財務(wù)管理第五章

1、主講 王 鑫財務(wù)管理,第五章 籌資管理,內(nèi)容提要和學(xué)習(xí)目標： 本章主要介紹財務(wù)管理中的理財決策之一——籌資決策的有關(guān)基本問題。通過本章學(xué)習(xí)應(yīng)明確我國目前主要的籌資渠道和籌資方式；掌握各類資金成本的計算和比較；掌握三大杠桿的概念、意義和計算；掌握確定企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的基本方法。,,第五章 籌資管理,企業(yè)籌資概述各種籌資渠道和籌資方式的比較資本成本經(jīng)營風險、財務(wù)風險與杠桿原理資本結(jié)構(gòu),,第一節(jié) 企業(yè)籌資概述,一、企

2、業(yè)籌資的動機與要求,1、籌資的含義,企業(yè)籌資，是指企業(yè)根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營、對外投資以及調(diào)整資本結(jié)構(gòu)等需要，通過一定的渠道，采用適當?shù)姆绞?，切實有效地獲取所需資金的一種行為。 籌資是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的起點，是決定資金運動規(guī)模與企業(yè)發(fā)展程度的重要環(huán)節(jié)。,,,,2、籌資的分類,（1）按資金占用時間長短分,,站在不同的角度，籌資有很多種分類，以下是分類方式：,長期資金,長期資金，是指企業(yè)籌集的需用期限在一年以上用于戰(zhàn)略性發(fā)展的資金。企業(yè)的資本金

3、、長期債券、長期借款等都是長期資金。廣義的長期資金可以分為中期資金（5年內(nèi)）和長期資金（5年以上）,短期資金,短期資金，是指企業(yè)籌集的需用期限在一年以內(nèi)用于生產(chǎn)經(jīng)營過程中短期周轉(zhuǎn)所需要的資金。即主要用于流動資產(chǎn)、零星技術(shù)改造等所需要的資金。,（2）按所籌資金來源分,自有資金,自有資金，是指企業(yè)投資者投入且擁有所有權(quán)的資金，包括資本金、資本公積、盈余公積和未分配利潤。是一個企業(yè)經(jīng)濟實力的體現(xiàn)。,借入資金,借入資金，是指企業(yè)債權(quán)人投入的資金

4、，包括銀行借款、應(yīng)付債券等。企業(yè)借債具有杠桿效應(yīng)。,（3）按所籌資金來源渠道分,內(nèi)源籌資：是指企業(yè)利用自身的儲蓄(折舊和留存收益)轉(zhuǎn)化為投資的過程.,外源籌資：是指吸收其他經(jīng)濟主體的閑置資金,是指轉(zhuǎn)化為自己投資的過程.,直接籌資,直接籌資，是指企業(yè)不通過銀行等金融機構(gòu)，與資金供應(yīng)者直接協(xié)商或者發(fā)行股票、債券等籌集資金。,間接籌資,間接籌資，是指企業(yè)通過銀行等金融機構(gòu)所進行的籌資活動。這是一種傳統(tǒng)的籌資活動。,（4）按所籌資金是否以金融機

5、構(gòu)為媒介分,擴張籌資動機,擴張籌資動機，是指因企業(yè)擴大生產(chǎn)規(guī)?；蜃芳訉ν馔顿Y的需要而產(chǎn)生的籌資動機。它主要適用于經(jīng)營前景良好、處于成長期的企業(yè)。擴張性投資動機產(chǎn)生的結(jié)果是企業(yè)資產(chǎn)總額的增加。,3、籌資的動機與要求,企業(yè)的籌資動機各種各樣，有的是單一的，有的是綜合的，歸納起來主要有擴張籌資動機、償債籌資動機和混合籌資動機三種。,,混合籌資動機,混合籌資動機，是企業(yè)同時需要長期資金和流動資金而形成的籌資動機。通過混合籌資，企業(yè)一方面擴大資產(chǎn)

