備戰(zhàn)經(jīng)濟蕭條（p pt+演講全文）-2019年度中國宏觀策略-新時代證 券

1、<p><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　CONTENTS</b></p><p>　　中國經(jīng)濟仍然在尋底通道中</p><p>　　世界經(jīng)濟增速下滑，全球經(jīng)濟風險仍較大</p><p><b>　　中國經(jīng)濟“蕭條”</b></p>

2、<p>　　經(jīng)濟政策繼續(xù)調(diào)整，備戰(zhàn)經(jīng)濟蕭條</p><p>　　債市牛市延續(xù)，股市或迎來戰(zhàn)略性機會</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)全國統(tǒng)一服務(wù)電話：953992</p><p>　　中國經(jīng)濟仍然在尋底通道中</p><p><b>　　經(jīng)濟下降是確定的</b></p>

3、<p>　　經(jīng)濟下降的過程是復雜的</p><p><b>　　系統(tǒng)是不穩(wěn)定的</b></p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)全國統(tǒng)一服務(wù)電話：953993</p><p>　　中國經(jīng)濟仍然在尋底通道中</p><p>　　經(jīng)濟發(fā)展過程本身是一種不可逆的演化過程，決定著經(jīng)濟系統(tǒng)本質(zhì)上是一個高度

4、復雜的自組織的非線性動力系統(tǒng)，而混沌是非線性系統(tǒng)中普遍存在的現(xiàn)象。2012年我們提出了中國經(jīng)濟步入“混沌增長”。當年提出“混沌增長”，著重描述了它的三個特征：</p><p><b>　　經(jīng)濟下降是確定的</b></p><p>　　由于政府的反周期政策操作，經(jīng)濟下降的過程是復雜的，很難預測</p><p>　　系統(tǒng)是不穩(wěn)定的，隨時可能面臨“黑

5、天鵝”事件的產(chǎn)生</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399?4</p><p><b>　　經(jīng)濟下降是確定的</b></p><p>　　2012年后，GDP、工業(yè)產(chǎn)出、投資、消費等增速處于下行趨勢</p><p>　　經(jīng)濟增速下滑主

6、要是因為造就經(jīng)濟快速發(fā)展的激勵兼容機制被破壞</p><p>　　GDP:不變價:當季同比</p><p><b>　　16</b></p><p><b>　　15</b></p><p><b>　　14</b></p><p><b>　

7、　13</b></p><p><b>　　12</b></p><p><b>　　11</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　9</b></p><p><b>　　

8、8</b></p><p><b>　　7</b></p><p><b>　　6</b></p><p>　　固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比</p><p>　　民間固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比</p><p><b>　　40</b><

9、;/p><p><b>　　35</b></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　25</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　15</b><

10、;/p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>

11、　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：953995</p><p>　　經(jīng)濟下降的過程是復雜的</p><p>　　由于政府的反周期政策操作，經(jīng)濟下降的過程是復雜的，很難預測，幾年過去事實也證明了在這一點。次貸危機后，我國經(jīng)歷三次加杠桿，經(jīng)濟增速也短暫回升，但最終會回落，并且每次刺激對經(jīng)濟的促進作用在邊際減弱。</p><p>　　資料來源：Wind、</p>&l

12、t;p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：953996</p><p><b>　　系統(tǒng)是不穩(wěn)定的</b></p><p>　　系統(tǒng)是不穩(wěn)定的，隨時可能面臨“黑天鵝”事件的產(chǎn)生。從過去幾年金融市場的不平靜：2013年中期的“錢荒”，2015年的“股災(zāi)”，以及之后的債市和外匯市場大幅震蕩，都印證了

13、這一點。</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：953997</p><p>　　世界經(jīng)濟增速下滑，全球經(jīng)濟風險較大</p><p><b>　　世界經(jīng)濟增速下滑</b></p><

14、;p><b>　　全球經(jīng)濟風險較大</b></p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)全國統(tǒng)一服務(wù)電話：953998</p><p><b>　　世界經(jīng)濟增速下滑</b></p><p>　　美國經(jīng)濟周期面臨拐點</p><p>　　歐洲經(jīng)濟增速進一步放緩</p>

15、<p>　　日本經(jīng)濟依舊維持低迷</p><p><b>　　新興經(jīng)濟體增速平穩(wěn)</b></p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：953999</p><p>　　美國經(jīng)濟周期面臨拐點</p><p>　　2019年之后積極財政政策的

