不變的是變化2018年鋼鐵行業(yè)中期投資策略

1、目 錄,一、供給端-新時代下的產(chǎn)能周期輪回,二、需求端-對沖貿(mào)易摩擦帶來需求再次走平可能 三、成本曲線相對位置變化形成緩沖 四、投資策略-周期股存在估值修復(fù)機(jī)會 五、風(fēng)險提示,,,,,,,2,,,結(jié)論：盈利高位運(yùn)行，穩(wěn)內(nèi)需或使經(jīng)濟(jì)有韌性,,,2018年下半年產(chǎn)能利用率為83.49%，繼續(xù)偏高運(yùn)行,,,國有和民營企業(yè)有望顛倒成本 曲線中的位置,,,供給端：增加1200萬噸至10.29億噸,?高爐+1050萬噸 電爐+1555萬噸?

2、供給側(cè)改革-1400萬噸,,,需求端：8.41億噸,?基建為12.3% 地產(chǎn)上行至15%?內(nèi)需7.91億噸+凈出口6446萬噸,,,差別電價、差別信貸、差別水價提 升中小民營鋼企運(yùn)營成本,,,環(huán)保限產(chǎn)：民營鋼廠影響更大,?環(huán)保投入少、運(yùn)行時間短?民營鋼廠限產(chǎn)比例更高（65%）,,,冶煉行業(yè)盈利=行業(yè)邊際成本-本身加工制造成本,,,行業(yè)邊際成本上行：上升方向 和速度由行業(yè)產(chǎn)能利用率和成 本曲線形態(tài)決定,,,改變成本曲線相對位置

3、：更多 來自于新型技術(shù)產(chǎn)生或行業(yè)政 策的轉(zhuǎn)折,,3,1.供給端,?2018下半年新增產(chǎn)能關(guān)注：產(chǎn)能置換、電弧爐投產(chǎn)及行政管束1.產(chǎn)能置換：更嚴(yán)格 但不影響行業(yè)總產(chǎn)能變化（平）2.電弧爐投產(chǎn)：原本具有電爐生產(chǎn)資質(zhì)企業(yè)復(fù)產(chǎn)+高盈利下自發(fā)追加產(chǎn)能（增）3.行政管束：2018年剩余去產(chǎn)能任務(wù)（減）?重點關(guān)注電弧鋼產(chǎn)能投放進(jìn)度與行政管束之間的角力?采用自上而下、自下而上兩種方式互相印證新增產(chǎn)能,,4,1.供給端-產(chǎn)能新增：自上

4、而下,,,?自上而下：通過2016年固定資產(chǎn)投資額匡算2018年新增高爐產(chǎn)能；?預(yù)計2018年新增高爐產(chǎn)能約1070萬噸，環(huán)比2017年小幅增加。圖表1：自上而下測算產(chǎn)能增長,,,,,,,20164161-2.2%來源：Wind，中泰證券研究所,指標(biāo)名稱,鋼鐵固定資產(chǎn) 投資完成額,同比增速,固定資產(chǎn)投資 價格指數(shù),實際增速,實際固定資產(chǎn)投資額（以2003年為基數(shù)）,噸鋼投資,鋼鐵產(chǎn)能增量,單位,億元,億元,元/噸,萬噸

5、,2006,2285,-0.9%,101.50,-2.4%,2087,2008,3779,4969,2007,2617,14.5%,103.91,10.2%,2299,2009,3596,5755,2008,3249,24.2%,108.90,14.0%,2622,2010,3925,5345,2009,3265,0.5%,97.60,3.0%,2700,2011,4154,5200,2010,3494,7.0%,103.60,3.3%

6、,2789,2012,3847,5800,2011,4118,14.6%,106.60,7.5%,2998,2013,4198,5000,2012,5055,-2.0%,101.10,-3.1%,2905,2014,4288,2710,2013,5060,-2.1%,100.30,-2.4%,2837,2015,4221,1680,2014,4789,-5.9%,100.50,-6.4%,2656,2016,4290,1245,2015

