2018年5月債券市場(chǎng)月報(bào)基本面支撐不足，謹(jǐn)慎等待機(jī)會(huì)

1、,,,海外市場(chǎng)： 5月以來(lái)美國(guó)國(guó)債收益率期限結(jié)構(gòu)平坦化，長(zhǎng)端利率小幅下降。主要原因在于隨 著經(jīng)濟(jì)動(dòng)能稍有減弱以及油價(jià)大跌，通脹預(yù)期降溫。短期內(nèi)美國(guó)通脹預(yù)期較之前更為平穩(wěn)， 長(zhǎng)端無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率可能處于震蕩態(tài)勢(shì)。美元指數(shù)前期上漲的動(dòng)力為匯率與美德、美日無(wú)風(fēng)險(xiǎn) 利差背離的修復(fù)，近期則轉(zhuǎn)換為歐元區(qū)和英國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩疊加政治風(fēng)險(xiǎn)加劇對(duì)歐元和英 鎊的拖累。在這種局面下，美元仍會(huì)得到支撐，待歐洲風(fēng)險(xiǎn)緩解之后可能再度回調(diào)。隨著 美元指數(shù)短期內(nèi)保持強(qiáng)勢(shì)，人

2、民幣跟隨波動(dòng)的概率很大，但市場(chǎng)目前對(duì)人民幣的價(jià)格判斷 已然較為理性，出現(xiàn)強(qiáng)烈單邊貶值預(yù)期的可能性很小。未來(lái)美元趨弱的概率更大，人民幣 總體壓力不大。宏觀基本面：5月份經(jīng)濟(jì)基本面呈現(xiàn)宏觀微幅走弱、微觀生產(chǎn)旺盛的局面，其中固定資產(chǎn)投 資和消費(fèi)有所回落，出口仍然保持穩(wěn)定。從高頻數(shù)據(jù)來(lái)看，鋼鐵高爐開工率和電廠耗煤量 均持續(xù)上升，表明生產(chǎn)端比較景氣。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速良好，但是自2018年以來(lái)，規(guī)模以 上企業(yè)樣本調(diào)整較大，留在樣本中的企業(yè)經(jīng)營(yíng)

3、情況持續(xù)好轉(zhuǎn)，表明企業(yè)分化較為嚴(yán)重，PMI分企業(yè)類型的表現(xiàn)也印證了這一點(diǎn)，中大型企業(yè)PMI持續(xù)回升而小型企業(yè)PMI降低至50以下， 小型企業(yè)表現(xiàn)欠佳可能受到融資受限的約束。向后看短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能仍然較好，但中長(zhǎng)期有一定下行壓力，對(duì)于債券市場(chǎng)而言，繼續(xù)關(guān)注市場(chǎng)預(yù)期與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)的差異。,2,基本觀點(diǎn),,,,貨幣政策及流動(dòng)性：5月初以來(lái)，4月底的大規(guī)模繳稅因素影響消退，中美貿(mào)易談判幾經(jīng)反 復(fù)顯示出貿(mào)易摩擦的持久性，在央行通過多種措施向

4、市場(chǎng)投放流動(dòng)性情況下，資金面整體 較為寬松，只有月中繳稅因素和月末跨月因素推動(dòng)資金面短期趨緊，資金價(jià)格整體穩(wěn)中略 升。考慮到6月底面臨金融監(jiān)管考核，跨季，法定準(zhǔn)備金補(bǔ)繳等因素，資金供求存在缺口， 6月央行繼續(xù)通過降準(zhǔn)置換MLF為市場(chǎng)提供流動(dòng)性支撐是大概率事件。中美貿(mào)易摩擦尚未消 退，央行《一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》新增“注重引導(dǎo)預(yù)期”要求，并稱要綜合考慮宏觀 經(jīng)濟(jì)運(yùn)行變化，這表明央行對(duì)流動(dòng)性的調(diào)節(jié)更多側(cè)重于推動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展。綜合來(lái)看，

5、 預(yù)計(jì)6月資金面整體維持穩(wěn)中略松狀態(tài)，局部時(shí)間存在走緊的可能。利率債策略：5月份以來(lái)債券收益率先上后下，整體走平，美債收益率是主要影響因素。向 后看目前國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，美債收益率已經(jīng)回落至2.9%以下，對(duì)國(guó)內(nèi)債券的制約大幅減 弱，主要矛盾可能切換至對(duì)基本面預(yù)期的差異以及債券市場(chǎng)的供需上，從前者來(lái)看，目前 基本面呈現(xiàn)宏觀需求走弱而微觀生產(chǎn)旺盛的局面，預(yù)計(jì)整體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍然穩(wěn)定，關(guān)注市場(chǎng) 預(yù)期的變化。從后者來(lái)看，8月底前地方債置換規(guī)模

6、仍然較大，雖然降準(zhǔn)釋放出一部分配置 資金，但供需壓力仍然不可忽視。同時(shí)6月份資金面存在一定擾動(dòng)，央行跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息的 概率也比較大，短期內(nèi)債券市場(chǎng)可能維持震蕩，建議交易盤快進(jìn)快出，配置盤逢高介入， 品種上建議3年期政金債。,3,基本觀點(diǎn),,,信用債策略：5月起，債券市場(chǎng)進(jìn)入信用風(fēng)險(xiǎn)暴露高發(fā)期，本次爆發(fā)的密度較強(qiáng)、覆蓋行業(yè) 較廣、波及的違約及潛在違約主體均較多，對(duì)投資者信心造成了很大的影響，各類型投資 者投資行為趨于保守和一致。在市場(chǎng)上表