16、效應(yīng)可能減弱，民主黨控制下的眾議院可能會使特朗普進一步的經(jīng)濟刺激政策難以實施，加上美聯(lián)儲不斷加息，有效需求或?qū)⑹湛s，進而拉低實際經(jīng)濟增速，2018年美國經(jīng)濟增速可能是這輪經(jīng)濟周期的頂點，此后將有所回落。</p><p>　　但是美國經(jīng)濟增速回落只是由過熱有向均衡收斂，大幅衰退的可能性不大。</p><p><b>　　經(jīng)潛在經(jīng)濟增</b></p>&l

17、t;p><b>　　πAD</b></p><p><b>　　AS 002</b></p><p><b>　　濟</b></p><p><b>　　增當前位</b></p><p><b>　　速置</b><

18、/p><p><b>　　速</b></p><p><b>　　經(jīng)濟周期</b></p><p><b>　　π 0</b></p><p><b>　　AD 1</b></p><p><b>　　π 1</b>

19、;</p><p><b>　　0AS 1</b></p><p>　　時間𝑦 1𝑦 0</p><p><b>　　y</b></p><p><b>　　資料來源：</b></p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值

20、型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539910</p><p>　　歐洲經(jīng)濟增速進一步放緩</p><p>　　預計2019年歐元區(qū)經(jīng)濟增速進一步放緩。</p><p>　　2019年面臨英國脫歐、歐盟議會選舉以及歐洲央行行長換屆等風險事件，這也會影響市場對歐元區(qū)整體經(jīng)濟形勢的信心。</p><p&

21、gt;　　整體上歐元區(qū)潛在經(jīng)濟增速仍會上升，但是仍低于實際增速，歐洲需求可能略有收縮</p><p>　　，向下收斂至潛在經(jīng)濟增速。</p><p><b>　　663</b></p><p><b>　　61</b></p><p><b>　　459</b></p

22、><p><b>　　57</b></p><p><b>　　255</b></p><p><b>　　53</b></p><p><b>　　051</b></p><p><b>　　49</b>&l

23、t;/p><p><b>　　-247</b></p><p><b>　　45</b></p><p><b>　　-4</b></p><p><b>　　-6</b></p><p>　　歐元區(qū):GDP:不變價:季調(diào):當季同比&

24、lt;/p><p>　　歐元區(qū):制造業(yè)PMI 月</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539911</p><p><b>　　新興經(jīng)濟體增速平穩(wěn)</b></p><p>　　

25、一些主要經(jīng)濟體的增長速度或已觸頂，全球經(jīng)濟衰退意味著需求的減弱，將對主要依靠出口紅利新興市場國家的經(jīng)濟造成影響</p><p>　　在貿(mào)易局勢趨緊、金融條件不斷收緊的背景下，2019年經(jīng)濟基本面較差的新興市場國家經(jīng)濟面臨的下行壓力較大</p><p><b>　　60</b></p><p><b>　　1558</b>

26、</p><p><b>　　56</b></p><p><b>　　1054</b></p><p><b>　　52</b></p><p><b>　　550</b></p><p><b>　　48</

27、b></p><p><b>　　046</b></p><p><b>　　44</b></p><p><b>　　42</b></p><p><b>　　-5</b></p><p><b>　　40<

28、;/b></p><p><b>　　-10</b></p><p><b>　　-15</b></p><p>　　巴西:GDP:同比印度:GDP:同比</p><p>　　南非:GDP:同比俄羅斯:GDP:同比</p><p>　　俄羅斯:制造業(yè)PMI印度:制

29、造業(yè)PMI</p><p>　　南非:制造業(yè)PMI巴西:制造業(yè)PMI</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539912</p><p><b>　　世界經(jīng)濟風險較大</b></p>

30、<p>　　美國持續(xù)加息可能引發(fā)全球經(jīng)濟波動</p><p>　　歐洲政局不穩(wěn)，債務(wù)風險仍存</p><p>　　新興市場面臨貨幣貶值和出口壓力</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539913</p><p>　　3中國經(jīng)濟“蕭條”</p

31、><p><b>　　經(jīng)濟下行壓力增加</b></p><p>　　通脹溫和，謹防工業(yè)品通縮風險</p><p><b>　　經(jīng)濟風險仍存</b></p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539914</p><p><b>　　經(jīng)濟

32、下行壓力增加</b></p><p>　　?經(jīng)濟下行的壓力在增加?？梢钥磶缀跛型苿咏?jīng)濟增長的動力都在減弱。首先從經(jīng)濟指標來看，供給需求比較弱，供求端也出現(xiàn)了問題。經(jīng)濟下行總得有一個底，但是從</p><p>　　2012年以來我國經(jīng)濟好像一直在走一個下行的通道，原因在于我國經(jīng)濟體不是成熟的經(jīng)濟體，我國的制度框架不是一個成熟的制度框架，這跟成熟經(jīng)濟體不一樣，成熟經(jīng)濟體的制度安