7、,4257,-11.0%,98.20,-9.4%,2407,2017,4324,891,99.40,-1.6%,2368,2018E,4429,1070,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,5,1.供給端-產(chǎn)能新增：自下而上,?自下而上：枚舉法合計新增產(chǎn)能2600萬噸；?新增高爐產(chǎn)能約1050萬噸，新增電弧爐產(chǎn)能約1555萬噸；,,,,,,,,,圖表2：自下而上統(tǒng)計產(chǎn)能增長爐容產(chǎn)能（萬噸）進(jìn)度 160160擬新建

8、120100擬新建125125在建610610未投產(chǎn)485560未投產(chǎn)1780400在建1350150在建1250200在建1780300在建,分類,地區(qū),投產(chǎn)時間,西北,2018,華南,2018,華中,2018,華東,2018,西南,2018,首鋼京唐,2018年底,唐山全豐,2018年6月,東海特鋼,2018年10月,河北敬業(yè),2018年3月,電爐,高爐,,,,,,,,

9、,,,,,,,,,,,,,,,來源：Mysteel，中泰證券研究所?兩種方式交叉檢驗，2018年行業(yè)新增產(chǎn)能約2610萬噸。,,6,1.供給端-產(chǎn)能縮減：去產(chǎn)能目標(biāo),,,?行政管束：2016-2017分別完成6500萬噸和5000萬噸，根據(jù)今年3月份 政府工作報告，2018年鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能目標(biāo)為3000萬噸，我們預(yù)計有效 產(chǎn)能約1500萬噸。圖表3：鋼鐵行業(yè)供給側(cè)改革去產(chǎn)能進(jìn)程推測（萬噸）,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,

10、,,,,,,,,,,,4500,5000,3000,6500,5000,3000,1300,30002000,1500,10000,2000,4000,5000,6000,7000,2016,,,,,2017實際完成,,,2018E預(yù)計有效產(chǎn)能,規(guī)劃目標(biāo),來源：新聞?wù)?，中泰證券研究所,,7,1.供給端-產(chǎn)能縮減：環(huán)保限產(chǎn)擾動更為頻繁,,,,地區(qū),Feb-18,唐山,Feb-18,河南,Feb-18,邯鄲,Apr-18,徐州

11、,May-18常州,錯峰生產(chǎn)時間：3月16日-11月14日，共244天；錯峰生產(chǎn)比例：主城區(qū)限產(chǎn)15%，其他地區(qū)限 產(chǎn)10%-15%（依據(jù)氣象條件而定）；錯峰生產(chǎn)任務(wù)：按高爐產(chǎn)能計，總共987.5萬噸。,2018年采暖季,對河南省鋼鐵企業(yè)實施限產(chǎn)30%以上(含輪產(chǎn))，對2018年10月底前穩(wěn)定達(dá)到超 低排放限值的鋼鐵企業(yè),2019年1月1日至3月15日期間,原則上不再實施錯峰生產(chǎn)。,全市18家鋼鐵企業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)格限產(chǎn)50%（以高爐計），市

12、主城區(qū)和各縣（市、區(qū)）建成區(qū)內(nèi)的 鋼鐵企業(yè),在限產(chǎn)50%的基礎(chǔ)上上浮5%。高爐停產(chǎn)后，燒結(jié)機(jī)和球團(tuán)豎爐等配套設(shè)備，一并停 產(chǎn)或按比例限產(chǎn)。,2018年4月11日環(huán)保組進(jìn)駐徐州突襲檢查，鋼廠開啟全面停產(chǎn)，焦企全部限產(chǎn)70%。,于5月28日至6月30日實施大氣污染防治強(qiáng)化措施，列入市大氣辦重點管控工業(yè)企業(yè)名單的企 業(yè)，在1-4月份的平均產(chǎn)量的基礎(chǔ)上一律限產(chǎn)50%以上，其中已達(dá)到超低排放要求的熱電企業(yè) 限產(chǎn)40%，停限產(chǎn)期間確保生產(chǎn)安全。,內(nèi)