7、現(xiàn)為一級(jí)發(fā)行低迷、高低評(píng)級(jí)分化、城投利差承 壓。同時(shí)近期流動(dòng)性相對(duì)緊張導(dǎo)致同業(yè)存單利率再次高企，顯示金融機(jī)構(gòu)也在負(fù)債端面臨 壓力。在市場(chǎng)信心短期內(nèi)日益謹(jǐn)慎的狀態(tài)下，建議持續(xù)關(guān)注持倉(cāng)主體的償債能力和年內(nèi)到 期債務(wù)情況，高度關(guān)注市場(chǎng)規(guī)避主體的后續(xù)經(jīng)營(yíng)情況，建議信用債縮短久期、降低杠桿， 可在同業(yè)存單上行到高位時(shí)進(jìn)行投資。,4,基本觀點(diǎn),第一部分海外市場(chǎng)美元短期反彈歐洲風(fēng)險(xiǎn)提升,5,匯率回顧：美元繼續(xù)反彈,,,,,,,,,,,,,,,,

8、,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,圖 5月美元強(qiáng)弱區(qū)間漲跌幅對(duì)美元貢獻(xiàn)率,,,,,,,,,,,,,,,,,,圖 今年以來(lái)美元強(qiáng)弱區(qū)間漲跌幅(%)對(duì)美元指數(shù)貢獻(xiàn)率,5月以來(lái)美元指數(shù)上漲3.3%，在震蕩了 近兩個(gè)月之后延續(xù)了4月下旬以來(lái)的反 彈趨勢(shì)，匯率與利差背離的情況得到進(jìn) 一步修復(fù)。其中兌歐元升值4.7%，兌英 鎊升值3.9%，兌日元貶值0.5%。,隨著近期的反彈，今年以來(lái)美元指數(shù)由 跌轉(zhuǎn)漲2.8%。其

9、中兌歐元、英鎊、日元 分別升值4.0%、1.9%和貶值3.5%。歐 元區(qū)和英國(guó)的經(jīng)濟(jì)放緩和政治動(dòng)蕩都推 升了美元，日元?jiǎng)t由于貨幣政策放松空 間不足而升值。,美國(guó)方面無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率隨著油價(jià)下跌、通 脹預(yù)期減弱而高位震蕩，短期內(nèi)缺乏推 升匯率的動(dòng)力。目前美元上漲的支撐力 主要來(lái)自于歐元和英鎊的基本面。,3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%,5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-

10、1.0%,美元,兌歐元兌英鎊兌日元,,,,,,,,2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%,-4.0%,-2.0%,0.0%,2.0%,4.0%,6.0%,美元,兌歐元兌英鎊兌日元,,,,,,6,,美國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng),,,數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind美國(guó)4月耐用品訂單環(huán)比大幅下降1.7%，不及預(yù)期，主要受交通運(yùn)輸設(shè)備需求下降影響。 不過，扣除飛機(jī)非國(guó)防資本耐用品訂單環(huán)比初值1%，高于預(yù)期。受特朗普

11、的減稅政策 和油價(jià)上漲的影響，出貨量反彈，商業(yè)設(shè)備支出有所回升。一季度實(shí)際GDP年化季環(huán)比修正值2.2%，不及預(yù)期和初值的2.3%。這是2013年第二季 度以來(lái)的最低增速，主要是由于服務(wù)業(yè)貢獻(xiàn)較小，同時(shí)受到庫(kù)存投資、凈出口和消費(fèi) 者支出下修的影響。上修的項(xiàng)目包括機(jī)動(dòng)車輛支出、知識(shí)產(chǎn)權(quán)投資等。一季度核心,PCE年化季環(huán)比修正值2.3%，不及預(yù)期和初值的2.5%。,,,,,,,,7,美聯(lián)儲(chǔ)褐皮書指出制造業(yè)加速,,,,,1,美聯(lián)儲(chǔ)最新的褐皮

12、書指出，盡管全球貿(mào)易存在風(fēng)險(xiǎn)，但美國(guó)工廠在4月末和5 月初增產(chǎn)。在12個(gè)轄區(qū)內(nèi)，金屬、重型機(jī)械和電子設(shè)備等領(lǐng)域的增速較快。 美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的評(píng)估略有提升。一半以上的轄區(qū)報(bào)告稱，工業(yè)活動(dòng)有所 上升，其中三分之一的地區(qū)表示工業(yè)活動(dòng)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。,,,,,3,疲軟的消費(fèi)支出則對(duì)經(jīng)濟(jì)有所拖累，使經(jīng)濟(jì)整體保持溫和增長(zhǎng)。在全國(guó)范圍內(nèi)，汽車銷售增長(zhǎng)平穩(wěn)，不包括汽車的零售銷售有所放緩。不過零售數(shù)據(jù)依,然保持了增長(zhǎng)，4月環(huán)比 0.3%，符合預(yù)期；其中服裝

13、等行業(yè)拉動(dòng)作用較為明 顯。就業(yè)方面，就業(yè)人數(shù)溫和增長(zhǎng)，勞動(dòng)力市場(chǎng)依然緊張，薪資增長(zhǎng)溫和。,另一方面，制造商擔(dān)心美國(guó)與其貿(mào)易伙伴，特別是中國(guó)之間的緊張關(guān)系可能 導(dǎo)致全球關(guān)稅上調(diào)。一些在波士頓地區(qū)的公司表示，可能將部分制造產(chǎn)能轉(zhuǎn) 移至中國(guó)和歐洲，以應(yīng)對(duì)關(guān)稅。明尼阿波利斯地區(qū)的公司則表示擔(dān)心最近關(guān) 于鋼鐵和鋁的關(guān)稅可能會(huì)影響供應(yīng)鏈。,,,,2,,,8,美聯(lián)儲(chǔ)5月紀(jì)要預(yù)計(jì)很快加息,,,,,1,美聯(lián)儲(chǔ)5月會(huì)議紀(jì)要顯示，大多數(shù)與會(huì)者判定，如果未來(lái)信