33、排是很穩(wěn)定的，但對于我國而言，經(jīng)濟的發(fā)展可能往上移也可能會往下移，有時刺激到的時候沒有通貨膨脹，降到一定的程度，再進行刺激，經(jīng)濟起不來， 這就是非成熟經(jīng)濟體面臨的困境。在這種困境下可以發(fā)現(xiàn)信用在收縮，所以現(xiàn)在短期經(jīng)濟確實壓力比較大。</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b&g

34、t;　　15</b></p><p><b>　　需求疲弱</b></p><p>　　?投資增速存在下行壓力</p><p>　　?消費增速下行，形成挑戰(zhàn)</p><p>　　?出口增速存在下行壓力</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p>&

35、lt;p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539916</p><p><b>　　投資增速結(jié)構(gòu)拆分</b></p><p>　　?政府在2017年大幅推動PPP，基建成為拉動投資的主力，到了2018年，基建投資增速斷崖式下跌，拖累固定資產(chǎn)投資。</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的

36、穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539917</p><p>　　基建投資增速有望提升，但空間有限</p><p>　　?壓制2018年基建投資主要是兩方面，一個是地方平臺融資渠道受限，另一個是地方債終身問責導致地方政府舉債推基建變得更加謹慎。</p><p>　　?非標不放松、終身問責機制不改變，201

37、9年基建投資增速上行空間有限</p><p><b>　　200000</b></p><p><b>　　180000</b></p><p><b>　　160000</b></p><p><b>　　140000</b></p>&l

38、t;p><b>　　120000</b></p><p><b>　　100000</b></p><p><b>　　80000</b></p><p><b>　　60000</b></p><p><b>　　40000</b&

39、gt;</p><p><b>　　20000</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　基建投資資金來源與基建投資高度相關(guān)，融資約束下，基建投資反彈力度有限</p><p>　　基建投資完成額基建投資資金來源</p><p><b>　

40、　8000</b></p><p><b>　　6000</b></p><p><b>　　4000</b></p><p><b>　　2000</b></p><p><b>　　0</b></p><p><

41、;b>　　-2000</b></p><p><b>　　-4000</b></p><p><b>　　-6000</b></p><p><b>　　-8000</b></p><p>　　新增委托貸款新增信托貸款新增未貼現(xiàn)銀行承兌匯票非標</p

42、><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539918</p><p>　　房地產(chǎn)投資增速趨于下行</p><p>　　?2018年房地產(chǎn)投資主要由土地購置費拉動</p><p>　　?2018年房地產(chǎn)投資

43、主要由三四線城市帶動</p><p>　　一線城市:房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比二線城市:房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比三四線城市:房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比</p><p><b>　　25</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　15<

44、/b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　35</b

45、></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　25</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　15</b></p><p><b>　　10</b

46、></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　-5</b></p><p><b>　　-10</b></p><p>　　建安工程拉動率土地購置費拉動率&l

47、t;/p><p><b>　　-5</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539919</p><p>　　房地產(chǎn)投資增速趨于下行</p><p>　　?8月之后，單月

48、土地購置面積增速已經(jīng)下去了</p><p>　　?房企高周轉(zhuǎn)策略下，新開工維持高位，但銷售增速下行終將壓制新開工意愿</p><p><b>　　100</b></p><p>　　土地購置費:累計同比本年購置土地面積:累計同比</p><p>　　房屋新開工面積:累計同比商品房銷售面積:累計同比</p>

49、;<p><b>　　80</b></p><p><b>　　60</b></p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　0</b></p>

50、<p><b>　　-20</b></p><p><b>　　-40</b></p><p><b>　　80</b></p><p><b>　　60</b></p><p><b>　　40</b></p&g

51、t;<p><b>　　20</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　-20</b></p><p><b>　　-60-40</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p>&l

52、t;p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539920</p><p>　　房地產(chǎn)投資增速趨于下行</p><p>　　? 2018年新開工增速遠高于施工、竣工增速，一部分新開工將轉(zhuǎn)化為2019年施工面積，再考慮到當前房地產(chǎn)庫存不算高以及房貸利率可能已經(jīng)見頂，房地產(chǎn)投資失速的可能性較小</p><

53、;p>　　廣義房地產(chǎn)庫存去化周期(月)</p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　35</b></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　25</b></p><p>&

54、lt;b>　　20</b></p><p>　　房屋新開工面積:累計同比商品房銷售面積:累計同比房屋施工面積:累計同比</p><p><b>　　80</b></p><p><b>　　60</b></p><p><b>　　40</b></p&

