家電行業(yè)深度報(bào)告：關(guān)注行業(yè)龍頭，大型廚電持續(xù)看好

1、<p><b>　　目錄</b></p><p><b>　　圖表目錄</b></p><p>　　017 中國(guó)主要廚電產(chǎn)品銷量情況（萬臺(tái)）5</p><p>　　017 中國(guó)主要廚電產(chǎn)品銷售額情況（億元）5</p><p>　　中國(guó)家電市場(chǎng)產(chǎn)品生命周期圖6</p>&

2、lt;p>　　大型廚電（煙灶消）產(chǎn)品銷售規(guī)模情況（2017）7</p><p>　　大型廚電（煙灶消）銷售額變化情況及同比7</p><p>　　老板電器營(yíng)收及扣非歸母凈利潤(rùn)變化情況8</p><p>　　華帝股份營(yíng)收及扣非歸母凈利潤(rùn)變化情況8</p><p>　　主要油煙機(jī)品牌線下零售額市場(chǎng)占有率(%)8</p>

3、<p>　　主要燃?xì)庠钇放凭€下零售額市場(chǎng)占有率(%)8</p><p>　　油煙機(jī)燃?xì)庠钐撞彤a(chǎn)品線下零售均價(jià)9</p><p>　　油煙機(jī)燃?xì)庠钐撞彤a(chǎn)品線上零售均價(jià)9</p><p><b>　　集成灶產(chǎn)品圖9</b></p><p>　　集成灶行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模變化情況（2016-2020）9<

4、/p><p>　　集成灶對(duì)油煙機(jī)滲透率變化10</p><p>　　2016 年各國(guó)洗碗機(jī)零售量及同比10</p><p>　　2017 年我國(guó)嵌入式產(chǎn)品銷量及同比變化10</p><p>　　我國(guó)一線至五線以下城市人口占比12</p><p>　　家電行業(yè)一級(jí)至四級(jí)市場(chǎng)份額占比格局12</p>&

5、lt;p>　　線下煙灶消各級(jí)市場(chǎng)零售額規(guī)模同比變化情況12</p><p>　　中國(guó)城鎮(zhèn)化率變化情況12</p><p>　　華帝股份主要渠道鋪設(shè)情況13</p><p>　　浙江美大主要省份線下門店數(shù)量情況（2017）13</p><p>　　2016-2017 居民人均可支配收入變化情況（元）13</p>&

6、lt;p>　　2016-2017 居民人均消費(fèi)支出變化情況（元）13</p><p>　　商品房住宅銷售面積現(xiàn)房、期房與總面積月度及同比變化圖14</p><p>　　格力、美的線下空調(diào)市場(chǎng)占有率變化情況15</p><p>　　老板電器縣城專賣店展示15</p><p>　　老板+方太油煙機(jī)、燃?xì)庠盍闶垲~市場(chǎng)份額變化17&l

7、t;/p><p>　　老板電器營(yíng)收與毛利率凈利率季度變化圖17</p><p>　　2017 集成灶不同品牌市場(chǎng)份額對(duì)比18</p><p>　　浙江美大集成灶與整體毛利率、凈利率變化情況18</p><p>　　華帝股份部分主營(yíng)產(chǎn)品營(yíng)收變化情況19</p><p>　　華帝股份營(yíng)收與毛利率、凈利率變化情況19&

8、lt;/p><p>　　海爾廚衛(wèi)產(chǎn)品營(yíng)收增長(zhǎng)情況20</p><p>　　海爾營(yíng)收與主要產(chǎn)品毛利率變化情況（億元）20</p><p>　　廚電產(chǎn)品主要分類及代表產(chǎn)品5</p><p>　　2018 年天貓 618 廚電銷售額Top5 品牌排名情況8</p><p>　　稅改前后收入及減稅額對(duì)比14</p&

9、gt;<p><b>　　廚電行業(yè)概況</b></p><p>　　廚電行業(yè)分類廣泛，發(fā)展情況各異</p><p>　　廚電是廚房電器的簡(jiǎn)稱，是專供家庭廚房使用的一類家用電器，按具體用途劃分，廚電可分為食物準(zhǔn)備、制備、烹飪、儲(chǔ)藏和廚房衛(wèi)生五大類產(chǎn)品，在居民日常生活中扮演者不可或缺的角色。如從產(chǎn)品占用面積對(duì)廚電產(chǎn)品加以區(qū)分，廚電又可以分為大型廚衛(wèi)電器與廚房

10、小家電兩大類。大型廚電產(chǎn)品即油煙機(jī)、燃?xì)庠睢⑾竟?、集成灶以及嵌入式烤箱等大型產(chǎn)品，廚房小家電則產(chǎn)品品類眾多，常見的產(chǎn)品就有 30 種以上，主要有電飯煲、豆?jié){機(jī)、破壁機(jī)、料理機(jī)等，涉及食物的準(zhǔn)備、制備以及烹飪各方面。</p><p>　　表 1：廚電產(chǎn)品主要分類及代表產(chǎn)品</p><p><b>　　資料來源：</b></p><p>　　廚電

11、行業(yè)在國(guó)內(nèi)發(fā)展已有超過 30 年時(shí)間，較長(zhǎng)的時(shí)間跨度也使不同品類的廚電產(chǎn)品發(fā)展情況大有不同。大型廚電油煙機(jī)、燃?xì)庠町a(chǎn)品發(fā)展穩(wěn)健，2017 年油煙機(jī)銷售量達(dá)到</p><p>　　2800 萬臺(tái)左右，燃?xì)庠畛^ 3100 萬臺(tái)，近十年來銷量一直處于上升趨勢(shì)；廚房小家電中</p><p>　　電飯煲、電水壺銷量上雖十分可觀，奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示 2017 年電飯煲、電水壺銷量分別</p&g

12、t;<p>　　超過 4600 萬臺(tái)與 4900 萬臺(tái)，但線下零售額同比已處于負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)；也有產(chǎn)品正處于導(dǎo)入期，銷量較低處于消費(fèi)者普及階段，代表性產(chǎn)品如集成灶、嵌入式洗碗機(jī)等，中怡康數(shù)據(jù)顯示 2017 年集成灶銷量第一次突破 100 萬臺(tái)。</p><p>　　圖 1：2017 中國(guó)主要廚電產(chǎn)品銷量情況（萬臺(tái)）圖 2：2017 中國(guó)主要廚電產(chǎn)品銷售額情況（億元）</p><p&

13、gt;<b>　　6000</b></p><p><b>　　5000</b></p><p><b>　　4000</b></p><p><b>　　3000</b></p><p><b>　　2000</b></p&g

14、t;<p><b>　　1000</b></p><p><b>　　500</b></p><p><b>　　400</b></p><p><b>　　300</b></p><p><b>　　200</b>&l

15、t;/p><p><b>　　100</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　油 燃 消 集煙 氣 毒 成機(jī) 灶 柜 灶</p><p>　　電 電 電 料飯 熱 磁 理煲 水 壺 機(jī)</p><p><b>　　壺</

16、b></p><p>　　電 微 電 豆 榨壓 波 烤 漿 汁力 爐 箱 機(jī) 機(jī)鍋</p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　油燃消</b></p><p><b>　　煙氣毒</b></p><p&