14、息總體確認(rèn)他們目 前的經(jīng)濟(jì)前景預(yù)測(cè)，可能很快適合進(jìn)一步撤除寬松政策。少數(shù)（a few）與 會(huì)者認(rèn)為，近期數(shù)據(jù)顯示，通脹走勢(shì)支持通脹率可能一段時(shí)間內(nèi)超過2%的預(yù) 測(cè)。,,,,,3,會(huì)議紀(jì)要還提到了多個(gè)導(dǎo)致收益率曲線趨平的因素，比如對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)逐步加息的預(yù)期、聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)期限溢價(jià)的下行壓力、其他央行購(gòu)買資產(chǎn)、投資,者對(duì)長(zhǎng)期實(shí)際中性利率的預(yù)期下降。繼續(xù)監(jiān)控收益率曲線斜度是很重要的， 過往經(jīng)歷顯示，收益率曲線倒掛預(yù)示著經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)增加。,

15、會(huì)議紀(jì)要指出，如果美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加息，聯(lián)邦基金利率可能很快就會(huì)達(dá)到或超 過他們預(yù)計(jì)的較長(zhǎng)期常規(guī)水平。通脹暫時(shí)略為超過2%將與FOMC對(duì)稱（ symmetric ）的通脹目標(biāo)一致，可能有助于讓較長(zhǎng)期的通脹預(yù)期錨定在與目 標(biāo)一致的水平。,,,,2,,,9,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,圖 今年以來(lái)美國(guó)國(guó)債期限結(jié)構(gòu)變動(dòng)2018/5/292017/12/293.532.521.5 10.5

16、01M 3M 6M 1Y2Y3Y5Y7Y 10Y 20Y 30Y圖 5月以來(lái)美國(guó)國(guó)債期限結(jié)構(gòu)變動(dòng)2018/5/292018/4/303.532.521.510.50,美債長(zhǎng)端利率小幅走低,5月以來(lái)美國(guó)國(guó)債收益率期限結(jié)構(gòu)平坦化，長(zhǎng) 端利率小幅下降。主要原因在于隨著經(jīng)濟(jì)動(dòng) 能稍有減弱以及油價(jià)大跌，通脹預(yù)期降溫。短期內(nèi)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇，加息節(jié)奏料將 平穩(wěn)，維持6月

17、加息的判斷不變。由于沙特和 俄羅斯可能放棄減產(chǎn)以彌補(bǔ)伊朗和委內(nèi)瑞拉 的缺口，加上油價(jià)升高之后美國(guó)頁(yè)巖油也有 增產(chǎn)動(dòng)力，油價(jià)可能由之前的持續(xù)上漲轉(zhuǎn)為 震蕩。這兩點(diǎn)均會(huì)造成美國(guó)通脹預(yù)期較之前 更為穩(wěn)定，長(zhǎng)端無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率可能處于震蕩態(tài) 勢(shì)。美元指數(shù)前期上漲的動(dòng)力為匯率與美德、美 日無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利差背離的修復(fù)，近期則轉(zhuǎn)換為歐 元區(qū)和英國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩疊加政治風(fēng)險(xiǎn)加劇 對(duì)歐元和英鎊的拖累。在這種局面下，美元 仍會(huì)得到支撐，待歐洲風(fēng)險(xiǎn)緩解之后可能再 度回調(diào)

18、。,,,,,1M 3M 6M 1Y2Y,3Y5Y7Y 10Y 20Y 30Y,,,10,,,,,,,,,,,,,,在資產(chǎn)端，美聯(lián)儲(chǔ)持有的國(guó)債主要為中長(zhǎng)期債。2018年年初以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)持有的國(guó)債規(guī)模持 續(xù)下降，至5月23日降至23870億美元，月均減少134億美元，有加速減少之勢(shì)；美聯(lián)儲(chǔ)持有 的抵押貸款支持債券(MBS) 呈震蕩下降趨勢(shì)，至5月23日降至17442億美元，月均減少41億美 元。隨著

19、美聯(lián)儲(chǔ)縮表的持續(xù)推進(jìn)，預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月國(guó)債縮減速度略微擴(kuò)大，MBS縮減速度保 持當(dāng)前狀態(tài)。在負(fù)債端，2018年年初以來(lái)，通貨保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，逆回購(gòu)則先震蕩下降，自4月開始保持在2450億美元附近。圖 美聯(lián)儲(chǔ)主要債券持有規(guī)模圖 美聯(lián)儲(chǔ)通貨和逆回購(gòu)規(guī)模,美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表縮減近況,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,17300,17400,,,,,,,,,,,,,,,,,175003200,17600,1

20、7700,17800,24900億美元17900,22400,22900,23400,23900,24400,2017/1/9國(guó)債,2017/5/9,2017/9/92018/1/9,2018/5/9,中長(zhǎng)期國(guó)債,抵押貸款支持債券(MBS)（右）,億美元,,,,,,,,,,,,2200,2700,3700,4200,4700,5200,14500,15000,15500,16000,16500,2017/1/9,,2017/5/

21、9通貨,2017/9/9,2018/1/9,2018/5/9,,逆回購(gòu)（右）,億美元億美元,,11,,美債一級(jí)需求略弱,,,,,,,,,,,,,,,2Y美債拍賣得標(biāo)利率中值走勢(shì)與其二級(jí)市場(chǎng)到期收益率走勢(shì)基本一致，拍賣得標(biāo)利率中值基本低于對(duì)應(yīng) 日期到期收益率。10Y美債拍賣得標(biāo)利率中值走勢(shì)與其二級(jí)市場(chǎng)到期收益率走勢(shì)基本一致，拍賣得標(biāo)利率中值大部分低于對(duì)應(yīng)日期到期收益率。在收益率震蕩時(shí)期，10Y美債拍賣得標(biāo)利率中值與二級(jí)市場(chǎng)到期收益

