企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因研究的最新發(fā)展

1、!““#年$月!“#$%9.）指出：兩家企業(yè)兼并所形成的新的或增強(qiáng)的產(chǎn)品或服務(wù)，將給結(jié)合后的企業(yè)帶來(lái)短期及（或）長(zhǎng)期的收入增長(zhǎng)。這一結(jié)論也被大量的實(shí)證研究所證實(shí)（6@@、ABC38D$’))，E3@9.$’“，E3@9.、.:35、F5!）。一般認(rèn)為，兼并與重組可以產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)的原因主要有：!規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的形成（G584.C.0、5.0.9$’)，G6.443HI.:4.$’)）；“管理效率的提高（A5.:83J4、8K..$’)，

2、IB.99.$’“）L#生產(chǎn)要素的互補(bǔ)和無(wú)形資產(chǎn)的共享（M6N$’#!，G.!，I38639@$’O，P3K393@、Q3!），即兼并企業(yè)通過(guò)對(duì)被兼并企業(yè)的控制，使被兼并企業(yè)的潛在資源得以利用，不良資產(chǎn)的置換能力提高。同時(shí)新的經(jīng)營(yíng)策略也帶動(dòng)了管理效率的提高和生產(chǎn)技術(shù)的改進(jìn)。另一個(gè)假設(shè)則是信息效應(yīng)。即兩企業(yè)兼并的信息本身就會(huì)刺激股票價(jià)值的上漲。因?yàn)楫?dāng)兼并企業(yè)選定某一兼并目標(biāo)時(shí)，即意味著這一目標(biāo)企業(yè)存在著潛在的未被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)的價(jià)值。也就是說(shuō)，

3、它的股票價(jià)值被低估了（B@.T39B.@）。所以兼并促使市場(chǎng)對(duì)這一股票價(jià)值進(jìn)行重新定位。這就是被E3@9.、.:35和D5%）稱為“坐在金礦上”的假說(shuō)（5445063069@）通過(guò)對(duì)發(fā)生在$’)B:.”的存在。A699($’#指出：企業(yè)家在尋求兼并其它企業(yè)時(shí)，常常是受個(gè)人自大欲望的驅(qū)動(dòng)，而非純粹經(jīng)濟(jì)利益權(quán)衡。這一假說(shuō)也正好解釋了為什么許多實(shí)施兼并的企業(yè)愿意付出高于市場(chǎng)價(jià)值的價(jià)格去兼并其它企業(yè)。當(dāng)然，A1GG并不認(rèn)為“自大說(shuō)”可以解釋所有

4、的兼并行為。但他確信個(gè)人因素對(duì)兼并的決定起著重要的作用。近年來(lái)，許多研究也同樣支持“自大說(shuō)”的存在。I34K.NG。M。Q3N3@和639@Q3@家被兼并企業(yè)（.:9.=）和A(@家兼并企業(yè)（74889:=）所參與的@起發(fā)生在%’B—%’(年間的兼并案例，這些兼并既包括“C989:DEE9:=”也包括“FDC989:DEE9:=”。通過(guò)回歸分析，9:4得出了與)2一致的結(jié)論：高!率的兼并企業(yè)（74889:）對(duì)低!率的企業(yè)（.:9.）的兼

5、并收益是積極的。但同時(shí)他也證明，這種兼并收益與兼并所采用的支付方式、投標(biāo)人的數(shù)量、兼并時(shí)間及兩兼并企業(yè)的相對(duì)規(guī)模均有著密切關(guān)聯(lián)?？傊?，!率是企業(yè)投資決策中的一個(gè)重要參考指標(biāo)，它也是決定企業(yè)實(shí)施兼并或被兼并行為的主要?jiǎng)右蛑?。五、多樣化理論（G4年代初。29=.D（%’）指出，資源在內(nèi)部市場(chǎng)的分配比在外部市場(chǎng)更有效率。而并購(gòu)就是創(chuàng)造這種多樣化的內(nèi)部大市場(chǎng)的一個(gè)重要手段。而且多樣化程度越高，市場(chǎng)內(nèi)部化的范圍越大。多樣化的另一個(gè)潛在的收益來(lái)自

6、于收入來(lái)源的非相關(guān)性，這就是在金融協(xié)同效應(yīng)中提到的“債務(wù)共同擔(dān)?！?。除44=外，)9J9009（%’%）也證明：這種債務(wù)共同擔(dān)保效應(yīng)使多樣化后的企業(yè)較那些單一產(chǎn)業(yè)企業(yè)更具有債務(wù)償還能力。另外，多樣化還可以使參與兼并的企業(yè)獲得稅收利益（KL8、KM9:=%’(）。這一點(diǎn)我們將在重新分理論中做進(jìn)一步討論。值得一提的是，近年來(lái)一些文獻(xiàn)開(kāi)始探討多樣化的負(fù)面效應(yīng)。K4HN90O9=9（%’(I）證明，由于兼并使公司的管理者擁有了從未有過(guò)的借貸能力

