大宗商品專題之六重構美元周期與大宗商品關系研究框架-20190310-國泰君安-25頁

1、請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分2019.03.10重構美元重構美元周期周期與大宗與大宗商品商品關系研究框架關系研究框架大宗大宗商品商品專題之六專題之六鮑雁辛鮑雁辛(分析師分析師)張捷張捷(分析師分析師)俞能飛俞能飛(分析師分析師)baoyanxin@zhangjie018644@yunengfei@0755239768300105931276102138674994證書編號S0880513070005S

2、0880517050006S0880517080004本報告導讀：本報告導讀：美元美元與大宗商品與大宗商品并非并非簡單的負向簡單的負向關系關系，需要結合美國，需要結合美國及全球經濟全球經濟增長增長情況、相對強弱情況、相對強弱綜合分析，在此基礎上我們重構了綜合分析，在此基礎上我們重構了美元美元與大宗與大宗商品商品關系的研究框架。關系的研究框架。摘要：摘要：?三大視角下，美元與大宗商品價格以負相關關系為主。三大視角下，美元與大宗商品價格以負

3、相關關系為主。從匯率、利率、經濟三個視角分析美元與大宗商品價格關系：1）匯率視角：美元為大宗商品標價貨幣，供需情況不變的情況下，美元升值將帶來大宗價格下降；美元與大宗商品同為大類資產，具有蹺蹺板效應；2）利率視角：通過影響匯率及全球經濟來影響大宗商品價格；3）美元指數為相對強弱指標，當全球經濟疲弱、但美國經濟更差時，會出現(xiàn)美元指數下跌、但大宗商品價格受累于全球經濟而同樣下跌的情況，此時二者為同向關系。以上三個視角分析，美元與大宗商品價格

4、存在較為顯著的負相關關系，實證分析中，二者相關系數為0.705。?重構美元與大宗商品分析框架：納入全球與美國經濟。重構美元與大宗商品分析框架：納入全球與美國經濟。1）我們將1982年2018年美元指數與CRB商品價格指數進行復盤分析，通過分析，我們發(fā)現(xiàn)：在大部分時間里美元與大宗商品價格確實呈現(xiàn)負相關關系，且相關性較高；但也會時常出現(xiàn)明顯的同向關系時常出現(xiàn)明顯的同向關系，如1989年3月至1991年底、1985年3月至1986年8月等，這

5、些同向關系并非簡單的偶然情況。2）我們認為應綜合考慮全球及美國經濟強弱，重構分析框架：i.如果美國和世界其他經濟同時走強，但前者更強，則如果美國和世界其他經濟同時走強，但前者更強，則預計大宗商品價格將與美元指數同升。預計大宗商品價格將與美元指數同升。ii.如果美國和世界其他經濟同如果美國和世界其他經濟同時走弱，但前者更弱，則大宗商品價格預計將與美元指數同降時走弱，但前者更弱，則大宗商品價格預計將與美元指數同降。iii.其他情況下，美元指

6、數多與大宗商品價格呈現(xiàn)負相關關系。其他情況下，美元指數多與大宗商品價格呈現(xiàn)負相關關系?；蛘邚拿涝笖党霭l(fā)，綜合分析二者增長與否、相對強度來判斷大宗商品價格走勢。3）框架補充：如果出現(xiàn)比較極端的經濟或金融危機時，大宗商品價格受累于全球經濟下行，但美元反而成為重要的避險資產，大類資產配置的作用凸顯，從而出現(xiàn)在美國經濟相對其他經濟體更弱時，美元能夠走強的情況，此時美元與大宗商品仍為負向關系。?當下判斷：預計美國經濟將有所回落，第三輪美元升值周

7、期迎來尾當下判斷：預計美國經濟將有所回落，第三輪美元升值周期迎來尾聲。聲。從美國四大周期（美元周期、設備周期、房地產周期、金融周期）來看，美國經濟高點或已過，預計2019年增速將有所回落。國君宏觀團隊預測，2019年美國經濟增速回落至2.5%，歐元區(qū)預計同樣小幅回落，但日本、巴西、南非、印度、印尼等經濟或提速或保持強勁，即非美經濟相對更強。在此背景下，根據前文分析框架，我們預計美元指數將有所下滑、而大宗商品價格有望走強，其中貴金屬有望迎