22、率的偏離度較大。最近一次2Y美債競(jìng)拍倍數(shù)2.6， 10Y美債競(jìng)拍倍數(shù)2.26，均不是特別高，反應(yīng)美債一級(jí)需求略弱。5月初以來(lái)，油價(jià)的大幅上升提升了通脹預(yù)期，10Y美債收益率一度突破3.1%，后隨著油價(jià)的下跌而迅速 下降。后續(xù)，隨著沙特和俄羅斯對(duì)石油增產(chǎn)的考慮，預(yù)計(jì)油價(jià)很難再有大幅上漲，長(zhǎng)期美債收益率上行 壓力緩解。圖 2年期美債拍賣得標(biāo)利率中值和收益率圖 10年期美債拍賣得標(biāo)利率中值和收益率,,,,,,,,,,,,,,,,,,

23、,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,1.8,2,2.2,2.4,2.6,2.8,2,2.2,2.4,2.6,2.8,3,17/2/21,,,,,17/5/2117/8/2110年期競(jìng)拍倍數(shù)(右）10年期得標(biāo)利率中值,17/11/21,18/2/21,18/5/21,10年期收益率,%,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,

24、,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,32.92.82.72.62.52.42.32.218/2/2218/5/222年期得標(biāo)利率中值,2.62.42.221.81.61.41.21,17/2/22,17/5/2217/8/222年期競(jìng)拍倍數(shù)(右),17/11/22,2年期收益率,,%,12,,美國(guó)國(guó)債和美

25、元指數(shù)非商業(yè)凈多倉(cāng)變化,,,,,,,,,,,,,今年3月底以來(lái)，美國(guó)國(guó)債期貨非商業(yè)凈多倉(cāng)歷史分位數(shù)從高位震蕩下行，截至5月24日，美 國(guó)國(guó)債非商業(yè)凈多倉(cāng)-5291張，歷史分位數(shù)47.7%。這是由于國(guó)際油價(jià)持續(xù)上漲，美國(guó)通脹預(yù) 期上升，市場(chǎng)看空美國(guó)國(guó)債價(jià)格。5月底國(guó)際油價(jià)大幅回落，繼續(xù)大漲動(dòng)能弱化，預(yù)計(jì)美國(guó) 國(guó)債期貨非商業(yè)凈多倉(cāng)會(huì)出現(xiàn)上升。5月以來(lái)，隨著美債收益率水平的持續(xù)上升，市場(chǎng)看漲美元，美元指數(shù)凈多倉(cāng)數(shù)量持續(xù)上升，至5月22日，

26、美元指數(shù)凈多倉(cāng)數(shù)量升至2586張，歷史分位數(shù)達(dá)到69.2%。圖 美國(guó)國(guó)債非商業(yè)凈多倉(cāng)圖 美元指數(shù)非商業(yè)凈多倉(cāng),,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,

27、,,,,,,,,,,,1009080706050403020100,-40000,-20000,0,20000,40000,60000,80000,2017/22017/32017/42017/52017/62017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/5,,,,美國(guó)國(guó)債:非商業(yè)凈多倉(cāng)環(huán)比增量 美國(guó)

28、國(guó)債:非商業(yè)凈多倉(cāng)數(shù)量所處歷史分位數(shù)（右）,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,張%張,13,100908070

29、6050403020100,1000050000-5000-10000-15000-20000-25000,2017/22017/32017/42017/52017/62017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/5,美元指數(shù):非商業(yè)凈多倉(cāng)環(huán)比增量 美元指數(shù):非商業(yè)凈多倉(cāng)數(shù)量所處歷史分位數(shù)（右

30、）,%,,歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)放緩,,,數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind歐元區(qū)5月制造業(yè)PMI初值55.5，不及預(yù)期56.1和前值56.2，創(chuàng)18個(gè)月新低。同時(shí)，服務(wù) 業(yè)PMI初值53.9，為16個(gè)月來(lái)新低。綜合PMI初值54.1，創(chuàng)下18個(gè)月新低。其中，德國(guó) 和法國(guó)的景氣度擴(kuò)張均有所放緩。雖然假期較多是導(dǎo)致數(shù)據(jù)回落的一個(gè)原因，不過訂單 增長(zhǎng)減弱，商業(yè)信心指數(shù)回落以及出口萎縮， 都帶動(dòng)了經(jīng)濟(jì)下滑的勢(shì)頭。德國(guó)一季度未季調(diào)GDP同比修正值1.6%，低于預(yù)期的

31、1.8%和去年全年的2.3%。一季度 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要受內(nèi)需拉動(dòng)，而進(jìn)出口貿(mào)易疲軟，政府支出首次出現(xiàn)近五年來(lái)首次下降， 令德國(guó)一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)失去動(dòng)能。,,,,,,,,,14,歐央行會(huì)議紀(jì)要關(guān)注經(jīng)濟(jì)放緩,,,,,1,歐洲央行公布4月貨幣政策會(huì)議紀(jì)要，表示歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)前景不確定性已經(jīng)上升，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能進(jìn)一步放緩，但政策制定者仍相信經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的風(fēng)險(xiǎn)大體 平衡，增長(zhǎng)依舊穩(wěn)固且廣泛。,,,,,3,歐央行還針對(duì)意大利的政治不確定性提出了特別警告，認(rèn)為

32、有必要強(qiáng)化尊重 現(xiàn)有財(cái)政規(guī)則，也加強(qiáng)重建財(cái)政緩沖，尤其是對(duì)那些政府債務(wù)水平較高的國(guó) 家。,委員們相信歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依舊強(qiáng)勁，通脹壓力繼續(xù)上升，因此歐洲央行或 將在今年年底前結(jié)束資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃。但是，經(jīng)濟(jì)放緩或許意味著首次加息的 時(shí)間晚于目前的預(yù)期，且整體利率走勢(shì)趨緩。歐央行預(yù)計(jì)，今年剩余時(shí)間內(nèi),，通脹率將徘徊在1.5%左右，仍遠(yuǎn)低于歐央行2%的目標(biāo)水平。但也有部分委員認(rèn)為，受油價(jià)上漲影響，通脹或?qū)⒃谖磥?lái)幾個(gè)月內(nèi)飆升。,,,,2,,,15