13、容,,,,,,?臨時限產(chǎn)+常態(tài)化機(jī)制相結(jié)合：近期常州、徐州等地日趨嚴(yán)厲的環(huán)保 限產(chǎn)政策以及相關(guān)政府部門對10?。▍^(qū)）的環(huán)保督察再次引起行業(yè)關(guān) 注。上半年以唐山為代表的錯峰生產(chǎn)方案業(yè)已標(biāo)志著我國對敏感區(qū)域 已經(jīng)建立了常態(tài)化環(huán)保限產(chǎn)機(jī)制，而特定時段、特定地區(qū)的臨時性限 產(chǎn)后面或許也會更加頻繁，我們預(yù)計下半年尤其是采暖季環(huán)保限產(chǎn)仍 然成為擾動行業(yè)供給的最重要因素。圖表4：2018年上半年以來出臺的環(huán)保限產(chǎn)政策,時間,來源：新聞?wù)?，中泰證

14、券研究所,,8,1.供給端：新增產(chǎn)能1200萬噸,,,?增減對沖之下，預(yù)計2018年下半年國內(nèi)在產(chǎn)產(chǎn)能凈增加1200萬噸左 右，實現(xiàn)小幅擴(kuò)張，2018年合計產(chǎn)能10.29億噸。圖表5：鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能變化（萬噸）,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,02000040000來源：鋼之家，中泰證券研究所,60000,80000,100000,120000,2018E2017201620152014

15、201320122011201020092008,,9,2.貿(mào)易摩擦之下穩(wěn)內(nèi)需帶來需求重新走平的可能,,,鋼鐵需求變化的核心變量來自于建筑,,,基建：信用收縮、清理地方 債務(wù)大背景下，基建投資增 速將下滑,,,地產(chǎn)：中美貿(mào)易摩擦為貨幣 轉(zhuǎn)向?qū)捤商峁┛赡?，由于?產(chǎn)庫存極低，觀察下半年投 資上行可能性,,,下半年若地產(chǎn)投資得以上行，對沖基建下滑之后，后 期鋼鐵內(nèi)需有望走平，行業(yè)產(chǎn)能利用率維持高位,,10,2.需求端-基建下滑,

16、,,,,,?基建投資是政府對對經(jīng)濟(jì)進(jìn)行逆周期調(diào)整的重要手段；?雖然2018年積極財政政策取向不變，但定調(diào)較2016和2017年明顯偏保守；?PPP項目的清理以及地方債務(wù)的整頓，緊信用背景下三四季度基建投 資難有驚喜。圖表6：基建是重要的維穩(wěn)經(jīng)濟(jì)手段圖表7：歷年中央經(jīng)濟(jì)工作會議對財政政策表態(tài),,,來源：新聞?wù)恚刑┳C券研究所,來源：Wind，中泰證券研究所,,11,2.需求端-基建下滑,?2018年基建固定資 產(chǎn)投資完

17、成額增速 預(yù)計為12.3%，較 2017年有所下滑。,來源：Wind，中泰證券研究所,,12,2.需求端-觀察地產(chǎn)投資上行可能性,,,,,?此輪地產(chǎn)周期自2015年起持續(xù)了近三年時間（歷史最長），雖然前期 利率處于上行對地產(chǎn)銷售增速形成壓制，但在貿(mào)易摩擦壓力之下，隨 著央行4月下旬的央行降準(zhǔn)，貨幣邊際上轉(zhuǎn)向?qū)捤桑笃谛韪櫻胄?貨幣政策繼續(xù)寬松力度，若央行重啟寬松政策以對沖外部性風(fēng)險，下 半年地產(chǎn)銷售值得期待；圖表9：此輪地產(chǎn)銷售持