17、gt;<b>　　機(jī)灶柜</b></p><p>　　集 電 電 電 料 豆 榨成 飯 熱 磁 理 漿 汁灶 煲 水 壺 機(jī) 機(jī) 機(jī)</p><p><b>　　壺</b></p><p>　　資料來源：奧維云網(wǎng)，資料來源：奧維云網(wǎng)，</p><

18、p>　　大型廚電處于高速增長(zhǎng)期，市場(chǎng)前景持續(xù)看好</p><p>　　家電行業(yè)經(jīng)過幾十年的發(fā)展，從早期的電風(fēng)扇、電視機(jī)普及；到電冰箱，洗衣機(jī)走進(jìn)千家萬戶；進(jìn)入新世紀(jì)之后借助房地產(chǎn)行業(yè)起飛，油煙機(jī)、燃?xì)庠畹却笮蛷N電快速增長(zhǎng)； 近年來，掃地機(jī)器人、空氣凈化器、洗碗機(jī)等改善生活家電也出現(xiàn)井噴式發(fā)展，家電行業(yè)處在一個(gè)新舊交替、此起彼伏的形勢(shì)當(dāng)中。具體到各個(gè)家電產(chǎn)品，較早發(fā)展的電視機(jī)、電磁爐等，行業(yè)增長(zhǎng)紅利逐步消失，

19、進(jìn)入行業(yè)發(fā)展的衰退期；以冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)為代表的白電行業(yè)逐漸經(jīng)過大規(guī)模產(chǎn)品普及，進(jìn)入行業(yè)成熟期，市場(chǎng)已逐步趨向飽和，增量較為有限，更新?lián)Q代需求將會(huì)占據(jù)越來越大的比例；而大型廚電如煙灶消產(chǎn)品，以及智能網(wǎng)絡(luò)電視等產(chǎn)品雖已有一定體量，但長(zhǎng)期看來仍有較大增長(zhǎng)空間，正處在行業(yè)快速發(fā)展的增長(zhǎng)階段；近年來逐步為更多人所知的洗碗機(jī)、集成灶等由于其體量較小，還處在產(chǎn)品的導(dǎo)入期。</p><p>　　圖 3：中國(guó)家電市場(chǎng)產(chǎn)品生命周

20、期圖</p><p><b>　　資料來源：</b></p><p>　　國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2016 年油煙機(jī)保有量達(dá)到城鎮(zhèn) 72 臺(tái)/百戶，農(nóng)村 18 臺(tái)/百戶。</p><p>　　白電產(chǎn)品中，2016 年冰箱保有量城鎮(zhèn) 96 臺(tái)/百戶，農(nóng)村 90 臺(tái)/百戶；洗衣機(jī)保有量城鎮(zhèn) 94</p><p>　　臺(tái)/百戶，農(nóng)

21、村 84 臺(tái)/百戶；空調(diào)保有量城鎮(zhèn) 124 臺(tái)/百戶，農(nóng)村 48 臺(tái)/百戶，油煙機(jī)保有量與白電產(chǎn)品依然有較大差距，隨著城鎮(zhèn)化率的提高以及棚改的推進(jìn)，油煙機(jī)保有量將會(huì)逐步靠近每戶一臺(tái)的保有量水平，大型廚房電器正處于成長(zhǎng)期并將保持相當(dāng)一段時(shí)間。</p><p>　　2016 年中國(guó)油煙機(jī)出貨量 2,223 萬臺(tái)，我們預(yù)計(jì)未來油煙機(jī)市場(chǎng)規(guī)模在 4,000 萬臺(tái)以上，</p><p>　　市場(chǎng)規(guī)模

22、超過 2000 億元。從市場(chǎng)規(guī)模、增長(zhǎng)潛力與集中度提升幾個(gè)角度看，大型廚電行業(yè)有可望替代白電，成為中國(guó)家電市場(chǎng)最主要的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。</p><p>　　行業(yè)集中度提升，細(xì)分行業(yè)高速增長(zhǎng)</p><p>　　大型廚電銷量有所放緩，競(jìng)爭(zhēng)加劇集中度提高</p><p>　　廚電行業(yè)經(jīng)過近十年高速增長(zhǎng)，已經(jīng)具有相當(dāng)規(guī)模，大型廚電代表產(chǎn)品煙灶消銷售規(guī)模從 2006 年的 22

23、5 億元，上升至 2017 年的 689 億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 10.71%。但</p><p>　　進(jìn)入 2018 之后，行業(yè)增速大幅放緩，奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，大型廚電行業(yè) 2018 年 1-9 月銷售額為 465 億元，同比下降 4.2%，而 2017 年大型廚電銷售額同比上升 9%，二者差距明顯。我們認(rèn)為，大型廚電行業(yè)魚房地產(chǎn)行業(yè)具有較強(qiáng)的相關(guān)性，而房地產(chǎn)周期一般滯后一年左右對(duì)廚電行業(yè)造成影響，此番廚電行

24、業(yè)增速放緩與 17 年以來的大規(guī)模房地產(chǎn)調(diào)控政策存在關(guān)聯(lián)，另外還疊加宏觀經(jīng)濟(jì)下行等因素，多種原因共同作用使廚電行業(yè)面臨整體</p><p><b>　　“失速”危機(jī)。</b></p><p>　　圖 4：大型廚電（煙灶消）產(chǎn)品銷售規(guī)模情況（2017）圖 5：大型廚電（煙灶消）銷售額變化情況及同比</p><p><b>　　3500

25、</b></p><p><b>　　3000</b></p><p><b>　　2500</b></p><p><b>　　2000</b></p><p><b>　　1500</b></p><p><b

26、>　　1000</b></p><p><b>　　500</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　油煙機(jī)燃?xì)庠钕竟皲N量（萬臺(tái)）同比變化(%)</p><p><b>　　4%</b></p><p&g

27、t;<b>　　3%</b></p><p><b>　　2%</b></p><p><b>　　1%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p><b>　　-1%</b></p><p&

28、gt;<b>　　-2%</b></p><p><b>　　800</b></p><p><b>　　600</b></p><p><b>　　400</b></p><p><b>　　200</b></p>&

29、lt;p><b>　　0</b></p><p>　　2014201520162017 2018(1-9)</p><p>　　銷售額（億元）同比變化(%)</p><p><b>　　16%</b></p><p><b>　　12%</b></p>

30、<p><b>　　8%</b></p><p><b>　　4%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p><b>　　-4%</b></p><p><b>　　-8%</b></p&g

31、t;<p>　　資料來源：奧維云網(wǎng)，資料來源：奧維云網(wǎng)，</p><p>　　大型煙灶行業(yè)增速放緩?fù)瑯右卜磻?yīng)在廚電行業(yè)上市公司財(cái)報(bào)上，如主營(yíng)業(yè)務(wù)為油煙機(jī)、燃?xì)庠畹却笮蛷N電的龍頭企業(yè)老板電器，2018 年Q1 季度后業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪徝黠@，2018Q2老板電器營(yíng)收同比增長(zhǎng)僅為 3.75%，Q3 季度同比增長(zhǎng) 5.98%；扣非歸母凈利潤(rùn)在 2018 年Q2 季度出現(xiàn)公司上市以來首次同比下降，同比降低 0.4