33、,意大利重新組閣可能性增加,,,,,1,意大利五星運(yùn)動(dòng)黨和北方聯(lián)盟達(dá)成組閣協(xié)議，最終版協(xié)議中并未計(jì)提減計(jì)歐 洲央行所持意大利債務(wù)和意大利退歐問題，此前的草案中曾包括減計(jì)2500億 歐元債務(wù)和提議舉行公投退出歐元區(qū)甚至退出歐盟的內(nèi)容。但包括發(fā)行短期 公債以償還拖欠企業(yè)款項(xiàng)的內(nèi)容。,,,,,3,據(jù)最新報(bào)道，兩黨正嘗試重新組閣，以避免在7月末進(jìn)行提前選舉，確保政府 能夠通過財(cái)政預(yù)算案。但右翼聯(lián)合政府對(duì)歐盟持負(fù)面態(tài)度，為歐盟的前景帶,來(lái)不確定性

34、。短期內(nèi)意大利政局仍是加劇歐元波動(dòng)的主要因素，如果能夠避 免重新大選、退歐預(yù)期減弱，歐元將重獲支撐。,此后，由于意大利總統(tǒng)拒絕財(cái)長(zhǎng)人選提名，并稱向五星運(yùn)動(dòng)、北方聯(lián)盟兩黨 征詢不會(huì)讓意大利離開歐元區(qū)的新人選?？偫砗蜻x人因此放棄出任。自3月4 日大選出現(xiàn)懸浮議會(huì)至今，意大利仍未組建聯(lián)合政府。由此造成市場(chǎng)避險(xiǎn)情 緒提升，意大利10年期國(guó)債的收益率已升至去年3月以來(lái)的新高2.5%附近。,,,,2,,,16,歐元短期支撐較弱,,,由于意大利政局動(dòng)

35、蕩，避險(xiǎn)情緒提升，德國(guó) 國(guó)債收益率大幅下行，美德10Y國(guó)債利差繼 續(xù)走闊至250bp。再疊加歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭減緩、油價(jià)高位回調(diào)、美國(guó)貿(mào)易戰(zhàn)加劇的影 響，預(yù)計(jì)美德利差將維持在較高水平。我們 判斷這種不利影響還將維持一段時(shí)間，如果 德法保持穩(wěn)定，經(jīng)濟(jì)重現(xiàn)起色，或?qū)W元重 新有所支撐。前期我們提到歐元處于利多基本出盡，但也 沒有過多風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)的局面，已然缺乏支撐。恰 逢此時(shí)政治風(fēng)險(xiǎn)開始暴露，助推歐元大幅貶 值。從市場(chǎng)數(shù)據(jù)看，歐元投機(jī)凈多倉(cāng)已從

36、高 位大幅減少，這一趨勢(shì)可能延續(xù)。未來(lái)歐央 行對(duì)通脹預(yù)期可能仍會(huì)向正面調(diào)整，貨幣政 策趨勢(shì)不變，長(zhǎng)期看歐元仍有支撐。,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,

37、,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,

38、,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,

39、,,,,,,,,,,,,,圖 美德10Y國(guó)債利差美德利差(右)10Y德債1 0.80.60.40.20,圖 歐元持倉(cāng),2.72.52.32.11.91.71.5,17-3,17-517-7,17-9 17-11 18-118-318-5,,,,,,,,,,,1.31.251.21.151.11.051,-25000,55000,-5000,15000,35000,20

40、17/22017/32017/42017/52017/62017/72017/82017/92017/102017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/5,,,歐元投機(jī)凈多倉(cāng),,歐元兌美元(右),17,,日本通脹稍有企穩(wěn),,數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind日本5月東京CPI同比0.4%較上月放緩，環(huán)比則在連續(xù)兩個(gè)月下降后微升0.1%；核心CPI同 樣同比回落，環(huán)比微增。日本通脹依

41、然難以形成趨勢(shì)性的改善，這也對(duì)貨幣政策形成制約。黑田東彥表示，若實(shí)現(xiàn)物價(jià)目標(biāo)的前景進(jìn)一步增強(qiáng)，日本央行會(huì)就如何退出寬松政策與市場(chǎng)進(jìn)行溝通；但就目前而言，研究具體退出時(shí)點(diǎn)的條件還不成熟，達(dá)成2%物價(jià)目標(biāo)前 不會(huì)退出。近期避險(xiǎn)情緒造成日元升值較多，無(wú)疑對(duì)通脹和外貿(mào)都有負(fù)面影響。,,,,,,18,日元繼續(xù)升值,,短期內(nèi)美元指數(shù)主要由歐元和英鎊的貶值 推升，避險(xiǎn)情緒造成日元升值。美元兌日 元從111左右降到109附近。日本央行5月 維持利率

42、決議和貨幣政策框架不變，但刪 除了“2%的通脹目標(biāo)在2019年達(dá)成的可能性較高” 的表述， 先行指標(biāo) 5 月東京 CPI環(huán)比小幅回升，但通脹的不確定性依 舊很高。,,隨著美元升值，日美利差背離的狀況得到 一定程度的修復(fù)，但近期政治事件影響又 占據(jù)了主要因素。與此同時(shí)，市場(chǎng)對(duì)日本 央行寬松空間不足的疑慮并未消除，日元 長(zhǎng)期升值的可能性更大，這對(duì)通脹和經(jīng)濟(jì) 都會(huì)造成負(fù)面影響。,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,圖 日元投機(jī)倉(cāng)位

