避融資風(fēng)險可以最大限度地為企業(yè)謀取經(jīng)濟利益。但只有確定最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)，才能有效地降低融資風(fēng)險。如何確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)，主要應(yīng)考慮以下幾方面：(1)選擇最有利的融資方式。企業(yè)融資方式包括內(nèi)部融資方式和外部融資方式，其資金成本往往不同。在選擇融資方式時，

4、首先座考慮內(nèi)部積累，其次再考慮外部融資，通過各種數(shù)量分析方法。以資金成本為基礎(chǔ)，建立起接近最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的良好結(jié)構(gòu)?！?2)實現(xiàn)借入資金變?yōu)樽杂匈Y金。企業(yè)要適應(yīng)市場經(jīng)濟的變化，改善自身經(jīng)營機制，變獨資經(jīng)營為股份制經(jīng)營或集團經(jīng)營。通過改制變借入資金為自有資金，既可以擴大企業(yè)規(guī)模又可以減少融資風(fēng)險。(3)充分考慮投資收益不低于銀行存款利率。企業(yè)在確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)和進行融資時。應(yīng)充分考慮投資回報率不低于銀行存款利率這一點。能夠得到投資者長期穩(wěn)定

5、的支持，是融資成敗的關(guān)鍵因素。3決策風(fēng)險風(fēng)險及防范。對于決策風(fēng)險的防范，企業(yè)應(yīng)在資產(chǎn)重組之前摸清家底。避免高估自身的資金實力；要充分認(rèn)識企業(yè)在同行業(yè)競爭中的地位，關(guān)注影響行業(yè)發(fā)展的重要因素。另外，在進行資產(chǎn)評估時應(yīng)選用適當(dāng)?shù)脑u估方法，以盡量減少偏差、降低風(fēng)險。對于決策風(fēng)險的防范，首先應(yīng)加強時公關(guān)小組成員的培訓(xùn)，增強他們的信息意識，調(diào)企’業(yè)資產(chǎn)‘重組運作的風(fēng)鹼研究動公關(guān)小組的積極性和主動性。其次，在談判過程中要注意談判技巧，講求方法，力求

6、取得主動權(quán)；對簽訂合同中的風(fēng)險。要充分利用“陳述與保證”條款進行防范。應(yīng)要求被重組方做出承諾，對于虛假陳述所引起的一切后果承擔(dān)法律責(zé)任；合同中也應(yīng)添加條款確保被重組方在重組方接管資產(chǎn)前還須承擔(dān)管理、維護資產(chǎn)。不得損害重組方的責(zé)任；對或有負(fù)債要充分預(yù)計，并通過協(xié)商界定雙方承擔(dān)責(zé)任的范圍。4資產(chǎn)合并風(fēng)險及防范。企業(yè)資產(chǎn)合并重組是指企業(yè)為實現(xiàn)資源合理配置而與另一公司合并在一起的活動。合并風(fēng)險主要分為杠桿收購風(fēng)險、委托經(jīng)營與代理風(fēng)險和目標(biāo)公司反

7、收購風(fēng)險。(1)杠桿收購風(fēng)險。杠桿收購，是指收購方以目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)和將來的現(xiàn)金收入作為抵押品，向金融機構(gòu)借款或發(fā)行債券融資，買下目標(biāo)企業(yè)并對其進行整頓的收購行為(資本市場發(fā)達的國家適用此辦法)。杠桿收購有力地推動了企業(yè)問的資產(chǎn)重組，但也伴隨著一定的風(fēng)險，容易助長證券市場的過度投機行為，加劇了證券市場震蕩和為牟取差價、獲取暴利而進行杠桿收購，擾亂目標(biāo)企業(yè)正常生產(chǎn)秩序造成社會經(jīng)濟不穩(wěn)定。對于杠桿收購風(fēng)險的防范應(yīng)成立專門機構(gòu)，負(fù)責(zé)對杠桿收購的

8、管理。使杠桿收購規(guī)范化。要嚴(yán)格控制垃圾債券發(fā)行量，限制金融導(dǎo)向收購，鼓勵經(jīng)營導(dǎo)向型收購。(2)托管經(jīng)營與代理風(fēng)險。托管經(jīng)營，是指企業(yè)所有者通過契約形式，將企業(yè)法人財產(chǎn)交由具有較強管理能力、并能承擔(dān)相應(yīng)經(jīng)營風(fēng)險的法人或自然人去有償經(jīng)營，明晰企業(yè)所有者、經(jīng)營者與生產(chǎn)者之間的責(zé)段利關(guān)系，保證企業(yè)資產(chǎn)保值增值的一種經(jīng)營方式。代理風(fēng)險。是指在資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離的狀態(tài)下由于委托人與代理人在目標(biāo)、動機、利益、權(quán)利、責(zé)任等方面存在著差異，委托人具有

