徐加--金融管理與金融創(chuàng)新

1、金融管理與金融創(chuàng)新,徐加浙江大學(xué)金融系13957401811jia1012@nit.zju.edu.cn,一、金融的現(xiàn)代定義,信用定義（現(xiàn)象）：以償還和付息為條件的價(jià)值單方面轉(zhuǎn)移。它反映了一種借貸關(guān)系。信用定義（實(shí)質(zhì)）：授信人對(duì)受信人償還力之信心，即授信人對(duì)受信人償還意愿和償還能力的可知性與可控性（風(fēng)險(xiǎn)=不確定性）。,什么是信用,什么是金融,“金融體系的一個(gè)主要功能是：在不確定的環(huán)境中，它們便利了資源在時(shí)間和空間上的配置?！保ㄖZ

2、思?列文，1997） “所有金融活動(dòng)都意味著放棄當(dāng)前的資金以換取將來獲得回報(bào)的愿望。金融體系是一個(gè)國家對(duì)付不確定性的核心。”（世界銀行，1999） “金融是在不確定的環(huán)境中進(jìn)行資源的時(shí)間和空間配置?！保ú┑稀⒛D，2000）,現(xiàn)代金融的功能,金融功能學(xué)說諾思?列文的功能分類莫頓、博迪的金融功能分類,金融功能學(xué)說,美國著名學(xué)者莫（默）頓和博迪于90年代提出基于功能觀點(diǎn)的金融體系改革的理

3、論，提出了兩個(gè)假設(shè)：第一，金融功能比金融機(jī)構(gòu)更穩(wěn)定，即隨著時(shí)間推移和區(qū)域的變化，金融功能的變化要小于金融機(jī)構(gòu)的變化；第二，競爭將導(dǎo)致機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)的變化，并向更有效運(yùn)行的金融系統(tǒng)演進(jìn)。 他們認(rèn)為從功能觀點(diǎn)看，首先要確定金融體系應(yīng)具備哪些經(jīng)濟(jì)功能，然后據(jù)此來設(shè)置或建立可以最好地行使這些功能的機(jī)構(gòu)與組織。,諾思?列文的功能分類,①交易便利②儲(chǔ)蓄動(dòng)員③資源配置④聯(lián)合控制⑤風(fēng)險(xiǎn)管理 （諾思?列文，1997）

4、,貨幣的價(jià)值儲(chǔ)藏功能,貨幣的交易媒介功能,,,,,,莫頓、博迪的金融功能分類,①清算和支付結(jié)算的功能 ②聚集和分配資源的功能 ③在不同時(shí)間和不同空間之間轉(zhuǎn)移資源的功能 ④管理風(fēng)險(xiǎn)的功能 ⑤提供信息的功能 ⑥解決激勵(lì)問題的功能 （莫頓、博迪，2000）,信息不對(duì)稱與金融,信息的私人生產(chǎn)：容易產(chǎn)生“搭便車”信息的公共生產(chǎn)：容易產(chǎn)生“經(jīng)濟(jì)人”金融中間服務(wù)：利用信息

5、生產(chǎn)提供中間服務(wù)。凈值：信息優(yōu)勢方產(chǎn)生“逆向選擇”和“道德危險(xiǎn)”的可能性與其財(cái)富凈值成反相關(guān)。,資源配置與聯(lián)合控制,,信息不對(duì)稱,逆向選擇（交易前）,道德危險(xiǎn)（交易后）,資源配置,聯(lián)合控制,,,,,信息的私人生產(chǎn),信息的公共生產(chǎn),金融的信息中間服務(wù),凈值控制,,,,,證券市場的外部公司治理,商業(yè)銀行的聯(lián)合代理監(jiān)督,,,金融可降低交易成本,降低搜索費(fèi)用：節(jié)省搜索時(shí)間降低談判費(fèi)用：減少交易條款降低風(fēng)險(xiǎn)費(fèi)用：降低交易

