第五章投資銀行并購業(yè)務(wù)-對外經(jīng)濟貿(mào)易大學教學輔助平臺

1、2024/3/3,1,第六章 私募股權(quán)投資、上市并購與紅籌股及其紅籌模式,任課教師對外經(jīng)濟貿(mào)易大學金融學院郭敏minguo992002@yahoo.com.cn,2024/3/3,2,第一節(jié) 私募股權(quán)投資（風險投資）概念,,2024/3/3,3,,2024/3/3,4,,2024/3/3,5,,2024/3/3,6,,2024/3/3,7,,,2024/3/3,8,,,2024/3/3,9,2024/3/3,10,,2024/3/

2、3,11,,2024/3/3,12,,2024/3/3,13,,2024/3/3,14,,2024/3/3,15,A "fund of funds" (FoF),A "fund of funds" (FoF) is an investment fund that uses an investment strategy of holding a portfolio of other investme

3、nt funds rather than investing directly in shares, bonds or other securities. This type of investing is often referred to as multi-manager investment.There are different types of 'fund of funds', each investing

4、in a different type of collective investment scheme (typically one type per FoF), eg. 'mutual fund' FoF, hedge fund FoF, private equity FoF or investment trust FoF,2024/3/3,16,私募股權(quán)與風險投資周期,2024/3/3,17,風險資本投入風險企業(yè),風

5、險資本撤出風險企業(yè),形式選擇：IPO回購、購并或轉(zhuǎn)讓清理企業(yè)資產(chǎn),決策階段：投資活動發(fā)起投資機會篩選投資項目評估投資合約簽訂投資后管理,組織形式：公司制有限合伙制信托基金制,籌集風險資本,來源：養(yǎng)老金捐贈基金公司企業(yè)保險公司銀行政府個人、家庭,組建風險投資機構(gòu),,,,,,,,,,,,,,,循環(huán),2024/3/3,18,第二節(jié) 收購兼并的基本概念和分類,一、收購兼并的基本概念二、收購兼并的基本分

6、類,2024/3/3,19,一、收購兼并的基本概念,1、從廣義看，并購（M&A， MERGER and ACQUISITION)實際上通過資本市場對企業(yè)進行一切有關(guān)資本經(jīng)營和資產(chǎn)重組形式的代稱，主要形式如下：,2024/3/3,20,,I. 擴張（Expansion）兼并與收購（Mergers and Acquisitions）收購（Tender Offers）Ⅱ 售出（Sell-offs）分立（Spin-o

7、ffs）子股換母股（Split-offs）完全析產(chǎn)分股（Split-ups）資產(chǎn)剝離（Divestiture）股權(quán)切離（Equity Carve-outs）,2024/3/3,21,,Ⅲ 公司控制（Corporate Control）溢價購回（Prenium Buy-backs）停滯協(xié)議（Standstill Agreements）反接管條款修訂（Antitakeover Amendments）代表權(quán)爭奪（P

8、roxy Contests）,2024/3/3,22,,Ⅳ 所有權(quán)結(jié)構(gòu)變更（Changes in Ownership strnctnre） 交換發(fā)盤（Exchang Offers） 股票回購（Share Repurchases） 轉(zhuǎn)為非上市公司（Going Private） 杠桿收購（Leveraged Buy-outs）管理層收購(MBO),2024/3/3,23,,2、在狹義上， M&A的區(qū)別主要

9、表現(xiàn)在兩者的法律后果不同.MERGER:一企業(yè)對另一企業(yè)的合并或吸收行為,至少一家企業(yè)法人資格的消失.ACQUISITION:企業(yè)控制權(quán)的轉(zhuǎn)移,二者之間只形成控制與被控制關(guān)系,兩者仍然是各自獨立的企業(yè)法人.Consolidation,合并行為或合并后的狀態(tài)，在公司法上指兩個或兩個以上的公司合并為一個新的的公司。并購?fù)瓿珊?并購方與目標方有三種結(jié)果:吸收合并、新設(shè)合并和控股,2024/3/3,24,,吸收合并：即Ａ公司兼并Ｂ公司，