9、因?qū)①Y產(chǎn)的支配權(quán)和使用權(quán)轉(zhuǎn)讓給代理人后可能遭受利益損失的風(fēng)險。這種風(fēng)險主要表現(xiàn)為：一是代理人可能缺乏代理資格，即沒有足夠的自有資產(chǎn)作受托資產(chǎn)的抵押或代理人沒有較強的經(jīng)營能力，導(dǎo)致代理風(fēng)險的產(chǎn)生。二是由于委托人和代理人的目標(biāo)不一致而產(chǎn)生的代理風(fēng)險。三是委托人缺乏監(jiān)督代理人行為的動力而產(chǎn)生的代理風(fēng)險；四是代理人經(jīng)營不規(guī)范所產(chǎn)生的風(fēng)險。(3)目標(biāo)公司反收購風(fēng)險。目標(biāo)公司在投資銀行的協(xié)助下，時潛在的和現(xiàn)實的購買進行積極的或消極的防御行為，稱為目

10、標(biāo)公司的反收購或反兼并。如果一個企業(yè)在資產(chǎn)重組時遭到目標(biāo)公司的反擊，就會增加資產(chǎn)重組工作的難度和風(fēng)險，稱為反收購風(fēng)險。●馬金輝這種風(fēng)險主要表現(xiàn)在：一是對收購方進行控告，從法律上挫敗收購方的兼并意圖，同時也增加收購方的收購費用，使收購方遭受較大的損失。二是采取多種手段抬高股票價格，加大收購者的收購成本。增加收購難度。三是通過保障企業(yè)管理層乃至普通員工利益來提高收購成本。對于目標(biāo)公司反收購風(fēng)險的防范，收購方要盡量取得目標(biāo)公司的信任與合作，特

11、別是要打消目標(biāo)公司把自己的善意收購行業(yè)視為惡意收購行為的顧慮，收購方應(yīng)主動與目標(biāo)公司進行協(xié)商。尊重目標(biāo)公司的利益，爭取目標(biāo)公司的理解和支持。5債務(wù)剝離風(fēng)險及防范。所謂債務(wù)剝離。是指通過一定的財務(wù)和法律手段。將作為買賣標(biāo)的的“殼”公司的債務(wù)分離出去。從合同法的角度分析，債務(wù)剝離即將債務(wù)人的部分或全部債務(wù)轉(zhuǎn)移至其他主體，或債權(quán)人對債務(wù)免除，從而使債務(wù)人(殼公司)不再負(fù)有轉(zhuǎn)移出去的債務(wù)的債務(wù)重組方式。因此，許多買殼上市業(yè)務(wù)需要對殼公司的資產(chǎn)特

12、別是債務(wù)進行重組，可以說債務(wù)重組是決定整個重組成功于否的前提。因為債務(wù)問題得不到解決，實質(zhì)性資產(chǎn)重組就無法開展。而債務(wù)剝離總是債務(wù)重組中被優(yōu)先考慮和經(jīng)常使用的方式。債務(wù)剝離的法律途徑大致有如下幾種：將債務(wù)轉(zhuǎn)移給大股東；將債務(wù)轉(zhuǎn)移給子公司；將債務(wù)轉(zhuǎn)移給重組方；債務(wù)免除；破產(chǎn)和解。以上是債務(wù)剝離的幾種常見方式。實踐中也可以因事制宜對幾種方式同時使用。6買殼上市風(fēng)險夏防范。買殼上市是一項繁雜的系統(tǒng)工程，特別是一些僅具“殼”價值的汀類公司。往往