43、變化日元投機(jī)凈多倉(cāng) 日元兌美元(右),,,,,,,,,,,,,,,,,,,,圖 日元匯率與日美利差 美元兌日元 日美利差10Y(右),19,0.008,0.009,0.010,20000100000-10000-20000-30000-40000,17-217-417-617-817-1017-1218-218-4,-3.5,-3,-2.5,-2,-1.5,116114112110108

44、106104102100,,人民幣跟隨貶值，壓力不大,,,,4月底以來(lái)，跟隨美元指數(shù)升值，人民幣兌美 元由6.26的高點(diǎn)貶值到6.43附近。從市場(chǎng)情況來(lái)看，一方面，央行并未在中間 價(jià)和結(jié)售匯上對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行明顯干預(yù)，人民幣 匯率基本保持在市場(chǎng)均衡水平。另一方面， 自美元走強(qiáng)以來(lái)，新興市場(chǎng)貨幣普遍貶值， 人民幣在其中走勢(shì)相對(duì)較強(qiáng)。我們判斷，隨 著美元指數(shù)短期內(nèi)保持強(qiáng)勢(shì)，人民幣跟隨波 動(dòng)的概率很大，但市場(chǎng)目前對(duì)人民幣的價(jià)格 判斷已然較為

45、理性，出現(xiàn)強(qiáng)烈單邊貶值預(yù)期 的可能性很小。未來(lái)美元趨弱的概率更大， 人民幣總體壓力不大。美國(guó)貿(mào)易摩擦的反復(fù)將給市場(chǎng)帶來(lái)不確定性，不過由于人民幣的波動(dòng)率已然持續(xù)提升， 這種不確定性并不會(huì)對(duì)趨勢(shì)造成很大影響。,,20,第二部分國(guó)內(nèi)宏觀生產(chǎn)保持旺盛企業(yè)經(jīng)營(yíng)分化,21,,高技術(shù)行業(yè)和傳統(tǒng)行業(yè)景氣度同步回升,,,,,,,,,,5月PMI 51.9%，高于上月0.5個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)總體擴(kuò)張有所加快。分行業(yè)看，一方面，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的進(jìn)程持

46、續(xù)，這方面對(duì)經(jīng)濟(jì)的支撐力有所加強(qiáng)。具體到行業(yè)上，裝備制 造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)PMI為53.0%和54.8%，分別比上月上升1.3和1.0個(gè)百分點(diǎn)，且均持續(xù)高于制造業(yè)總體 水平。消費(fèi)品制造業(yè)PMI為52.7%，與上月基本持平，走勢(shì)平穩(wěn)。另一方面，傳統(tǒng)行業(yè)景氣回升也對(duì)經(jīng)濟(jì) 企穩(wěn)起到了重要作用。其中，高耗能制造業(yè)PMI為50.5%，重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，分別高于上月和上年同期0.6和 2.4個(gè)百分點(diǎn)，尤其是隨著螺紋鋼價(jià)格反彈，黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)P

47、MI升至近期高點(diǎn)。此外，企業(yè)對(duì) 未來(lái)發(fā)展預(yù)期平穩(wěn)。生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為58.7%，比上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，雖然近期有小幅波動(dòng)，但 仍保持在58以上的較高水平。分企業(yè)規(guī)?？?，大、中型企業(yè)PMI為53.1%和51.0%，分別高于上月1.1和0.3個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)高于臨界點(diǎn)； 小型企業(yè)PMI為49.6%，比上月回落0.7個(gè)百分點(diǎn)，落至臨界點(diǎn)以下。大型企業(yè)景氣度的平穩(wěn)回升結(jié)束了自 去年9月以來(lái)的下行趨勢(shì)，對(duì)經(jīng)濟(jì)的支撐力較強(qiáng)；中小企業(yè)景氣度波

48、動(dòng)較大，但最近兩個(gè)月保持在50附近 對(duì)穩(wěn)定PMI指數(shù)起到了重要作用。圖 制造業(yè)PMI指數(shù)（%，季調(diào)）圖大中小企業(yè)PMI指數(shù)走勢(shì)(%),,,22,,貿(mào)易摩擦緩和，制造業(yè)量?jī)r(jià)齊升,,,,,,,,從分類指數(shù)看，在構(gòu)成制造業(yè)PMI的5個(gè)分類指數(shù)中，生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)和供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)高于 臨界點(diǎn)，原材料庫(kù)存指數(shù)和從業(yè)人員指數(shù)低于臨界點(diǎn)。分類指數(shù)除配送時(shí)間小幅下滑外全面回升，對(duì) PMI指數(shù)形成支撐。從生產(chǎn)和新訂單來(lái)看，供需兩側(cè)的景氣

49、度均有改善。生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)為54.1%和53.8%，分別高 于上月1.0和0.9個(gè)百分點(diǎn)，升至年內(nèi)高點(diǎn)。隨著中美貿(mào)易摩擦緩和，進(jìn)出口指數(shù)均有回升，外貿(mào)穩(wěn)中向 好。新出口訂單指數(shù)和進(jìn)口指數(shù)為51.2%和50.9%，分別比上月上升0.5和0.7個(gè)百分點(diǎn)，均連續(xù)三個(gè)月位 于擴(kuò)張區(qū)間。價(jià)格方面，受市場(chǎng)需求回升及國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲等因素影響，價(jià)格指數(shù)明顯上升。主要原材料購(gòu)進(jìn) 價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)為56.7%和53.2%，分別比上月上升

