定增贏家輸家

1、<p><b>　　定增贏家輸家</b></p><p>　　從去年1月至今，股市既有大牛也有寒熊，統(tǒng)計區(qū)間內(nèi)，A股市場實(shí)施定向增發(fā)的958例中，已經(jīng)有145家公司破發(fā)，占比20%。其中，芭田股份和萬順股份目前股價較定增價格分別折價69.6%和50.6% </p><p>　　在統(tǒng)計區(qū)間內(nèi)，還有一些公司股價較定增價格上漲，其中漲幅超一倍的股票有210家，約占

2、總數(shù)的三成，代表公司有特力A、財信發(fā)展、協(xié)鑫集成等 </p><p>　　定增公司股價大起大落時，背后參與增發(fā)的機(jī)構(gòu)們也是苦樂不均。其中，有“定增王”之稱的財通基金目前仍處于浮盈中 </p><p>　　破發(fā)與上市公司的定增價格存在莫大關(guān)系。根據(jù)《投資者報》統(tǒng)計，去年1月1日以來定增的案例中，股價較定增價大幅上漲的公司多以大幅折價發(fā)行，而破發(fā)公司增發(fā)價格則折價較小，甚至沒有折價 </

3、p><p>　　業(yè)績增長能為股價提供有力的支撐，業(yè)績增長但股價破發(fā)的被“錯殺”公司，未來有望迎來較好的反彈機(jī)會。這類公司包括拓日新能、光明地產(chǎn)、中材國際等 </p><p>　　曾被視為“穩(wěn)賺不賠生意”的定向增發(fā)，今年以來遭遇嚴(yán)峻考驗(yàn)。 </p><p>　　3月22日，明牌珠寶發(fā)布公告稱，由于公司在推進(jìn)定向增發(fā)的過程中，證券市場發(fā)生了較大變化，公司股價已低于非公開發(fā)行

4、股票方案確定的價格，決定終止非公開發(fā)行方案。 </p><p>　　這并非個案。此前不久，廈門港務(wù)也發(fā)布公告稱，由于近期資本市場環(huán)境發(fā)生了較大變化，綜合各方面的因素，公司決定終止非公開發(fā)行股票事項。據(jù)不完全統(tǒng)計，今年以來終止定向增發(fā)的公司已有近30家。 </p><p>　　與此同時，伴隨著市場的持續(xù)調(diào)整，已經(jīng)實(shí)施增發(fā)的上市公司屢屢出現(xiàn)陷入“破發(fā)”窘境的案例?！锻顿Y者報》研究員根據(jù)Wind

5、數(shù)據(jù)統(tǒng)計，去年1月1日至今年3月24日，A股市場實(shí)施的定向增發(fā)多達(dá)958例，涉及上市公司714家，按照3月24日收盤價計算，已經(jīng)有145家公司破發(fā)，占比20%。其中典型的公司如芭田股份、萬順股份、恩華藥業(yè)等。 </p><p>　　硬幣總有兩面，在上述定向增發(fā)跌破發(fā)行價的同時，還有一些公司股價較定向增發(fā)價格大漲，在上述統(tǒng)計區(qū)間內(nèi)，股價較增發(fā)價上漲超一倍的股票有210家，約占總數(shù)的三成，代表公司有：特力A、財信發(fā)展

6、、協(xié)鑫集成等。 </p><p>　　由于定向增發(fā)只向特定對象發(fā)行，參與者除了公司股東、一般法人外，多是基金、保險、券商等機(jī)構(gòu)，因此，上述定增公司股價大起大落時，背后參與增發(fā)的機(jī)構(gòu)們也是苦樂不均。其中，有“定增王”之稱的財通基金目前仍處于浮盈中。 </p><p>　　上述公司定增輸贏背后的邏輯有哪些？《投資者報》研究發(fā)現(xiàn)，定增價格的高低和破發(fā)與否存在莫大關(guān)系，在已經(jīng)破發(fā)的公司中，大部分公