13、存在管理不規(guī)范、信息披露不及時不充分、對外債務(wù)及時外擔(dān)保數(shù)量較多等問題。在債務(wù)重組前或者至少在簽訂收購協(xié)議前。聘請法律、投資銀行等專業(yè)人士對目標(biāo)公司進行詳盡的審慎調(diào)查極為必要。(1)收購方應(yīng)進行審慎調(diào)查。如重組方能夠在債務(wù)重組前介入目標(biāo)公司的重組工作則應(yīng)在了解其負(fù)債基本情況的基礎(chǔ)上重點調(diào)查清楚每一筆大額的主債務(wù)(包括對外擔(dān)保形成的或有負(fù)債)的金額、債權(quán)人、擔(dān)保情況、是否超過訴訟時效、債務(wù)產(chǎn)生的背景和原因、貸款資金的真實去向、有無關(guān)聯(lián)交易

14、等等真實信息。通過審慎調(diào)查，不僅可以了解目標(biāo)公司的真實負(fù)債情況。更為重要的是為下步債務(wù)重組的順利進行奠定堅實的基礎(chǔ)，可以針對不同的債務(wù)設(shè)計不同的債務(wù)剝離或重組的方式。如重組方介入目標(biāo)公司較晚，則在簽訂收購協(xié)議前，不僅應(yīng)就前述債務(wù)情況進行調(diào)查，更要對其包括債務(wù)剝離在內(nèi)的——199——萬方數(shù)據(jù)●企業(yè)研究《經(jīng)濟師))2008年第5期債務(wù)重組協(xié)議進行深入細致的研究。保證其合法有效，以免后患。(2)保障債務(wù)剝離協(xié)議的有效性。重組完成后，因重組過程

15、中相關(guān)行為的有效或合法性問題引起糾紛乃至訴訟的案例已屢見不鮮。特別是債務(wù)剝離行為，不僅涉及的各方主體數(shù)量眾多、關(guān)系復(fù)雜，而且涉及到公司法、證券法、合同法、金融法、擔(dān)保法等民商事領(lǐng)域的法律法規(guī)和眾多的上市公司監(jiān)管方面的規(guī)章或規(guī)范性文件。稍有不慎，就有可能導(dǎo)致債務(wù)剝離協(xié)議的無效或可撤銷。進而使重組方陷入騎虎難下、欲罷不能的窘境。就前述幾種主要的債務(wù)剝離途徑而言，保證債務(wù)剝離協(xié)議的有效性需把握如下幾個要點：①債務(wù)轉(zhuǎn)移盛須征得債權(quán)人的同意。依據(jù)

16、合同法。債務(wù)人將合同的義務(wù)全部或者部分轉(zhuǎn)移給第三人的。應(yīng)當(dāng)經(jīng)債權(quán)人同意。否則。該債務(wù)轉(zhuǎn)移不發(fā)生效力。②有的債務(wù)不可轉(zhuǎn)移。有的債務(wù)專屬于債務(wù)人，不可轉(zhuǎn)移，否則無效。實踐中，此類債務(wù)多數(shù)表現(xiàn)為對政府有關(guān)部門的負(fù)債，如稅收之債。對政府部門的負(fù)債需具體分析，有的債務(wù)之債權(quán)人雖為政府部門，但在法律上應(yīng)定性為平等主俸之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，此類債務(wù)可以轉(zhuǎn)移。如一些地方政府為扶持本地上市公司，而以政府財政部門的名義對上市公司給予資金支持所形成的負(fù)債。有的

17、債務(wù)如稅收之債。近年來雖有學(xué)者認(rèn)為可以移轉(zhuǎn)。但普遍的觀點認(rèn)為此類債務(wù)實際上系政府有關(guān)部門的執(zhí)法行為(稅收征繳、行政罰款等)產(chǎn)生的，其在法律上應(yīng)受公法的管轄，具有專屬性，作為當(dāng)事人無權(quán)將其轉(zhuǎn)移出去。對于此類債務(wù)，我們不可直接將其轉(zhuǎn)移出上市公司。當(dāng)然可以設(shè)計其他合法的方式達到債務(wù)重組的目的。③債務(wù)轉(zhuǎn)移時必須向債權(quán)人進行如實、充分的信息披露，包括后續(xù)的重組計劃。簽訂債務(wù)剝離協(xié)議時，原大股東、上市公司及重組方必須向債權(quán)人如實披露信息，不僅應(yīng)將該

