不死鳥墜落退市機制難推

1、<p>　　不死鳥墜落退市機制難推</p><p>　　作為退市新規(guī)之下首只因重大信披違法而遭強制退市的股票，*ST博元的“不死鳥”神話最終還是被打破了。作為A股市場上市時間最早的公司之一，公司數(shù)次易主、更名，主業(yè)亦多番變換，如一只“不死鳥”般存在。若非因構(gòu)成重大信披違法觸發(fā)退市條款，這只“不死鳥”有可能繼續(xù)存活下去，可謂“崢嶸歲月廿余載，幾度梟雄盡消散”。上市容易，退市難，一直是中國股票市場的一大頑疾

2、，*ST博元上市25年，其間屢屢上演起死回生。在不斷被強化的退市制度下，退市為何依舊這么難？ </p><p><b>　　保殼成詬病 </b></p><p>　　中國的退市制度始于2001年中國證監(jiān)會發(fā)布《虧損公司暫停上市和終止上市實施辦法》，此時主要以盈利指標來判斷公司的退市標準。2014年，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于改革完善并嚴格實施上市公司退市制度的若干意見》，對退市

3、制度進行改革，核心改革措施有兩個，一是增加“主動退市”情形，二是確立“重大違法公司強制退市制度”。但在退市制度出臺的15年里，一直只聞風聲，卻不見雨點。 </p><p>　　一直以來，A股因退市較難屢遭詬病，尤其是近年來，基于種種原因，多家被普遍認為應(yīng)該退市的公司最終并未退市，記者查閱統(tǒng)計數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，僅2016年以來，已經(jīng)有不少于42家的上市公司發(fā)布可能被暫停上市的風險提示性公告。在部分市場人士看來，退市制度應(yīng)該

4、成為A股的常設(shè)制度，只要觸發(fā)退市條款，任何公司均應(yīng)退市。那究竟是何原因讓ST、*ST頻繁起死回生呢？ </p><p>　　中投顧問金融行業(yè)研究員霍肖樺向《經(jīng)濟》記者透露，上市公司退市，不僅涉及到公司職工和債券人利益，也涉及到地方政府和相關(guān)部門，還關(guān)乎大量投資者的利益?！坝捎谑袌鰧T股炒作充滿預(yù)期，處于退市邊緣的公司沒有動力主動退市，而地方政府出于績效等方面考慮，往往會竭盡全力保護長期虧損的上市公司。此外，一旦

5、上市公司退市，大量中小投資者將會背負較大的損失，這也成為退市制度推行的阻力?！?</p><p>　　從地方政府的角度而言，都不希望自己所在區(qū)域內(nèi)的公司退市，前海開源基金管理公司執(zhí)行總經(jīng)理楊德龍告訴《經(jīng)濟》記者，這正是由于很多地方政府把上市公司的數(shù)量作為其政績之一，加之國內(nèi)IPO排隊現(xiàn)象嚴重，新股上市排隊時間長且不容易，所以只要有一個上市公司，地方政府都會通過資產(chǎn)注入等手段力保這一“殼”，“退市也相當于損失了殼資

6、源，保殼就成為很多即將退市公司的方向”。 </p><p>　　這種保殼大戰(zhàn)也濃縮在了*ST博元的歷史里，25年來幾經(jīng)易主卻也難改命運，其中大部分時間均在買家和賣家、虧損和盈利之間徘徊。但一路走來卻并不是因為業(yè)績連續(xù)虧損而走向末路，而是因違法違規(guī)導(dǎo)致的退市，武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新對《經(jīng)濟》記者表示，在目前我國A股市場中，類似的公司不在少數(shù)。原因有很多，首先是監(jiān)管不到位，監(jiān)管制度存在漏洞；其次，中國股

7、市基本上“只進不出”，形成了大量“垃圾”沉淀，污染市場。 </p><p><b>　　與成熟市場存差異 </b></p><p>　　與中國證券市場退市率持續(xù)偏低的狀況相比，國外成熟市場的整體退市率卻相對偏高。其中，美國納斯達克市場的年均退市率約為8%，美國紐交所年均退市率達6%，而其余國外成熟市場的平均退市率也達到6%左右，基本實現(xiàn)了上市公司退市的常態(tài)化。 <

8、;/p><p>　　近年來，美國主板上市公司數(shù)大體維持在2000家左右，納斯達克上市公司數(shù)則大體維持在3000家左右，從上市公司數(shù)來看，這也許是一個成熟市場的適度規(guī)模。但美國主板每年有大約100至300家新公司IPO，同時也有大約100至300家公司退市。同樣，納斯達克每年有大約300至500家新公司IPO，同時也有大約300至500家公司退市。 </p><p>　　美國股市的“大進大出”，