7、司以相對高的價格發(fā)行，最終導(dǎo)致股價破發(fā)。此外，上市公司定增后業(yè)績表現(xiàn)也是一大影響因素，定增后股價上漲的公司，其2015年業(yè)績大多表現(xiàn)良好。值得一提的是，定增后股價表現(xiàn)較差的公司中，有部分公司2015年的業(yè)績也實(shí)現(xiàn)了大幅增長，這部分公司有可能在后期實(shí)現(xiàn)逆襲。根據(jù)國信證券統(tǒng)計，解禁期臨近和折價率高的標(biāo)的存在投資機(jī)會。 </p><p>　　兩成破發(fā)VS三成翻倍 </p><p>　　2015年

8、以來，定增市場迎來爆發(fā)式增長。Wind數(shù)據(jù)顯示，2015年1月1日至2016年3月22日，滬深兩市共有714家上市公司實(shí)施了958例定向增發(fā)，涉及上市公司全市場定增融資規(guī)模約為1.6萬億元，而2015年因股市大幅波動IPO曾暫停數(shù)月，同期IPO融資規(guī)模僅為1692億元，僅為前者的1/10。 </p><p>　　所謂定向增發(fā)，即非公開發(fā)行，和海外的私募有些類似，是指上市公司向符合條件的少數(shù)特定投資者非公開發(fā)行股份

9、的行為，按照規(guī)定要求對象不得超過10人。一般情形下，發(fā)行股份12個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。 </p><p>　　如此高的定增規(guī)模，背后參與的投資對象是否都從中受益？答案并不樂觀。由于去年下半年以來大盤持續(xù)調(diào)整，目前上百家上市公司出現(xiàn)股價倒掛現(xiàn)象，即當(dāng)前股價比定向增發(fā)的發(fā)行價還要低。 </p><p>　　《投資者報》研究員據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，自去年6月15日大盤創(chuàng)下5178點(diǎn)的高點(diǎn)后，上證綜指一路

10、調(diào)整，近期一直徘徊在3000點(diǎn)附近，至3月24日，期間跌幅達(dá)到42%。與此同時，上市公司股價也隨之深度回調(diào)，定增破發(fā)的公司屢屢出現(xiàn)。 </p><p>　　按照3月24日收盤價計算，去年1月1日以來實(shí)施定向增發(fā)的714家公司中，有145家公司破發(fā)，占總數(shù)的兩成。其中，兩家公司的定增價格已遭腰斬，即最新股價較定增價折價50%以上，這兩家公司為芭田股份和萬順股份，其股價較定增價格分別折價69.6%和50.6%。另外還

11、有6家公司折價幅度超過40%，包括恩華藥業(yè)、石化機(jī)械、富瑞特裝、三愛富、國金證券和中新藥業(yè)。 </p><p>　　折價超過20%的50家公司，多為滬深兩市主板公司，約有30家，其余則為中小板和創(chuàng)業(yè)板公司。 </p><p>　　其中，中小板公司芭田股份高居定增破發(fā)榜首。去年7月21日，該公司發(fā)布公告稱，此前與重組收購世紀(jì)阿姆斯股權(quán)一起推出的配套募資工作已完成，其中發(fā)行股份購買資產(chǎn)的發(fā)行價

12、為5.71元，但是配套募資的價格卻高達(dá)28.73元。截至3月24日，該公司收盤價為8.74元，按照復(fù)權(quán)價格計算，公司股價已經(jīng)較去年28.73元的增發(fā)價格下跌近七成。 </p><p>　　值得一提的是，去年5月25日公司因增發(fā)停牌時的收盤價為26.12元，為該公司當(dāng)年創(chuàng)下的最高收盤價。而去年實(shí)施定向增發(fā)時的發(fā)行價卻高達(dá)28.73元，比當(dāng)年創(chuàng)下的最高股價還高。 </p><p>　　在定增市