6、的不確定性,金融可促進(jìn)資源的有效配置,“消費(fèi)者權(quán)益”：貨幣持有人擁有自由選擇和交換商品的權(quán)益?！柏泿胚x票”：貨幣持有人購買何種商品即意外著資源向該商品配置投票。這樣，貨幣的使用指揮著資源向供給與需求均衡、生產(chǎn)與消費(fèi)均衡配置，提高資源配置的有效性（實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)上的一般均衡）。,,資金剩余者,資金短缺者,,,貨幣資金,,金融工具,,消費(fèi)效用低,資本效率低,消費(fèi)效用高,資本效率高,,,,,債券的內(nèi)在價(jià)值Intrinsic Value

7、 債券的內(nèi)在價(jià)值可由債券代表的資產(chǎn)產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值來估計(jì)。它與名義利率、市場收益率和期限有關(guān)。也叫理論價(jià)格或現(xiàn)值。[例] 假設(shè)3年期債券面值為100元，每半年支付利息2元，市場收益率為4%，那么，債券的現(xiàn)值是多少？,債券的價(jià)值,永久性債券或優(yōu)先股票的內(nèi)在價(jià)值,[例] 面值為1元，每年固定收益0.2元的優(yōu)先股的理論價(jià)格是多少？（假定市場收益率5%）。（ 0.2/ 0.05=4）,（C為每一期的固定收益

8、）,普通股的估值,現(xiàn)值方法（股息的折現(xiàn)） ——股息折現(xiàn)模型Dividend Discount ModelP內(nèi)在值，k應(yīng)得回報(bào)率D未來現(xiàn)金流對(duì)股息的增長作出預(yù)測：零增長模型 ： D0=D1=D2=……,不變?cè)鲩L模型 D1=D0（1+g） D2=D1（1+g）= D0（1+g）2 …… Dt=Dt-1（1+g）= D0（1+g）t 如果k?

9、g，則上式簡化為：[例]一公司現(xiàn)在每股付息1元，投資者預(yù)期股息每年增長7%，應(yīng)得回報(bào)率為15%，那么，每股價(jià)值為多少 （答案：13.38元）,二、金融管理,金融管理目標(biāo)金融管理工具,金融管理目標(biāo),充分就業(yè)穩(wěn)定物價(jià)經(jīng)濟(jì)增長國際收支平衡,金融管理傳導(dǎo)機(jī)制,操作目標(biāo),政策工具,政策目標(biāo),最終目標(biāo),,,,法定準(zhǔn)備率,公開市場業(yè)務(wù),再貼現(xiàn)率,其他工具,準(zhǔn)備金,短期利率,貨幣供應(yīng)量,長期利率,國際收支平衡,經(jīng)濟(jì)增長,穩(wěn)定物價(jià),

10、充分就業(yè),,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,金融管理工具,一般性貨幣政策工具選擇性貨幣政策工具,一般性貨幣政策工具,法定存款準(zhǔn)備金率：控制商業(yè)銀行和其他相似金融機(jī)構(gòu)的信用創(chuàng)造能力。再貸款和再貼現(xiàn)利率：提高和降低金融機(jī)構(gòu)成本來調(diào)節(jié)信用規(guī)模和貨幣供應(yīng)量。公開市場業(yè)務(wù)：在公開的證券市場上買賣有價(jià)證券來擴(kuò)張或收縮信用。,金融體系的信用創(chuàng)造能力,1貨幣擴(kuò)張倍數(shù)=———————————————

11、 法定準(zhǔn)備金率+現(xiàn)金漏損率+超額準(zhǔn)備率,選擇性貨幣政策工具,直接信用控制間接信用控制其他信用控制,直接信用控制,信用分配直接干預(yù)利率限制,間接信用控制,道義勸導(dǎo)：勸導(dǎo)其他金融機(jī)構(gòu)；窗口指導(dǎo)：指導(dǎo)性計(jì)劃；公開宣傳：宣傳金融和貨幣政策；稽核檢查：稽核和檢查金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的合理性、合法性、有效性。,其他信用控制,消費(fèi)信用控制：首期付款比例、貸款期限；不動(dòng)產(chǎn)信用控制：首期付款比例、貸款期限；證券市場信用控制：信用交易

12、的保證金比例。,三、金融創(chuàng)新,經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新 金融創(chuàng)新 金融創(chuàng)新的基本要求,經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新,經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新是來自內(nèi)部本身的一種創(chuàng)造性變革，或是企業(yè)家引入“新組合”的活動(dòng)。 經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新包括制度創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新兩方面。 經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新的形式包括： ——引進(jìn)新產(chǎn)品 ——采用新技術(shù) ——開辟新市場 ——開拓新材料 ——實(shí)現(xiàn)新組織,西方創(chuàng)新理論,熊彼特1912年在《經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論》一書中最先提出創(chuàng)新理論（I