10、Ａ公司保留存續(xù)（稱為兼并公司），Ｂ公司解散（并入A公司，稱為被兼并公司），喪失法人地位，用公式表示就是 A + B = A。新設(shè)合并 ：指兩個或兩個以上企業(yè)合成一個新的企業(yè)，特點是伴有產(chǎn)權(quán)關(guān)系的轉(zhuǎn)移，多個法人變成一個新的法人（新設(shè)公司），原合并各方法人地位都消失，用公式表示就是 A + B = C。 控股與被控股關(guān)系,2024/3/3,25,二、收購兼并的基本分類,按并購（Ｍ＆Ａ）前企業(yè)間的市場關(guān)系分：橫向并購：并購企業(yè)的雙方或

11、多方原屬同一產(chǎn)業(yè)，生產(chǎn)同類產(chǎn)品。并購方的主要目的是擴大市場規(guī)模或消滅競爭對手；縱向并購：并購企業(yè)的雙方或多方之間有原料生產(chǎn)、供應(yīng)和加工及銷售的關(guān)系，分處于生產(chǎn)和流通過程的不同階段。是大企業(yè)全面控制原料生產(chǎn)、銷售的各個環(huán)節(jié)，建立垂直結(jié)合控制體系的基本手段。混合并購：同時發(fā)生水平并購和垂直并購，或并購雙方或多方是屬于沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系產(chǎn)業(yè)的企業(yè)，通常發(fā)生在某一產(chǎn)業(yè)的企業(yè)試圖進入利潤率較高的另一產(chǎn)業(yè)時，常與企業(yè)的多元化戰(zhàn)略相聯(lián)系。,2024/3

12、/3,26,,按并購（Ｍ＆Ａ）的出資方式分：用現(xiàn)金購買資產(chǎn)：指并購公司支付一定數(shù)量的現(xiàn)金，購買目標公司的資產(chǎn)，以實現(xiàn)對目標公司的控制。 用現(xiàn)金購買股票：指并購公司支付一定數(shù)量的現(xiàn)金，購買目標公司的股票，以實現(xiàn)對目標公司的控制。 用股票購買資產(chǎn)：指并購公司向目標公司發(fā)行并購公司自己的股票，以交換目標公司的資產(chǎn)。,2024/3/3,27,,用股票交換股票（交換發(fā)盤）：又叫“換股”，指并購公司采取直接向目標公司的股東增加發(fā)行本公司的股票

13、，以新發(fā)行的股票交換目標公司的股票。特點是無需支付現(xiàn)金，不影響并購的現(xiàn)金流狀況，同時目標公司的股東不會失去其股份，只是股權(quán)從目標公司轉(zhuǎn)到并購公司，從而喪失了對目標公司的控制權(quán)。,2024/3/3,28,,換股比例的確定用每股稅后利潤確定換股比例用將來預(yù)期收益確定換股比例用市場價確定換股比例,2024/3/3,29,,按收購的動機分:善意收購：又稱為“白衣騎士”，指收購公司通常事先與目標公司經(jīng)營者接觸，愿意給被收購的目標公司提出比

14、較公道的價格，提供較好的條件，雙方在相互認可的基礎(chǔ)上協(xié)商制定收購計劃（協(xié)議）。 惡意收購：又稱為“黑衣騎士”，指收購公司首先通過秘密收集被收購的目標公司分散在外的股票等非公開手段對之進行隱蔽而有效的控制，然后在事先未與目標公司協(xié)商的情況下突然提出收購要約，使目標公司最終不得不接受苛刻的條件把公司出售。,2024/3/3,30,,按持股對象針對性分 ：要約收購：是指收購人為了取得上市公司的控股權(quán)，向所有的股票持有人發(fā)出購買該上市公司股

15、份的收購要約，收購該上市公司的股份。公開收購要約要寫明收購價格、數(shù)量及要約期間等收購條件。 協(xié)議收購：指由收購人和上市公司特定的股票持有人就收購該公司股票的條件、價格、期限等有關(guān)事項達成協(xié)議，由公司股票的持有人向收購者協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票，收購人則按照協(xié)議條件支付資金，達到收購的目的。,2024/3/3,31,,按收購融資渠道分 ：杠桿收購（LBO）：指由一家或幾家公司在金融信貸支持下進行的并購，經(jīng)常采用的形式是收購公司先成立一家置于完全控

