并購支付成本的財(cái)務(wù)比率分析

1、陰全國優(yōu)秀經(jīng)濟(jì)期刊一、并購支付成本的財(cái)務(wù)比率評(píng)價(jià)體系財(cái)務(wù)指標(biāo)與企業(yè)價(jià)值關(guān)系密切，并購企業(yè)可以利用類似并購案例的財(cái)務(wù)比率進(jìn)行對(duì)比分析以判斷支付成本的合理性?，F(xiàn)對(duì)五類支付倍數(shù)共十個(gè)財(cái)務(wù)比率分別介紹如下：員援賬面收益支付倍數(shù)。（員）凈利潤支付倍數(shù)。其用公式可表示為：凈利潤支付倍數(shù)越支付成本衣目標(biāo)企業(yè)凈利潤。該指標(biāo)也即支付市盈率，可以跟股市中類似企業(yè)的市盈率相比較，以判斷支付成本的合理性。由于目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益價(jià)值與凈利潤相關(guān)，從估價(jià)角度看，目標(biāo)企

2、業(yè)凈利潤的某一倍數(shù)就是目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益價(jià)值，因此支付成本與目標(biāo)企業(yè)凈利潤之比也可反映出支付成本與目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值的關(guān)系。支付成本如果過分高于目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益價(jià)值，說明支付成本過高，對(duì)并購企業(yè)不利。該指標(biāo)的倒數(shù)即是并購?fù)顿Y利潤率。如果是控股收購的并購方式，收購的是目標(biāo)企業(yè)的部分股權(quán)，則目標(biāo)企業(yè)的凈利潤也應(yīng)按收購股權(quán)的比例進(jìn)行調(diào)整，即目標(biāo)企業(yè)凈利潤乘以收購的股權(quán)比例。如果目標(biāo)企業(yè)是上市公司，支付成本、凈利潤也可分別用每股支付成本、每股凈利潤（每

3、股收益）來代替。（圓）息稅前利潤支付倍數(shù)。其用公式可表示為：息稅前利潤支付倍數(shù)越（支付成本垣債務(wù)價(jià)值）衣目標(biāo)企業(yè)息稅前利潤。息稅前利潤為凈利潤加上所得稅和利息支出，是目標(biāo)企業(yè)總資產(chǎn)帶來的。息稅前利潤的某一倍數(shù)就是目標(biāo)企業(yè)總資產(chǎn)的價(jià)值即企業(yè)價(jià)值，而企業(yè)價(jià)值等于權(quán)益價(jià)值加上債務(wù)價(jià)值。由此可見，該指標(biāo)實(shí)質(zhì)上是通過比較支付成本與目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值的大小關(guān)系來判斷支付成本的合理性。該指標(biāo)的倒數(shù)為并購?fù)顿Y基本報(bào)酬率，只不過這里的債務(wù)價(jià)值是以市值表示的

4、，一般而言債務(wù)價(jià)值與其賬面價(jià)值差異不大。如果是控股收購的并購方式，則目標(biāo)企業(yè)的息稅前利潤和債務(wù)價(jià)值也應(yīng)按收購股權(quán)的比例進(jìn)行調(diào)整。圓援賬面價(jià)值支付倍數(shù)。（員）賬面凈資產(chǎn)支付倍數(shù)。其用公式可表示為：賬面凈資產(chǎn)支付倍數(shù)越支付成本衣目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)賬面價(jià)值。企業(yè)的凈資產(chǎn)價(jià)值即權(quán)益價(jià)值一般與其賬面價(jià)值有一定的比例關(guān)系，因?yàn)閮糍Y產(chǎn)帶來凈利潤，而凈利潤的某一倍數(shù)就是凈資產(chǎn)價(jià)值。由此可見，該指標(biāo)實(shí)質(zhì)上是比較支付成本與目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值的大小關(guān)系，在相似的企

5、業(yè)并購案例間有一定的可比性，可用來判斷支付成本的合理性。如果收購的是目標(biāo)企業(yè)的部分股權(quán)，則目標(biāo)企業(yè)的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值也應(yīng)按收購股權(quán)的比例進(jìn)行調(diào)整。（圓）賬面總資產(chǎn)支付倍數(shù)。其用公式可表示為：賬面總資產(chǎn)支付倍數(shù)越（支付成本垣債務(wù)價(jià)值）衣目標(biāo)企業(yè)總資產(chǎn)賬面價(jià)值。企業(yè)總資產(chǎn)帶來息稅前利潤，而息稅前利潤的某一倍數(shù)就是企業(yè)總資產(chǎn)，企業(yè)價(jià)值與總資產(chǎn)賬面價(jià)值有一定的比例關(guān)系。該指標(biāo)分子中的支付成本對(duì)應(yīng)于目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益價(jià)值，實(shí)質(zhì)上也是比較支付成本與目標(biāo)企