32、1%。另一廚電行業(yè)上市公司華帝股份由于主營(yíng)業(yè)務(wù)較為分散，油煙機(jī)、燃?xì)庠钆c熱水器均占有相當(dāng)比例，受單一產(chǎn)品銷量變化影響較小，但在 2018 年下半年同樣受到?jīng)_擊，2018 年 Q3 季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)下降至</p><p>　　6.98%，扣非歸母凈利潤(rùn)從 2018 年 Q1 季度同比增長(zhǎng) 54.84%回落至 2018Q3 季度同比增長(zhǎng) 31.69%，相比營(yíng)收變化，利潤(rùn)率表現(xiàn)更為穩(wěn)健，是公司近年來憑借產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整以及

33、均價(jià)提升策略，使利潤(rùn)率增速雖有所下降但仍相對(duì)可觀。</p><p>　　圖 6：老板電器營(yíng)收及扣非歸母凈利潤(rùn)變化情況圖 7：華帝股份營(yíng)收及扣非歸母凈利潤(rùn)變化情況</p><p><b>　　2560%20</b></p><p><b>　　50%</b></p><p><b>　

34、　2040%16</b></p><p><b>　　1530%12</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　1010%8</b></p><p><b>　　50%4</b></p

35、><p><b>　　-10%</b></p><p><b>　　0-20%0</b></p><p><b>　　140%</b></p><p><b>　　120%</b></p><p><b>　　100%&l

36、t;/b></p><p><b>　　80%</b></p><p><b>　　60%</b></p><p><b>　　40%</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　

37、0%</b></p><p>　　營(yíng)收（億元）扣非歸母凈利潤(rùn)（億元）</p><p>　　營(yíng)收同比(%)扣非歸母凈利潤(rùn)同比(%)</p><p>　　營(yíng)收（億元）扣非歸母凈利潤(rùn)（億元）</p><p>　　營(yíng)收同比(%)扣非歸母凈利潤(rùn)同比(%)</p><p>　　資料來源：wind，資料來源：w

38、ind，</p><p>　　雖然 2018 年大型廚電整體表現(xiàn)不佳，但相比已經(jīng)進(jìn)入成熟期的白電產(chǎn)品，大型廚電行業(yè)仍有較大成長(zhǎng)空間，近年來許多傳統(tǒng)白電或小家電品牌如海爾、蘇泊爾等也在大力布局推廣廚電產(chǎn)品，在大型廚電市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)放緩的背景下，行業(yè)參與者卻呈逐漸增多趨勢(shì)。從 2018 年天貓 618 廚電銷售額 Top5 品牌來看，蘇泊爾與海爾上升趨勢(shì)十分明顯：</p><p>　　表 2：2

39、018 年天貓 618 廚電銷售額 Top5 品牌排名情況</p><p><b>　　資料來源：天貓，</b></p><p>　　中怡康數(shù)據(jù)顯示，線下市場(chǎng)前五大品牌零售額市場(chǎng)占有率從 2017 年的 73%增長(zhǎng)至</p><p>　　2018 年 10 月的 78.2%，提高 5.2pct?？紤]到今年大型廚電整體銷量放緩以及集成灶等新品類的

40、爆發(fā)對(duì)傳統(tǒng)廚電行業(yè)造成的一定分流，目前廚電行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇。主要品牌占有率方面，油煙機(jī)與燃?xì)庠罹€下市場(chǎng)老板和方太零售額市場(chǎng)占有率超過 50%，行業(yè)龍頭地位十分穩(wěn)固，華帝股份線下零售額市場(chǎng)占有率在 10%左右，表現(xiàn)穩(wěn)定，其他品牌諸如美的、海爾與蘇泊爾等也在積極搶占市場(chǎng)份額。</p><p>　　圖 8：主要油煙機(jī)品牌線下零售額市場(chǎng)占有率(%)圖 9：主要燃?xì)庠钇放凭€下零售額市場(chǎng)占有率(%)</p>

41、<p><b>　　35%</b></p><p><b>　　30%</b></p><p><b>　　25%</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　15%</b></p&

42、gt;<p><b>　　10%</b></p><p><b>　　5%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p>　　老板 方太 華帝 美的 西門子 海爾 萬和 帥康 其他</p><p><b>　　30%</b>

43、;</p><p><b>　　25%</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　15%</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　5%</

44、b></p><p><b>　　0%</b></p><p>　　老板 方太 華帝 美的 西門子 海爾 萬和 帥康 其他</p><p>　　20172018(1-10)20172018(1-10)</p><p>　　資料來源：中怡康，資料來源：中怡康，</p><p>　　各個(gè)

45、企業(yè)在產(chǎn)品的定位與定價(jià)上也是有所不同，龍頭企業(yè)老板與方太屬于第一梯隊(duì)， 奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，油煙機(jī)+燃?xì)庠钐撞途€下零售價(jià)格，老板與方太保持在 6000 元左右； 華帝股份近年來依靠自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，逐漸向著高端化邁進(jìn)，均價(jià)保持較快增長(zhǎng)，從</p><p>　　2016 年的均價(jià) 4000 元左右已上探至 5000 元附近，蘇泊爾、美的等品牌依靠自身渠道以</p><p>　　及性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，將

46、產(chǎn)品價(jià)格維持在 4000 元附近。</p><p>　　圖 10：油煙機(jī)燃?xì)庠钐撞彤a(chǎn)品線下零售均價(jià)圖 11：油煙機(jī)燃?xì)庠钐撞彤a(chǎn)品線上零售均價(jià)</p><p><b>　　7,000</b></p><p><b>　　6,000</b></p><p><b>　　5,000</b

47、></p><p><b>　　4,000</b></p><p><b>　　3,000</b></p><p><b>　　2,000</b></p><p>　　201620172018Q12018Q2</p><p><b>

48、;　　5,000</b></p><p><b>　　4,000</b></p><p><b>　　3,000</b></p><p><b>　　2,000</b></p><p><b>　　1,000</b></p>&l

49、t;p>　　201620172018Q12018Q2</p><p>　　行業(yè)均價(jià)老板方太</p><p>　　行業(yè)均價(jià)老板方太華帝美的 華帝美的蘇泊爾</p><p>　　資料來源：奧維云網(wǎng)，資料來源：奧維云網(wǎng)，</p><p>　　2.2細(xì)分領(lǐng)域快速增長(zhǎng)，行業(yè)潛力巨大</p><p&

50、gt;　　除了傳統(tǒng)煙灶消大型廚電外，部分廚電行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域的新品種如集成灶近年來市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，表現(xiàn)亮眼。集成灶，又叫集成環(huán)保灶，或一體集成灶，它是將廚房中最常用的吸油煙機(jī)、燃?xì)庠罴跋竟袢N家電集成于一體設(shè)計(jì)，包括灶具、除油煙和消毒三大系統(tǒng)。相比傳統(tǒng)煙灶，集成灶核心優(yōu)勢(shì)在于吸油煙率大幅提升，通過采用側(cè)吸下排技術(shù)， 運(yùn)用微空氣動(dòng)力學(xué)原理，縮短了煙路距離，讓油煙往下吸走，大大的提升了吸油煙效率。技術(shù)優(yōu)勢(shì)又帶來了優(yōu)秀的用戶體驗(yàn)，集成灶在噪音