16、制之下的“空殼公司”，而空殼公司以其自身的少量資本以及未來買下的目標公司的資產(chǎn)和收益為擔保來進行舉債，比如通過發(fā)行高利率風險債券即”垃圾債券“來籌資。這種舉債與收購公司本身資產(chǎn)多少沒有什么關(guān)系，而與目標公司的財務(wù)能力和未來收益有關(guān)。特點是只需少量的資本即可進行收購，小公司也可以通過杠桿收購大公司，并且常常以目標公司的資本和收益作為信貸抵押。,2024/3/3,32,,管理層收購（MBO）：在有些目標公司遭到收購公司的襲擊時，目標公司的管

17、理層對本公司的實際經(jīng)營情況最為清楚，如果他們一致認為本公司有發(fā)展?jié)摿χ档每春?，會成立一家新公司通過大量舉債籌資（未來可以用持股所得的分配收益分期償還該筆認購款），然后對目標公司股東的股票進行收購。,2024/3/3,33,第三節(jié) 上市并購創(chuàng)新——紅籌股,一、紅籌股和紅籌模式二、北控紅籌上市并購戰(zhàn)略及股票賣點三、紅籌上市公司架構(gòu),2024/3/3,34,一、紅籌股和紅籌模式,中資控制的（至少35％的權(quán)益）在香港注冊的公司，并且在香港聯(lián)

18、交所上市的公司的股票就被稱為紅籌股。紅籌股的稱謂大概出現(xiàn)在1992年，它是20世紀80年代以來香港歷史發(fā)展和中國資本市場發(fā)展的一個縮影。目前由紅籌股衍生出了紅籌模式：即指境內(nèi)企業(yè)實際控制人以個人名義再開曼群島等離岸中心設(shè)立殼公司，再以境內(nèi)資產(chǎn)或股權(quán)進行增資擴股，并收購境內(nèi)企業(yè)的資產(chǎn)，以境外殼公司名義達到曲線境外上市的目的。這類紅籌以民企為主，稱為離岸紅籌模式。,2024/3/3,35,,涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外上市（離岸形式）,

19、2024/3/3,36,紅籌股及紅籌模式發(fā)展的幾個階段,20世紀80年代到1993年，紅籌概念初成。1996－1997年，高潮時期，紅籌炒注資概念。1997年監(jiān)管部門《紅籌指引》。1998－1999年，低潮時期，金融危機和廣信事件。2000－2004年底，由于《紅籌指引》的監(jiān)管，新國企紅籌上市減少，共有10多只新紅籌股。最近最大的是2004年11月中國網(wǎng)通。國企紅籌股也成為香港市場最重要的一類股票。。期間2001年開始民企紅籌上

20、市大量出現(xiàn)紅籌模式被廣泛運用。2005初到2005年10月對民企紅籌上市的監(jiān)管由“關(guān)”到“開”。2006年8月，外資并購新規(guī)重新規(guī)范管理紅籌模式。,2024/3/3,37,,2024/3/3,38,2002年1月到2004年12月紅籌指數(shù)與恒生綜合指數(shù)走勢比較,2024/3/3,39,二、北控紅籌上市并購戰(zhàn)略及股票賣點,經(jīng)北京市委、市政府決定，以資產(chǎn)重組的形式組建的北京控股有限公司（簡稱"北京控股"）， 1997年

21、2月26日在香港注冊，1997年5月29日在香港正式掛牌上市并獲得圓滿成功，創(chuàng)造了首次上市申請資金數(shù)量第一、市盈率倍數(shù)第一、認購倍數(shù)第一的香港股市紀錄，,2024/3/3,40,,從資產(chǎn)組合的業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)角度可分為兩大類：業(yè)務(wù)多元化的紅籌股(簡稱綜合類紅籌股)，包括以省或市為背景(北京控股、上海實業(yè)、天津發(fā)展、粵海投資、珠光發(fā)展(珠海市)等)和國有獨資集團公司為背景(中信泰富、光大實業(yè)等)兩類；業(yè)務(wù)專業(yè)化紅籌股，包括以部委或國有獨資集團

22、公司為背景的上市公司，例如，中國移動、中國聯(lián)通等。,2024/3/3,41,北京控股母公司— 北京控股集團（前身：京泰集團）,京泰實業(yè)(集團)有限公司是北京市人民政府在香港的“窗口”公司，是北京市在海外最大的綜合性企業(yè)集團。京泰實業(yè)(集團)有限公司的前身為1979年6月1日注冊成立的京泰有限公司?，F(xiàn)擁有北京控股有限公司、北京京泰投資管理中心、北京京泰物流置業(yè)有限公司、北京陸港國際物流有限公司、嘉里京泰物流有限公司、Tramford國際