6、規(guī)模，另一方面償還部分舊債。,償債籌資動機，是企業(yè)為了償還某項已經(jīng)到期的債務(wù)而產(chǎn)生的籌資動機，即以新債還舊債。它主要適用于改變債務(wù)結(jié)構(gòu)或因現(xiàn)有支付能力不足而被迫舉債還債的企業(yè)。這種動機不會改變資產(chǎn)總額。,償債籌資動機,,,籌資的要求,合理確定資金需要量，做到籌資規(guī)模適當 量≈規(guī)模,籌措及時，籌資時間安排恰當 及時到位

7、,方式經(jīng)濟，充分考慮資本成本，合理確定資本結(jié)構(gòu) 資本成本和結(jié)構(gòu),遵守國家法律，維護合法權(quán)益，籌資來源合理 合法合理,4、籌資的渠道與方式,籌資渠道，是指企業(yè)資金來源的方向（內(nèi)部與外部）與途徑。企業(yè)的籌資渠道整體上可以分為內(nèi)部資金來源和外部資金來源。 內(nèi)部資金來源主要是指企業(yè)提取的折舊、保留的盈余等。

8、 外部資金來源主要有：國家財政資金、銀行信貸資金、非銀行金融機構(gòu)資金、其他企業(yè)資金、民間資金和外資等。,,,主要包括吸收直接投資、發(fā)行股票、發(fā)行債券、銀行借款、融資租賃、商業(yè)信用和發(fā)行融資券等七種。,籌資方式，是指籌集資金時所采取的具體方法和形式。,注解：短期融資券是由企業(yè)發(fā)行的無擔保短期本票。在我國，短期融資券是指企業(yè)依照《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務(wù)融資工具管理辦法》的條件和程序在銀行間債券市場發(fā)行和交易并約定在一定期限內(nèi)還本付息

9、的有價證券，是企業(yè)籌措短期（1年以內(nèi)）資金的直接融資方式。,二、影響企業(yè)籌資決策的因素,企業(yè)籌資就和企業(yè)的其他各項物資供應(yīng)一樣，必須滿足企業(yè)對資金的需求，因此在進行籌資決策時，必須考慮以下因素： 1、企業(yè)的資金需要量（籌資數(shù)量） 2、企業(yè)的籌資時間（及時、到位） 3、目前經(jīng)濟環(huán)境中可供選擇的籌資渠道和籌資方式 （籌資品種） 4、企業(yè)的籌資質(zhì)量（籌

10、資成本、籌資風險、使用效 率和使用效果等）,三、企業(yè)籌資的匹配戰(zhàn)略（借與貸內(nèi)容的匹配）,企業(yè)的全部資產(chǎn)分別由流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)組成。而企業(yè)資金來源包括了長期和短期的資金來源。資產(chǎn)負債表兩邊是否存在匹配關(guān)系以及如何匹配是公司籌資決策的重要方面，它決定了公司的風險和收益，同時也體現(xiàn)了公司對風險和收益的管理水平和不同觀念。,,,由于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動經(jīng)常呈現(xiàn)波動性，其原因有季節(jié)

11、性循環(huán)、經(jīng)濟周期和隨機性等。但無論企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模如何變動，其對短期資金的需求依然有一個穩(wěn)定不變的量，即保證企業(yè)經(jīng)營存在的最低需要量，這種必備的流動資產(chǎn)通常稱為永久性流動資產(chǎn),永久性流動資產(chǎn),而隨經(jīng)營波動而不斷增減的流動資產(chǎn)通常稱為波動性或臨時性流動資產(chǎn)。,臨時性流動資產(chǎn),,企業(yè)的固定資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)一定是永久性的，所以企業(yè)的永久性資產(chǎn)包括永久性流動資產(chǎn)和長期資產(chǎn)。換句話說，企業(yè)的資產(chǎn)是由波動性資產(chǎn)和永久性資產(chǎn)組成的。企業(yè)如何通過籌資對