13、nnovation Theory）。西方創(chuàng)新理論的發(fā)展:技術(shù)創(chuàng)新理論 技術(shù)創(chuàng)新在現(xiàn)代技術(shù)進(jìn)步和經(jīng)濟(jì)成長過程中的關(guān)鍵性推動(dòng)作用：西蒙?庫茲涅茨 技術(shù)創(chuàng)新推廣問題：曼斯菲爾德，被認(rèn)為是填補(bǔ)了熊彼特創(chuàng)新理論的一個(gè)空白！ 采用新技術(shù)企業(yè)的增加速度稱為模仿率。 有三個(gè)基本因素決定：（1）模仿比例： （2）模仿的相對(duì)贏利率： （3）模仿的投資

14、額及占企業(yè)總 資產(chǎn)之比。,金融創(chuàng)新,金融創(chuàng)新是指金融組織為了適應(yīng)新的環(huán)境而開發(fā)出新的金融工具、業(yè)務(wù)方法和組織形式的過程。 金融創(chuàng)新的基本形式包括： ——新的金融產(chǎn)品 ——新的作業(yè)程序 ——新的經(jīng)營理念 ——新的組織結(jié)構(gòu) ——新的金融市場,金融創(chuàng)新的表現(xiàn),按創(chuàng)新的程度,,對(duì)傳統(tǒng)……的變革,新業(yè)務(wù)、新方式、新機(jī)構(gòu)的創(chuàng)造,按創(chuàng)新的目的

15、,,減少或逃避各種金融管制,降低交易成本、避免風(fēng)險(xiǎn),金融創(chuàng)新的表現(xiàn),按與現(xiàn)有金融制度的關(guān)系,按熊彼特對(duì)創(chuàng)新的分類,,回避性創(chuàng)新,自發(fā)性創(chuàng)新,,新科技在金融業(yè)的應(yīng)用,金融市場的創(chuàng)新,金融工具和融資方式的創(chuàng)新,金融經(jīng)營管理的創(chuàng)新,金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新,金融創(chuàng)新的基本要求,金融創(chuàng)新的基本目標(biāo)金融創(chuàng)新的基本要求,金融創(chuàng)新的目標(biāo),縱觀金融創(chuàng)新歷史，可以說，金融創(chuàng)新活動(dòng)的結(jié)果，從其實(shí)質(zhì)來看，或是能以更低的成本達(dá)到其它方式能達(dá)到的經(jīng)營目標(biāo)，或是能夠?qū)?/p>

16、現(xiàn)已有的工具和技術(shù)無法實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)，前者使市場更有效率，后者使市場更加完全。金融創(chuàng)新的基本標(biāo)志 創(chuàng)新的相對(duì)穩(wěn)定性效果：當(dāng)促成創(chuàng)新的最初因素消失之后，創(chuàng)新仍能存在并不斷發(fā)展。,金融創(chuàng)新的兩個(gè)輪子,需求拉動(dòng)型：常常是被動(dòng)式創(chuàng)新，是零星的，隨機(jī)的，案例型的創(chuàng)新，傾向于經(jīng)驗(yàn)性的創(chuàng)新實(shí)踐活動(dòng)供給推動(dòng)型（方法和技術(shù)驅(qū)動(dòng)）：常常是主動(dòng)式創(chuàng)新，是系統(tǒng)的，功能型的創(chuàng)新，傾向于理論指導(dǎo)的創(chuàng)新實(shí)踐活動(dòng),金融創(chuàng)新的基本要求,——能否提高

17、金融市場的效率——能否促進(jìn)金融市場的完整性,金融創(chuàng)新的方法和技術(shù),基本衍生工具的創(chuàng)新基本要素改變型的創(chuàng)新靜態(tài)和動(dòng)態(tài)復(fù)制型創(chuàng)新基本要素分解型創(chuàng)新條款增加（組合）型創(chuàng)新技術(shù)發(fā)展型的創(chuàng)新,衍生金融工具Derivatives,遠(yuǎn)期合約Forwards：合約雙方約定在未來某一日期按約定的價(jià)格買賣約定數(shù)量的相關(guān)金融資產(chǎn)。在議價(jià)市場進(jìn)行，主要有外匯遠(yuǎn)期和利率遠(yuǎn)期。期貨合約Futures：在交易所進(jìn)行的買賣合約，交易雙方同意按約定價(jià)格