23、有限公司、京泰實業(yè)發(fā)展有限公司、北京京泰國際貿(mào)易公司等50余家直屬全資、控股和參股企業(yè)和駐北京辦事處。1997年，北京市政府對京泰和北京市優(yōu)質(zhì)企業(yè)進行資產(chǎn)重組，以紅籌股—“北京控股”在香港成功上市，標志著京泰集團實現(xiàn)了以貿(mào)易、投資為主向以資本運營為主的綜合性國有控股公司轉(zhuǎn)變，形成了上市、物流、投資和貿(mào)易等主要業(yè)務(wù)。集團的資產(chǎn)規(guī)模也從十幾億增加到200多億元。2005年1月18日，國內(nèi)最大的燃氣供應(yīng)企業(yè)———北京市燃氣集團，和北京市最

24、大的海外綜合性企業(yè)集團———京泰實業(yè)（集團）有限公司合并，新成立的北京控股集團有限公司，公司注冊資本82億元，截至2006年底資產(chǎn)總額達448.6億元的規(guī)模，成為北控香港上市公司新的母公司。,2024/3/3,42,北京控股公司架構(gòu),1997年上市時北控公司架構(gòu)2006年北控公司架構(gòu)2007年北控公司架構(gòu)2010年北控公司架構(gòu)2013年北控公司架構(gòu)比較看，北控在逐漸擴大基建和高科技板塊，調(diào)整縮小或退出消費品板塊與旅游板塊。,2

25、024/3/3,43,北控公司發(fā)展策略——選自北控1997招股書,本集團有意充分利用與北京市政府的獨特關(guān)系，達到其整體目標，發(fā)展成為一家多元化業(yè)務(wù)的集團公司，主要側(cè)重參與北京持續(xù)發(fā)展經(jīng)濟的業(yè)務(wù)。董事計劃透過下列不同策略進行：擴展若干其現(xiàn)有已顯露有強勁增長潛力的業(yè)務(wù)、投資于該等由北京市政府認為北京經(jīng)濟及社會首要發(fā)展的行業(yè)，與聲譽卓著和經(jīng)驗豐富的國際和當?shù)鼗锇榈暮腺Y公司合作，及收購該等于其各自行業(yè)中為業(yè)內(nèi)翹楚的業(yè)務(wù)。本集團發(fā)展策略的主要大綱

26、列示如下：,2024/3/3,44,,1、  本集團將繼續(xù)重組、改善和加強其現(xiàn)有業(yè)務(wù)，包括擴展某些董事認為有強勁發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)務(wù)。舉例而言，燕京啤酒公司現(xiàn)正擴大其產(chǎn)量和在全國其他市場增加其市場占有率。王府井百貨集團在國內(nèi)其他經(jīng)選定城市開設(shè)百貨連鎖店。建國飯店計劃擴充其設(shè)施，在其現(xiàn)有酒店大樓毗鄰興建酒店及商業(yè)綜合大樓。,2024/3/3,45,,2、  為充分發(fā)揮其管理專長和利用其與北京市政府的特別關(guān)系，本集團繼續(xù)評價各

27、項北京市政府支持開發(fā)的具有吸引力的項目和具發(fā)展?jié)摿Φ臉I(yè)務(wù)機會。——本集團有意進一步擴展消費品的制造和經(jīng)銷業(yè)務(wù)。預(yù)計北京將會繼續(xù)在中國發(fā)展為一個重要政治、經(jīng)濟和文化中心，擁有全國人均收入最高和人口最多的城市，董事預(yù)期，北京對消費品的需求將會不斷增加。,2024/3/3,46,,——本集團將繼續(xù)評價北京基建包括其他高速公路項目的投資機會。董事相信，本集團將能充分把握北京市政府全力支持以優(yōu)惠條款收購基建項目?！捎诙骂A(yù)期經(jīng)濟不斷發(fā)展