18、續(xù)性超往年圖表10：利率持續(xù)上行得以遏制,,,,,,,,,,,,,,,,,-15%-30%商品房銷售面積累計同比,60%45%30%15%0%,Feb-08,Aug-,09F,eb-11,Aug-12,Feb-1,4Aug-15,Feb-17,,,,,,,來源：Wind，中泰證券研究所,來源：Wind，中泰證券研究所,13,2.需求端-觀察地產(chǎn)投資上行可能性,?現(xiàn)房庫存：截至2018年4月已下降

19、至0.17，庫存去化周期僅2個月；?潛在庫存：目前已下降到0.52，繼續(xù)創(chuàng)歷史最低水平；?庫存繼續(xù)去化，但伴隨2017年供需逆差收窄，庫存下滑速度有所放緩。,,,圖表11：潛在庫存2014年達(dá)到峰值,,,圖表12：庫存持續(xù)去化,,,,來源：Wind，中泰證券研究所,來源：Wind，中泰證券研究所,14,2.需求端-觀察地產(chǎn)投資上行可能性,,,?地產(chǎn)投資回升的核心因素取決于地產(chǎn)銷售的持續(xù)性；?后期若貨幣重回寬松，伴隨著利率

20、高位回落，地產(chǎn)銷售可持續(xù)將超預(yù) 期，低庫存狀態(tài)下房地產(chǎn)商投資意愿將再次被激發(fā)，預(yù)計2018年房地 產(chǎn)投資完成額同比增速上行至為15%，其中量的增長有望提升至5%- 10%。圖表13：庫存擾動地產(chǎn)銷售與投資之間關(guān)系,,來源：Wind，中泰證券研究所,,15,2.需求端-制造業(yè)投資低位運(yùn)行,?資本開支重新擴(kuò)張取決于資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)情況及對經(jīng)濟(jì)未來預(yù)期；?2014年以來工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)修復(fù)，資本擴(kuò)張能力持續(xù)增強(qiáng)，但受制于遠(yuǎn)期悲觀

21、預(yù)期及政策限制，投資意愿尚不足。,,,圖表14：鋼鐵行業(yè)盈利及負(fù)債變化,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,56%1000,58%,60%,62%,64%,66%,68%,70%,-100%,-50%,0%,50%,100%

22、,150%,200%,250%,05060708091011121314151617鋼鐵行業(yè)利潤同比增速鋼鐵行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率(右)來源：Wind，中泰證券研究所,圖表15：鋼鐵行業(yè)固定資產(chǎn)投資及增速,-20%,-10%,0%,10%,20%,30%,2000,3000,4000,5000,6000,,,,,,05060708091011121314151617鋼鐵行業(yè)固定資產(chǎn)投

23、資（億元）同比增速(右),來源：Wind，中泰證券研究所,,16,2.需求端-制造業(yè)投資低位運(yùn)行,,,,,,? 新老動能尚未完全轉(zhuǎn)換：以TMT為代表的先進(jìn)制造及高新技術(shù)行業(yè)占 制造業(yè)投資比例僅為14%，即使快速增長短期也難以完全彌補(bǔ)傳統(tǒng)行 業(yè)投資下滑對整體制造業(yè)投資的拖累；?2018年制造業(yè)投資復(fù)蘇概率較小，仍需觀察。圖表16：制造業(yè)不同類別固定資產(chǎn)投資所占比例圖表17：制造業(yè)不同類別固定資產(chǎn)投資增速,,,,,,,,,,,

24、,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,0%5%10%先進(jìn)制造及高新技術(shù)行業(yè),,15%20%傳統(tǒng)耗能行業(yè),25%,30%,2012,2013,2014,2015,2016,,,傳統(tǒng)制造行業(yè),,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,40%2017,-10%,0%,10%,20%,30%,2008,2009 2010 2011 2012,2013,2014 2015