51、處理、安全性以及清潔性等產(chǎn)品使用體驗(yàn)方面相比傳統(tǒng)煙灶也有極大改善。</p><p>　　中怡康數(shù)據(jù)顯示，2016-2017 年集成灶行業(yè)零售量分別為 73.1 萬臺(tái)、106.7 萬臺(tái)，對(duì)應(yīng)零售額為 48.7 與 74.9 億元，增速同比超過 30%，為傳統(tǒng)廚電行業(yè)增速兩倍以上——集</p><p>　　成灶行業(yè)逐漸成為廚電行業(yè)增長(zhǎng)新引擎。預(yù)計(jì)市場(chǎng)將在 2018 年實(shí)現(xiàn)銷量 170 萬臺(tái)左右

52、， 銷售額破百億，成為廚電行業(yè)第四個(gè)過百億的廚電產(chǎn)品。</p><p>　　圖 12：集成灶產(chǎn)品圖圖 13：集成灶行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模變化情況（2016-2020）</p><p><b>　　500</b></p><p><b>　　400</b></p><p><b>　　300<

53、/b></p><p><b>　　200</b></p><p><b>　　100</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　201620172018F2019F2020F</p><p>　　零售量（萬臺(tái)）

54、零售額（億元）</p><p>　　零售量增速(%)零售額增速(%)</p><p><b>　　70%</b></p><p><b>　　60%</b></p><p><b>　　50%</b></p><p><b>　　40%<

55、;/b></p><p><b>　　30%</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p>　　資料來源：浙江美大公司

56、官網(wǎng)，資料來源：中怡康，</p><p>　　中怡康數(shù)據(jù)顯示，2018 年集成灶線上市場(chǎng)共監(jiān)測(cè)到銷售品牌 112 個(gè)，相較去年同期品牌數(shù)量增加 20 個(gè)，部分傳統(tǒng)家電企業(yè)也陸續(xù)進(jìn)入集成灶市場(chǎng)。繼海爾、美的之后，老板電器宣布與金帝開展合作、奧克斯集成灶單品進(jìn)入線上市場(chǎng)前十、萬豐集團(tuán)推出“北斗星集成灶”、歐琳廚具推出“歐琳集成灶”等，集成灶行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇。</p><p>　　市場(chǎng)普遍認(rèn)為

57、，地產(chǎn)因素對(duì)廚電行業(yè)有著顯著影響影響，但我們認(rèn)為對(duì)于一些滲透率較低，正處于快速增長(zhǎng)階段的細(xì)分行業(yè)，更主要的影響因素來自滲透率的提高。目前集成灶行業(yè)體量仍然較小，滲透率不高，另外集成灶主要新增銷量來自三四線城市，在地產(chǎn)調(diào)控中并未受到很大影響。集成灶行業(yè)當(dāng)前正處于行業(yè)快速增長(zhǎng)的增量市場(chǎng)當(dāng)中，結(jié)合集成灶產(chǎn)品的不斷迭代以及其相比傳統(tǒng)廚電的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為集成灶行業(yè)對(duì)傳統(tǒng)油煙機(jī)的滲透趨勢(shì)不會(huì)改變并有逐步加速趨勢(shì)，中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前集成

58、灶對(duì)傳統(tǒng)油煙機(jī)滲透率不足 5%，2020 年預(yù)計(jì)將達(dá)到 9%左右。</p><p>　　圖 14：集成灶對(duì)油煙機(jī)滲透率變化</p><p><b>　　4200</b></p><p><b>　　3600</b></p><p><b>　　3000</b></p>

59、;<p><b>　　2400</b></p><p><b>　　1800</b></p><p><b>　　1200</b></p><p><b>　　600</b></p><p><b>　　0</b><

60、;/p><p>　　20142015201620172018E2019E2020E</p><p>　　油煙機(jī)產(chǎn)量（萬臺(tái)）集成灶產(chǎn)量（萬臺(tái)）滲透率(%)</p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　9%</b></p><p><

61、b>　　8%</b></p><p><b>　　7%</b></p><p><b>　　6%</b></p><p><b>　　5%</b></p><p><b>　　4%</b></p><p><

62、b>　　3%</b></p><p><b>　　2%</b></p><p><b>　　1%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p>　　資料來源：中商產(chǎn)業(yè)研究院，</p><p>　　除了集成灶之外，洗碗

63、機(jī)與諸多嵌入式產(chǎn)品也是另外需要關(guān)注的大型廚電新品類。消費(fèi)升級(jí)與 80、90 后逐漸成家立業(yè)帶來的消費(fèi)能力上升，使得改善生活質(zhì)量的廚電市場(chǎng)迅猛增長(zhǎng)。符合“懶人經(jīng)濟(jì)”的洗碗機(jī)普及加速，2016 年洗碗機(jī)市場(chǎng)銷量 19.8 億元，2017 年即達(dá)到 43.7 億元，增速近 130%。且我國(guó)此類產(chǎn)品與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)相比差距巨大，以洗碗機(jī)為例。2016 年中國(guó)市場(chǎng)洗碗機(jī)零售量 25.4 萬臺(tái)；2016 年美國(guó)洗碗機(jī)零售量分別為</p>

64、<p>　　768.1 萬臺(tái)，日本為 71.4 萬臺(tái)。</p><p>　　圖 15：2016 年各國(guó)洗碗機(jī)零售量及同比圖 16：2017 年我國(guó)嵌入式產(chǎn)品銷量及同比變化</p><p><b>　　1000</b></p><p><b>　　800</b></p><p><

65、b>　　600</b></p><p><b>　　400</b></p><p><b>　　200</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　美國(guó)日本韓國(guó)中國(guó)</p><p><b>　　3

66、0%</b></p><p><b>　　25%</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　15%</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b&g

67、t;　　5%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p><b>　　60</b></p><p><b>　　50</b></p><p><b>　　40</b></p><p><b&g

68、t;　　30</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　嵌入式電蒸箱嵌入式電烤箱嵌入式微波爐</p><p>　　銷量（萬臺(tái)）

69、銷售額（億元）</p><p><b>　　60%</b></p><p><b>　　50%</b></p><p><b>　　40%</b></p><p><b>　　30%</b></p><p><b>　　2

70、0%</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p>　　零售量（萬臺(tái)）同比變化(%) 銷量同比(%)銷售額同比(%)</p><p>　　資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，資料來源：奧維云網(wǎng)，</p><p

71、>　　與往年銷售額增速相比，2018 年大型廚電市場(chǎng)表現(xiàn)較為一般，銷售額大幅放緩甚至可能出現(xiàn)同比下降，而且行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有所加劇。但龍頭企業(yè)相比行業(yè)整體依然保持了較快的增長(zhǎng)，市場(chǎng)占有率與產(chǎn)品均價(jià)雙雙保持上漲，與此同時(shí)部分廚電行業(yè)新興品類增長(zhǎng)迅速，集成灶、洗碗機(jī)成績(jī)亮眼。我們認(rèn)為隨著地產(chǎn)周期影響逐漸消退與龍頭馬太效應(yīng)的增強(qiáng)，廚電龍頭企業(yè)行業(yè)地位將會(huì)逐漸向白電龍頭靠攏，依靠自身優(yōu)勢(shì)，在未來一段時(shí)間之內(nèi)實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升，保持較快增長(zhǎng)。</p

72、><p>　　渠道下沉擴(kuò)大市場(chǎng)，龍頭企業(yè)無懼周期</p><p>　　渠道不斷下沉，三四線城市市場(chǎng)巨大</p><p>　　在我國(guó)家電行業(yè)市場(chǎng)格局當(dāng)中，一二線城市開發(fā)較早，貢獻(xiàn)了多達(dá) 75%的市場(chǎng)份額， 但我國(guó)一二線城市人口占總?cè)丝跀?shù)僅為 25%左右，三四線城市人口占比分別達(dá)到 21%與</p><p>　　32%，巨大的人口體量與所占市場(chǎng)份額并