28、，加上中國開放，將會使旅游服務(wù)持續(xù)增長，本集團將增加其在旅游服務(wù)業(yè)的權(quán)益?！炯瘓F將積極尋求該等獲北京市政府認為須優(yōu)先發(fā)展的行業(yè)的投資機會，包括通訊和技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)。由于北京是多家高等學府和科學研究所的所在地，董事相信，在所以的中國城市中，北京獨具必要的科技人才資源，故可以率先開發(fā)該等行業(yè)。,2024/3/3,47,,3、作為北京市唯一在港綜合性上市公司，本集團將積極物色機會，在北京市收購在估值上出現(xiàn)可觀溢價、質(zhì)優(yōu)且有穩(wěn)固營業(yè)記錄、

29、健全管理層和發(fā)展?jié)摿酚^的業(yè)務(wù)。本集團特別會收購那些與本集團現(xiàn)有業(yè)務(wù)起協(xié)同作用，并預(yù)期將本集團的資源和管理專長運用在開發(fā)所搜刮的業(yè)務(wù)上。,2024/3/3,48,1997北控公司成立時的戰(zhàn)略目標定位 ——北京經(jīng)濟形象,成立一個具有高質(zhì)量資產(chǎn)、高增長業(yè)務(wù)及高盈利水平的地區(qū)性多元化龍頭企業(yè)集團,具有高估值,龐大而不受衰退周期影響的資產(chǎn)組合,穩(wěn)定強勁的

30、固定利潤收入,北京與中國市場概念的龍頭企業(yè),注重創(chuàng)造股東財富,收購與兼并資產(chǎn)的強大實力,地區(qū)多元化龍頭企業(yè)集團,2024/3/3,49,由戰(zhàn)略目標決定的公司成長策略,持續(xù)注資及開展并購活動，以獲得不斷地資產(chǎn)增長和盈利增長空間,提高市場估值為主的收購,戰(zhàn)略性收購——購買可促進現(xiàn)有業(yè)務(wù)發(fā)展或借機進入具有宏偉前途的新業(yè)務(wù),提高知名度為主的收購,適當?shù)夭①彂?zhàn)略能提升長中短期市場估值,,,,2024/3/3,50,戰(zhàn)略目標和重組

31、方式形成的北控上市賣點,北京市政府支持的具有高質(zhì)量資產(chǎn)儲備支持的持續(xù)注資重組概念股高增長高盈利的地區(qū)性多元化龍頭企業(yè)集團的,2024/3/3,51,買點是否有持續(xù)影響力——北控轉(zhuǎn)型,從政府角度看，組建綜合類紅籌股最初的戰(zhàn)略目標是希望作為地方政府在國際資本市場融資窗口，通過上市后的持續(xù)融資，特別是增發(fā)新股或配股，為地方企業(yè)和經(jīng)濟發(fā)展提供資金，形成互動放大的良性循環(huán)。但自1997年紅籌高潮后，投資銀行分析家和機構(gòu)投資者對綜合類紅籌股

32、模式的評價標準發(fā)生逆轉(zhuǎn)，從原來推崇綜合類紅籌股的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入特許權(quán)對投資價值增長的正面影響，轉(zhuǎn)變?yōu)榭粗仄溥\作模式缺陷對投資價值的負面影響。,2024/3/3,52,,投資銀行分析家現(xiàn)在普遍認為綜合類紅籌股具有西方60－70年代中期形成的多元化大企業(yè)的通病。包括：各業(yè)務(wù)收益風險不一致，信息披露不充分，增加了投資者對公司估值的復(fù)雜性；不同企業(yè)之間存在交叉補貼，缺乏透明度，產(chǎn)生了負面的管理激勵效果；內(nèi)部管理職責不清，企業(yè)之間權(quán)利沖突；

33、運作低效，綜合類紅籌股的投入資本收益率大多在10%以下，低于投資銀行分析家測算的香港股票市場股權(quán)資本成本(15.5%－18%)，投資者價值遭到破壞。,2024/3/3,53,,2003年開始轉(zhuǎn)型，不求“做大做強”和追求地區(qū)焦點，而以集中業(yè)務(wù)焦點提升北控內(nèi)在價值轉(zhuǎn)型目標——保持香港上市地位，重樹綜合類紅籌股市場形象，需要按照香港股票市場新的評價標準、投資偏好和對綜合類紅籌股的要求進行戰(zhàn)略重新定位和業(yè)務(wù)重組，成為一家在首都基建和公用事業(yè)類