50、3.7和3.0個(gè)百分點(diǎn)，且高于上年同期7.2和 5.6個(gè)百分點(diǎn)。其中石油加工及煉焦業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)的主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠 價(jià)格指數(shù)均高于60.0%，且環(huán)比上升幅度較大。統(tǒng)計(jì)局調(diào)查結(jié)果顯示，本月反映資金緊張的企業(yè)比重為40.1%，連續(xù)三個(gè)月上升，金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的 支持力度仍需進(jìn)一步增強(qiáng)。同時(shí)，反映原材料成本和勞動(dòng)力成本高的企業(yè)比重均持續(xù)超過四成，成本壓 力較大依然是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中的主要問題之一。圖 制造業(yè)PM

51、I指數(shù)變動(dòng)（%）,23,,非制造業(yè)繼續(xù)向好,,,,,,,,5月份，非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為54.9%，環(huán)比、同比分別上升0.1和0.4個(gè)百分點(diǎn)，非制造業(yè)總體延續(xù)穩(wěn)中有升的發(fā)展勢(shì)頭。新訂單指數(shù)為51.0%，比上月微落0.1個(gè)百分點(diǎn)，非制造業(yè)市場(chǎng)需求保持平穩(wěn)擴(kuò)張。價(jià)格上，投入品價(jià)格 指數(shù)為54.2%，比上月上升1.5個(gè)百分點(diǎn)；銷售價(jià)格指數(shù)為50.6%，與上月持平。量?jī)r(jià)仍處于良性狀態(tài)。 分行業(yè)看，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為54.0%，比上月上升0

52、.2個(gè)百分點(diǎn)，高于上年同期0.5個(gè)百分點(diǎn)，為年內(nèi)次高點(diǎn)，消費(fèi)對(duì)服務(wù)業(yè)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用較為明顯。從行業(yè)大類看，航空運(yùn)輸、郵政快遞、電信、互聯(lián)網(wǎng) 軟件等與消費(fèi)密切相關(guān)的行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)持續(xù)位于60.0%以上的高位景氣區(qū)間。位于臨界點(diǎn)以下的主 要有資本市場(chǎng)服務(wù)、居民服務(wù)及修理業(yè)等行業(yè)。建筑業(yè)持續(xù)較快增長(zhǎng)。本月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為60.1%，比上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，主要受部分地區(qū)惡 劣天氣帶來(lái)的不利影響，但仍連續(xù)三個(gè)月位于60.0%以上的高

53、位擴(kuò)張區(qū)間。從市場(chǎng)預(yù)期看，業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù) 期指數(shù)位于65.1%的較高景氣區(qū)間。圖 非制造業(yè)PMI指數(shù)（%，季調(diào)）,,24,,工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)加快，效益持續(xù)提高,,,,,,中國(guó)2018年4月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)5760.3億元，同比增長(zhǎng)21.9%，增速比3月 份加快18.8個(gè)百分點(diǎn)。1-4月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)21271.7億元，同比增長(zhǎng) 15%，增速比1-3月份加快3.4個(gè)百分點(diǎn)。周期行業(yè)的邊際拉動(dòng)力量有所回升。

54、從行業(yè)分類上看，采礦業(yè)、制造業(yè)盈利回升。1-4月份， 采礦業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)由36.1%回升至39%，制造業(yè)利潤(rùn)總額增長(zhǎng)由8.2%回升至12%，電 力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)利潤(rùn)總額增長(zhǎng)由33.4%回落至28.7%。圖1 各月累計(jì)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與利潤(rùn)總額同比增速,,25,,生產(chǎn)加快、價(jià)格回升,,,,,利潤(rùn)結(jié)構(gòu)仍然在改善，成本繼續(xù)降低，盈利能力繼續(xù)增強(qiáng)。2018年1-4月份，規(guī)模以上工業(yè) 企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入利潤(rùn)率為6.24%，同比提高

55、0.24個(gè)百分點(diǎn)。這表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：1-4 月份，每百元主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中的成本、費(fèi)用合計(jì)為92.65元，同比減少0.25元；其中，成本 為84.52元，同比減少0.21元；費(fèi)用為8.13元，同比減少0.04元。每百元資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)的主營(yíng)業(yè) 務(wù)收入為95.7元，同比增加2.7元；人均主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為125.1萬(wàn)元，同比增加14萬(wàn)元。圖 各月累計(jì)利潤(rùn)率與每百元主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中的成本,,26,,杠桿率降低，產(chǎn)成品、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)加快,,,,,,4

56、月末，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為56.5%，同比下降0.7個(gè)百分點(diǎn)。其中，國(guó)有控股企 業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為59.5%，同比降低1.5個(gè)百分點(diǎn)。數(shù)據(jù)表明了杠桿率繼續(xù)下降，去杠桿成效 持續(xù)顯現(xiàn)，國(guó)有企業(yè)去杠桿成效更為顯著。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)保持增長(zhǎng)的同時(shí)，運(yùn)行質(zhì)量繼續(xù)提高。資金效率提高。具體體現(xiàn)在：4月末， 規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為16.4天，同比減少0.5天；應(yīng)收賬款平均回收期為 45.5天，同比減少0.1天，產(chǎn)成品、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)加快

57、。圖 3：產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款回收期,,27,,工業(yè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)營(yíng)質(zhì)量效益提高,,,,4月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)21.9%，增速比1-3月份加快18.8個(gè)百分點(diǎn)，主要受 以下因素影響。一是生產(chǎn)加快、價(jià)格回升、基數(shù)較低等多因素影響，利潤(rùn)增長(zhǎng)明顯加快。 利潤(rùn)同期基數(shù)較低，去年4月份受價(jià)格漲幅回落、生產(chǎn)銷售增長(zhǎng)放緩、成本上升等各種因素 影響，利潤(rùn)同比增長(zhǎng)14%，增速比去年3月份回落9.8個(gè)分點(diǎn)，為去年各月增速第二低點(diǎn)。二是