18、在未來某一期間完成特定資產(chǎn)交易行為。有利率期貨、外匯期貨、股票價(jià)格指數(shù)期貨等。理解標(biāo)準(zhǔn)化、保證金、買空賣空等要素是理解期貨的關(guān)鍵。期權(quán)合約Options：買方在付出了期權(quán)費(fèi)后，有權(quán)在約定的時(shí)間或時(shí)期內(nèi)按照約定價(jià)格買進(jìn)或賣出一定數(shù)量的相關(guān)金融資產(chǎn)?；Q協(xié)議Swaps（調(diào)期、掉期）：交易雙方約定在合約有效期內(nèi)，以事先確定的名義本金額為依據(jù)，按約定的支付率（利率、股票指數(shù)收益等）相互交換支付的約定。,關(guān)于衍生工具的說法,針鋒相對(duì)的說法——

19、正面：衍生工具是基本銀行業(yè)務(wù)?！ㄆ煦y行董事利用衍生工具控制客戶的風(fēng)險(xiǎn)是銀行的一項(xiàng)核心產(chǎn)品?！瘜W(xué)銀行衍生工具使你能夠?qū)⒁患夜具M(jìn)行隨機(jī)分解，然后在隨意組裝?！鹗柯?lián)合銀行衍生工具是用一種完全不同的方式來看待這個(gè)世界。我們過去曾一直試圖將風(fēng)險(xiǎn)從傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)中徹底清除出去，衍生工具就是解決這個(gè)問題的工具。——銀行家信托副主席,針鋒相對(duì)的說法——反面：像互換、期貨、期權(quán)這類衍生工具，看起來好像是惡魔為傻瓜所設(shè)的危險(xiǎn)的陷阱。感

20、到厭惡吧……，安全經(jīng)營是會(huì)得到回報(bào)的——《金融時(shí)報(bào)》作者衍生工具交易部的經(jīng)理，不會(huì)對(duì)主席說，他斷送整個(gè)公司的機(jī)會(huì)是十萬分之一?！涿灰讍T唯一完美的對(duì)沖是在日本花園里。如果作為交易商的大銀行因?yàn)橘€博中的判斷失誤而陷入困境的話，那么整個(gè)金融市場就會(huì)在監(jiān)管當(dāng)局知道問題出在哪兒之前運(yùn)轉(zhuǎn)失靈?！澜缜八編煅苌ぞ叩膭?chuàng)造性使用，為中介機(jī)構(gòu)掩蓋其真實(shí)財(cái)務(wù)狀況帶來了更有力、更為有效的工具。——IMF,VC、PE新金融形式,VC（Ventur

21、e Capital）PE（Private equity）,風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）,風(fēng)險(xiǎn)投資的起源可以追溯到19世紀(jì)末期，當(dāng)時(shí)美國一些私人銀行通過對(duì)鋼鐵、石油和鐵路等新興行業(yè)進(jìn)行投資，從而獲得了高回報(bào)。1946年，美國哈佛大學(xué)教授喬治·多威特和一批新英格蘭地區(qū)的企業(yè)家成立了第一家具有現(xiàn)代意義的風(fēng)險(xiǎn)投資公司--美國研究發(fā)展公司（AR&D），開創(chuàng)了現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的先河。 但是由于當(dāng)時(shí)條件的限制，風(fēng)險(xiǎn)投資在本世紀(jì)50年代以前的

22、發(fā)展比較緩慢，真正興起是從70年代后半期開始的。1973年隨著大量小型合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司的出現(xiàn)，全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)宣告成立，為美國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的蓬勃發(fā)展注入了新的活力。,風(fēng)險(xiǎn)投資的三大定律,1）決不選取超過兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)以上的項(xiàng)目。風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目常見的風(fēng)險(xiǎn)包括五個(gè)，即研究發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)、生產(chǎn)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)和成長風(fēng)險(xiǎn)。若一個(gè)項(xiàng)目有兩個(gè)或兩個(gè)以上的風(fēng)險(xiǎn)，一般就不應(yīng)該投資。 2）選取V值最高的項(xiàng)目。V=P ＊S ＊E，其中V代表總的