34、及相關(guān)高科技類（收費公路、水務(wù)、再生資源、燃氣、環(huán)境科學等）業(yè)務(wù)集中度高的紅籌股。,2024/3/3,54,,2004年以來，北京控股積極跟進市場導(dǎo)向的變化，以及國有資產(chǎn)管理體制改革和公用事業(yè)市場化進程，確立了“以城市能源服務(wù)為核心的綜合性公用事業(yè)公司”的市場定位和將自身打造成為“北京市政府對基礎(chǔ)設(shè)施及公用事業(yè)從事經(jīng)營管理的主導(dǎo)企業(yè)及海外資本市場投、融資平臺”的總體戰(zhàn)略目標，啟動與北京市燃氣集團的聯(lián)合重組，大規(guī)模退出非主營業(yè)務(wù)。經(jīng)過三年

35、多的不懈努力，初步實現(xiàn)了從綜合性多元化企業(yè)向?qū)I(yè)化公用事業(yè)公司的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。轉(zhuǎn)型后的北京控股，綜合資產(chǎn)凈值達到165億港元，比1997年增長5.7倍；主營業(yè)務(wù)是涵蓋城市燃氣、高速公路及城市水務(wù)的公用事業(yè)板塊，占總資產(chǎn)的62.3%，同時擁有以燕京啤酒為主的消費品業(yè)務(wù)以及科技業(yè)務(wù)。借助北京燃氣集團良好的盈利能力與增長前景、豐富的城市燃氣管理經(jīng)驗以及巨大的行業(yè)影響力，北京控股初步確立了在基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)領(lǐng)域的整體地位和影響力，有效提升了團

36、隊在城市公用事業(yè)領(lǐng)域的管理水平，有助于北京控股更好地從北京市城市建設(shè)的快速發(fā)展中獲益，并擇機進入外埠管道燃氣市場，從而源源不斷地獲得新的增長動力。,2024/3/3,55,三、紅籌公司架構(gòu),多層次的控股公司架構(gòu)：以上市公司為中心共有五層，每一層都有特定的作用。第一層：儲備資產(chǎn)的母公司第二層：BVI公司，是上市公司的殼公司型的 母公司第三層：上市公司第四層：BVI公司，中間控股公司第五層：項目公司，上市公司控制的實際權(quán)益所在,

37、2024/3/3,56,政府協(xié)調(diào),國有企業(yè),窗口公司,擬收購資產(chǎn)與業(yè)務(wù),控股公司（BVI）,上市公司,項目(BVI),,,,,,,,,并購前某項擬收購資產(chǎn)及公司架構(gòu),100％,100％,100％,,,51％,100％,2024/3/3,57,由公司架構(gòu)決定的并購重組基本程序,從公司架構(gòu)看出，該案例基本類似主體重組模式，重組應(yīng)以上市公司為參照物，按產(chǎn)權(quán)關(guān)系的上下游進行. 第一，上市公司的母公司的重組：主要是注意增強母公司的實力，從而為控

38、股的上市公司的資產(chǎn)重組做好優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的儲備. 第二，上市公司的產(chǎn)權(quán)重組(資本經(jīng)營):上市公司的產(chǎn)權(quán)重組可以采取換股、股權(quán)轉(zhuǎn)讓（現(xiàn)金購股）、資產(chǎn)或股權(quán)無償劃撥（我國早期國企重組的通常做法）等主要形式進行。,2024/3/3,58,,第三,上市公司的資產(chǎn)重組(與上一層次有密切聯(lián)系): A．選擇適宜上市的企業(yè)與項目 B．擬上市企業(yè)與項目通過剝離與重組,形成上市與非上市兩部分資產(chǎn)和業(yè)務(wù).（見下圖）,2024/3/3,59,,C. 經(jīng)

39、過評估和估價,采用并購M&A（包括換股、現(xiàn)金購股、現(xiàn)金購買資產(chǎn)等）的各種方式,將上市資產(chǎn)逐級注入海外公司.D. 參與上市的項目公司同時成為中外合資企業(yè)（見下圖）,2024/3/3,60,并購重組的具體過程,現(xiàn)金購資產(chǎn)或股權(quán)：是被收購企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓或資產(chǎn)出售。換股（股權(quán)置換）：以并購方向目標方發(fā)行自己的股票以換取目標方部分獲全部股票，一般而言達到并購方控制目標方的股票數(shù)，則目標公司成為并購公司的控股子公司，或完全比如并購公司。