13、場的另一端，一些上市公司的股價則較定增價格大幅上漲，成為定增市場的贏家。其中，有210家上市公司的股價較定增價上漲一倍以上，約占總數(shù)的三成。部分公司較定增價的漲幅甚至在5倍以上，如特力A、財信發(fā)展、協(xié)鑫集成、保千里、銀河生物、松遼汽車等。 </p><p>　　其中，在去年下半年因逆勢上漲被冠以“妖股”之名的特力A漲幅最高，其股價較增發(fā)價格上漲790%。去年3月26日，特力A發(fā)布定向增發(fā)募資公告稱，公司擬發(fā)行77

14、00萬股，發(fā)行價格為8.40元/股，發(fā)行對象為特發(fā)集團(tuán)和珠寶產(chǎn)業(yè)基金兩名特定投資者，兩者分別認(rèn)購600萬股和7100萬股，發(fā)行股份限售期為三年（36個月）。其中特發(fā)集團(tuán)為發(fā)行人控股股東，珠寶產(chǎn)業(yè)基金為公司新引入股東。其募集資金投向?yàn)樘亓λ愔閷毚髲B項目和補(bǔ)充公司流動資金。 　　去年下半年，特力A曾在15個交易日創(chuàng)下12個漲停，這讓該公司成為2015年下半年A股市場上少有的突破年度新高的股票之一。公司股價最高曾上沖到去年12月的108元

15、，此后股價有所回調(diào)，截至3月24日，其股價為74.83元，較8.4元的增發(fā)價格上漲790%，讓參與增發(fā)的機(jī)構(gòu)賺得盆滿缽溢。 </p><p><b>　　參與機(jī)構(gòu)盈虧不均 </b></p><p>　　在上市公司股價的大起大落中，參與定向增發(fā)的機(jī)構(gòu)們的收益也不盡相同。 </p><p>　　根據(jù)規(guī)定，定向增發(fā)的發(fā)行對象為少數(shù)特定投資者，一般發(fā)行

16、對象不超過10人，參與增發(fā)的除了上市公司大股東、一般法人外，還有券商、基金、保險等大批機(jī)構(gòu)投資者。上市公司定增破發(fā)，則令參與機(jī)構(gòu)苦不堪言。 </p><p>　　《投資者報》研究員根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，參與金額居前的三大機(jī)構(gòu)包括財通基金公司、平安大華基金公司和平安資產(chǎn)管理公司，前兩家為基金公司，后一家為保險公司。此外，參與金額較大的一般法人股東包括：上海格林蘭投資企業(yè)、包頭鋼鐵集團(tuán)、中國煙草總公司等。上述公司參與

17、定增的資金額均在百億元之上。其中以財通基金參與金額最高，其去年以來累計參與上市公司定增而投入的金額達(dá)509億元，目前累計浮盈77億元。 </p><p>　　資料顯示，財通基金管理有限公司由財通證券股份有限公司、杭州市實(shí)業(yè)投資集團(tuán)有限公司和浙江升華拜克生物股份有限公司共同發(fā)起設(shè)立，注冊資本兩億元人民幣，注冊地上海。去年以來參與的定增項目高達(dá)181個，在業(yè)界被稱為“定增王”。 </p><p&g

18、t;　　財通基金近期發(fā)布的研報認(rèn)為，定增正迎來黃金的建倉期。他們在報告中稱，在2016年全年市場收益預(yù)期不高的情況下，定增投資因較二級市場享有一定折價，為投資者提供了全市場稀有、寶貴的安全邊際。 </p><p>　　財通基金一位內(nèi)部人士曾對媒體表示，“主要現(xiàn)在定增的項目多，我們可以選擇一些有折扣的項目?！睌?shù)據(jù)顯示，目前給該公司帶來較高浮盈的定增項目包括：聯(lián)絡(luò)互動、西部證券、包鋼股份等的定增，其浮盈金額均在10億