23、考核值，P代表產(chǎn)品的市場大小，S代表產(chǎn)品、服務(wù)或技術(shù)的獨(dú)特性，E代表管理隊(duì)伍（企業(yè)家）的素質(zhì)。風(fēng)險(xiǎn)投資人在做決策時(shí)通常要選V值最高的項(xiàng)目。 3）投資P值最大的項(xiàng)目。即在風(fēng)險(xiǎn)和收益相同的情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資人更愿意投資產(chǎn)品市場更大的項(xiàng)目。,風(fēng)險(xiǎn)投資的過程,風(fēng)險(xiǎn)投資的過程包括：投入過程：投資項(xiàng)目的篩選及交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)； 培育過程：增值服務(wù)；退出過程：資本市場；,天使投資人（Angels）,這類投資人通常投資于非常年輕的公司以幫

24、助這些公司迅速啟動(dòng)。在風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，“天使”這個(gè)詞指的是企業(yè)家的第一批投資人，這些投資人在公司產(chǎn)品和業(yè)務(wù)成型之前就把資金投入進(jìn)來。天使投資人通常是創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的朋友、親戚或商業(yè)伙伴，由于他們對(duì)該企業(yè)家的能力和創(chuàng)意深信不疑，因而愿意在業(yè)務(wù)遠(yuǎn)未開展進(jìn)來之前就向該企業(yè)家投入大筆資金。,風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)典模式是：“有限合伙制”，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)由有限合伙人和一般合伙人組成。有限合伙人負(fù)無限責(zé)任，一般合伙人負(fù)有限責(zé)任。有限合伙人只向風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)投資，構(gòu)成

25、風(fēng)險(xiǎn)投資基金的資本源泉；一般合伙人負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的實(shí)際運(yùn)作，其主要職責(zé)包括以下幾項(xiàng)：一是制定企業(yè)投資基金的基本政策；二是尋找投資項(xiàng)目；三是進(jìn)行投資考察、評(píng)估與談判；四是通過參與董事會(huì)等其他方式對(duì)投資進(jìn)行跟蹤、監(jiān)控等管理；五是尋找撤資途徑；六是參與撤資過程。,風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)典模式,PE特點(diǎn),廣義地講，私募股權(quán)投資指對(duì)所有IPO之前及之后（指PIPE投資）企業(yè)進(jìn)行的股權(quán)或準(zhǔn)股權(quán)直接投資，包括處于種子期、初創(chuàng)期、擴(kuò)張期、成熟期階段的企業(yè)。

26、狹義地講，私募股權(quán)僅指對(duì)具有大量和穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)進(jìn)行的股權(quán)投資。,私募股權(quán)基金分類,成長基金（Growth Capital）：基金投資于中后期的企業(yè)，投入的資本主要用于增加產(chǎn)量、銷量以及研發(fā)新產(chǎn)品，從而提升利潤空間。并購基金（Buyout Fund）：該基金的投資意在獲得企業(yè)的控制權(quán)。并購基金包含多種形式，其中杠桿收購（Leveraged Buyout）頻繁得獲得應(yīng)用，MBO、MBI便是其下的收購形式。夾層基金（Mezzani

27、ne Fund）：一種介于股權(quán)投資和債權(quán)投資之間，可以非常靈活地組合二者各自優(yōu)勢的投資基金。此類基金投資者既受益于公司財(cái)務(wù)增長所帶來的股權(quán)收益，同時(shí)也兼顧了次級(jí)債權(quán)收益。其投資工具通常為次級(jí)債、可轉(zhuǎn)換債權(quán)和可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股等金融工具的組合。基金的基金（Fund of Funds）：以其它基金作為投資對(duì)象的投資基金,中國PE業(yè)務(wù)展望,為日益活躍的中小企業(yè)、民營企業(yè)的并購、發(fā)展提供資金 內(nèi)地企業(yè)境內(nèi)境外公開上市前的Pre-IPO支持 銀行