關(guān)于國(guó)有股減持模式創(chuàng)新的思考.pdf

1、國(guó)有股問(wèn)題一直是我國(guó)股市之痛，占股市總股本三分之二的國(guó)有股不能流通，一方面影響了我國(guó)股市的正常發(fā)展，另一方面也使我國(guó)的上市公司的治理結(jié)構(gòu)難以得到完善。如何解決這一問(wèn)題，國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界提出了諸多的建議，如國(guó)有股配售、股票回購(gòu)、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、股轉(zhuǎn)債等，這些方法有其合理之處，但是，亦有兩個(gè)共同的缺陷，一是適用面過(guò)窄且無(wú)法根本解決國(guó)有股比重過(guò)大的問(wèn)題，二是在國(guó)有股定價(jià)問(wèn)題上陷入困境。 本文探討了一種全新的國(guó)有股減持的思路，即在合理確定國(guó)有普通股

2、和待發(fā)行優(yōu)先股的價(jià)格的基礎(chǔ)上，上市公司正式發(fā)行優(yōu)先股與國(guó)有股東持有的普通股進(jìn)行交換，同時(shí)賦予普通股股東按一定的執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買(mǎi)優(yōu)先股的期權(quán)，換回的普通股形成公司的庫(kù)藏股票。非國(guó)有股東所擁有的這種期權(quán)可以自由轉(zhuǎn)讓，并在轉(zhuǎn)換結(jié)束后的任何期間，期權(quán)持有者有權(quán)按執(zhí)行價(jià)格從國(guó)有股東手中購(gòu)買(mǎi)優(yōu)先股并按原轉(zhuǎn)換比例換得公司的庫(kù)藏股票，同時(shí)公司將換回的優(yōu)先股注銷。當(dāng)所有的優(yōu)先股被非國(guó)有股東收購(gòu)并轉(zhuǎn)換為普通股，就可以最終實(shí)現(xiàn)了上市公司股票的全流通。 該

3、思路有三個(gè)關(guān)鍵的問(wèn)題：首先是國(guó)有優(yōu)先股的問(wèn)題，從國(guó)有普通股到優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換，解決了國(guó)有股一股獨(dú)大的問(wèn)題，有利于公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化；其次是期權(quán)的問(wèn)題，一方面為了實(shí)現(xiàn)股票的全流通，賦予非國(guó)有股東一個(gè)無(wú)期限的買(mǎi)入期權(quán)，另一方面為了保護(hù)國(guó)有股東的利益賦予其買(mǎi)入和賣(mài)出兩個(gè)期權(quán)；最后，國(guó)有股減持作為一種證券化的國(guó)有資本重組方式，所以必須關(guān)注其中的國(guó)有資產(chǎn)流失問(wèn)題。該思路主要的特點(diǎn)是，減持應(yīng)當(dāng)遵循公平的原則，并走一條漸進(jìn)的道路，分階段解決國(guó)有股的兩大缺

4、陷。相對(duì)以往學(xué)者的觀點(diǎn)，第一其適用面廣泛，并可在較短的時(shí)間內(nèi)解決國(guó)有股比重過(guò)大的問(wèn)題，第二由于期權(quán)與優(yōu)先股的結(jié)合使用，使國(guó)有股和優(yōu)先股的定價(jià)有了較大的回旋空間，減少了減持中博弈各方的利益沖突，利于問(wèn)題的解決。本文正文共有五個(gè)部分，結(jié)構(gòu)安排如下：前言部分簡(jiǎn)單介紹了我國(guó)國(guó)有股存在的問(wèn)題及作者的解決思路的特點(diǎn)，為后面章節(jié)的敘述作了一個(gè)鋪墊。 第一章，主要介紹了我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀。在分析現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，指出了我國(guó)的現(xiàn)實(shí)

5、與理想存在著巨大的反差，進(jìn)而提出其主要的原因在于股權(quán)結(jié)構(gòu)畸形、股份過(guò)于集中，從而導(dǎo)致上市公司權(quán)力制衡機(jī)制缺位。正是由于這些緣故，國(guó)有股減持勢(shì)在必行。 第二章是對(duì)我國(guó)政府國(guó)有股減持舉措及理論界主要建議的分析。首先回顧了1999年和2001年兩次國(guó)有股減持失敗的經(jīng)歷，并指出失敗的主要原因定價(jià)過(guò)高；其次，詳細(xì)分析了國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界關(guān)于減持的主要建議，如國(guó)有股配售、股票回購(gòu)、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、股轉(zhuǎn)債等，并一一分析了其優(yōu)缺點(diǎn)；最后，通過(guò)以上的分析，指出

6、國(guó)有股減持一項(xiàng)系統(tǒng)的工程，不能希求一蹴而就，而必須走一條漸近的道路，并同時(shí)遵循經(jīng)濟(jì)公平和社會(huì)公平的原則。 第三章作為全文的核心部分，詳細(xì)論述了通過(guò)“國(guó)有普通股一國(guó)有優(yōu)先股一公眾持有的普股”兩次轉(zhuǎn)換，最終實(shí)現(xiàn)股票全流通的國(guó)有股減持思路。該章中包含五個(gè)方面的內(nèi)容：第一方面分析了國(guó)有普通股轉(zhuǎn)為優(yōu)先股的必要性和可行性，并指出其具有優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、減少對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的沖擊、增加財(cái)務(wù)報(bào)告信息含量的諸多作用；第二方面分析了國(guó)有普通股的轉(zhuǎn)換比例問(wèn)

7、題，并認(rèn)為轉(zhuǎn)換后國(guó)有股股東對(duì)公司的持股比例應(yīng)當(dāng)遵循中共中央十五屆四中全會(huì)的相關(guān)精神；第三方面論述了轉(zhuǎn)換過(guò)程中國(guó)有普通股和優(yōu)先股的定價(jià)問(wèn)題，指出前者定價(jià)應(yīng)當(dāng)以二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格和每股凈資產(chǎn)為上下限，并根據(jù)實(shí)際的情況確定具體的價(jià)位，而對(duì)于優(yōu)先股而言，關(guān)鍵的問(wèn)題在于確定股息率；第四方面是關(guān)于轉(zhuǎn)換過(guò)程中的期權(quán)設(shè)計(jì)問(wèn)題，國(guó)有普通股到優(yōu)先股轉(zhuǎn)換只是解決了股權(quán)結(jié)構(gòu)問(wèn)題，但是未能實(shí)現(xiàn)股票的全流通，因此必須賦予非國(guó)有股東一個(gè)買(mǎi)入期權(quán)，同時(shí)為了保護(hù)國(guó)有股東的利益

8、并保證全流通的最終實(shí)現(xiàn)，有必要賦予國(guó)有優(yōu)先股股東兩個(gè)不同執(zhí)行價(jià)格的買(mǎi)入和賣(mài)出期權(quán)；第五方面論述了在上市公司年報(bào)中增設(shè)“優(yōu)先股變動(dòng)情況及股息支付明細(xì)表”的問(wèn)題，主要目的是增加公司報(bào)表的有用性并加強(qiáng)對(duì)上市公司的監(jiān)督。 第四章是在考慮中國(guó)目前國(guó)情的基礎(chǔ)上，應(yīng)當(dāng)關(guān)注的幾個(gè)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。首先，國(guó)有股減持作為一種國(guó)有資本重組行為，必須杜絕其間可能出現(xiàn)的國(guó)有資產(chǎn)流失的現(xiàn)象；其次，分析了轉(zhuǎn)換后優(yōu)先股的管理問(wèn)題，明確其管理主體、目標(biāo)及內(nèi)容；最后，闡述