25、 2016 2017,,,,傳統(tǒng)制造行業(yè) 先進(jìn)制造及高新技術(shù)行業(yè),,傳統(tǒng)耗能行業(yè) 制造業(yè)整體,來源：Wind，中泰證券研究所,來源：Wind，中泰證券研究所,,17,2.需求端-內(nèi)需有望企穩(wěn),?內(nèi)需-自上而下： 依據(jù)2018年固定資 產(chǎn)投資完成額增速 7.5%的判斷，2018 年鋼鐵下游需求量 約7.90億噸，同比 小幅增長2.7%，內(nèi) 需偏穩(wěn)。,,,圖表18：自上而下鋼鐵需求測算,,固定資產(chǎn)投資完成額 固定資產(chǎn)投資 固定資產(chǎn)

26、價 固定資產(chǎn)投資完 剔除價格因素后的投資完,完成額增速格指數(shù)成額實際增速成額(以1991年為基點）,單位耗鋼量 鋼鐵下游消費(fèi)量 同比增速,,來源：Wind，中泰證券研究所,,18,2.需求周期-內(nèi)需有望企穩(wěn),?內(nèi)需-自下而上：中性假設(shè)2018年鋼鐵國內(nèi)需求量7.91億噸，同比小 幅增長2.9%，其中建筑業(yè)需求4.41億噸，同比增長1.5%；?內(nèi)需小結(jié)：中性假設(shè)情況下，基建投資下滑而地產(chǎn)投資上行，2018年國內(nèi)鋼鐵需求

27、小幅增長2.8%。,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,圖表19：分行業(yè)需求測算201420152016 418814004340564145031405814117563855515829242019501599209120272028260325512597230022152348296120722238743977046771319

28、 1.1%-5.3%1.2%1.4%-4.4%1.3%4.7%-3.1%0.4%1.9%-1.5%5.0%-1.2%-19.4%-18.0%3.9%-3.1%0.0%2.0%-2.0%1.8%0.7%-3.7%6.0%-17.2%-30.0%8.0%,(單位：萬噸),2011,2012,2013,2017,2018E-悲觀,2018E-中性,2018E-樂觀,建筑 機(jī)械 汽車 造船

29、能源 家電 交通 其他,35767,38801,41299,43403,4231815643600116252087267722932349,4405417152615318652129287424162396,4513917470630419332236310024902443,12601,13242,13858,15882,5039,5181,5534,6062,2791,2767,2450

30、,1711,1880,1921,2012,2129,2092,2302,2553,2818,1966,2092,2283,2465,2743,3138,3575,2372,需求合計,64878,69443,73564,76842,74993 -2.4%,79039 2.9%,81115 5.6%,YOY,8.2%,7.0%,5.9%,7.7%,建筑 機(jī)械 汽車 造船 能源 家電 交通 其他,9.9%,8.5%,6.4%,7.0%,

31、-2.5%-1.5%-1.0%-5.0%-2.0%-5.0%-7.0%-1.0%,1.5%8.0%1.5%9.0%0.0%2.0%-2.0%1.0%,4.0%10.0%4.0%13.0%5.0%10.0%1.0%3.0%,5.7%,5.1%,4.6%,12.5%,3.5%,2.8%,6.8%,4.0%,10.2%,-0.9%,-11.5%,7.0%,2.4%,2.2%,4.7%,5.0%,6.0

32、%10.0%4.4%6.4%12.8%14.4%,10.9%,8.5%,9.1%,5.0%,13.9%,6.0%,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,來源：Wind，中泰證券研究所,,19,2.需求端-出口增加,?外部需求觸底回升：2018年全球經(jīng)濟(jì)增長預(yù)計將從2016年的3.2%上升至2017年的3.6%和2018年的3.7%，對應(yīng)國際鋼材需求總量將會增加；?綜合考慮