40、,2024/3/3,61,2024/3/3,62,2024/3/3,63,第四節(jié) 私募股權(quán)投資與紅籌模式,一、紅籌模式（案例分析）二、紅籌模式上市的海外重組三、紅籌模式的監(jiān)管之路,2024/3/3,64,一、民營紅籌模式,蒙牛上市案例新浪盛大模式永樂對賭案例,2024/3/3,65,原股東,擬收購資產(chǎn)與業(yè)務(wù),控股公司（BVI）,上市公司 （海外注冊）,項目(BVI),上市公司的資產(chǎn)與業(yè)務(wù),,,,,,100％,100％,

41、51％,二、紅籌模式的海外重組要點,,原股東,,海外注資新股東,,,,國內(nèi),海外,2024/3/3,66,（一）什么是海外重組,非國有企業(yè)(以下簡稱“企業(yè)”)在境外上市,一般采用海外紅籌的方式進行,即由企業(yè)的投資者(或?qū)嶋H控制人)在境外注冊一個為此上市目的而成立的海外控股公司(通常是在英屬維京群島、開曼群島、百慕大群島成立的稅收豁免型公司或香港公司),通過海外重組,即要通過合法的途徑,對企業(yè)的權(quán)益進行重組,將企業(yè)的權(quán)益轉(zhuǎn)移注入海外公司,

42、 并以該公司為主體在海外上市。,2024/3/3,67,,因此海外重組涉及兩個重要概念： “特殊目的公司”與“返程投資”“特殊目的公司”系指中國境內(nèi)公司或自然人為實現(xiàn)以其實際擁有的境內(nèi)公司權(quán)益在境外上市而直接或間接控制的境外公司。“控制”，是指境內(nèi)居民通過收購、信托、代持、投票權(quán)、回購、可轉(zhuǎn)換債券等方式取得特殊目的公司或境內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營權(quán)、收益權(quán)或者決策權(quán)。,2024/3/3,68,,“境內(nèi)居民法人”，是指在中國境內(nèi)依法設(shè)立的企業(yè)事

43、業(yè)法人以及其他經(jīng)濟組織；“境內(nèi)居民自然人” 是指持有中華人民共和國居民身份證或護照等合法身份證件的自然人，或者雖無中國境內(nèi)合法身份但因經(jīng)濟利益關(guān)系在中國境內(nèi)習慣性居住的自然人。,2024/3/3,69,,“返程投資”，是指境內(nèi)居民通過特殊目的公司對境內(nèi)開展的直接投資活動，包括但不限于以下方式：購買或置換境內(nèi)企業(yè)中方股權(quán)、在境內(nèi)設(shè)立外商投資企業(yè)及通過該企業(yè)購買或協(xié)議控制境內(nèi)資產(chǎn)、協(xié)議購買境內(nèi)資產(chǎn)及以該項資產(chǎn)投資設(shè)立外商投資企業(yè)、

44、向境內(nèi)企業(yè)增資。,2024/3/3,70,（二）海外重組取決于產(chǎn)業(yè)政策,海外重組并不是股東的簡單變更。由于海外控股公司屬于“外商”范疇,海外重組的結(jié)果將導(dǎo)致“外商”全部或?qū)嵸|(zhì)上持有境內(nèi)企業(yè)的權(quán)益,因此,海外重組必須符合中國對外商投資的產(chǎn)業(yè)政策。,2024/3/3,71,（三）返程投資的資金來源,第一，境外過橋貸款的方式。即由境外合格貸款機構(gòu)向海外控股公司及其股東個人提供境外貸款,用于海外重組中收購價款的支付。此種方式所籌集的資金,通常僅

45、用作返程投資股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款的支付。第二，境外發(fā)行普通股。即由海外控股公司以完成收購為條件,進行私募,向境外投資人發(fā)行普通股或可轉(zhuǎn)換為海外公司普通股的優(yōu)先股。海外控股公司股東和新私募投資人在海外控股公司之間的股權(quán)比例,由雙方協(xié)商約定。第三，可轉(zhuǎn)債?？梢栽谥亟M完成后,或在公司上市完成后,按照約定的比例,轉(zhuǎn)換為普通股。此種方式,既可用于籌集海外重組股權(quán)轉(zhuǎn)讓價款,也可作為海外控股公司定向發(fā)行股份,籌措經(jīng)營所需的運營資金。,2024/3/3,7