73、不匹配，廣大三四線城市及弄農(nóng)村地區(qū)僅占家電市場(chǎng)份額的 25%，分布極不平均，中國(guó)廚電行業(yè)有巨大的市場(chǎng)份額等待開發(fā)。</p><p>　　圖 17：我國(guó)一線至五線以下城市人口占比圖 18：家電行業(yè)一級(jí)至四級(jí)市場(chǎng)份額占比格局</p><p>　　一線二線三線四線五線及以下一級(jí)市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)三級(jí)市場(chǎng)四級(jí)市場(chǎng)</p><p>　　資料來源：資料來源：奧維云

74、網(wǎng)，</p><p>　　我們認(rèn)為大型廚電行業(yè)的未來增長(zhǎng)重點(diǎn)將在三四線城市，理由如下：1）中國(guó)分布最廣、數(shù)量最多的城市為三四線城市，且三四線城市人口總量為一二線兩倍左右，總的消費(fèi)體量與市場(chǎng)潛力遠(yuǎn)大于一二線城市；2）隨著收入的不斷增長(zhǎng)以及人均 GDP 的提高，我國(guó)目前三四線城市人均 GDP 已經(jīng)達(dá)到 9000 美元與 6000 美元，逐漸達(dá)到消費(fèi)升級(jí)與爆發(fā)的臨界點(diǎn)，三四線城市消費(fèi)者的購(gòu)買力將被不斷釋放，奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)

75、顯示，目前煙灶市場(chǎng)的主要增量來源已經(jīng)是三四級(jí)市場(chǎng)的新增需求；3）三四線城市受地產(chǎn)因素影響有限，在房地產(chǎn)調(diào)控的背景下，三四線城市房地產(chǎn)銷售好于一二線城市，且隨著中國(guó)城鎮(zhèn)化水平的不斷提高，大量民眾進(jìn)入城市，將會(huì)進(jìn)一步拉動(dòng)廚電行業(yè)消費(fèi)與發(fā)展。</p><p>　　圖 19：線下煙灶消各級(jí)市場(chǎng)零售額規(guī)模同比變化情況圖 20：中國(guó)城鎮(zhèn)化率變化情況</p><p><b>　　14.0%&

76、lt;/b></p><p><b>　　12.0%</b></p><p><b>　　10.0%</b></p><p><b>　　8.0%</b></p><p><b>　　6.0%</b></p><p><

77、b>　　4.0%</b></p><p><b>　　2.0%</b></p><p><b>　　0.0%</b></p><p><b>　　20162017</b></p><p>　　T1T2T3農(nóng)村</p><p>&

78、lt;b>　　58.0%</b></p><p><b>　　56.0%</b></p><p><b>　　54.0%</b></p><p><b>　　52.0%</b></p><p><b>　　50.0%</b></p&

79、gt;<p><b>　　48.0%</b></p><p><b>　　46.0%</b></p><p>　　2010201120122013201420152016</p><p>　　資料來源：資料來源：</p><p>　　從目前各大主要廚電品牌布局來看，各品牌

80、也都在大力進(jìn)行渠道下沉，擴(kuò)大營(yíng)銷投入，積極搶奪三四線城市市場(chǎng)。老板電器在三四線城市就實(shí)行“老板”與“名氣”雙品牌戰(zhàn)略，</p><p>　　“老板”品牌定位高端，“名氣”品牌則面向大眾定位，快速鋪設(shè)渠道擴(kuò)大市場(chǎng)，截至 2017</p><p>　　年 6 月，“名氣”已經(jīng)擁有 88 家代理商，2467 家專賣店與 2727 家鄉(xiāng)鎮(zhèn)網(wǎng)點(diǎn)。另一家廚電</p><p>　

81、　行業(yè)上市公司華帝股份也一直在深耕渠道不斷發(fā)展，截至 2018 年 6 月 30 日，華帝擁有</p><p>　　品牌旗艦店 358 家，專賣店 3346 家，其中新形象專賣店 2169 家，占比 65%，社區(qū)網(wǎng)點(diǎn)</p><p>　　1314 家，鄉(xiāng)鎮(zhèn)專柜 5700 家，KA 店 2210 家，其中新形象 KA 店 901 家，占比 41%；百</p><p>

82、　　得擁有專賣店 1279 家，鄉(xiāng)鎮(zhèn)網(wǎng)點(diǎn) 3549 家，KA 店 135 家。其他細(xì)分領(lǐng)域如集成灶龍頭浙江美大也在大力進(jìn)行渠道拓展，2018 年 Q3 新增門店 259 家，已超過上半年新增 200 家門店的拓展速度。截止今年 11 月，浙江美大全國(guó)已擁有 1300 余家一級(jí)經(jīng)銷商和 2000 多個(gè)營(yíng)銷終端，三四線城市覆蓋率達(dá)到 80%以上。</p><p>　　圖 21：華帝股份主要渠道鋪設(shè)情況圖 22：浙江

83、美大主要省份線下門店數(shù)量情況（2017）</p><p><b>　　6000</b></p><p><b>　　5000</b></p><p><b>　　4000</b></p><p><b>　　3000</b></p><

84、p><b>　　2000</b></p><p><b>　　1000</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　一旗專</b></p><p><b>　　級(jí)艦賣</b></p&

85、gt;<p><b>　　經(jīng)店店銷</b></p><p><b>　　商</b></p><p><b>　　社鄉(xiāng)</b></p><p><b>　　賣區(qū)鎮(zhèn)</b></p><p><b>　　場(chǎng)網(wǎng)網(wǎng)</b&

86、gt;</p><p><b>　　店點(diǎn)點(diǎn)</b></p><p><b>　　100</b></p><p><b>　　80</b></p><p><b>　　60</b></p><p><b>　　40<

87、;/b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　201620172018H1</p><p>　　湖北 湖南 四川 廣東 安徽 江西 福建 江蘇 山東 浙江</p><p>　　資料來源：公司公告，資

88、料來源：</p><p>　　個(gè)稅改革刺激消費(fèi)，廚電行業(yè)受益</p><p>　　家電產(chǎn)品的銷量變化和居民的人均可支配收入緊密相關(guān)，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2017 年，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入為 36396 元，比上年實(shí)際增長(zhǎng) 6.5%；農(nóng)村居民人均可支配收入 13432 元，實(shí)際增長(zhǎng) 7.3%。居民可支配收入的增加，有望直接提升家電中可選消費(fèi)品的比例，促進(jìn)居民在廚電產(chǎn)品選購(gòu)的中高端產(chǎn)品的意愿

89、。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局居民消費(fèi)支出數(shù)據(jù)顯示，2017 年城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出 24445 元，增長(zhǎng) 5.9%；農(nóng)村居民人均消費(fèi)支出</p><p>　　10955 元，增長(zhǎng) 8.1%。</p><p>　　圖 23：2016-2017 居民人均可支配收入變化情況（元）圖 24：2016-2017 居民人均消費(fèi)支出變化情況（元）</p><p><b>　　4000

90、0</b></p><p><b>　　30000</b></p><p><b>　　20000</b></p><p><b>　　10000</b></p><p><b>　　0</b></p><p><