33、，預(yù)計2018年中國鋼鐵凈出口量為6446萬噸左右，同比增長 3.75%。,,,圖表20：2018年鋼材出口國GDP預(yù)測,,,圖表21：全球鋼鐵需求（除中國）變化（萬噸）,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,0,2,4,6,8,東盟五國 中東北非韓國,歐元區(qū),印度,美國,日本,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,

34、,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,20162017E2018E來源：IMF，中泰證券研究所,-25%,-15%,-5%,5%,15%,25%,50000,60000,70000,80000,90000,100000,,,,,,04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18E全球鋼鐵需求(

35、除中國)同比增速來源：國際鋼鐵工業(yè)協(xié)會，中泰證券研究所,,20,2.需求端-中美貿(mào)易摩擦對鋼材出口影響有限,,,,,?對中國鋼材出口直接影響有限：美國決定對來自中國進(jìn)口鋼鐵產(chǎn)品征 收25%的高額關(guān)稅，但由于我國鋼材主要出口國家集中亞洲地區(qū)， 2017年中國鋼材出口亞洲地區(qū)累計占比71%，出口東南亞累計占比31%，而出口美國僅118萬噸，占全部出口總量的1.57%，整體而言中 國鋼材出口美國數(shù)量較少，美國25%關(guān)稅政策對我國鋼

36、材出口直接影 響有限。圖表22：美國從中國鋼材進(jìn)口占比極低圖表23：中國出口至美國鋼材體量較小,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,-90%,40010%300200-40%100,60%,0,500,,,,2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017中國鋼材出口數(shù)量：美國（萬噸）同比變動

37、數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中泰證券研究所,數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中泰證券研究所,,21,2.供需對接-產(chǎn)能利用率維持高位,,,? 2018年下半年鋼鐵內(nèi)需偏平，外需企穩(wěn)回升，需求總量預(yù)計為8.41億噸 左右，同比小幅增長1.1%，預(yù)計三四季度產(chǎn)能利用率83.49%左右，較上 半年基本持平；? 由于行業(yè)產(chǎn)能利用率繼續(xù)偏高運(yùn)行，我們預(yù)計2018年行業(yè)盈利仍可維持 在較高水平。圖表24：2018年行業(yè)產(chǎn)能利用率維持高位,,,,

38、,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,72%,74%,76%,78%,80%,82%,84%,0,20000,40000,60000,80000,100000,120000,2010,2011,2012,2013,2014,20152016,20172018E,,,,,,,產(chǎn)量產(chǎn)能產(chǎn)能利用率(右)來源：Mysteel，中泰證券研究

39、所,,22,3.關(guān)注行業(yè)內(nèi)成本曲線相對位置變化,,,供給側(cè)改革以及環(huán)保政策等一系列外力作用,,,國有鋼廠生產(chǎn)環(huán)境更寬松,,,民營鋼企生產(chǎn)成本被迫抬升,,,供給結(jié)構(gòu)不均衡的嬗變將使以國營為主的上市鋼企更 具優(yōu)勢，2018年下半年板塊內(nèi)大多數(shù)投資標(biāo)的盈利仍 有可能維持在較高狀態(tài),,23,3.行業(yè)內(nèi)成本曲線相對位置-倒置,,,,,?民營企業(yè)擁有相對競爭優(yōu)勢，始終位于行業(yè)成本曲線最底端；國營大型鋼廠，低效率高負(fù)擔(dān)，位于成本線最上端；?位

40、于供給曲線末端的國有產(chǎn)能，只有在產(chǎn)能利用率上升積蓄到接近上限 時，其盈利的上升才會顯得比較突出；?由于供給側(cè)改革和環(huán)保政策強(qiáng)力推動，外力作用有望使國有與民營鋼廠的相對位置發(fā)生朝夕之間的變化。圖表25：二元供給結(jié)構(gòu)中民營鋼廠更具有競爭優(yōu)勢圖表26：成本曲線相對位置改變帶動企業(yè)盈利提高,,,來源：中泰證券研究所,來源：中泰證券研究所,,24,3.行業(yè)內(nèi)成本曲線相對位置-倒置,?差別化政策增加中小企業(yè)成本：差別電價、差別信貸等；