19、元以上。而其參與的中國鋁業(yè)、國金證券、唐山港等的定向增發(fā)，則為其帶來了上億元的浮虧。 </p><p>　　與上述增發(fā)對象相比，另外一些機(jī)構(gòu)及大股東則處于浮虧狀態(tài)中，其中，浮虧金額較多的增發(fā)對象為：中國平安保險集團(tuán)、博時資本管理公司、金世旗國際控股公司、紅土創(chuàng)投基金、法國巴黎銀行等，其浮虧金額均在億元以上。 </p><p>　　值得一提的是，股價較定增價折價近七成的芭田股份，令高價參與增

20、發(fā)的兩家機(jī)構(gòu)深陷浮虧中。根據(jù)芭田股份的增發(fā)公告，公司以28.73元的增發(fā)價格向華安基金和東海基金分別發(fā)行156.6萬股和8.8萬股，兩家公司的認(rèn)購金額分別為4500萬元和253萬元，目前約分別浮虧3100萬元和174萬元。其中，東?；鹣嚓P(guān)人士曾就此天價發(fā)行價對媒體解釋稱，此次募資是在暴跌前幾天進(jìn)行的，“當(dāng)時市場還比較狂熱?！?</p><p><b>　　定增價格暗藏玄機(jī) </b><

21、/p><p>　　上市公司緣何遭遇破發(fā)？除了受到股市下行因素的影響外，是否還有自身的內(nèi)在原因？對此，《投資者報》研究發(fā)現(xiàn)，破發(fā)與上市公司的定增價格存在莫大關(guān)系。 </p><p>　　據(jù)《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》，定向增發(fā)的發(fā)行價格不低于定價基準(zhǔn)日前20個交易日公司股票均價的90%。其中定價基準(zhǔn)日可以為關(guān)于本次非公開發(fā)行股票的董事會決議公告日、股東大會決議公告日，也可以為發(fā)行期首日。

22、</p><p>　　按照以往定向增發(fā)及業(yè)內(nèi)人士觀點(diǎn)來看，一般會選擇董事會決議公告日為基準(zhǔn)日。但在實(shí)際操作中，上市公司確定的定增價格卻存在玄機(jī)。根據(jù)《投資者報》研究員統(tǒng)計，去年1月1日以來定增的案例中，股價較定增價大幅上漲的公司多以大幅折價發(fā)行，而破發(fā)公司增發(fā)價格則折價較小甚至沒有折價。 </p><p>　　如上文提及的芭田股份，即以高于停牌時市場價的價格發(fā)行，最后導(dǎo)致參與認(rèn)購的兩家基金

23、被套其中。 </p><p>　　而股價較增發(fā)價大幅上漲的特力A，其增發(fā)價格則較低。該公司去年的公告顯示，公司此次發(fā)行的價格為8.40元/股，定價基準(zhǔn)日為公司董事會決議公告日（2014年4月22日），定價原則為不低于定價基準(zhǔn)日前20個交易日公司股票交易均價的90%。發(fā)行價格8.40元/股是發(fā)行期首日（2015年3月9日）前20個交易日公司股票交易均價（13.49元/股）的62.27%。 </p>&

24、lt;p>　　除上述兩家公司外，增發(fā)價格較發(fā)行價上漲785%的財信發(fā)展去年9月發(fā)行價格為7.87元，公司增發(fā)當(dāng)日的收盤價為16.7元，增發(fā)價格較當(dāng)時的收盤價折價53%。 </p><p>　　更為離奇的是，目前股價較增發(fā)價上漲698%的協(xié)鑫集成，居然以1元每股的價格實(shí)施增發(fā)。其去年12月定向增發(fā)的公告顯示，定增價格為1元。而當(dāng)時公司的股價為13.24元，增發(fā)價格較當(dāng)時股價折價92%。盡管其實(shí)施增發(fā)以來股價幾

25、近腰斬，但是其定向增發(fā)的增發(fā)對象仍浮盈近7倍。 </p><p>　　協(xié)鑫集成定增公告顯示，公司擬發(fā)行股份購買的江蘇東?N和張家港其辰100%股權(quán)，以評估基準(zhǔn)日2015年3月31日的評估值協(xié)商作價20.2億元，擬按照1元/股的價格全部以發(fā)行股份方式支付。其中向上海其印發(fā)行14.2億股，向江蘇協(xié)鑫發(fā)行6億股，該交易完成后，江蘇東?N和張家港其辰將成為公司的全資子公司。 </p><p>　　