12、這兩種資產(chǎn)進行匹配形成了籌資的匹配類型和戰(zhàn)略：冒險型匹配戰(zhàn)略、適中型匹配戰(zhàn)略和保守型匹配戰(zhàn)略（同營運資本管理）。,企業(yè)資產(chǎn)與籌資戰(zhàn)略,,,冒險型籌資匹配戰(zhàn)略也稱積極型籌資原則。其特點是：企業(yè)以長期資金僅融通一部分永久性流動資產(chǎn)，剩余的永久性資產(chǎn)和全部波動性資產(chǎn)，全部靠短期資金來融通。這意味著：企業(yè)將承擔更大的籌資困難和利率上漲風險，但另一方面，運用短期資金來融資可以降低企業(yè)的資金成本。,1、冒險型籌資匹配戰(zhàn)略,某公司在經(jīng)營低谷時仍有20

13、0萬元的永久性流動資產(chǎn)和500萬元的固定資產(chǎn)，但是公司持有的長期負債與權(quán)益只有600萬元，那么大約有100萬元的永久性資產(chǎn)的資金來源是靠短期融資來實現(xiàn)的。這時，公司采取的融資策略就是冒險型的或積極型的。,例：,適中型籌資匹配戰(zhàn)略也稱中庸型籌資原則。其特點是：對波動性資產(chǎn)采用短期融資的方式籌資，對永久性資產(chǎn)采用長期融資方式籌資。,2、適中型籌資匹配戰(zhàn)略,采用這種政策，一方面可以避免因資金來源期限太短引起的還債風險，也可以減少由于過多地引入

14、長期資金而支付高額的利息或股利，從而增加籌資成本。,某企業(yè)以8%的利率借入200萬元，期限1年。企業(yè)用該資金建造一幢廠房和購買生產(chǎn)設(shè)備，對這項投資的預(yù)期稅后利潤率為16%，假定按照稅法該企業(yè)第一年平均折舊額為24萬元。那么該企業(yè)第一年末的現(xiàn)金流量為：折舊+投資收益=24+32=56（萬元），但年末必須歸還本息和為200+16=216萬元，還有160萬元的缺口可能又要靠短期借款來維持，如果采用適中型匹配戰(zhàn)略則可避免這種風險

15、 注解：期初約增加138萬的借款,例：,,保守型籌資匹配戰(zhàn)略也稱穩(wěn)健型籌資原則。其特點是：企業(yè)不但用長期資金融通全部永久性資產(chǎn)，而且還融通一部分甚至全部波動性資產(chǎn)。這種籌資策略安全性較高、風險性較小，但企業(yè)將承擔較高的籌資成本，甚至?xí)霈F(xiàn)資金閑置和浪費，影響企業(yè)的收益水平。,3、保守型籌資匹配戰(zhàn)略,保

16、守穩(wěn)健,結(jié)語,總之，如果籌資策略安全性高、風險低，則收益性低；否則收益高。企業(yè)采用何種策略不但取決于管理者對風險的厭惡程度，也需要根據(jù)具體情況進行分析，例如利率的走向、企業(yè)經(jīng)營的波動情況等。,,,四、籌資工具,企業(yè)可用的籌資工具（方式）很多，可以根據(jù)企業(yè)資金不同需要來進行選擇。企業(yè)的籌資工具主要有：債券、股票、借款、租賃等。 其分類圖示如下：,一般債券的發(fā)行都以發(fā)行國的貨幣發(fā)行，但是歐洲債券和外國除外,股票,流通股 非流通股,

17、庫藏股,國家股,A股,法人股,職工股,社會公眾股,B股,H股,,,租賃,第二節(jié) 各種籌資渠道和籌資方式的比較,一、企業(yè)的各種籌資渠道,,,1、國家財政資金,國家財政資金具有廣闊的源泉和穩(wěn)固的基礎(chǔ)，是國有企業(yè)特別是國有獨資公司獲得資金的主要渠道。,2、銀行信貸資金,銀行對企業(yè)的各種貸款，是我國目前各類企業(yè)最為重要的資金來源。我國銀行分為商業(yè)性銀行和政策性銀行兩種。前者為各類企業(yè)提供商業(yè)性貸款，后者為特定企業(yè)提供政策性貸款。,3、非銀行金