8、來一波中期行情，布油價格中樞約在7075美元桶，銅、鋁等基本金屬基本面將得到改善。?風險提示：風險提示：美聯(lián)儲加息節(jié)奏存在不確定性，地緣政治風險等。涉及相關行業(yè)評級涉及相關行業(yè)評級負責人負責人行業(yè)行業(yè)最近最近評級評級日期日期鄭武交運增持2019.02.23謝皓宇房地產增持2019.03.06鮑雁辛建材增持2019.03.04鐘凱鋒農業(yè)增持2019.03.03穆方舟輕工增持2019.03.04李鵬飛鋼鐵增持2019.03.03劉華峰有色增

9、持2019.03.03翟堃煤炭中性2019.03.07李明剛基礎化工增持2019.03.03肖潔石化增持2019.03.03周妍公用事業(yè)增持2019.03.05相關報告需求回暖黑色系普漲，豬周期反轉在即2019.03.04貴金屬第二波行情繼續(xù)演繹2019.02.24原油大漲，鐵礦石礦難事件攪動黑色系2019.02.17鋼鐵的宏觀與微觀視角2019.01.30迎接貴金屬第二波行情2019.01.28大宗商品大宗商品報告報告大宗商品報告大宗

10、商品報告股票研究股票研究證券研究報告證券研究報告大宗商品報告大宗商品報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分3of251.結論結論三大視角三大視角下，下，美元美元與大宗大宗商品價格以負相關關系商品價格以負相關關系為主為主。從匯率、利率、經濟三個視角分析美元與大宗商品價格關系：1）匯率視角：美元為大宗商品標價貨幣，供需情況不變的情況下，美元升值將帶來大宗價格下降；美元與大宗商品同為大類資產，具有蹺蹺板效應；2）

11、利率視角：通過影響匯率及全球經濟來影響大宗商品價格；3）美元指數為相對強弱指標，當全球經濟疲弱、但美國經濟更差時，會出現(xiàn)美元指數下跌、但大宗商品價格受累于全球經濟而同樣下跌的情況，此時二者為同向關系。以上三個視角分析，美元與大宗商品價格存在較為顯著的負相關關系，實證分析中，二者相關系數為0.705。重構美元與大宗商品分析框架：納入全球與美國經濟。重構美元與大宗商品分析框架：納入全球與美國經濟。1）我們將1982年2018年美元指數與CR

12、B商品價格指數進行復盤分析，通過分析，我們發(fā)現(xiàn)：在大部分時間里美元與大宗商品價格確實呈現(xiàn)負相關關系，且相關性較高；但也會時常出現(xiàn)明顯的同向關系時常出現(xiàn)明顯的同向關系，如1989年3月至1991年底、1985年3月至1986年8月等，這些同向關系并非簡單的偶然情況。2）我們認為應綜合考慮全球及美國經濟強弱，重構分析框架：i.如果美國和世界其他經濟同時走強，但前者更強，則預計大宗商品價果美國和世界其他經濟同時走強，但前者更強，則預計大宗商品

13、價格將格將與美元指數同升。與美元指數同升。ii.如果美國和世界其他經濟同時走弱，但前者更弱，如果美國和世界其他經濟同時走弱，但前者更弱，則大宗商品價格預計將與美元指數同降。則大宗商品價格預計將與美元指數同降。iii.其他情況下，美元指數多與其他情況下，美元指數多與大宗商品價格呈現(xiàn)負相關關系。大宗商品價格呈現(xiàn)負相關關系?；蛘邚拿涝笖党霭l(fā)，綜合分析二者增長與否、相對強度來判斷大宗商品價格走勢。3）框架補充：如果出現(xiàn)比較極端的經濟或金融危機

14、時，大宗商品價格受累于全球經濟下行，但美元反而成為重要的避險資產，大類資產配置的作用凸顯，從而出現(xiàn)在美國經濟相對其他經濟體更弱時，美元能夠走強的情況，此時美元與大宗商品仍為負向關系。當下當下判斷：判斷：預計美國預計美國經濟將經濟將有所回落有所回落，第三輪美元升值周期迎來尾聲第三輪美元升值周期迎來尾聲。從美國四大周期（美元周期、設備周期、房地產周期、金融周期）來看，美國經濟高點或已過，預計增速有所回落。國君宏觀團隊預測，2019年美國經濟