55、gt;<p><b>　　20</b></p><p><b>　　150</b></p><p><b>　　10-20</b></p><p><b>　　5-40</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p>

56、;<p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：9539921</p><p>　　制造業(yè)投資增速不確定性增加</p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　35</b></p><p><b

57、>　　30</b></p><p><b>　　25</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　15</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b

58、>　　5</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　-5</b></p><p><b>　　-10</b></p><p>　　企業(yè)利潤增速大約領(lǐng)先制造業(yè)投資增速一年</p><p>　　制造業(yè)投資:

59、累計同比工業(yè)企業(yè):利潤總額:累計同比48</p><p><b>　　46</b></p><p><b>　　44</b></p><p><b>　　42</b></p><p><b>　　40</b></p><p>&

60、lt;b>　　38</b></p><p><b>　　36</b></p><p><b>　　34</b></p><p><b>　　32</b></p><p><b>　　30</b></p><p>　

61、　產(chǎn)能利用率在2017年加速回升</p><p>　　5000戶工業(yè)企業(yè)景氣擴散指數(shù):設(shè)備能力利用水平</p><p><b>　　50000</b></p><p><b>　　40000</b></p><p><b>　　30000</b></p><

62、p><b>　　20000</b></p><p><b>　　10000</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　挖掘機銷量大增背后的設(shè)備更新需求</p><p>　　銷量:挖掘機:當月值銷量:挖掘機:當月同比(右軸)</p>

63、<p><b>　　400</b></p><p><b>　　300</b></p><p><b>　　200</b></p><p><b>　　100</b></p><p><b>　　0</b></p&g

64、t;<p><b>　　-100</b></p><p><b>　　50</b></p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　20</b></p

65、><p><b>　　10</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　-10</b></p><p><b>　　-20</b></p><p><b>　　-30</b><

66、/p><p>　　出口和房地產(chǎn)投資對制造業(yè)投資形成支撐</p><p>　　出口金額:累計同比房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b

67、>　　22</b></p><p>　　制造業(yè)投資增速不確定性增加</p><p>　　總量上不確定性增加，但結(jié)構(gòu)分化可能仍是趨勢</p><p>　　傳統(tǒng)制造業(yè)投資增速保持低迷高技術(shù)制造業(yè)與裝備制造業(yè)投資保持高增速</p><p><b>　　20</b></p><p>&

68、lt;b>　　15</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　-5</b></p><p><

69、;b>　　-10</b></p><p><b>　　-15</b></p><p><b>　　-20</b></p><p><b>　　-25</b></p><p><b>　　-30</b></p><p&g

70、t;　　農(nóng)副食品加工業(yè)食品制造業(yè)酒、飲料和精制茶制造業(yè) 煙草制品業(yè)紡織業(yè)</p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　10</b><

71、;/p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　-10</b></p><p>　　電氣機械及器材制造業(yè)</p><p>　　計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)金屬制品業(yè)</p><p><b>　　專用設(shè)備制造業(yè)</b></p>

72、;<p><b>　　高技術(shù)制造業(yè)</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　23</b></p><p>　　消費增速下

73、行，形成挑戰(zhàn)</p><p>　　受收入增速下降、收入分配未明顯改善、購房導致的居民杠桿率升高、有效供給不足等因素影響，消費增速或延續(xù)下行趨勢</p><p>　　名義GDP增速城鎮(zhèn)居民家庭:人均可支配收入:名義同比</p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　14</b>

74、;</p><p><b>　　36</b></p><p><b>　　13</b></p><p><b>　　3212</b></p><p><b>　　2811</b></p><p><b>　　2410

75、</b></p><p><b>　　209</b></p><p><b>　　168</b></p><p><b>　　127</b></p><p><b>　　6</b></p><p><b>

76、;　　8</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　4</b></p><p>　　城鎮(zhèn)居民人均消費性支出:累計同比中國居民杠桿率:同比（右軸）</p><p><b>　　30</b></p><p>&l

77、t;b>　　25</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　15</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　5</b></p><p><

78、;b>　　0</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　24</b></p><p>　　消費增速下行，形成挑戰(zhàn)</p>&l

79、t;p>　　剔除價格后的實際消費總額增速將是急速下降的，社零實際同比增速在2017年全年是9.02?，而2018年1-10月只有7.16?。消費收縮往往是經(jīng)濟走向蕭條的一個前兆</p><p>　　價格因素支撐名義社零增速</p><p>　　社會消費品零售總額:當月同比</p><p><b>　　15</b></p>&