9、與我國A股退市制度形成鮮明的對照。“在美國退市和上市的企業(yè)數(shù)量基本上達到一種平衡狀態(tài)，但我國A股在20多年的時間內(nèi)就有3000多家上市公司，這種只上不退，或者多上少退的政策，使得我國證券市場上市的公司數(shù)量越來越多，如此強烈的數(shù)據(jù)對比差距背后，直接暴露的是我國證券市場的優(yōu)勝劣汰功能依舊未能得到較好體現(xiàn)?！睏畹慢堈f。 </p><p>　　當然，我國證券市場的建設(shè)時間并不長，很多的制度建設(shè)和執(zhí)行到位程度還不足，中國人

10、民大學(xué)財政金融學(xué)院副院長趙錫軍告訴《經(jīng)濟》記者，證券市場的運行和建立的理念、思路定位和整個經(jīng)濟發(fā)展變化的環(huán)境是密切相連的，我國證券市場建設(shè)初期處在從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)變的大環(huán)境下，“最早證券市場是為國有企業(yè)籌集資金服務(wù)，后來是為國有企業(yè)改制服務(wù)，慢慢地才變成為整個市場經(jīng)濟發(fā)展服務(wù)”。 </p><p>　　理念的不斷變化會影響到制度制定，以及對市場行為的處置，其中就包括上市和退市行為。上市行為逐步向注冊制改變，

11、退市行為也是如此，會綜合各方面利益來考慮，所以退市制度的形成、落實、執(zhí)行，都是漸進的過程。除了大環(huán)境因素外，不得不承認的是，我國證券市場的投資結(jié)構(gòu)決定了退市制度的執(zhí)行性。 </p><p>　　“美國證券市場上80%都是機構(gòu)投資者，只有20%是散戶，而A股80%都是散戶投資者，20%是機構(gòu)投資者?！睏畹慢埜嬖V記者，很多散戶會去買入一些績差股，他們篤定這些績差股會借殼上市或重組，這種以散戶為主的市場賭徒心理很嚴重。

12、這就導(dǎo)致當一家公司真正要退市的時候，監(jiān)管層也要考慮到一旦退市，散戶投資者投入的錢會血本無歸并請求救市。 </p><p>　　除此之外，業(yè)內(nèi)人士普遍表示我國證券市場市場化程度低決定了退市制度推進的進程慢，董登新告訴記者，美國股市市場化程度非常高，并且不存在政府行政管制和干預(yù)，在退市上，美國市場一半的退市屬于自覺自愿的退市，主要是通過私有化回歸股本。另外一半屬于強制退市，也就是財務(wù)指標不達標，不具備掛牌資格，其中，

13、被投資者趕出市場的又占了強制退市的一半，“這是投資者用腳投票的結(jié)果，也就是投資者有決定權(quán)，但奇怪的是，我國證券市場投資者恰好反向操作，哪只股票垃圾我們的股民就去搶，去爆炒”。 </p><p><b>　　盲目炒殼風險難逃 </b></p><p>　　為維護證券交易市場秩序，將一些不符合規(guī)定的上市公司從股票市場驅(qū)逐出去，滬深兩市相繼公布了上市公司退市方案，對退市制度

14、做了進一步細化。 　　主動退市給了上市公司主動選擇離開的權(quán)利，業(yè)內(nèi)人士也指出，如果遭遇強制退市，上市公司則往往面臨或緊張或難堪的局面。除了*ST博元這類因信息披露違法而被終止上市的，還有其他類型，如：凈利潤、凈資產(chǎn)、營業(yè)收入、審計意見等沒有達到標準的，股票連續(xù)20個交易日（不含停牌日）每日股票收盤價均低于股票面值的，社會公眾持股比例不達標的，公司破產(chǎn)的等。 </p><p>　　“雖然政策制度在進一步完善，但總

15、是雷聲大雨點小?！被粜逶诓稍L中表示，一方面，相關(guān)政策的漏洞很難在短時間內(nèi)進行完善，修改退市制度審批過程較長；另一方面，退市的利益糾紛較多，即使在政策層面上對健全退市制度非常重視，但是推行起來并不容易，一些上市公司的利益既得者會對公司退市形成阻礙。 </p><p>　　*ST博元的退市意味著A股退市制度的進一步完善，同時也為那些賭性十足的投資者深深地上了一課。由于受長期以來投資習(xí)慣的影響，有一部分投資者喜歡押注