6、業(yè)權(quán)益價(jià)值的大小關(guān)系。該指標(biāo)在相似的企業(yè)并購案例間有一定的可比性。如果收購的是目標(biāo)企業(yè)的部分股權(quán)，則目標(biāo)企業(yè)的總資產(chǎn)賬面價(jià)值和債務(wù)價(jià)值也應(yīng)按收購股權(quán)的比例進(jìn)行調(diào)整。猿援現(xiàn)金流量支付倍數(shù)。（員）股東自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)。其用公式可表示為：股東自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)越支付成本衣目標(biāo)企業(yè)股東自由現(xiàn)金流量。股東自由現(xiàn)金流量是可由股東自由處置的現(xiàn)金流量。支付成本最終要從目標(biāo)企業(yè)的股東自由現(xiàn)金流量中回收，該指標(biāo)以所獲取的股東自由現(xiàn)金流量來說明支付成本

7、的高低。折現(xiàn)股東自由現(xiàn)金流量是目標(biāo)企業(yè)的權(quán)益價(jià)值，因此目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值與股東自由現(xiàn)金流量成倍數(shù)關(guān)系，該指標(biāo)用于分析支付成本與目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值之間的關(guān)系。如果目標(biāo)企業(yè)是上市公司，支付成本、現(xiàn)金流量也可以分別用每股支付成本、每股現(xiàn)金流量表示。如果收購的是目標(biāo)企業(yè)的部分股權(quán)，則股東自由現(xiàn)金流量應(yīng)按收購股權(quán)的比例進(jìn)行調(diào)整。（圓）企業(yè)自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)。其用公式可表示為：企業(yè)自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)越（支付成本垣債務(wù)價(jià)值）衣目標(biāo)企業(yè)自由現(xiàn)金流量。企

8、業(yè)自由現(xiàn)金流量是尚未向股東和債權(quán)人支付現(xiàn)金前的剩余現(xiàn)金流量。從本質(zhì)上看，它是股東和債權(quán)人的總報(bào)酬，只不過該報(bào)酬是由企業(yè)可自由處置的現(xiàn)金表示的。企業(yè)自由現(xiàn)金流量也等于股東自由現(xiàn)金流量加上債務(wù)本金凈流入再加上所得稅納稅調(diào)整后的利息支出。其中，所得稅納稅調(diào)整后的利息支出越利息支出伊（員原企業(yè)所得稅稅率）。折現(xiàn)企業(yè)自由現(xiàn)金流量是企業(yè)價(jià)值，因此企業(yè)價(jià)值與企并購支付成本的財(cái)務(wù)比率分析中央民族大學(xué)管理學(xué)院胡玄能穴博士雪【摘要】本文闡述了并購支付成本的

9、含義與構(gòu)成，構(gòu)建和分析了并購支付成本合理性的財(cái)務(wù)比率評(píng)價(jià)體系，并在此基礎(chǔ)上提出了選用財(cái)務(wù)比率的若干建議?！娟P(guān)鍵詞】企業(yè)并購支付成本財(cái)務(wù)比率陰窯猿源窯財(cái)會(huì)月刊淵理論冤援全國中文核心期刊陰業(yè)自有現(xiàn)金流量成一定的倍數(shù)關(guān)系。與息稅前利潤支付倍數(shù)類似，該指標(biāo)只是用目標(biāo)企業(yè)自由現(xiàn)金流量代替了目標(biāo)企業(yè)的息稅前利潤。源援重置價(jià)值支付倍數(shù)。（員）凈資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)。其用公式可表示為：凈資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)越支付成本衣目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)重置價(jià)值。凈資產(chǎn)重置

10、價(jià)值表示的是在現(xiàn)有條件下重新建造相同的凈資產(chǎn)（總資產(chǎn)減去總負(fù)債）所需付出的代價(jià)。凈資產(chǎn)重置價(jià)值與其賬面價(jià)值有一定的關(guān)聯(lián)性，一般而言，資產(chǎn)賬面價(jià)值越大，其重置價(jià)值也越大。該指標(biāo)實(shí)質(zhì)上就是通過目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值與其凈資產(chǎn)重置價(jià)值的比值（托賓擇值）說明支付成本的合理性。（圓）總資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)。其用公式可表示為：總資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)越（支付成本垣債務(wù)價(jià)值）衣目標(biāo)企業(yè)總資產(chǎn)重置價(jià)值。總資產(chǎn)重置價(jià)值是指在現(xiàn)有條件下，重新建造相同的總資產(chǎn)所需付