80、lt;p>　　14社會消費品零售總額:實際當月同比</p><p><b>　　13</b></p><p><b>　　12</b></p><p><b>　　11</b></p><p><b>　　10</b></p><

81、;p><b>　　9</b></p><p><b>　　8</b></p><p><b>　　7</b></p><p><b>　　6</b></p><p><b>　　5</b></p><p>

82、;　　社零累計增速的結(jié)構(gòu)變化：可選消費零售額增速回落</p><p><b>　　16</b></p><p>　　142017-122018-10</p><p><b>　　12</b></p><p><b>　　10</b></p><p>

83、<b>　　8</b></p><p><b>　　6</b></p><p><b>　　4</b></p><p><b>　　2</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b

84、>　　-2</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　25</b></p><p>　　出口增速存在下行壓力</p><

85、p>　　新訂單急劇下滑的影響已經(jīng)體現(xiàn)在11月出口數(shù)據(jù)上</p><p>　　出口金額:當月同比出口金額:季調(diào):當月同比PMI:新出口訂單:同比</p><p><b>　　50</b></p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　30</b>

86、</p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　-10</b></p><p><b>　　-20</b>

87、;</p><p><b>　　-30</b></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　0</b>

88、;</p><p><b>　　-10</b></p><p><b>　　-20</b></p><p><b>　　-30</b></p><p><b>　　-40</b></p><p><b>　　-50<

89、/b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　26</b></p><p>　　出口價格指數(shù)(HS2):總指數(shù)PPI:當月同比(右)</p>

90、<p><b>　　115</b></p><p><b>　　110</b></p><p><b>　　下半年以來，出口價</b></p><p>　　格指數(shù)與PPI走勢背離11</p><p><b>　　，主因是人民幣貶值</b>&l

91、t;/p><p><b>　　7</b></p><p><b>　　105</b></p><p><b>　　3</b></p><p><b>　　100</b></p><p><b>　　-1</b>&l

92、t;/p><p><b>　　95</b></p><p><b>　　90-5</b></p><p><b>　　85-9</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p>

93、<p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　27</b></p><p>　　出口增速存在下行壓力</p><p>　　2019年出口增速下行存在一致預期</p><p>　　可能存在三個預期差：1）2019年全球經(jīng)濟增速可能并非大幅回落，尤其是美國經(jīng)濟從過熱向均衡收斂 2）中國出口退

94、稅政策的對沖作用 3）若中美貿(mào)易談判達成實質(zhì)性協(xié)議</p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　20</b></p><p><b>　　10</b></p><p&g

95、t;<b>　　0</b></p><p><b>　　-10</b></p><p>　　出口金額:同比GDP:實際同比增長:全球(右軸)</p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　78</b></p>&l

96、t;p><b>　　66</b></p><p><b>　　54</b></p><p><b>　　42</b></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　2-2</b></p&g

97、t;<p><b>　　1-4</b></p><p>　　對中國出口拉動率（%）</p><p>　　美國中國香港歐盟日本</p><p><b>　　-200</b></p><p>　　19961999200220052008201120142017<

98、;/p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　28</b></p><p><b>　　供給略有收縮</b></p><p>　

99、　短期因素：環(huán)保限產(chǎn)、去產(chǎn)能邊際減弱。</p><p>　　長期因素：激勵兼容機制破壞，技術(shù)進步放緩，人口、資源約束依舊越來越嚴重。市場</p><p>　　化改革、國企改革、民間投資空間擴展等制度改革紅利可以期待，但進程比較緩慢。</p><p>　　整體來看，供給略有收縮或者中性，除非民間投資空間放開，否則擴張的可能性不大</p><p>

100、;　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　29</b></p><p><b>　　技術(shù)性因素看通脹</b></p><p>　　對CPI結(jié)構(gòu)與影響因素進行分解，鮮菜是帶動2018年CPI增速上升的主要貢獻項，交通 和通信

101、（油價上漲影響）是第二貢獻項，本質(zhì)上都是供給沖擊</p><p><b>　　0.7</b></p><p><b>　　0.6</b></p><p><b>　　0.5</b></p><p><b>　　0.4</b></p><

102、p><b>　　0.3</b></p><p><b>　　0.2</b></p><p><b>　　0.1</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　0.65</b></p>

103、<p>　　對CPI同比拉動率(2018年前11月-2017年全年)</p><p><b>　　0.11</b></p><p><b>　　0.03</b></p><p><b>　　-0.1</b></p><p><b>　　-0.2</b&

104、gt;</p><p><b>　　-0.04</b></p><p><b>　　-0.02</b></p><p><b>　　-0.12</b></p><p><b>　　-0.01</b></p><p><b>

105、;　　-0.03</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　技術(shù)性因素看通脹</b>