18、融機構(gòu)資金,主要指信托投資公司、保險公司、金融租賃公司、財務(wù)公司等，它們所提供的各種金融服務(wù)，既包括信貸資金投放，也包括物資的融通，還包括為企業(yè)承銷證券等金融服務(wù)。,4、其他企業(yè)資金,企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中，往往形成部分暫時閑置的資金，同時為了一定的目的也需要相互投資，另外，企業(yè)間的購銷業(yè)務(wù)可以通過商業(yè)信用方式來完成，從而形成企業(yè)間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，形成債務(wù)人對債權(quán)人的短期信用資金占用。（相互投資和商業(yè)信用）,5、民間資金,企業(yè)職工和城鄉(xiāng)居

19、民的節(jié)余貨幣，作為“游離”于銀行和非銀行金融機構(gòu)等之外的個人資金，可以對企業(yè)進行投資，形成民間資金來源渠道，為企業(yè)所利用。,6、企業(yè)自留資金,企業(yè)內(nèi)部形成的資金，主要是計提折舊、提取公積金和未分配利潤而形成的資金。這些資金的重要特征是，它們無須通過一定的方式去籌集，而直接由企業(yè)內(nèi)部自動生成或轉(zhuǎn)移。,7、外商資金,外商資金是外國投資者以及我國港、澳、臺地區(qū)投資者投入的資金，是外商投資企業(yè)的重要資金來源。,二、企業(yè)的各種籌資方式,（一）吸收

20、直接投資：共同投資和經(jīng)營、共但和共享,1、吸收直接投資是企業(yè)以協(xié)議等形式，按照“共同投資、 共同經(jīng)營、共但風險、共享利潤”的原則直接吸收國家、法人、個人投入資金的一種籌資方式。吸收直接投資不以股票為媒介，適用于非股份制企業(yè)。,（1）企業(yè)通過吸收直接投資而取得的實物或無形資產(chǎn)，必須符合生產(chǎn)經(jīng)營、科研開發(fā)的需要，在技術(shù)上能夠消化應(yīng)用。 （2）吸收無形資產(chǎn)投資時，應(yīng)符合法定比例。 （3）企業(yè)通過吸收直接投資而取得的實物或無形資

21、產(chǎn)，必須進行資產(chǎn)評估。注解：新公司法對無形資產(chǎn)出資比例規(guī)定最高可達到70%。對于工業(yè)產(chǎn)權(quán)的出資比例舊公司法規(guī)定不得高于20%，以高新技術(shù)成果出資的，最高也只能達到35%，其余為貨幣或?qū)嵨锍鲑Y。,2、吸收直接投資的條件,（1）以現(xiàn)金出資——吸收投資中最主要的出資方式（2）以實物出資——以廠房、建筑物、設(shè)備等固定資產(chǎn)和原材料、商品等流動資產(chǎn)所進行的投資（3）以工業(yè)產(chǎn)權(quán)出資——以專有技術(shù)、商標權(quán)、專利權(quán)等無形資產(chǎn)所進行的投資（4

22、）以土地使用權(quán)出資——使用土地使用權(quán)進行投資,3、吸收直接投資中的出資方式,優(yōu)點：（1）有利于增強企業(yè)信譽（2）有利于盡快形成生產(chǎn)能力（3）有利于降低財務(wù)風險缺點：（1）資本成本較高。（2）容易分散企業(yè)控制權(quán)。,4、吸收直接投資的優(yōu)缺點,（二）發(fā)行股票,股份制企業(yè)的資本金稱為股本，將股本劃分為若干等份，即股份。股份是抽象的，要通過具體的物化形式來表現(xiàn)，這就是股票。股票作為一種所有權(quán)憑證，具有以下特點：永久性、流通性、風險性

