交通運輸行業(yè)再論護城河系列之機場需求潛力決定長期價值，區(qū)位護城河推動強者恒強

1、?風(fēng)險提示：交通運輸行業(yè)整體與宏觀?在2019年交通運輸行業(yè)年度策略《再論護城河：辯真?zhèn)?，識危、機；需求潛力定行業(yè)，護城河要素選公司》中對此前提出的護城河策略進行再探討，進一步提出護城河策略框架：需求潛力定行業(yè)，護城河要素選公司。從需求潛力角度出發(fā)，我們篩選出航空、機場以及快遞三個景氣向上的子行業(yè)；從品牌、區(qū)位、轉(zhuǎn)換成本等維度，我們選擇航空、機場、順豐；成本優(yōu)勢維度，我們認為廉航代表春秋航空與通達系快遞進入可觀察期。我們亦提出護城河的常

2、見誤區(qū)有規(guī)模（市占率）、技術(shù)優(yōu)勢（靜態(tài)）等。?機場：需求潛力決定長期價值，區(qū)位護城河推動企業(yè)強者恒強。1.需求潛力定行業(yè)：航空性業(yè)務(wù)受益于航空滲透率提升，且較航空公司更穩(wěn)定；非航業(yè)務(wù)則受益于長期消費潛力釋放。上海機場為例，2004年（資產(chǎn)置換為浦東機場）以來，經(jīng)歷多次資本開支周期、外部危機、政策影響甚至分流等擾動，股價上漲6倍，同期指數(shù)上漲74%，需求潛力的逐步釋放獨特區(qū)位優(yōu)勢推動了機場長期價值不斷實現(xiàn)。2.復(fù)盤歷史看驅(qū)動因素：跑贏情況

3、：產(chǎn)能投產(chǎn)后次年（即因折舊導(dǎo)致業(yè)績下滑基數(shù)消除）；政策紅利；危機后修復(fù)；免稅重估以及熊市期間跑贏指數(shù)等。跑輸情況：資本開支擴產(chǎn)能（涉及三個節(jié)點：提上日程，正式開工，投產(chǎn)）；分流預(yù)期；政策因素導(dǎo)致業(yè)績受損；牛市末端估值偏高等。簡潔有效的投資策略：傳統(tǒng)擇時在產(chǎn)能爬坡期，新價值削弱投產(chǎn)期折舊影響。?投資建議：長期看好機場板塊投資機會，重點推薦上海機場與深圳機場1）上海機場：特殊地位使其強者恒強，2019年新免稅合同的執(zhí)行使其業(yè)績確定性較強，強

4、調(diào)“推薦”評級；2）深圳機場：臨近潛力釋放期，國際線真正意義提速，非航或迎催化，推動價值提升，強調(diào)“強推”評級3）白云機場：按照傳統(tǒng)投資擇時策略，19Q2折舊基數(shù)效應(yīng)結(jié)束后或存在機會。經(jīng)濟相關(guān)性較強，經(jīng)濟大幅下滑將對行業(yè)營收與利潤產(chǎn)生沖擊。1圖表1：升級版護城河要素?從需求潛力角度出發(fā)，我們篩選出航空、機場以及快遞三個景氣向上的子行業(yè)；?從品牌、區(qū)位、轉(zhuǎn)換成本以及低成本（成本優(yōu)勢）等維度，我們選擇航空、機場、順豐；以及觀察廉航代表春秋航

5、空與通達系快遞。品牌區(qū)位轉(zhuǎn)換成本成本優(yōu)勢強化因子具有渠道完備性具有排他性競爭格局穩(wěn)定，差異化賽道清晰順豐控股快、準時、安全，口碑帶來溢價（鄂州機場投產(chǎn)后將具備區(qū)位優(yōu)勢，同時在需要滿足時效的市場中保持絕對領(lǐng)先，客戶黏性提升）航空公司航線時刻資源的稀缺價值黃金時刻的溢價（常旅客會員體系）機場獨享的區(qū)位壟斷仍待觀察（春秋航空）低成本、高客座率（通達系快遞）性價比是產(chǎn)品的核心競爭力，具備絕對成本優(yōu)勢方能穩(wěn)居龍頭注：括號內(nèi)為我們認為仍待觀察，或未