91、b>　　20162017</b></p><p><b>　　城鎮(zhèn)居民農(nóng)村居民</b></p><p><b>　　30000</b></p><p><b>　　25000</b></p><p><b>　　20000</b>&l

92、t;/p><p><b>　　15000</b></p><p><b>　　10000</b></p><p><b>　　5000</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　201620

93、17</b></p><p><b>　　城鎮(zhèn)居民農(nóng)村居民</b></p><p>　　資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，</p><p>　　而從 2018 年個(gè)稅改革減免幅度來看，月入 2 萬以下減稅幅度為 70%，月入 1 萬減稅幅度為 100%。2018 稅收改革主要惠及中低收入群體，將刺激更多消費(fèi)。</

94、p><p>　　表 3：稅改前后收入及減稅額對(duì)比</p><p><b>　　資料來源：</b></p><p>　　對(duì)于收入逐級(jí)遞增的人群來說，減稅幅度逐漸遞減，尤其對(duì)于人均月收入 10000-</p><p>　　30000 的家庭而言，收入改善明顯，對(duì)于家庭的可支配年收入有了較大幅度提升。我們認(rèn)為，降稅是對(duì)消費(fèi)領(lǐng)域的利

95、好，將在一定程度上刺激家電中可選消費(fèi)屬性較強(qiáng)品類的需求，2019 年后家電行業(yè)的銷量有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，看好可選消費(fèi)屬性較強(qiáng)的廚電行業(yè)。</p><p>　　地產(chǎn)因素影響有限，龍頭增長(zhǎng)無懼周期</p><p>　　家電行業(yè)一般被認(rèn)為易受到房地產(chǎn)周期影響，而廚電行業(yè)與房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)更是關(guān)系緊密，房地產(chǎn)周期變化會(huì)增加投資人對(duì)廚電市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。但我們認(rèn)為，廚電行業(yè)可能受房地產(chǎn)周期的實(shí)際影響會(huì)低于

96、市場(chǎng)預(yù)期，且廚電行業(yè)龍頭企業(yè)隨著行業(yè)集中度提升以及不斷進(jìn)行的渠道下沉，部分龍頭行業(yè)將會(huì)享受到行業(yè)變化的超額利潤(rùn)，市場(chǎng)地位逐漸向白電龍頭靠攏，房地產(chǎn)市場(chǎng)周期影響有限。</p><p>　　圖 25：商品房住宅銷售面積現(xiàn)房、期房與總面積月度及同比變化圖</p><p><b>　　16000</b></p><p><b>　　14000

97、</b></p><p><b>　　12000</b></p><p><b>　　10000</b></p><p><b>　　8000</b></p><p><b>　　6000</b></p><p><

98、;b>　　4000</b></p><p><b>　　2000</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　80.0%</b></p><p><b>　　60.0%</b></p><

99、;p><b>　　40.0%</b></p><p><b>　　20.0%</b></p><p><b>　　0.0%</b></p><p><b>　　-20.0%</b></p><p><b>　　-40.0%</b>

100、;</p><p><b>　　-60.0%</b></p><p>　　2015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-10</p><p>　　住宅銷售面積現(xiàn)房（萬平米）住宅銷售面積期房（萬平米）</p><p><b>　　現(xiàn)房同比期房同比&l

101、t;/b></p><p><b>　　住宅銷售面積同比</b></p><p>　　資料來源：wind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，</p><p>　　房地產(chǎn)周期影響有限：從中國(guó)住宅商品房現(xiàn)房與期房月度變化圖可以明顯看出，國(guó)內(nèi)目前住宅銷售主力為期房，在房地產(chǎn)調(diào)控政策最嚴(yán)厲的 2017 年，住宅銷售總量受到一定程度抑制，而一般來說房地產(chǎn)行業(yè)變化會(huì)滯后一

102、年左右傳導(dǎo)到家電行業(yè)，故我們判斷今年以來廚電行業(yè)增速放緩主要原因?yàn)?17 年房地產(chǎn)政策調(diào)控所致。進(jìn)入 2018 年之后，</p><p>　　雖現(xiàn)房銷售繼續(xù)下滑，甚至 2018 年 10 月現(xiàn)房銷售面積同比下降達(dá)到 40%，但由于其占比較小，且期房銷售量保持平穩(wěn)，甚至有小幅上漲，房地產(chǎn)住宅整體銷售面積已經(jīng)處在緩慢的上行區(qū)間，我們對(duì)今后一年的廚電行業(yè)發(fā)展持較為樂觀態(tài)度。</p><p>　　

103、龍頭增長(zhǎng)無懼周期：我們通過觀察美的、格力以及海爾等白電行業(yè)龍頭在市場(chǎng)周期中的表現(xiàn)可知，越是在市場(chǎng)情況較為不佳，增長(zhǎng)有所停滯的時(shí)候，相關(guān)行業(yè)的龍頭企業(yè)反而能依靠其品牌以及渠道優(yōu)勢(shì)，全方位超越對(duì)手，在行業(yè)增長(zhǎng)放緩的時(shí)段做到逆勢(shì)上升。從具體數(shù)據(jù)來看，雖然空調(diào)行業(yè) 2018 年下半年后銷量下滑增速放緩，但空調(diào)行業(yè)兩大巨</p><p>　　頭格力與美的三季報(bào)依然表現(xiàn)優(yōu)秀，格力電器前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 1500.50 億元

104、，同比增長(zhǎng) 33.94%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 211.18 億元，同比增長(zhǎng) 36.59%；美的集團(tuán)前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2057.57 億元，同比增長(zhǎng)10.06%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)179 億元，同比增長(zhǎng)19.35%。</p><p>　　圖 26：格力、美的線下空調(diào)市場(chǎng)占有率變化情況圖 27：老板電器縣城專賣店展示</p><p><b>　　40%</b></p

105、><p><b>　　30%</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p>　　201620172018H1</p&g

106、t;<p><b>　　格力美的</b></p><p>　　資料來源：中怡康，資料來源：公開資料整理，</p><p>　　當(dāng)前廚電行業(yè)雖仍處于行業(yè)增長(zhǎng)期，但在一二線城市已經(jīng)有比較大的保有量，后面的行業(yè)增長(zhǎng)重點(diǎn)將在三四線城市，隨著三四線城市的渠道下沉與市場(chǎng)開拓，廚電龍頭企業(yè)如老板電器、華帝股份等可以憑借其品牌優(yōu)勢(shì)與強(qiáng)大的營(yíng)銷推廣能力更快建立市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)

107、與占領(lǐng)消費(fèi)者內(nèi)心。而在行業(yè)逐步進(jìn)入成熟期之后，龍頭企業(yè)依然可以憑借其全方位的優(yōu)勢(shì)，獲取超額利潤(rùn)。我們認(rèn)為在廚電行業(yè)依然有較大成長(zhǎng)空間，且尚未步入市場(chǎng)成熟期的時(shí)候，需要關(guān)注行業(yè)以及細(xì)分領(lǐng)域龍頭企業(yè)，廚電行業(yè)有機(jī)會(huì)誕生類似美的、格力的超大型壟斷龍頭。</p><p><b>　　投資建議與風(fēng)險(xiǎn)提示</b></p><p><b>　　投資建議</b>