23、和參與性。,1、股票的分類,（1）按股東權(quán)利和義務(wù)的不同分，可分為普通股股票和 優(yōu)先股股票（2）按股票票面是否記名，分為記名股票和不記名股票（3）按發(fā)行對象及上市地點，分為A股、B股、H股和N股,2、股票發(fā)行的動機,（1）籌集資本（2）擴大影響（3）分散風險（4）將資本公積金轉(zhuǎn)化為資本金（5）兼并與反兼并（6）股票分割,3、股票發(fā)行的條件和方式,（1）發(fā)行條件 符合《證券法》和《上市公司證

24、券發(fā)行管理辦法》,（2）發(fā)行方式 a、公募發(fā)行 b、私募發(fā)行,4、發(fā)行普通股,,普通股股票是股份制企業(yè)發(fā)行的代表著股東享有平等的權(quán)力、義務(wù)，不加以特別限制，股利不確定的股票。,5、普通股融資的優(yōu)缺點,優(yōu)點： （1）沒有固定到期日，不需歸還 （2）沒有固定利息負擔 （3）籌資風險小 （4）能增加公司信譽,缺點： （1）資本成本較高 （2）容易分散控制權(quán),6、股票上市對公司的有利影響,（1）有利于改善

25、財務(wù)狀況 （2）利用股票收購其他公司 （3）利用股票市場客觀評價企業(yè) （4）利用股票可激勵員工 （5）提高公司知名度,7、股票上市對公司的不利影響,（1）使公司失去隱私權(quán)（2）限制經(jīng)理人員操作的自由度（3）公開上市需要很高的費用,（三）長期借款,長期借款是指企業(yè)向銀行或其他非銀行金融機構(gòu)借入的使用期超過一年的借款，主要用于購建固定資產(chǎn)和滿足長期流動資金占用的需要。,1、長期借款的分類 （1）按照用途，分為基本建設(shè)貸款、

26、更新改造貸款、科技開發(fā)和新產(chǎn)品試制貸款等 （2）按有無擔保，分為信用貸款和抵押貸款,2、取得長期借款的條件,（1）獨立核算、自負盈虧、有法人資格。（2）經(jīng)營方向和業(yè)務(wù)范圍符合國家產(chǎn)業(yè)政策，借款用途屬于銀行貸款辦法規(guī)定的范圍。（3）借款企業(yè)具有一定的物資和財產(chǎn)保證，擔保單位具有相應(yīng)的經(jīng)濟實力。（4）具有償還貸款的能力。（5）財務(wù)管理和經(jīng)濟核算制度健全，資金使用效益及企業(yè)經(jīng)濟效益良好。（6）在銀行設(shè)有銀行賬戶獨立核算,優(yōu)點：

27、（1）籌資速度快（2）籌資成本低（3）借款彈性好 （4）可以發(fā)揮財務(wù)杠桿作用,缺點：（1）財務(wù)風險大（2）限制條款多（3）籌資數(shù)量有限,3、銀行長期借款籌資的優(yōu)缺點,（四）發(fā)行債券,債券是債務(wù)人為籌集債務(wù)資本而發(fā)行的、約定在一定期限內(nèi)還本付息的一種有價證券（又稱長期應(yīng)付票據(jù)）。,1、債券的分類 （1）按債券是否記名，分為記名債券和不記名債券 （2）按債券能否轉(zhuǎn)換為公司債券，分為可轉(zhuǎn)換債券和不可轉(zhuǎn)換債券

28、 （3）按有無特定的財產(chǎn)擔保，分為信用債券和抵押債券,2、債券籌資的優(yōu)缺點,優(yōu)點：（1）資本成本較低（2）可利用財務(wù)杠桿的作用（3）保障公司控制權(quán)缺點：（1）財務(wù)風險較高（2）限制條件多（3）籌資規(guī)模受限制,（五）融資租賃,租賃指出租人在承租人給予一定報酬的條件下，授予承租人在約定的時間內(nèi)占有和使用財產(chǎn)權(quán)利的一種契約性行為。租賃的種類很多，目前我國主要有經(jīng)營租賃和融資租賃兩類。,融資租賃:又稱財務(wù)租賃，是一種長期租賃，用以