26、盡管該增發(fā)方案曾一度引發(fā)質(zhì)疑，并被指“老子買兒子組件廠”，涉嫌利益輸送，但最終仍得以順利實(shí)施。 </p><p>　　另據(jù)《投資者報》統(tǒng)計，在目前股價較定向增發(fā)價上漲100%及以上的210家公司中，約有八成的增發(fā)價格定價較當(dāng)時的市場價低50%。 </p><p>　　除了上文提及的特力A、財信發(fā)展、協(xié)鑫集成外，還有百潤股份、航天發(fā)展、雷科防務(wù)、金證股份等，這些公司的增發(fā)價格均較當(dāng)時的市場價

27、折價80%以上。 </p><p>　　在目前股價跌破定向增發(fā)價的145家公司中，約75%的公司增發(fā)價格較當(dāng)時的市場價折價在20%以內(nèi)，甚至有一些公司定向增發(fā)溢價發(fā)行，較當(dāng)時市場價還高。除了上文提到的芭田股份，還有鐵漢生態(tài)、中天城投、利歐股份、利源精制等。 </p><p><b>　　業(yè)績增長支撐股價 </b></p><p>　　監(jiān)管層對上

28、市公司非公開發(fā)行的股票并無盈利方面的要求，這就意味著，即使是虧損的企業(yè)也可以申請發(fā)行。但是業(yè)績的增長與否卻會影響到增發(fā)的收益狀況。事實(shí)上，一些公司在定增后陷入虧損或者業(yè)績下滑，令公司股價下跌，并最終導(dǎo)致定增破發(fā)。 </p><p>　　根據(jù)《投資者報》統(tǒng)計，在股價較定增價翻倍的210多家公司中，大多數(shù)有業(yè)績支撐。在這些公司中，目前約有200家公司發(fā)布了2015年年報或業(yè)績預(yù)告，其中175家公司的凈利潤同比實(shí)現(xiàn)增長

29、，占比83%。值得一提的是，有一半以上的公司預(yù)計凈利潤增幅在50%以上，高速增長的業(yè)績?yōu)檫@些定增公司的股價提供了有力支撐。 </p><p>　　與此不同的是，那些破發(fā)的公司中，業(yè)績表現(xiàn)則不盡相同。在145家破發(fā)的公司中，已有118家公布了2015年年報或業(yè)績預(yù)告，其中有42家公司預(yù)計凈利潤同比將下降或虧損，約占1/3。另外2/3的公司業(yè)績則有不同程度的上漲。 </p><p>　　這些業(yè)

30、績增長但股價破發(fā)的有可能是遭遇市場“錯殺”的公司，未來有望迎來反彈的機(jī)會。這類公司包括拓日新能、光明地產(chǎn)、中材國際等。 </p><p>　　國信證券在近期發(fā)布的研報中研究了定增的“破發(fā)效應(yīng)”，結(jié)果顯示，從歷史數(shù)據(jù)看，從破發(fā)日至解禁日，期間平均超額收益率較為顯著，建議投資者關(guān)注定增破發(fā)帶來的投資機(jī)會。 </p><p>　　國信證券稱，2016年開年股指的快速下跌，部分股票當(dāng)前的價格已跌破

31、定增發(fā)行價，我們對歷史樣本進(jìn)行了測算，測算結(jié)果如下：從破發(fā)日（發(fā)行日至解禁日期間最低收盤價低于定增價的當(dāng)日）起，后續(xù)超額收益率較為顯著。 </p><p>　　其中，從距離解禁日少于90天的情況看，從破發(fā)日至解禁日的期間平均超額收益率為1.4%～6.0%。 從距離解禁日多于90天的情況看，破發(fā)日后1個月、2個月、3個月以及從破發(fā)日至解禁日的期間平均超額收益率分別為13.0%、24.4%、29.4%以及48.4%。