_基于中國工商銀行海外并購的系列案例分析

1、2011年第1期(總第378期)金融理論與實(shí)踐我國商業(yè)銀行海外并購的財(cái)富效應(yīng)研究——基于中國工商銀行海外并購的系列案例分析胡挺1李麗詩1劉娥平2（1.廣東工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院廣東廣州5105202.中山大學(xué)管理學(xué)院廣東廣州510275）摘要：本文以中國工商銀行從20072009年的一系列并購事件為例，從資本市場的市場反應(yīng)和財(cái)務(wù)指標(biāo)變動(dòng)趨勢兩個(gè)方面來研究其并購產(chǎn)生的財(cái)富效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，工商銀行在四個(gè)并購事件公告期間的市場反應(yīng)累積超常收益率都跑

2、贏了市場；從財(cái)務(wù)指標(biāo)變動(dòng)趨勢發(fā)現(xiàn)，工商銀行盈利能力穩(wěn)健，成長能力逐年增強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)水平比較低，抵御風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，長期來看將產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，創(chuàng)造新增價(jià)值。最后，根據(jù)案例結(jié)論為銀行管理者、銀行股東和銀行監(jiān)管者在促進(jìn)并購整合和價(jià)值創(chuàng)造方面提出了合理建議。關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；工商銀行；海外并購；財(cái)富效應(yīng)文章編號(hào)：10034625（2011）01004408中圖分類號(hào)：F832.33文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A收稿日期：201010基金項(xiàng)目：本文獲得國家自然科學(xué)基金資

3、助（編號(hào)：70872116），國家社科基金項(xiàng)目(項(xiàng)目編號(hào):08BJY116)廣東省自然科學(xué)基金（編號(hào)：9451009001002715）。作者簡介：胡挺（1977），男，江西永新人，博士，廣東工業(yè)大學(xué)管理學(xué)院講師，中山大學(xué)管理學(xué)院金融投資中心特邀研究員，研究方向：金融投資、公司財(cái)務(wù)；李麗斯（1987），女，廣東順德人；劉娥平（1963），女，湖南永興人，中山大學(xué)管理學(xué)院金融投資中心主任，教授，博士生導(dǎo)師。一、引言隨著世界經(jīng)濟(jì)自由化和全球

4、化的不斷深入發(fā)展，金融行業(yè)逐步成為全球并購市場的熱點(diǎn)行業(yè)，銀行跨國并購成為影響國際銀行業(yè)格局的重要因素(CeruttiE.Martnez2007)。在2008年次貸危機(jī)和金融海嘯的大環(huán)境下，為并購提供了更加好的機(jī)遇。我國商業(yè)銀行并購交易日趨活躍，并購浪潮風(fēng)起云涌，蔚為壯觀。中國工商銀行由20072009年的一系列并購案例，梳理出有利于我國商業(yè)銀行向國際化發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，創(chuàng)出一條適合中國銀行業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張、多元化經(jīng)營和國際化經(jīng)營的戰(zhàn)略路線。西方

5、學(xué)者對銀行并購能否提高銀行效率進(jìn)行了深入的研究，主要包括事件研究法，衡量的是并購公告對并購雙方市場價(jià)值的影響。Beitel和Schiereck（2001）系統(tǒng)回顧了大約100篇有關(guān)銀行并購股價(jià)效應(yīng)的文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)大約25%的研究得出并購使價(jià)值增值的結(jié)論，但是絕大部分研究表明，銀行并購的股東價(jià)值效應(yīng)是復(fù)合的或者是負(fù)面的，其中大部分研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)收購銀行的股東價(jià)值效應(yīng)為負(fù)。對美國銀行的實(shí)證研究多數(shù)表明并購對收購銀行和目標(biāo)銀行非正常收益的影響是不同

6、的，但目標(biāo)銀行的非正常收益常常被收購銀行負(fù)的非正常收益所抵消，因而使總體的市場價(jià)值效應(yīng)變化不大（Houston&Ryngaert1994；Kwan&Eisenbeis1999）。歐洲的實(shí)證研究與美國有一定差異，大多數(shù)研究顯示出銀行并購對市場價(jià)值的正效應(yīng)（CyboOttone&Murgia2000）。Beitel、Schiereck和Wahrenburag（2003）通過19852000年的98宗大型銀行并購案例，檢驗(yàn)了歐【金融觀察】44

7、2011年第1期(總第378期)金融理論與實(shí)踐議。根據(jù)雙方簽署的相關(guān)協(xié)議，工商銀行將向東亞銀行支付8025萬加元的對價(jià)，收購加拿大東亞銀行70%的股權(quán)，東亞銀行持有剩余30%的股權(quán)。在交易完成一年后，工商銀行擁有買入期權(quán)，可將其持股比例增至80%；東亞銀行在交易完成一年后擁有賣出期權(quán)，可將其剩余股份轉(zhuǎn)讓給工商銀行。同時(shí)，工商銀行向東亞銀行出售其持有工商?hào)|亞75%的股權(quán)，交易對價(jià)為港幣3.72億元。上述兩項(xiàng)交易互為前提條件。兩項(xiàng)交易完成后