106、;</p><p>　　蔬菜價格不是主導CPI走勢的關(guān)鍵，原油價格帶來的通脹壓力不大，豬肉價格對CPI食品項新</p><p><b>　　漲價因素影響最大</b></p><p>　　如果豬瘟疫情不全面爆發(fā)，2019年上半年大部分時間里，豬肉價格可能是一個觸底的過程</p><p>　　CPI:食品:新漲價因素CPI

107、:豬肉:當月同比(右軸)</p><p>　　養(yǎng)殖利潤:自繁自養(yǎng)生豬-養(yǎng)殖利潤:外購仔豬</p><p>　　22個省市:平均價:豬肉(右軸)</p><p><b>　　2085</b></p><p><b>　　1565</b></p><p><b>　

108、　45</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　25</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　0

109、</b></p><p><b>　　600</b></p><p><b>　　500</b></p><p><b>　　400</b></p><p><b>　　300</b></p><p><b>

110、　　200</b></p><p><b>　　100</b></p><p><b>　　0</b></p><p><b>　　30</b></p><p><b>　　27</b></p><p><b>

111、;　　目前僅虧損4個月</b></p><p><b>　　24</b></p><p><b>　　21</b></p><p><b>　　18</b></p><p><b>　　-15 -100</b></p><p

112、>　　-5-35 -200</p><p>　　仔豬虧損12個月后，豬周期才真正啟動</p><p><b>　　15</b></p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p>

113、;<p><b>　　31</b></p><p>　　22個省市:平均價:豬肉:月:同比22個省市:豬糧比價:月(右軸，后移15個月，逆序)</p><p><b>　　1000</b></p><p><b>　　80</b></p><p><b&

114、gt;　　2</b></p><p><b>　　60</b></p><p><b>　　4</b></p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　206</b></p><p><b&

115、gt;　　0</b></p><p><b>　　8</b></p><p><b>　　-20</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　-40</b></p><p><b&

116、gt;　　-6012</b></p><p>　　2008-022009-022010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-02</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)&

117、lt;/p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　32</b></p><p>　　總供給-總需求模型看通脹</p><p>　　總供給曲線：π _t=β π _t+1 +k（(y_t -y*_t)+e_t）</p><p>　　總需求曲線：y_t=y_t+1 -σ（i

118、_t-π_t+1+τ_t-τ_t+1）+g_t-g_t+1</p><p>　　通貨膨脹預期π _t+1上升、潛在產(chǎn)出增速y*_t下降、成本沖擊e_t，均會導致供給曲線左移。另外，供給曲線越陡，供給曲線左移引起滯脹的可能性越大。</p><p>　　利率i_t 、稅收τ_t、預期政府支出g_t+1上升，以及政府支出g_t、預期稅收τ_t+1和預期產(chǎn)出</p><p>

119、;　　增速y_t+1下降會導致需求曲線左移。</p><p><b>　　增經(jīng)濟周期</b></p><p><b>　　速</b></p><p><b>　　長期趨勢</b></p><p><b>　　π</b></p><p&

120、gt;<b>　　AD 0</b></p><p><b>　　AD 1</b></p><p><b>　　π 0</b></p><p><b>　　π 1</b></p><p><b>　　AS 1</b></p>

121、<p><b>　　AS 0</b></p><p><b>　　當前位置</b></p><p><b>　　時間</b></p><p>　　𝑦 1𝑦 0y</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p&

122、gt;<p><b>　　資料來源：</b></p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　33</b></p><p>　　總供給-總需求模型看通脹</p><p>　　目前的通貨膨脹預期依然不高，不會導致供給曲線大幅左移</p><

123、;p>　　中國潛在經(jīng)濟增速下降，導致供給曲線左移，從而引發(fā)經(jīng)濟增速下降、通脹上升</p><p>　　供給曲線仍很平緩，供給曲線左移不會導致產(chǎn)出增速大幅下降、通貨膨脹大幅提升</p><p>　　需求疲弱將維持很長一段時間，需求曲線可能繼續(xù)向左移動</p><p>　　通貨膨脹的變動則取決于供給曲線和需求曲線哪個作用比較大。2018年供給沖擊比較 多，201

124、9年通貨膨脹小幅上升，但是超過3?的概率較小，長期來看由于需求萎靡，通縮壓力仍在</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　34</b></p><p><b>　　從收入差距看通脹</b></p>