29、專門解決承租人財務(wù)困難而采用的現(xiàn)代租賃形式，也稱資本租賃。,1、融資租賃的形式,（1）售后租回 根據(jù)租賃協(xié)議，企業(yè)將某資產(chǎn)賣給出租人，再將其租回使用。（2）直接租賃 承租人直接向出租人租入所需資產(chǎn)，并付出租金。（3）杠桿租賃 涉及承租人、出租人和資金出借者三方當事人。,優(yōu)點： （1）籌資速度快， （2）限制條件少， （3）設(shè)備淘汰的風險小 （4）財務(wù)風

30、險小缺點： 資金成本高,2、融資租賃融資的優(yōu)缺點,（六）利用商業(yè)信用,商業(yè)信用是企業(yè)在進行商品交易時由于延期付款或延期交貨所形成的借貸關(guān)系。企業(yè)樂意使用商業(yè)信用，是因為提供商業(yè)信用的企業(yè)實際上提供了兩項服務(wù)：其一，銷售商品；其二，提供了短期借款。,1、商業(yè)信用的形式,（1）應(yīng)付帳款（2）應(yīng)付商業(yè)票據(jù)（3）預(yù)收帳款,優(yōu)點： （1）籌資便利， （2）籌資成本低， （3）限制條件少 缺點： （1）期限一般較

31、短 （2）籌資數(shù)量受到交易額限制,2、商業(yè)信用融資的優(yōu)缺點,（七）發(fā)行短期融資券,短期融資券是指企業(yè)依照規(guī)定的條件和程序在銀行間債券市場發(fā)行和交易并約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券。發(fā)行融資券的企業(yè)應(yīng)當按規(guī)定真實、準確、完整、及時地進行信息披露。,短期融資券的優(yōu)缺點優(yōu)點： 籌資成本低、籌資數(shù)額大、可提高企業(yè)影響力缺點： 融資風險大、融資彈性小，對企業(yè)的要求高,（八）短期借款,1、短期借款是企業(yè)向銀行和其他非銀行

32、金融機構(gòu)借入的期限在一年以內(nèi)的借款。,,2、短期借款的優(yōu)缺點優(yōu)點：與其它籌資方式相比它的主要優(yōu)點是靈活方便且時效性強，企業(yè)可根據(jù)自身資金需要隨時取得短期借款。缺點：籌資成本高，尤其是帶有附加條件的情況下，使企業(yè)籌資風險加大。,第三節(jié) 資本成本,一、資本成本概述,1、資本成本及其構(gòu)成,（1）什么是成本,（2）什么是資本成本,資金成本：是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價。資本成本：是指企業(yè)為籌集和使用長期資金（包括借入資金和自有

33、資金）而付出的代價。,（3）資本成本的作用,資本成本可以看成是投資人期望的收益率或者機會成本。 資本成本是企業(yè)籌資決策和投資決策的主要依據(jù)。,（4）影響資本成本的因素,1、總體經(jīng)濟環(huán)境2、國家財政政策和貨幣政策3、證券市場的發(fā)展狀況4、企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營狀況和融資狀況,資本成本包括資本籌集成本（F）和資本使用成本（D）兩部分。,（5）資本成本的構(gòu)成,資本使用成本（D）：是指企業(yè)在使用資本過程中所支付的各項費用，如

34、股票的股息、債券的利息、銀行貸款的利息等。,資本籌集成本（F）：是指企業(yè)在資本的籌集過程中所支付的各項費用。如發(fā)行股票、債券，借款等所支付的各項費用。,（6）資本成本的計算,實際工作中，資本成本用資本使用成本與實際籌集到的資本數(shù)額的比值作為其衡量指標。用一般公式表示為：,4.1,其中： —資本成本率（通常就稱作資本成本） D —資本使用成本（利息、股利等） Q —籌資金額

35、 F —資本籌集成本,2、資本成本的分類,資本成本有多種表現(xiàn)形式，這些形式包括： （1）個別資本成本——由不同籌資渠道形成 （2）綜合資本成本——總資本成本的加權(quán)平均數(shù) （3）邊際資本成本——追加籌資時的綜合資本成本,二、個別資本成本,企業(yè)可以從不同渠道籌集長期資金，這些渠道包括：長期借款、發(fā)行長期債券、發(fā)行股票（包括優(yōu)先股和普通股股票）和留存利潤等。,長期借款資本成本包括借款時發(fā)生的籌資費用和以后要支付的借款利息兩部分