41、?環(huán)保限產(chǎn)對民營鋼企影響更大：民企環(huán)保投入偏少、環(huán)保設(shè)備使用偏低、 “2+26”地區(qū)民營鋼企環(huán)保限產(chǎn)占比達(dá)65%。,,,圖表28：“2+26”城市所在地區(qū)民營鋼鐵產(chǎn)能占據(jù)多數(shù),,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,4000035000300002500020000150001000050000,北京,天津,,,河北 國有,,,山西 民營,山東,河南,,,圖表27

42、：差別化競爭政策導(dǎo)致行業(yè)成本曲線形變,來源：Mysteel，中泰證券研究所,,來源：新聞?wù)恚刑┳C券研究所,,25,4.投資策略-周期股存在估值修復(fù)機(jī)會,,,? 下半年不僅行業(yè)產(chǎn)能利用率有望維持高位區(qū)間，同時單體冶煉企業(yè)盈 利取決于本身加工制造成本與行業(yè)邊際成本差值，上市國有鋼企在成 本曲線相對位置的改變將對沖部分行業(yè)盈利的回落，三四季度板塊內(nèi) 大多數(shù)投資標(biāo)的盈利仍有可能維持在較高狀態(tài)，板塊有望迎來估值修 復(fù)的機(jī)會，推薦行業(yè)優(yōu)質(zhì)標(biāo)的

43、如寶鋼股份、方大特鋼、新鋼股份、三 鋼閩光、*ST華菱、八一鋼鐵、韶鋼松山、南鋼股份、馬鋼股份等圖表29：供給側(cè)改革前后成本曲線變化圖,,來源：中泰證券研究所,,26,5. 風(fēng)險提示,?宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下滑：宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)斷崖式下跌導(dǎo)致需求持續(xù)承壓；?供給側(cè)改革及環(huán)保政策松動：去產(chǎn)能進(jìn)度不及預(yù)期，供給端增幅超預(yù)期；?預(yù)測數(shù)值局限性：報告中關(guān)于供給、需求、基建、地產(chǎn)等預(yù)測均基于 一定假設(shè)，存在一定誤差。,,27,?中泰證券股份有限

44、公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監(jiān)督管理委員會許可的證 券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而 視其為客戶。?本報告基于本公司及其研究人員認(rèn)為可信的公開資料或?qū)嵉卣{(diào)研資料，反映了作者的研 究觀點，力求獨立、客觀和公正，結(jié)論不受任何第三方的授意或影響。但本公司及其研究 人員對這些信息的準(zhǔn)確性和完整性不作任何保證，且本報告中的資料、意見、預(yù)測均反映 報告初次公開發(fā)布時的判斷，可能會隨時調(diào)整。本

45、公司對本報告所含信息可在不發(fā)出通知 的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本報告所載的資料、工具、 意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構(gòu)成任何投資、法律、會計或稅務(wù)的最終 操作建議，本公司不就報告中的內(nèi)容對最終操作建議做出任何擔(dān)保。本報告中所指的投資 及服務(wù)可能不適合個別客戶，不構(gòu)成客戶私人咨詢建議。?市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內(nèi) 容所引致的任何損失負(fù)任何責(zé)任。

46、?投資者應(yīng)注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會持有報告中 涉及的公司所發(fā)行的證券并進(jìn)行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、 財務(wù)顧問和金融產(chǎn)品等各種金融服務(wù)。本公司及其本公司的關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)或個人可能在本報告 公開發(fā)布之前已經(jīng)使用或了解其中的信息。?本報告版權(quán)歸“中泰證券股份有限公司”所有。未經(jīng)事先本公司書面授權(quán)，任何人不得 對本報告進(jìn)行任何形式的發(fā)布、復(fù)制。如引用、刊發(fā)，需注明出處為“中泰證券研究所”，