11、出的代價(jià)?？傎Y產(chǎn)重置價(jià)值與總資產(chǎn)賬面價(jià)值有一定的關(guān)聯(lián)性，該指標(biāo)實(shí)質(zhì)上就是通過分析目標(biāo)企業(yè)價(jià)值與總資產(chǎn)重置價(jià)值的比值（托賓擇值的另一種算法）說明支付成本的合理性。值得注意的是，重置價(jià)值支付倍數(shù)中所涉及的資產(chǎn)的重置價(jià)值是目標(biāo)企業(yè)有形資產(chǎn)的價(jià)值，應(yīng)當(dāng)包括在會(huì)計(jì)報(bào)表上已確認(rèn)的無形資產(chǎn)的價(jià)值如外購無形資產(chǎn)價(jià)值，但不包括在會(huì)計(jì)報(bào)表中沒有確認(rèn)的無形資產(chǎn)價(jià)值。如果收購的是部分股權(quán)，目標(biāo)企業(yè)凈資產(chǎn)重置價(jià)值、總資產(chǎn)重置價(jià)值、債務(wù)價(jià)值應(yīng)按收購股權(quán)的比例進(jìn)行調(diào)

12、整。緣援市場價(jià)值支付倍數(shù)。（員）權(quán)益價(jià)值支付倍數(shù)。其用公式可表示為：權(quán)益價(jià)值支付倍數(shù)越支付成本衣目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值。該指標(biāo)以支付成本與所獲取的目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值比值直接判定支付成本的合理性。支付成本高于目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值的部分稱為支付溢價(jià)。一般而言，目標(biāo)企業(yè)的股東接受的并購價(jià)款須高于目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值即有支付溢價(jià)時(shí)目標(biāo)企業(yè)才愿意接受并購。支付溢價(jià)與目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值之比稱為支付溢價(jià)率。支付溢價(jià)率越權(quán)益價(jià)值支付倍數(shù)原員，這說明權(quán)益價(jià)值支付倍數(shù)實(shí)質(zhì)上

13、就是支付溢價(jià)率，在實(shí)際并購中可以利用類似企業(yè)并購案例的支付溢價(jià)率來評(píng)價(jià)支付成本的合理性。如果目標(biāo)企業(yè)是上市公司，目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值可用股票市值（包括優(yōu)先股的股票市值）計(jì)量，如果收購的是部分股權(quán)，目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值還應(yīng)按收購股權(quán)的比例進(jìn)行調(diào)整。（圓）企業(yè)價(jià)值支付倍數(shù)。其用公式可表示為：企業(yè)價(jià)值支付倍數(shù)越（支付成本垣債務(wù)價(jià)值）衣目標(biāo)企業(yè)價(jià)值。該指標(biāo)從支付成本加債務(wù)價(jià)值之和與所獲取的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值來判定支付成本的合理性。企業(yè)價(jià)值與權(quán)益價(jià)值支付倍數(shù)是

14、同等的，因?yàn)槠髽I(yè)價(jià)值等于權(quán)益價(jià)值加上債務(wù)價(jià)值，因此在實(shí)際并購中很少使用企業(yè)價(jià)值支付倍數(shù)來評(píng)價(jià)支付成本的合理性。如果收購的是部分股權(quán)，目標(biāo)企業(yè)價(jià)值、債務(wù)價(jià)值應(yīng)按收購股權(quán)的比例進(jìn)行調(diào)整。二、財(cái)務(wù)比率的選用員援財(cái)務(wù)比率分類。（員）財(cái)務(wù)比率按價(jià)值類型分為凈資產(chǎn)價(jià)值相關(guān)型支付倍數(shù)和總資產(chǎn)價(jià)值相關(guān)型支付倍數(shù)。凈資產(chǎn)價(jià)值相關(guān)型支付倍數(shù)（亦稱權(quán)益價(jià)值相關(guān)型支付倍數(shù)）包括凈利潤支付倍數(shù)、賬面凈資產(chǎn)支付倍數(shù)、股東自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)、凈資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)