7、及大量的現(xiàn)金流，這樣極易導(dǎo)致他們將資金投入到那些不良項(xiàng)目上。.015%’’6也指出，追求多樣化使企業(yè)在不良投資項(xiàng)目上投入過(guò)高。另外KM9:=D和::4=（%’(B），P:49790和Q@）六、管理機(jī)構(gòu)問(wèn)題（S9HMT:D709R=）管理機(jī)構(gòu)問(wèn)題是由K4HN90O9=9和K9H3045%’I6提出來(lái)的。由于企業(yè)的管理者不擁有或只部分擁有企業(yè)的股權(quán)，他們往往工作不盡力，甚至在管理工作中進(jìn)行高額的特權(quán)消費(fèi)（豪華辦公室、轎車、昂貴的會(huì)員卡等）。

8、尤其在一些大型企業(yè)，股權(quán)比較分散，股東對(duì)管理層的控制力度就更加有限。而這種管理機(jī)構(gòu)問(wèn)題一般很難通過(guò)組織機(jī)制或市場(chǎng)機(jī)制加以解決。并購(gòu)可以作為一個(gè)外在的控制機(jī)制（K9%’IU）。因?yàn)橥ㄟ^(guò)實(shí)施并購(gòu)，可以使公司以外的經(jīng)理人獲得部分控制權(quán)，從而對(duì)原公司管理層加以制衡。所以，K9的結(jié)論是：當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)影響其有效運(yùn)作的機(jī)構(gòu)問(wèn)題時(shí)，KVS不失為一個(gè)有效的解決手段。但這一觀點(diǎn)受到管理主義學(xué)派的質(zhì)疑。K9009:5%’I’6認(rèn)為，兼并與重組僅僅是管理機(jī)構(gòu)問(wèn)題

9、的表現(xiàn)而不是解決方法。他指出，就經(jīng)理人而言，他們更希望擴(kuò)大企業(yè)的規(guī)模。因?yàn)榻?jīng)理人的報(bào)酬與企業(yè)規(guī)模成正比。（當(dāng)然這結(jié)論后來(lái)被)9J9009和.=R否定，他們證實(shí)經(jīng)理人的報(bào)酬取決于企業(yè)的利潤(rùn)而非規(guī)模。）七、重新分配理論（Q984=.:47.4D）所謂重新分配主要指稅收利益、債券持有人利益和雇員利益的重新分配。KL8和KM9:=5%’(6指出，當(dāng)企業(yè)收入為正時(shí)交給政府的稅收，永遠(yuǎn)不會(huì)在企業(yè)收入為負(fù)時(shí)退還給企業(yè)。這種劣勢(shì)雖然無(wú)法通過(guò)兼并與重組消

10、除，卻可以通過(guò)兼并部分減少盈利企業(yè)的稅務(wù)負(fù)擔(dān)。另外遺產(chǎn)稅的提高，也刺激了一些高齡業(yè)主對(duì)自己私有企業(yè)的出售。稅收利益不是企業(yè)兼并與重組追求的主要目標(biāo)，尤其自%’(I年美國(guó)“稅收改革法案”實(shí)施后，這種稅收收益更加有限。雇員利益的再分配是指利益由雇員向股東的轉(zhuǎn)移。兼并與重組導(dǎo)致雇員利益轉(zhuǎn)移的原因主要有：!原有工會(huì)因兼并對(duì)工人工資的維護(hù)能力降低；“兼并后生產(chǎn)的多樣化使原有雇員的“專業(yè)技能”價(jià)值下降；#兼并后管理效率的改善，使股東與雇員的談判能力

11、提高。大部分的研究認(rèn)為，沒(méi)有證據(jù)表明股東在兼并重組中的收益來(lái)自于債券持有者的損失（S=W4.N和P4R%’(B，G94=和KHXD900%’(I6。當(dāng)然在融通債務(wù)方式（)9年代末期，由于受通貨膨漲的影響：一方面，證券市場(chǎng)低迷，公司股票價(jià)格偏低；另一方面，通貨膨漲又導(dǎo)致公司資產(chǎn)價(jià)格偏高。所以這一時(shí)期公司的!率普遍偏低，年代末(年代初，!率的平均水平在YUZYI之間。參考文獻(xiàn)：[%].DC，GD0049:K[OYOD:0DEK9R9.，B@