18、債務(wù)剝離協(xié)議所涉內(nèi)容如債務(wù)的類型、轉(zhuǎn)移的金額、轉(zhuǎn)移方式和比例、轉(zhuǎn)移的時間點、債務(wù)轉(zhuǎn)移的對價、有無附加條件等如實告知協(xié)議各方。而且要把上市公司重組總體方案等方面的信息，如上市公司的總體資產(chǎn)狀況(總資產(chǎn)、總負(fù)債、凈資產(chǎn)等)、總體債務(wù)重組情況、該協(xié)議債務(wù)承接方在本協(xié)議之外有無承接其他債務(wù)等信息。也要通報各方。7(3)把握好債務(wù)剝離的時間點或債務(wù)轉(zhuǎn)移的條件。債務(wù)剝離的目的是為了對目標(biāo)公司進行重組，而上市公司重組是一項復(fù)雜的系統(tǒng)工程。不僅涉及到各

19、重組方。而且須履行一系列審批、備案手續(xù)，有的還需要申請全面要約收購豁免，個別重大資產(chǎn)重組行為還需要獲得流通股東的表決通過。加之中國證券市場“新興轉(zhuǎn)軌”的特性決定的政策變動頻繁等因素，買殼上市不可能一蹴而就，其中充滿了很多變數(shù)。為了防止債務(wù)剝離與公司收購相協(xié)調(diào)，避免債務(wù)刺離而公司收購未成或收購?fù)瓿啥鴤鶆?wù)不能有效剝離，在二者之聞建立法律上的銜接非常必要。(4)防范潛在的債務(wù)風(fēng)險。即便經(jīng)過事前的審慎調(diào)查，由于出讓方刻意的隱瞞或某完成后暴露出原

20、來未曾掌握的債務(wù)。為防范此類潛在的債務(wù)風(fēng)險，可以從如下幾方面考慮：①在股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中約定出讓方對債務(wù)金額的保證艾務(wù)。如出現(xiàn)此類潛在的債務(wù)則出讓方對受讓方應(yīng)當(dāng)承擔(dān)違約賠償責(zé)任。②分期支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款，并且留存一定的尾款。經(jīng)過一定期限后，不發(fā)生簽約時披露之外的風(fēng)險和債務(wù)方頇支付該項尾款。這樣有利于保護收購方的利益，一般而言，股權(quán)出賣方對此也會給予理解。③重組中的資產(chǎn)王八應(yīng)考慮到潛在的風(fēng)險。上市公司一旦產(chǎn)生沒有預(yù)料到的負(fù)債，即便上市公司因此而

21、停止運行，也不會危及到母公司的正常運行。三、研究結(jié)論企業(yè)資產(chǎn)重組的運作存在本文所列舉的風(fēng)險，風(fēng)險無處不在。只要在實際的操作中因勢利導(dǎo)，防患于未然，就會使風(fēng)險降低到最低程度；如對本文所述情形防范不當(dāng)。則重組工作極有可能前功盡棄。參考文獻：1趙炳賢資本運營／龜[M]企業(yè)管理出版社200l2揚潔，辛志純企業(yè)重組論[M】經(jīng)濟管理出版社19973熊海斌所有權(quán)與資本經(jīng)營【M]中國物價出版社。1997(作者簡介：馬金輝，武漢理工大學(xué)管理學(xué)院博士研究生

22、，江蘇硅湖職業(yè)技術(shù)學(xué)院教師)些行政處罰行為的滯后等，仍有可能在收購(責(zé)編：若佳)(上接第198頁)4表明企業(yè)的社會政策。社會問題迫使戰(zhàn)略制定者不僅要考慮企業(yè)對各類股東的責(zé)任，而且要考慮企業(yè)對用戶、環(huán)境、社區(qū)等所負(fù)有的責(zé)任。企業(yè)在定義使命時必然要涉及到社會責(zé)任問題。社會與企業(yè)間的相互影響越來越引人注目。社會政策會直接影響企業(yè)的用戶、產(chǎn)品、服務(wù)、市場、技術(shù)、盈利、自我認(rèn)識及公眾形象。企業(yè)的社會政策應(yīng)當(dāng)貫徹到所有的戰(zhàn)略管理活動之中，這當(dāng)然也包

23、括定義企業(yè)使命的活動。四、企業(yè)使命從企業(yè)戰(zhàn)略上體現(xiàn)企業(yè)使命如何才不僅僅是企業(yè)的一句口號甚至廣告呢，而能夠?qū)崿F(xiàn)其真正的意義答案之一是讓企業(yè)使命影響并成為企業(yè)戰(zhàn)略的一部分。在對企業(yè)戰(zhàn)略的研究中我們得到了一個基本的模型，模型顯示企業(yè)使命、環(huán)境和資源共同影響著企業(yè)的戰(zhàn)略方向，它們之間也存在著互動，當(dāng)它們?nèi)哌_到一種平衡時，企業(yè)的戰(zhàn)略才能夠基本成型。田l企業(yè)憾略Wt冗氍聚圖1中的企業(yè)戰(zhàn)略町以陳述為：“符合和保證實現(xiàn)企業(yè)使命的條件下在充分利用環(huán)境中