46、2,三、民營紅籌模式的監(jiān)管之路,第一階段：寬松的紅籌上市時期　2000年以前的境內(nèi)企業(yè)海外上市并無太明確的規(guī)管政策，直至2000年，北京裕興電腦繞道英屬維京群島（BVI）和百慕大注冊殼公司，準備在香港創(chuàng)業(yè)板上市之前，突然接到中國證監(jiān)會通知要求其暫停上市，并提供材料進行審核。,2024/3/3,73,第二階段：“無異議函”時代,2000年6月9日，證監(jiān)會于發(fā)布《關(guān)于涉及境內(nèi)權(quán)益的境外公司在境外發(fā)行股票和上市有關(guān)問題的通知》(72號文)，

47、要求境內(nèi)民營企業(yè)，如要海外重組上市，需聘任中國律師出具法律意見書上報證監(jiān)會，以取得“無異議函”，無異議函成為企業(yè)海外間接上市企業(yè)最大的不確定因素。,2024/3/3,74,第三階段：紅籌上市黃金期,2003年4月1日，“無異議函”被列入證監(jiān)會取消的第二批行政審批項目。在此期間，除了保留對國有控股企業(yè)境外紅籌上市進行審核外，證監(jiān)會不再對國內(nèi)民營企業(yè)境外上市進行審核及管轄。從而掀起2004年國內(nèi)企業(yè)紅籌上市熱潮。,2024/3/3,75,第

48、四階段：紅籌上市經(jīng)歷數(shù)變,《11號文件》：2005年1月24日，國家外匯管理局正式發(fā)布并實施《11號文件》——《關(guān)于完善外資并購?fù)鈪R管理有關(guān)問題的通知》。按照這份通知，民營企業(yè)以個人名義在境外設(shè)立公司要經(jīng)外管局審批。與此同時，新規(guī)定要求“紅籌上市”必須通過商務(wù)部、發(fā)改委、外管局三部委核準同意?！?9號文件》：2005年4月21日，國家外管局頒布了對11號文進一步完善和細化的29號文。但VC們同樣對29號文感到失望——29號文中既沒有出

49、現(xiàn)他們所期望的“松口”，“也沒有解決11號文操作性不足的問題”，反而在29號文出臺之后，幾乎所有涉及出境的資本運作均在外管局和其他部委的監(jiān)控之下。,2024/3/3,76,,2005年10月23日，國家外匯管理局發(fā)布影響創(chuàng)投業(yè)，影響民營企業(yè)境外上市的新規(guī)定 《關(guān)于境內(nèi)居民通過境外特殊目的公司境外融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》 (即75號文)，自2005年11月1日起實施。 “11號文”和“29號文”，外匯局宣布停止執(zhí)行?！　≡?/p>

50、發(fā)布的“75號文”中，明確允許了境內(nèi)居民(包括法人和自然人)可以特殊目的公司的形式設(shè)立境外融資平臺，通過反向并購、股權(quán)置換、可轉(zhuǎn)債等資本運作方式在國際資本市場上從事各類股權(quán)融資活動，合法地利用境外融資滿足企業(yè)發(fā)展的資金需要。,2024/3/3,77,,2006年8月8日由商務(wù)部、國資委、國家稅務(wù)總局等六部委頒布，9月8日生效的《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》重新收緊民營紅籌上市。一方面對外資企業(yè)境內(nèi)并購的范圍進行了更為嚴格的約束，

51、強化了審批環(huán)節(jié)和反壟斷審查；另一方面也試圖對外資并購的操作環(huán)節(jié)，特別是對SPV(特殊目的公司)的設(shè)立、跨境換股等技術(shù)細節(jié)，進行了更為細致的規(guī)定，使得大部分的并購案有規(guī)可依。 對從SPV、WOFE（外商獨資企業(yè)）的設(shè)立到上市融資及其融資調(diào)回的整個過程，實施全面審批制度。這無疑加大了境內(nèi)企業(yè)海外上市和私募的時間與資金成本。,2024/3/3,78,四、后紅籌模式——規(guī)避十號文的紅籌操作,,2024/3/3,79,天工國際案例,2024/3