58、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革成效繼續(xù)顯現(xiàn)，工業(yè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行質(zhì)量效益繼續(xù)提高。成本下降， 杠桿率持續(xù)降低，資金效率持續(xù)提高，盈利能力持續(xù)增強(qiáng)。1-4月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)主 營(yíng)業(yè)務(wù)收入利潤(rùn)率為6.24%，同比提高0.24個(gè)百分點(diǎn)?？傮w來(lái)看，1-4月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比增速回暖，升至六個(gè)月以來(lái)的高點(diǎn)。進(jìn) 入二季度以來(lái)，從高頻監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)看，生產(chǎn)穩(wěn)中略升，地產(chǎn)或有所回暖，工業(yè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況 持續(xù)改善；基數(shù)較低同時(shí)PPI回升，量?jī)r(jià)均支撐企業(yè)盈利保

59、持平穩(wěn)。5月初深改委審議通過了《關(guān)于加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債約束的指導(dǎo)意見》，促使高負(fù)債國(guó)企 資產(chǎn)負(fù)債率盡快回歸合理水平。近期新增債券違約潮受關(guān)注較高，而央行的一季度貨幣政 策執(zhí)行報(bào)告中指出要“守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”。盡管個(gè)別地區(qū)或行業(yè)企業(yè)債 務(wù)風(fēng)險(xiǎn)違約增加，其所導(dǎo)致的區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)事件可能并未超出政策的容忍范圍，當(dāng)前違 約潮可能難以改變“強(qiáng)監(jiān)管+中性貨幣”和“結(jié)構(gòu)性去杠桿的”政策基調(diào)，企業(yè)有望維穩(wěn)。,28,,地產(chǎn)銷售增速分化，

60、土地成交下行,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,圖 30大中城市日均成交面積同比增速（%）成交面積全部同比一線二線三線,29,從地產(chǎn)銷售情況來(lái)看，5月份30大中城市日均銷售面積為40.48萬(wàn)平/日，較4月份的40.81萬(wàn) 平/日小幅回落。由于基數(shù)較低，同比增速繼續(xù)回升，由-21.23%上升至-16.92%。其中一線 城市同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，三線城市同比增速回升較多，二線

61、城市同比增速繼續(xù)下行，顯示 目前三四線城市銷售仍然較好。土地購(gòu)置費(fèi)作為支撐房地產(chǎn)投資增速的主要因素，已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月回落，周均成交面積由 1003萬(wàn)平/周下降至933萬(wàn)平/周，土地供應(yīng)量也有所減少。土地成交的減少主要原因是開發(fā) 商融資渠道受限，預(yù)計(jì)將會(huì)拖累后續(xù)房地產(chǎn)投資的增速。,圖100大中城市土地成交面積同比增速供地同比成交同比,140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00

62、-20.00-40.00-60.00,2014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-03,140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00-80.00,2016-01

63、2016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-05,,鋼鐵庫(kù)存回落速度放緩，價(jià)格小幅回落,,,,圖 主要城市鋼材庫(kù)存（鋼材合計(jì)）,,,,在需求釋放的背景下，鋼鐵庫(kù)存繼續(xù)回落。其中社會(huì)庫(kù)存繼續(xù)下降，而鋼廠庫(kù)存開始回升。社會(huì)庫(kù)存由 1270萬(wàn)噸下降至1133萬(wàn)噸，平均每

64、周下降69萬(wàn)噸左右，庫(kù)存回落速度較4月份有所放緩。鋼廠庫(kù)存由月 初的267萬(wàn)噸回升至273萬(wàn)噸，鋼廠庫(kù)存開始回升顯示需求逐步放緩。價(jià)格方面，5月份以來(lái)鋼鐵價(jià)格維持震蕩狀態(tài)，5月震蕩下行后又小幅上行，其中螺紋鋼（20mm）由 4218元/噸的高點(diǎn)下跌至4090元/噸，線材（6.5）從4414元/噸下跌至4290元/噸，期貨價(jià)格走勢(shì)基本與 現(xiàn)貨一致，仍然為貼水狀態(tài)。5月份以來(lái)庫(kù)存下降的放緩以及鋼鐵價(jià)格的回落，顯示終端需求可能受到天氣轉(zhuǎn)暖

65、影響。,,,,圖各類鋼材價(jià)格,,,,,,,,,,750.00,950.00,1,150.00,1,350.00,1,550.00,1,750.00,2015-02-27,2016-02-27,2017-02-27,2018-02-27,,,,,,,,,,,,4,900.001,950.004,700.00,2,150.00,,,3,500.00,3,700.00,3,900.00,4,100.00,4,300.00,4,500.0

66、0,2018-02-06,2018-03-06,2018-04-06,2018-05-06,,線材:6.5,,,,,螺紋鋼: 20mm中板:普20mm,30,熱軋板卷:3.0mm,冷軋板卷:1.0mm,,高爐開工率和電廠耗煤量上升顯著,,,,圖 高爐開工率及盈利鋼廠比率（%）,,,5月份鋼廠開工率明顯回升，由5月初的68.92%上升至71.96%，開工率明顯回升顯示生產(chǎn) 仍然比較旺盛。從電廠耗煤量來(lái)看，5月中下旬平均日耗煤量74.3

67、1萬(wàn)噸/日，較中上旬的 67.45萬(wàn)噸/日明顯回升。電廠耗煤量的提升和鋼廠開工率的提高均顯示目前生產(chǎn)很旺盛。從水泥價(jià)格來(lái)看，5月份以來(lái)水泥價(jià)格繼續(xù)上漲，顯示工地開工情況良好。,,,,圖各地區(qū)水泥價(jià)格（%）,,,,1009080706050403020100,8078767472706866646260,2017-02-102017-03-102017-04-102017-05-102

68、017-06-102017-07-102017-08-102017-09-102017-10-102017-11-102017-12-102018-01-102018-02-102018-03-102018-04-102018-05-10,,高爐開工率（%）,,盈利鋼廠比率（%）,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,300.00,350.00,400.00,450.00,500.00,550.00,600.00