16、退市股，在退市監(jiān)管趨嚴的情況下，這一類投資者又該何去何從？ </p><p>　　霍肖樺表示，要解決退市難的問題，就需要讓中國投資者對“垃圾股”保持理性，投資者如果對“垃圾股”的炒作熱情降低，許多業(yè)績不佳的企業(yè)可能不會再押寶最后一搏。此外，要降低殼資源價值，對借殼上市進行規(guī)整，控制殼資源溢價，同時盡快落實相關(guān)政策，加大監(jiān)管、懲罰力度。投資者應(yīng)該把目光焦距于盈利狀況良好、具有投資價值的公司，而不是哄搶垃圾股依靠炒作

17、來獲利。 </p><p>　　但“投機”型投資人畢竟是享受站在風險端的，趙錫軍告訴記者，對于“投機”者，總會找到投機的點。所以不能用保護投資者的名義去保護他們，這不是市場發(fā)展的目標。 </p><p>　　但作為投機者，在炒殼的過程中，首先要規(guī)避的就是退市股的做假賬問題，董登新表示，“目前強制退市主要威懾的是做假賬的垃圾股，只要不是做假賬的企業(yè)，風險還不大，可以通過正常渠道規(guī)避退市。所以

18、股民如果能規(guī)避企業(yè)做假賬的風險，依然可以去炒垃圾股，但退市制度改革的臨門一腳還是注冊制。沒有注冊制的話，不能從根本上改變退市制度的環(huán)境”。 </p><p>　　董登新還表示，中國股民最愛打新、炒新，卻又十分害怕新股擴容，這就是核準制的扭曲之處?！癆股現(xiàn)行IPO核準制的實質(zhì)是行政審批制，它是指令性計劃管制，是過度行政干預(yù)，也是‘饑餓式’市值配給制，因此，對于企業(yè)而言，一旦IPO成功，也就萬事大吉。這與成熟市場的情

19、形完全相反，在美國股市，IPO很容易，然而一旦IPO后就會十分謹慎，因為政府監(jiān)管、市場監(jiān)督太嚴厲，它讓許多企業(yè)倍感壓力和不安，這就是兩類IPO體制下的兩重天”。在不同的制度和市場環(huán)境下，會產(chǎn)生不同的投資者。注冊制后，發(fā)行人與證券中介承擔連帶的法律責任，可以有效威懾證券犯罪與信息造假活動。 </p><p>　　后退市時代投資者回歸本位 </p><p>　　此次*ST博元作為首例強制退市案

20、件，在市場上起到殺雞儆猴的作用，表現(xiàn)出未來政策的方向，同時也意味著退市將進入常態(tài)化，霍肖樺對記者表示。除了主板外，截至目前，新三板退市制度尚無明確的官方時間表，新三板基礎(chǔ)層內(nèi)數(shù)以千計的“僵尸股”和“垃圾股”又該何去何從？ </p><p>　　業(yè)內(nèi)人士普遍認為，新三板并不需要明確的退市制度。董登新解釋，新三板目前沒有嚴格的掛牌標準，從一定意義上講，沒有掛牌標準就沒有對應(yīng)的退市標準，而且新三板容量龐大，“當一些掛牌

21、企業(yè)無人問津的時候就會主動要求離開，因為企業(yè)掛牌新三板也是有成本的，例如報告成本、主辦券商的管理費用、做市商費用，這些成本也成為未來不良掛牌企業(yè)退出新三板的原因”。 </p><p>　　在新三板市場，這種市場行為會成為趨勢，楊德龍告訴記者，但無論如何，新三板在未來還是要完善退市制度，有進有出才能夠保證大浪淘沙。 </p><p>　　“今后退市的個股也會相應(yīng)增加。退出機制完善之后能自動調(diào)

22、節(jié)股票供需之間的關(guān)系，在一定程度上能夠改造A股的基因”，經(jīng)濟學(xué)家宋清輝在接受采訪時表示。 </p><p>　　在市場化的過程中，投資者逐漸回歸本位，符合退市條件的企業(yè)也會逐步進入退市通道，但市場的優(yōu)勝劣汰是基本機制，趙錫軍表示，從長遠來看，這對凈化市場，規(guī)范化發(fā)展有積極的意義。 </p><p>　　而對于后退市時代的投資者而言，最大的改變將是投資理念的轉(zhuǎn)變。董登新感慨，退市制度的逐步落

23、實會對投資者產(chǎn)生威懾力，遠離“垃圾股”或者放棄“垃圾股”的爆炒，使得其估值整體重心下移，其股價會大幅滑落。 </p><p>　　退市制度并不是以退市為終極目的，衡量退市制度的執(zhí)行效果也不應(yīng)該僅僅參考退市公司的數(shù)量。退市制度更多的是工具，監(jiān)管層通過這一工具逐步肅清證券市場違規(guī)違法行為及不正常的市場現(xiàn)象，營造相對健康的市場環(huán)境，其他市場參與者也應(yīng)該自覺規(guī)范自己的行為，努力維系來之不易的市場。</p>