15、、權(quán)益價(jià)值支付倍數(shù)等。總資產(chǎn)價(jià)值相關(guān)型支付倍數(shù)（亦稱企業(yè)價(jià)值相關(guān)型支付倍數(shù)）包括息稅前利潤支付倍數(shù)、財(cái)面總資產(chǎn)支付倍數(shù)、企業(yè)自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)、總資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)等。當(dāng)并購案例債務(wù)比率與目標(biāo)企業(yè)債務(wù)比率差異較大時(shí)，選用總資產(chǎn)價(jià)值相關(guān)型支付倍數(shù)如息稅前利潤支付倍數(shù)、賬面總資產(chǎn)支付倍數(shù)、企業(yè)自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)更為恰當(dāng)，因?yàn)榭傎Y產(chǎn)價(jià)值相關(guān)型支付倍數(shù)無需考慮債務(wù)比率對(duì)總資產(chǎn)價(jià)值的影響，這樣就免去了對(duì)并購案例債務(wù)比率差異進(jìn)行修正的麻煩。（

16、圓）財(cái)務(wù)比率按支付成本的對(duì)比內(nèi)容分為賬面型支付倍數(shù)、現(xiàn)金流量型支付倍數(shù)和價(jià)值型支付倍數(shù)。賬面型支付倍數(shù)包括凈利潤支付倍數(shù)、財(cái)面凈資產(chǎn)支付倍數(shù)、息稅前利潤支付倍數(shù)和財(cái)面總資產(chǎn)支付倍數(shù)?，F(xiàn)金流量型支付倍數(shù)包括股東自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)和企業(yè)自由現(xiàn)金流量支付倍數(shù)。價(jià)值型支付倍數(shù)包括凈資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)、總資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)、權(quán)益價(jià)值支付倍數(shù)和企業(yè)價(jià)值支付倍數(shù)。從支付倍數(shù)與目標(biāo)企業(yè)價(jià)值相關(guān)程度上看，價(jià)值型支付倍數(shù)與目標(biāo)企業(yè)價(jià)值最為相關(guān)，尤其是

17、市場價(jià)值支付倍數(shù)如權(quán)益支付倍數(shù)直接說明了為收購目標(biāo)企業(yè)所支付的成本與目標(biāo)企業(yè)權(quán)益價(jià)值的大小關(guān)系，比較直接和客觀，因此運(yùn)用十分廣泛。重置價(jià)值支付倍數(shù)如總資產(chǎn)重置價(jià)值支付倍數(shù)與目標(biāo)企業(yè)價(jià)值關(guān)系較密切，也常常用于評(píng)價(jià)并購支付成本的合理性。現(xiàn)金流量型支付倍數(shù)與目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性也較強(qiáng)，因?yàn)楝F(xiàn)金流量比會(huì)計(jì)利潤更客觀，不受會(huì)計(jì)方法的影響，同時(shí)現(xiàn)金流量也是價(jià)值的源泉。因?yàn)閮糍Y產(chǎn)賬面價(jià)值、凈利潤等都來源于會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)，賬面型支付倍數(shù)采用不同的會(huì)計(jì)處理方法

18、以及會(huì)計(jì)估計(jì)會(huì)影響計(jì)量結(jié)果，但由于都是直接來源于會(huì)計(jì)報(bào)表的賬面數(shù)據(jù)，在需要收集多個(gè)并購參照案例的情況下數(shù)據(jù)收集顯得相對(duì)容易。當(dāng)目標(biāo)企業(yè)未來收益比較穩(wěn)定時(shí)，選用賬面收益支付倍數(shù)（如凈利潤支付倍數(shù)、息稅前利潤支付倍數(shù)）比選用賬面價(jià)值支付倍數(shù)（如凈資產(chǎn)支付倍數(shù)、總資產(chǎn)支付倍數(shù)）更符合客觀情況。圓援并購參照案例與財(cái)務(wù)比率的選用。（員）并購參照案例的選取。一般而言，為了更客觀地評(píng)價(jià)支付成本的合理性，應(yīng)選取與目標(biāo)企業(yè)相類似的三個(gè)以上的參照案例。但實(shí)

19、際中很難找到完全相同的并購案例，因此要特別關(guān)注并購參照案例與目標(biāo)企業(yè)不相同的因素。（圓）數(shù)據(jù)收集與財(cái)務(wù)比率選用。評(píng)價(jià)并購支付成本應(yīng)盡可能采用多個(gè)財(cái)務(wù)比率，從多個(gè)側(cè)面進(jìn)行評(píng)價(jià)，但也要權(quán)衡資料收集成本與評(píng)價(jià)效益之間的關(guān)系，關(guān)注所收集資料的可信度與可靠性，把財(cái)務(wù)比率的選用與并購參照案例有機(jī)地結(jié)合起來，根據(jù)參照案例的具體情況選擇可用的財(cái)務(wù)比率。主要參考文獻(xiàn)淤道格拉斯砸援愛默瑞，約翰閱援芬尼特援荊新，王化成等譯援公司財(cái)務(wù)管理援北京：中國人民大學(xué)出