36、。由于長期借款利息一般計入財務(wù)費用，可以抵稅，因此計算時，實際借款成本應(yīng)從利息中扣除所得稅，其計算公式為,1、長期借款資本成本,其中： —稅后借款資本成本 —每年利息 —所得稅率 —借款數(shù)額 —借款費用率,4.2,【例1 】某企業(yè)取得5年期長期借款200萬元，年利率為11%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費用率為0.

37、5%，假設(shè)企業(yè)所得稅率為25%。那么該項長期借款的資本成本為：,= 8%,從上述計算中可以看出，長期借款成本也可以用以下公式表示：,其中： —稅后借款資本成本 —每年利息率 —所得稅率 —借款費用率,例題1中借款成本就成為：,另外，上述計算方式?jīng)]有考慮資金的時間價值。其實，借款就像發(fā)行債券，其借入的凈額應(yīng)該看成是未來支付的利息按照資本成本進行貼現(xiàn)的結(jié)

38、果。所以例1的現(xiàn)金流量可以用以下圖來表示：,假設(shè)稅前借款的資本成本為 ，那么：,采用試誤法可以解出 =11.16%,那么，稅后長期借款資本成本 =11.16%×（1-25%）=8%,所以將其一般化，在考慮資金的時間價值后，長期借款的資本成本為通過求解以下式子中的 后在再轉(zhuǎn)化為稅后資本成本：,其中： —稅前借款資本成本 —

39、稅后借款資本成本 —每年利息 —所得稅率 —借款數(shù)額 —借款費用率,4.4,4.3,課堂練習(xí)：,某企業(yè)向銀行借入3年期款項20000元，年利率為6%，每年支付一次利息，到期還本。借款手續(xù)費等為200元。假如該企業(yè)適用18%的所得稅率，那么該借款的成本是多少？,解：不考慮資金的時間時借款的資本成本為：,考慮資金的時間時借款的資本成本為

40、：,,2、長期債券資本成本,長期債券資本成本包括債券籌資費用和以后要支付的債券利息。其計算原理同長期借款，公式為：,其中： —稅后債券資本成本 —每年支付的利息 —所得稅稅率 —籌集債券數(shù)額 —籌資費用率,4.5,【例題2 】某公司發(fā)行面額為500萬的10年期債券，票面利率為12%，發(fā)行費用為5%，公司所得稅率33%，該債券的

41、成本為：,注意：由于債券發(fā)行時有平價、溢價和折價三種情況，所以B不是債券的面值，而是發(fā)行價格。,,以上這種對債券成本的計算也沒有考慮資金的時間價值，如果考慮資金的時間價值，其計算方式同長期借款資本成本。,3、優(yōu)先股資本成本,優(yōu)先股最大的特點是定期支付固定股利，無到期日，股利從稅后利潤中支付，而且每年支付都相同，所以是一項永續(xù)年金。優(yōu)先股的資本成本公式：,其中： —優(yōu)先股的資本成本 —每年支付的優(yōu)先股股利

42、 —優(yōu)先股的籌資額 —優(yōu)先股的籌資費用率,優(yōu)先股成本屬于權(quán)益成本。其成本主要是發(fā)行優(yōu)先股支付的發(fā)行費用和優(yōu)先股股利。由于優(yōu)先股是稅后支付，所以不具有減稅的作用。,4.6,【例題3 】某公司共發(fā)行面額為100元的優(yōu)先股10000股，股息率為11%，發(fā)行價格為110元/股，發(fā)行費用為4%，則該企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股的成本為：,4、普通股資本成本,普通股成本的計算比較復(fù)雜，視不同股利支付情況而定。其計算依據(jù)是財務(wù)估價知識中的普通股的