108、</p><p>　　地產(chǎn)周期未消除，看好行業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)：進(jìn)入 2018 年之后，房地產(chǎn)市場(chǎng)總體企穩(wěn)回升， 現(xiàn)房銷售雖繼續(xù)下滑，但由于其占比較小，期房銷售量保持平穩(wěn)，甚至有小幅上漲，房地產(chǎn)住宅市場(chǎng)整體銷售面積已經(jīng)處在緩慢的上行區(qū)間。對(duì)于廚電行業(yè)來說，由于其較高的地產(chǎn)相關(guān)性，以及地產(chǎn)周期一般滯后一年左右傳導(dǎo)至廚電行業(yè)的特點(diǎn)，預(yù)計(jì)廚電行業(yè) 2019</p><p>　　年銷量相比 2018 年將

109、有所回暖，但短期之內(nèi)影響仍未消除，需要關(guān)注地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步發(fā)展情況。長(zhǎng)期來看，隨著城鎮(zhèn)化的推進(jìn)以及居民消費(fèi)能力提高，大型廚電煙灶消產(chǎn)品保有量依然具有較大提升空間。</p><p>　　關(guān)注三四線城市，渠道下沉賦能龍頭業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)：當(dāng)前三四線城市巨大的人口體量與其所占的市場(chǎng)份額并不匹配，有巨大的市場(chǎng)空間等待開發(fā)，伴隨著一二線城市市場(chǎng)逐漸飽和以及受房地產(chǎn)調(diào)控政策影響較大等原因，三四線城市市場(chǎng)也已經(jīng)成為廚電行業(yè)主要銷量增長(zhǎng)來

110、源。近年來廚電行業(yè)龍頭企業(yè)如老板、華帝等也在大力進(jìn)行渠道下沉，積極拓展三四線市場(chǎng)，預(yù)計(jì)今后一段時(shí)間廚電行業(yè)主要競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)將在三四線城市。在這一過程中，隨著三四線城市需求被持續(xù)開發(fā)，龍頭企業(yè)依靠其品牌優(yōu)勢(shì)以及渠道覆蓋面，更容易搶占市場(chǎng)份額，獲取超額利潤(rùn)，主要廚電龍頭企業(yè)以及部分傳統(tǒng)家電企業(yè)值得關(guān)注。</p><p>　　關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域滲透率，相關(guān)行業(yè)潛力巨大：相比已經(jīng)有較大保有量的大型廚電行業(yè)， 新興廚電行業(yè)如集成灶同

111、樣值得關(guān)注。中怡康數(shù)據(jù)顯示，集成灶在 2017 年銷量首次超過</p><p>　　100 萬臺(tái)，但對(duì)比油煙機(jī) 2800 余萬臺(tái)的銷售量，滲透率仍不足 5%，到 2020 年滲透率預(yù)計(jì)將達(dá) 9%左右。集成灶行業(yè)近兩年來增長(zhǎng)率超過 30%，為大型廚電兩倍以上，集成灶行業(yè)當(dāng)前正處于行業(yè)快速增長(zhǎng)的增量市場(chǎng)當(dāng)中。且由于目前行業(yè)體量仍然較小與新增銷量來自三四線城市等原因，在地產(chǎn)調(diào)控中并未受到很大影響，行業(yè)增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)因素

112、來自于滲透率的提升，提升空間巨大。相關(guān)領(lǐng)域細(xì)分龍頭值得關(guān)注。</p><p><b>　　風(fēng)險(xiǎn)提示</b></p><p><b>　　地產(chǎn)大幅下滑</b></p><p>　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境加劇市場(chǎng)需求不及預(yù)期</p><p>　　主要原材料價(jià)格大幅波動(dòng)</p><p>&l

113、t;b>　　標(biāo)的推薦</b></p><p>　　老板電器：中國(guó)大型廚電領(lǐng)導(dǎo)品牌</p><p>　　廚電行業(yè)尚處于成長(zhǎng)期，發(fā)展前景廣闊：中國(guó)大型廚電行業(yè)長(zhǎng)期來看具備較大增長(zhǎng)空間市場(chǎng)， 2016 年市場(chǎng)規(guī)模 847 億元，預(yù)計(jì)到 2026 年可達(dá) 2000 億元。傳統(tǒng)大型廚電油</p><p>　　煙機(jī)、燃?xì)庠罴彝B透率仍未飽和，2016 年城鎮(zhèn)油

114、煙機(jī)保有量 72 臺(tái)/百戶，農(nóng)村 18 臺(tái)/百戶，28%的城鎮(zhèn)家庭沒有安裝油煙機(jī)。相比已經(jīng)進(jìn)入成熟期的白電行業(yè)，廚房電器正處于高速增長(zhǎng)的成長(zhǎng)期，而市場(chǎng)在逐漸成熟的過程中將會(huì)誕生行業(yè)龍頭，公司具有較有利的競(jìng)爭(zhēng)格局與先發(fā)優(yōu)勢(shì)。</p><p>　　產(chǎn)品定位高端，市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升：大型廚電市場(chǎng)，老板和方太目前已經(jīng)在高端市場(chǎng)形成雙寡頭壟斷格局，線下油煙機(jī)市占率合計(jì)超過 50%，對(duì)外資品牌有壓倒性優(yōu)勢(shì)，且公司的市場(chǎng)定

115、位也處于第一梯隊(duì)，以油煙機(jī)為例，產(chǎn)品均價(jià)超過 4000 元，常年保持毛利率超過 50%，凈利率達(dá)到 20%。在市場(chǎng)進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)期后，市場(chǎng)集中度逐漸增大，</p><p>　　2017 年油煙機(jī)線下零售額前十品牌占比 85.1%，今年一季度達(dá)到 86.4%，公司市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提高。</p><p>　　銷售渠道下沉，品牌優(yōu)勢(shì)助力公司未來發(fā)展：近年來公司大力進(jìn)行銷售渠道下沉，拓展三四線城市

116、市場(chǎng)，預(yù)計(jì)三、四線專賣店會(huì)保持每年 400-500 家的增速，而老板電器依靠其品牌與產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，營(yíng)收增長(zhǎng)值得期待，同時(shí)三四線城市的銷量增長(zhǎng)也會(huì)對(duì)地產(chǎn)周期具有抵消作用，使地產(chǎn)后周期影響有限，今明兩年將持續(xù)因此受益。</p><p>　　圖 28：老板+方太油煙機(jī)、燃?xì)庠盍闶垲~市場(chǎng)份額變化圖 29：老板電器營(yíng)收與毛利率凈利率季度變化圖</p><p><b>　　25</b&g

117、t;</p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　15</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　0</b>

118、</p><p><b>　　70%</b></p><p><b>　　60%</b></p><p><b>　　50%</b></p><p><b>　　40%</b></p><p><b>　　30%</

119、b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　0%</b></p><p><b>　　25%</b></p><p>　　20112012201

120、32014201520162017 2018(1-9)</p><p>　　油煙機(jī)占比燃?xì)庠钫急?lt;/p><p>　　17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3</p><p>　　營(yíng)收（億元）營(yíng)收同比(%)毛利率凈利率</p><p>　　資料來源：中怡康，資料來源：公司公告，</p>