125、<p>　　近年來，收入差距擴大是壓制通脹的核心因素之一，盡管2016年工資增長速度超過了勞動生產(chǎn)率增長速度，全球通脹有所上升，但上升幅度仍屬溫和。從消費的角度來理 解，收入差距擴大，高收入人群在供給質(zhì)量不能滿足其需求時，他們的邊際消費傾向 低，而低收入的人群則剛好相反。長期來講，在這種收入差距擴大的趨勢被扭轉(zhuǎn)或者 說十九大報告里提到的主要矛盾得以解決之前，通脹可能繼續(xù)保持溫和。</p>

126、<p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　35</b></p><p><b>　　謹防工業(yè)品通縮風險</b></p><p>　　2016年以來，上游行業(yè)對PPI同比增速影響最大</p>

127、<p>　　2019年P(guān)PI增速可能長時間低于CPI增速：1）高基數(shù)效應(yīng) 2）供給收縮或?qū)⒕徑?3）需求或繼續(xù)疲弱</p><p>　　在經(jīng)濟存在下行壓力時，如果陷入“債務(wù)-通縮”循環(huán)，則不利于穩(wěn)增長</p><p>　　上游拉動下游拉動中游拉動</p><p>　　CPI:當月同比PPI:全部工業(yè)品:當月同比</p><p>

128、;<b>　　1010.00</b></p><p><b>　　88.00</b></p><p><b>　　66.00</b></p><p><b>　　44.00</b></p><p><b>　　22.00</b&g

129、t;</p><p><b>　　00.00</b></p><p><b>　　-2-2.00</b></p><p><b>　　-4-4.00</b></p><p><b>　　-6-6.00</b></p><p>

130、;　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　36</b></p><p><b>　　經(jīng)濟風險仍存</b></p><p>　　由于經(jīng)濟增速下滑，以及價格低迷帶

131、來資產(chǎn)負債表縮水，一些潛在的經(jīng)濟增速也會逐漸暴露。2019年，對于中國經(jīng)濟來說，除了中美貿(mào)易摩擦仍存在不確定性，以及美聯(lián)儲加息對世界經(jīng)濟可能帶來沖擊之外，還要需要警惕地方債務(wù)風險和房地產(chǎn)市場風險。</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　37</b>&l

132、t;/p><p>　　地方債務(wù)風險可能會暴露</p><p>　　相比顯性債務(wù)，地方政府隱性債務(wù)增速較快，根據(jù)wind口徑城投債融資平臺有息債務(wù)進行估</p><p>　　算，納入地方政府隱性債務(wù)（約35.5萬億）后的政府負債率接近80 ，高于國際警戒線。</p><p>　　加大地方政府專項債發(fā)行力度，逐漸取代城投融資平臺通過非標等方式承擔地方

133、政府融資功 能的趨勢，將地方政府隱性債務(wù)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)轱@性債務(wù)，從而降低銀行體系的金融風險</p><p>　　地方政府發(fā)行債券規(guī)模(萬億元)地方政府隱性債務(wù)水平（萬億元）</p><p>　　平臺非標融資短期借款長期借款平臺債券</p><p><b>　　融資規(guī)模</b></p><p><b>　

134、　2018年11月</b></p><p><b>　　2017年</b></p><p><b>　　2016年</b></p><p><b>　　2015年</b></p><p><b>　　2014年</b></p>&

135、lt;p><b>　　400000</b></p><p><b>　　350000</b></p><p><b>　　300000</b></p><p><b>　　250000</b></p><p><b>　　200000<

136、;/b></p><p><b>　　150000</b></p><p><b>　　100000</b></p><p><b>　　50000</b></p><p>　　0102030405060</p><p><b&g

137、t;　　0</b></p><p>　　2014年2015年2016年2017年2018年11月</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　38</b&

138、gt;</p><p>　　地方債務(wù)風險可能會暴露</p><p>　　地方政府隱性債務(wù)風險：整體行業(yè)利差收窄，不同區(qū)域城投債分化現(xiàn)象顯著</p><p>　　資料來源：Wind、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p&

139、gt;<b>　　39</b></p><p>　　房地產(chǎn)市場風險尚未消除</p><p>　　盡管不確定中國房地產(chǎn)泡沫何時破裂，但當前房地產(chǎn)市場風險確實存在，這種情況下，</p><p>　　考驗房地產(chǎn)調(diào)控的智慧</p><p>　　房價持續(xù)上漲導致泡沫積聚，也意味著本來就有限的居民加杠桿空間進一步壓縮，加大 泡沫破

140、裂后引發(fā)的風險，歷史上很多重大的危機都是房地產(chǎn)引起的。</p><p>　　防止房價上漲的一個目的就是為了避免以后房價過度下跌，房價過快下跌的危害很大。</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　40</b></p>