8、，工商銀行和東亞銀行將合作營運(yùn)和管理加拿大東亞銀行，而工商?hào)|亞將成為東亞銀行全資附屬公司。2009年9月29日，中國工商銀行股份有限公司召開董事會(huì)，會(huì)議審議通過關(guān)于收購泰國ACL銀行股權(quán)的議案：在滿足若干條件的前提下，公司擬就ACL銀行所有股份向其全部股東發(fā)起自愿要約收購。同時(shí)，作為自愿要約收購的一部分，公司擬與ACL銀行的大股東——盤谷銀行簽訂附條件的《股份買賣協(xié)議》，公司同意收購盤谷銀行所持有的306264561股ACL銀行普通股，

9、約占ACL銀行全部已發(fā)行股份的19.26%，按照11.5泰銖股的要約價(jià)格及截至2009年9月28日ACL銀行已發(fā)行1088847421股普通股和501605524股優(yōu)先股的總股數(shù)計(jì)算，預(yù)計(jì)自愿要約收購將涉及的總對價(jià)最多約為182.90億泰銖，將以公司的自有資金于自愿要約收購?fù)瓿蓵r(shí)以現(xiàn)金方式支付。（二）并購動(dòng)機(jī)1.工商銀行收購澳門誠興銀行的動(dòng)機(jī)工行的收購目標(biāo)將集中在新興市場，收購的價(jià)格是否便宜不是工行考慮的先決因素。在受到美國次貸危機(jī)拖累

10、，全球金融股股價(jià)走低的時(shí)刻，工行的選擇不是作為財(cái)務(wù)型的投資者趁低吸納，而是依照既定路線，在全球金融中心設(shè)立分支機(jī)構(gòu)和在新興市場尋找并購對象，逐步架設(shè)“國際現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)”框架。2.工商銀行收購標(biāo)準(zhǔn)銀行集團(tuán)有限公司20%股份在2007年，工商銀行的總市值已達(dá)全球金融業(yè)第一。并且在海外初步建立了自己的網(wǎng)絡(luò)，但是它的國際化經(jīng)營程度還不高，境外利潤和資產(chǎn)分別只占3%左右，不合理的整體布局，工商銀行通過收購標(biāo)準(zhǔn)銀行，將進(jìn)一步優(yōu)化在全球范圍內(nèi)的資產(chǎn)配

11、置，擴(kuò)大其業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，加快進(jìn)入全球新興市場，致力于將工商銀行打造成為一流的國際現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)。南非標(biāo)準(zhǔn)銀行也因此擴(kuò)大其在非洲和全球的業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)。并購后的標(biāo)準(zhǔn)銀行和工商銀行，還將建立以資本為紐帶的戰(zhàn)略聯(lián)盟，形成客戶、網(wǎng)絡(luò)等資源的共享，并在貿(mào)易融資、資金交易、投資組合、國際結(jié)算等方面展開深入合作。3.工商銀行收購東亞銀行的動(dòng)機(jī)通過收購加拿大東亞銀行的70%股權(quán)，使工商銀行獲得加拿大銀行業(yè)牌照和客戶資源，為進(jìn)一步拓展北美地區(qū)業(yè)務(wù)和網(wǎng)絡(luò)奠定良好基礎(chǔ)。

12、同時(shí)，出售工商?hào)|亞將有利于工商銀行在香港的機(jī)構(gòu)布局和業(yè)務(wù)整合，集中資源發(fā)展在港投資銀行業(yè)務(wù)。由于并購，工商銀行將擴(kuò)大銀行的規(guī)模和市場占有率，獲得更大的競爭優(yōu)勢；同時(shí)通過此次收購，工商銀行在取得加拿大銀行業(yè)牌照的成本大大降低，客戶資源大大增加，因此增加利潤。4.工商銀行收購泰國ACL銀行的動(dòng)機(jī)工商銀行收購泰國ACL銀行對工商銀行旨在拓展湄公河區(qū)域乃至東南亞地區(qū)的業(yè)務(wù)、完善服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。工商銀行將努力為推動(dòng)泰國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及中泰兩國的經(jīng)貿(mào)往來做

13、出貢獻(xiàn)。工商銀行通過收購泰國ACL銀行，將進(jìn)一步優(yōu)化在全球范圍內(nèi)的資產(chǎn)配置，擴(kuò)大其業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，是繼收購標(biāo)準(zhǔn)銀行后，擴(kuò)展對全球新興市場的經(jīng)營范圍，為打造成為一流的國際現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)奠定更堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。三、海外并購的財(cái)富效應(yīng)（一）并購公告的市場反應(yīng)本文采用事件研究對并購公告的市場反應(yīng)進(jìn)行實(shí)證，采用樣本企業(yè)跨國并購的公告的發(fā)布日作為參考標(biāo)度日進(jìn)行考核，通過檢測到超額收益率來考察跨國并購績效的效果。通過計(jì)算跨國并購事件的“平均超額收益”即(AAR)和

14、“累積平均超額收益”即(CAR)，從總體上觀察中國企業(yè)跨國并購事件所帶來的影響。這種研究方法的具體步驟如下：第一，選取事件窗口，事件考察期為(2020)以工商銀行收購的公告日為事件發(fā)生日。第二，在估計(jì)市場模型參數(shù)時(shí)，為使參數(shù)估計(jì)量較為穩(wěn)定，正常收益率的估計(jì)期為公告日前150個(gè)交易日為參數(shù)估計(jì)窗口。第三，計(jì)算預(yù)期收益率本文的研究選用在事件研究法中的市場模型計(jì)算預(yù)期收益率，根據(jù)CAPM對市場收益率的要求，本文采用上證指數(shù)作為市場指數(shù)計(jì)算市場