121、<p>　　? 投資建議：廚電市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)來看有望替代白電，成為中國(guó)家電市場(chǎng)最主要的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。大型廚房電器從市場(chǎng)規(guī)模、集中度提升與增長(zhǎng)潛力等幾個(gè)角度看，市場(chǎng)前景廣闊；公司 2018-2020 年 EPS 為 1.64 元、1.85 元與 2.12 元；對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià) PE（2018 年 12 月 19 日周三）為 13.45X、11.92X 與 10.41X，推薦關(guān)注。</p><p>　　浙江美

122、大：集成灶領(lǐng)域龍頭，市場(chǎng)前景廣闊</p><p>　　集成灶行業(yè)處于導(dǎo)入期，產(chǎn)品滲透率不斷提高：近年來廚電行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域集成灶快速發(fā)展，受益于集成灶產(chǎn)品不斷迭代以及其相比傳統(tǒng)廚電的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，自 2015 年以上， 集成灶行業(yè)進(jìn)入加速發(fā)展期，2015 至 2017 年復(fù)合增速超過 50%。但目前集成灶產(chǎn)品滲透率仍不足 5%，2020 年預(yù)計(jì)將達(dá)到 8%，隨著集成灶前期消費(fèi)者口碑的積累以及生產(chǎn)廠商營(yíng)銷與市場(chǎng)教育力度的加

123、大，我們預(yù)計(jì)未來三年集成灶行業(yè)仍將可以保持 40%-50%甚至更高的行業(yè)增速。</p><p>　　細(xì)分領(lǐng)域開創(chuàng)者，全方位領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手：公司是集成灶領(lǐng)域的開創(chuàng)者，自 2003 年起就開始深耕市場(chǎng)，具有明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。公司目前是目前整個(gè)集成灶細(xì)分領(lǐng)域中銷售規(guī)模最大、渠道鋪設(shè)最廣的廠商，2017 年公司凈利潤(rùn)率為 29.7%，遠(yuǎn)高于廚電行業(yè)其他競(jìng)爭(zhēng)公司。同時(shí)公司在產(chǎn)品研發(fā)、制造能力上也具備一定優(yōu)勢(shì)，技術(shù)積累深厚，預(yù)收

124、款占營(yíng)收比重逐年增長(zhǎng)，這些都將進(jìn)一步提高其產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。</p><p>　　加大營(yíng)銷深耕渠道，市占率有望進(jìn)一步提高：公司作為集成灶行業(yè)龍頭，當(dāng)前市場(chǎng)份額超過 25%，遠(yuǎn)超其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。截至 2017 年公司擁有一級(jí)經(jīng)銷商超過 1200 家，終端網(wǎng)點(diǎn)超 2000 家，且 2017Q3 管理層新老交接以來，新管理層對(duì)公司的營(yíng)銷、產(chǎn)能等方面制訂了更主動(dòng)的發(fā)展策略，18 年以來公司不斷提高銷售費(fèi)用，完善經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)、啟動(dòng)擴(kuò)

125、產(chǎn)計(jì)劃、加大廣告投入、拓展終端網(wǎng)點(diǎn)，多種措施并舉，市場(chǎng)占有率有望進(jìn)一步提高。</p><p>　　圖 30：2017 集成灶不同品牌市場(chǎng)份額對(duì)比圖 31：浙江美大集成灶與整體毛利率、凈利率變化情況</p><p><b>　　60%</b></p><p><b>　　50%</b></p><p&g

126、t;<b>　　40%</b></p><p><b>　　30%</b></p><p><b>　　20%</b></p><p><b>　　10%</b></p><p><b>　　0%</b></p><

127、;p>　　浙江美大億田火星人森歌金帝奧田其他</p><p>　　201220132014201520162017</p><p>　　集成灶毛利率整體毛利率整體凈利率</p><p>　　資料來源：資料來源：</p><p>　　? 投資建議：公司作為集成灶行業(yè)龍頭，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，有望充分受益行業(yè)滲透

128、率提升，預(yù)計(jì)公司市場(chǎng)占有率進(jìn)一步提升。我們預(yù)測(cè)公司 2018-2020 年 EPS 分別為 0.64 元、0.85 元、1.11 元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 15.61X、11.86X、9.01X, “推薦”評(píng)級(jí)。</p><p>　　華帝股份：均價(jià)提升渠道拓展，燃熱接棒快速增長(zhǎng)</p><p>　　品牌定位準(zhǔn)確，產(chǎn)品均價(jià)提升明顯：公司品牌定位準(zhǔn)確，從當(dāng)前廚電行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局來看，老板、方太為代表

129、的第一梯隊(duì)定位高端，油煙機(jī)線下零售均價(jià)超過 4000 元；華帝定</p><p>　　位中高端，油煙機(jī)線下零售均價(jià)在 3000-4000 元之間；美的、蘇泊爾中低端產(chǎn)品線下零售</p><p>　　均價(jià) 2000 元左右。近年來，隨著公司高端化的推進(jìn)，公司產(chǎn)品均價(jià)有明顯提升，2016-</p><p>　　2017 年公司煙機(jī)零售均價(jià)上漲超過 16%，油煙機(jī)+燃?xì)?/p>

130、灶線下套餐價(jià)格已從 2016 年均價(jià)</p><p>　　4000 元上探至 2018 年 5000 元附近，上浮明顯，但相比老板、方太仍有 1000 元左右差距，仍有較大提升空間。</p><p>　　三四線城市布局完善，電商渠道增長(zhǎng)迅速：公司很早就進(jìn)行了三四線城市渠道布局， 擁有更完善的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，在廚電行業(yè)新增市場(chǎng)主要來自三四線城市大背景下，公司先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯。截至 2018 年 6 月

131、 30 日，公司擁有品牌旗艦店 358 家，專賣店 3346 家，社區(qū)</p><p>　　網(wǎng)點(diǎn) 1314 家，鄉(xiāng)鎮(zhèn)專柜 5700 家，KA 店 2210 家。公司銷售渠道實(shí)現(xiàn)全國(guó)一二三四級(jí)市場(chǎng)乃至鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)的全覆蓋，行業(yè)覆蓋率第一。從電商渠道來看，2018H1 公司電商渠道實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 7.98 億元，同比增長(zhǎng) 59.65%，占營(yíng)收比例 25.1%。對(duì)比老板電器 36%的線上營(yíng)收占比，公司電商渠道潛力巨大。同時(shí)公司線

132、上渠道毛利率達(dá) 61%，隨著線上收入占比提升，公司整體毛利率也有望進(jìn)一步提高。</p><p>　　燃熱增長(zhǎng)強(qiáng)勁，接棒公司多品類發(fā)展：公司 2002 年成立燃熱事業(yè)部，2016 年成立熱水器專業(yè)團(tuán)隊(duì)，從外觀設(shè)計(jì)產(chǎn)品功能等全面向高端轉(zhuǎn)型。近年來受益于燃?xì)鉄崴餍袠I(yè)增長(zhǎng)以及自身產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，2018 年上半年公司熱水器收入 7.1 億元，同比增長(zhǎng) 37%，毛利率 47.8%，同比提高 4.1pct。公司熱水器產(chǎn)品均價(jià)穩(wěn)定

133、在 2000-4000 之間，此價(jià)格段競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手較少，有利于公司的快速發(fā)展擴(kuò)大市場(chǎng)份額。</p><p>　　圖 32：華帝股份部分主營(yíng)產(chǎn)品營(yíng)收變化情況圖 33：華帝股份營(yíng)收與毛利率、凈利率變化情況</p><p><b>　　25</b></p><p><b>　　20</b></p><p>