141、<p><b>　　全球房價收入比</b></p><p>　　截至2018年上半年，中國房價收入比冠絕全球。</p><p>　　房價收入比高不代表泡沫大，中國首付款往往是父母給的，只要家庭收入增速能跟上房價上 漲速度，泡沫可能就不會破裂</p><p>　　溫哥華16.9多倫多12.1</p><p>

142、;　　芝加哥3.7倫敦20.6</p><p><b>　　紐約11.9</b></p><p><b>　　舊金山9.8</b></p><p><b>　　北京44.3</b></p><p><b>　　上海44</b></p>&l

143、t;p><b>　　深圳39.9</b></p><p><b>　　香港46.9</b></p><p><b>　　東京13</b></p><p><b>　　新加坡21</b></p><p><b>　　悉尼 10.3</b

144、></p><p><b>　　墨爾本8.6</b></p><p><b>　　奧克蘭11</b></p><p>　　資料來源：Numbeo、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p>

145、<p><b>　　41</b></p><p><b>　　全球租售比</b></p><p>　　從房屋的租售比來看中國在全球處于偏上，但中國租金回報率不高，使得當前房地產(chǎn)是一個 沒有分紅的具有投資屬性的市場，租售比低和泡沫大小沒有必然聯(lián)系。</p><p>　　倫敦（1:36.18）</p&g

146、t;<p><b>　　北京1:70.33</b></p><p>　　舊金山 （1:16.89）</p><p>　　紐約 （1:19.03）</p><p>　　上海 1：62.55</p><p>　　香港 （1:52.78）</p><p>　　新加坡（1:39.2）<

147、/p><p>　　悉尼（1:22.8）</p><p>　　注：Numbeo公布的租售比=年租金/房價</p><p>　　資料來源：Numbeo、</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　42&l

148、t;/b></p><p>　　中美房地產(chǎn)與股市市值對比</p><p>　　美國房地產(chǎn)和股市市值相對均衡，2017年房地產(chǎn)總市值占名義GDP比值為164 ，股市總市值占GDP</p><p>　　比值165.7 。反觀中國，2017年股市總市值占GDP比值71.2 ，而住宅總市值占GDP比值約為341.4</p><p>　　，這還不

149、包括非住宅。</p><p>　　2017年中國一線城市住宅總市值占中國GDP比值共計116.7 ，北上廣深均超過紐約、洛杉磯等城市</p><p><b>　　400%</b></p><p><b>　　350%</b></p><p><b>　　300%</b><

150、/p><p><b>　　250%</b></p><p>　　住宅總市值/GDP(2017年)股市總市值/GDP(2017年)</p><p><b>　　341.4%</b></p><p><b>　　50</b></p><p><b>

151、　　4542.31</b></p><p><b>　　40</b></p><p><b>　　35.0</b></p><p><b>　　35</b></p><p><b>　　30</b></p><p>　

152、　住宅總市值（萬億元）住宅總市值/GDP(%)</p><p><b>　　47.07</b></p><p><b>　　38.9</b></p><p><b>　　200%</b></p><p><b>　　150%</b></p>

153、<p><b>　　100%</b></p><p><b>　　50%</b></p><p><b>　　71.20%</b></p><p><b>　　164.0%</b></p><p>　　165.70%25</p>

154、<p><b>　　20</b></p><p><b>　　15</b></p><p><b>　　10</b></p><p><b>　　5</b></p><p><b>　　12.22</b></p>

155、;<p><b>　　10.1</b></p><p><b>　　15.10</b></p><p><b>　　12.5</b></p><p><b>　　18.217.6</b></p><p><b>　　9.369.

156、01</b></p><p><b>　　0%</b></p><p><b>　　中國美國</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　北京深圳上海廣州洛杉磯紐約</p><p>　　資料來源：各省市統(tǒng)計

157、年鑒、各地統(tǒng)計局、Wind、Zillow、安居客，</p><p>　　中國領(lǐng)先的穩(wěn)健增值型財富管理機構(gòu)</p><p>　　全國統(tǒng)一服務(wù)電話：95399</p><p><b>　　43</b></p><p>　　居民可支配收入(億元)居民債務(wù)(億元)居民債務(wù)占可支配收入比例（右）</p><

158、p><b>　　600000</b></p><p><b>　　500000</b></p><p><b>　　400000</b></p><p><b>　　300000</b></p><p><b>　　200000</b

159、></p><p><b>　　100000</b></p><p><b>　　0</b></p><p>　　201320142015201620172018E</p><p><b>　　125%</b></p><p><b

160、>　　120%</b></p><p><b>　　115%</b></p><p><b>　　110%</b></p><p><b>　　105%</b></p><p><b>　　100%</b></p><