風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中的投融資機(jī)制研究.pdf

1、近二十年來風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)獲得了長(zhǎng)足的發(fā)展,這既要?dú)w功于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的興起和技術(shù)創(chuàng)新速度的不斷加快,也要?dú)w功于金融市場(chǎng)監(jiān)管方式的轉(zhuǎn)變和金融產(chǎn)品的不斷推陳出新。與風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)生機(jī)勃勃的發(fā)展態(tài)勢(shì)相比,相關(guān)理論研究的發(fā)展卻相滯后,部分理論研究與實(shí)證分析結(jié)論迥異,將風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)作為有機(jī)整體的研究亦不多見。我國近年來正在著力于風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的培育,在這樣的背景下對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制研究具有較強(qiáng)的理論及實(shí)踐指導(dǎo)意義。
　　 本文從風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)

2、的視角出發(fā),研究了風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)中的投融資機(jī)制。首先通過實(shí)物期權(quán)方法從估值方法和投資時(shí)機(jī)兩方面分析了投資機(jī)制中風(fēng)險(xiǎn)管理方法的設(shè)計(jì),再從籌資機(jī)制的制度沿革和風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)絡(luò)的形成特征兩個(gè)方面分析了投資機(jī)制中風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)方法的設(shè)計(jì),并以此為基礎(chǔ)通過社會(huì)網(wǎng)絡(luò)方法剖析了風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
　　 本文的主要貢獻(xiàn)和創(chuàng)新如下:
　　 ①價(jià)值漏損是指期權(quán)合約持有者沒有得到標(biāo)的資產(chǎn)持有收益率和現(xiàn)金流的現(xiàn)象。目前的研究中實(shí)物期權(quán)價(jià)值多由動(dòng)態(tài)復(fù)

3、制方法決定,這種方法決定了在期權(quán)和復(fù)制組合之間不存在套利機(jī)會(huì),因此價(jià)值漏損問題便無從考慮。而實(shí)際上,很多實(shí)物資產(chǎn)都存在價(jià)值漏損現(xiàn)象,比如股利分紅或利息等。價(jià)值漏損的存在會(huì)改變標(biāo)的實(shí)物資產(chǎn)價(jià)值的演化路徑,從而影響到期權(quán)價(jià)值和項(xiàng)目?jī)r(jià)值。因此本文針對(duì)這一問題,對(duì)CA方法進(jìn)行了相應(yīng)的調(diào)整,以二叉樹模型與決策樹為基礎(chǔ)建立了一個(gè)包含價(jià)值漏損的實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法。并通過一個(gè)應(yīng)用實(shí)例,將所建立的方法與傳統(tǒng)CA方法的計(jì)算結(jié)果進(jìn)行了對(duì)比。實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明,含有價(jià)

4、值漏損的實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型更能反映影響期權(quán)價(jià)值的實(shí)體資產(chǎn)真實(shí)回報(bào)的變化情況。
　　 ②就風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資時(shí)機(jī)的影響問題而言,現(xiàn)有文獻(xiàn)中理論分析與實(shí)證結(jié)果存在較大的分岐。本文從實(shí)物期權(quán)理論的視角出發(fā),以新興技術(shù)項(xiàng)目投資為背景,建立了新興技術(shù)項(xiàng)目的期權(quán)定價(jià)模型,給出了新興技術(shù)項(xiàng)目最佳投資時(shí)機(jī)和投資規(guī)模的表達(dá)式,并以此為基礎(chǔ)探討了風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資時(shí)機(jī)的影響規(guī)律,指出分岐不但源于競(jìng)爭(zhēng)方式的考慮,還源于實(shí)物期權(quán)理論中投資機(jī)會(huì)永生和資產(chǎn)價(jià)格隨機(jī)游走的假設(shè)

5、。該部分研究工作以Goto和Takashima于2009所建立的期權(quán)評(píng)價(jià)模型為基礎(chǔ),但做了如下的創(chuàng)新:其一,考慮到技術(shù)分裂速度的加快和風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入會(huì)導(dǎo)致新興技術(shù)的商業(yè)化周期縮短,限定了新興技術(shù)項(xiàng)目的有效投資時(shí)間,在模型中引入了投資時(shí)限變量;其二,考慮到新興技術(shù)項(xiàng)目以高技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)和高市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)并存為特征,在刻畫其資產(chǎn)價(jià)格走勢(shì)時(shí)兼顧了價(jià)格的多變性和資產(chǎn)的內(nèi)生價(jià)值,將價(jià)格過程視作由外生性因素和內(nèi)生性因素共同發(fā)揮作用的隨機(jī)過程;其三,模型結(jié)果表明

6、隨風(fēng)險(xiǎn)增加,最優(yōu)投資時(shí)機(jī)會(huì)呈現(xiàn)出先提前再延遲的規(guī)律,這一結(jié)果能夠從實(shí)物期權(quán)理論的視角解釋傳統(tǒng)理論與實(shí)證結(jié)果所產(chǎn)生的分岐;其四,指出了投資時(shí)限對(duì)投資時(shí)機(jī)的影響規(guī)律。
　　 ③已有的研究成果多限于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本產(chǎn)業(yè)的各個(gè)環(huán)節(jié)或側(cè)面的研究,把風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)作為一個(gè)整體的研究尚不多見,本文從整體市場(chǎng)的角度對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)行機(jī)制進(jìn)行系統(tǒng)分析,探討了籌資機(jī)制所造成的展期風(fēng)險(xiǎn)隨風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)絡(luò)傳染的情形,并從社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的視角研究了風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本市

7、場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響,該部分研究工作以Wagner兩銀行模型為基礎(chǔ)。Wagner研究了各銀行資產(chǎn)組合的相關(guān)性,指出風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偛呗詴?huì)增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),本文在其研究基礎(chǔ)上做了如下創(chuàng)新:其一,本文偏重于網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響分析,模型中系統(tǒng)由多個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)組成,根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制形成了網(wǎng)絡(luò)連接;其二,本文中系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)源于跨期風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制所造成的展期風(fēng)險(xiǎn);其三,本文設(shè)計(jì)的擠兌模式是分階段進(jìn)行的,能較好符合自促成傳染效應(yīng)的本義;其四,模型分析的基礎(chǔ)