24、存在的各種機會和創(chuàng)造新機會的基礎(chǔ)上，確定企業(yè)同環(huán)境的關(guān)系，規(guī)定企業(yè)從事的經(jīng)營范圍和成長方向。”在決定企業(yè)戰(zhàn)略的三個因素中，企業(yè)使命描述了一個企業(yè)未來的發(fā)展方向，和它所應(yīng)當(dāng)完成的任務(wù)、達到了的目標(biāo)和承擔(dān)的責(zé)任，是一種構(gòu)想、展望和憧憬，在較長時問內(nèi)是不大可能改變的，因此企業(yè)使命相對于戰(zhàn)略來講應(yīng)當(dāng)算是一個常量。企業(yè)經(jīng)營所需要的資源是有限的，它一般隨著企業(yè)的規(guī)模和經(jīng)營策略的變化而變化，但它可以根據(jù)企業(yè)運行的需要進行人為的控——200——制，是一

25、個在企業(yè)能力范圍內(nèi)可控的變量。而環(huán)境作為企業(yè)生存發(fā)展的土壤，包含了產(chǎn)業(yè)競爭格局、市場取向、政策法律制約、社會人文條件、經(jīng)濟景氣、科技發(fā)展等多種因素，是一個企業(yè)完全不可控的變量。在這樣的一層關(guān)系下，可以非常清晰地明白，一個常量、一個可控變量和一個不可控的變量如何去確定企業(yè)的戰(zhàn)略。首先，一個希望獲得長久生命力的企業(yè)需要思考、明確、并且陳述出自己的企業(yè)使命：一方面，用來確定企業(yè)為了實現(xiàn)使命還需要配囂哪嶼資源，在有可操作惟的前提下制定企業(yè)的融資

26、、兼并或鶯組等資源獲取計劃，從而確定資源這一可控變量；另一方面，通過已經(jīng)基本確定的企業(yè)使命和企業(yè)資源來界定企業(yè)所處的完全不可控的環(huán)境范圍，弄清企業(yè)所處的宏觀環(huán)境和微觀環(huán)境的現(xiàn)狀和各種影響因素，并在此基礎(chǔ)上預(yù)測環(huán)境未來可能的變化。從使命、資源到環(huán)境，三者之間其實是影響、制約的關(guān)系。在對已知的企業(yè)使命、企業(yè)資源和企業(yè)環(huán)境三個要素研究、分析的基礎(chǔ)上，才可以制定出穩(wěn)健的企業(yè)戰(zhàn)略。根據(jù)企業(yè)戰(zhàn)略制定的過程，可以看出企業(yè)使命為企業(yè)戰(zhàn)略的制定提供了基礎(chǔ)

27、性依據(jù)，企業(yè)使命作為戰(zhàn)略制定的首要環(huán)節(jié)，是企業(yè)戰(zhàn)略的重要組成部分，對企業(yè)有著非常重要的意義。只有在制定企業(yè)戰(zhàn)略時充分考慮過自己企業(yè)的使命，企業(yè)的管理工作才不會偏離應(yīng)有的航線，企業(yè)經(jīng)營結(jié)果才可能同完成企業(yè)使命形成最終的統(tǒng)一。參考文獻：1JanelMSadtke(1998)，(SevenStepstOCreatingSuccessfulPlan)Reprintedbypermissionofthepublisher，JohnWiley＆So

28、ns。Ine2MichadAHitt，RDLittneIreland，RobertEHoskigson(1995)。(StrategicManageinsnt，westPublishingCompany)StPaulMN3蔡樹堂企業(yè)戰(zhàn)略菅r／[M]石油工業(yè)出版社。20014李雁玲，唐五湘企業(yè)使命的概念和應(yīng)用研究[J】北京機械工業(yè)學(xué)院學(xué)報，2005(6)(作者單位：廣東科學(xué)技術(shù)職業(yè)學(xué)院廣東珠海519090；成都市中昌貿(mào)易公司四川成都610