43、估價。事實上，普通股估價模型中的市場利率對于發(fā)行企業(yè)來說就是其使用成本，只不過普通股的發(fā)行還有一個發(fā)行費用要考慮。,普通股資本成本的計算有以下三種方法：股利折現(xiàn)模型、資本資產(chǎn)定價模型和無風險利率加風險溢價法,（1）零增長股利普通股成本,如果普通股每年股利固定不變，則與優(yōu)先股資本成本計算一樣，其公式為：,其中： —普通股的資本成本 —每年支付的普通股股利 —普通股的籌資額

44、 —普通股的籌資費用率,4.7,股利折現(xiàn)模型,（2）固定股利增長率普通股成本,其中： —普通股的資本成本 —第一年支付的普通股股利 —普通股的籌資額 —年股利增長率,4.8,戈登模型,由于以股票籌資除了要支付的股利，還有發(fā)行時支付的籌資費用，所以上面的公式要作一點調(diào)整：,其中： —普通股的資本成本 —第一年

45、支付的普通股股利 —普通股的籌資額 —年股利增長率 —普通股的籌資費用率,4.9,【例題4】某公司普通股總價格5000萬元，籌資費用率為5%，預(yù)計第一年將發(fā)放股利500萬元，以后每年股利增長4%，問：該企業(yè)普通股成本為多少？,解：,資本資產(chǎn)定價模型,,,4.10,其中： ——普通股投資的必要報酬率 ——無風險報酬率

46、 ——市場組合的平均報酬率 ——某公司股票收益率相對于市場投資組合平均收益率的變動幅度,【例題5】：某股份公司普通股股票的 值為1.5，無風險利率為6%，市場投資組合的期望收益率為10%。則該公司的普通股籌資成本是多少？,解：,無風險利率加風險溢價法,,,4.11,其中： ——普通股籌資成本 ——無風險利率 ——風險溢價,

47、本公式中無風險利率可用同期國債收益率代替。,【例題6】假定某股份公司普通的風險溢價估計為8%，而無風險利率為5%，那么該公司的普通股籌資的成本是多少？,解：,5、保留盈余（留存收益）成本,,,留存收益是所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東，實質(zhì)上相當于股東對公司的追加投資。從表面上看留存收益似乎不花費什么成本，但實際上，股東將利潤留存于企業(yè)是想獲得投資報酬，其報酬與作為普通股股東報酬無別，所以留存收益也有成本。其成本就是股東想要的普通股的報

48、酬。,與發(fā)行普通股相比，留存收益的成本中沒有籌資費用。所以其計算公式可以比同普通股，只是在其計算中沒有籌資費用率而已，例如：在固定股利增長率情況下，留存收益的成本為：,其中： —留存收益的資本成本 —第一年支付的普通股股利 —普通股的市場價格 —年股利增長率,4.12,【例題7】續(xù)例題4，留存收益的成本為：,顯然，留存收益的成本低于發(fā)行普通股的成本。,思考：我們可否從上面

49、的計算中得出結(jié)論和提示？哪種籌資成本最高，它們是一個怎樣的順序？ 普通股〉留存收益，優(yōu)先股〉公司債券〉長期借款,三、加權(quán)平均資本成本,以上我們對個別資本成本進行了考察，但企業(yè)的資金來源于各種渠道，籌資決策尋求的不僅僅是個別資本成本最低，而且是綜合資本成本最低。因此需要對綜合資本成本進行考察。,綜合資本成本，也稱加權(quán)平均資本成本，是以各種資本所占總資本的比重為權(quán)數(shù)，對各種資本成本加權(quán)平均的結(jié)果。,其中： —加權(quán)平均資本成本

50、 —第i種資本占總資本的比例 —第i種資本的成本,4.11,,,加權(quán)平均資本成本計算公式：,【例題8 】某公司共有資本1000萬元，其資金來源結(jié)構(gòu)如下：,解：,,四、邊際資本成本,,,1、邊際資本成本，是指企業(yè)追加籌集資本的成本。反映企業(yè)資本每新增加一個單位而增加的成本。,2、邊際資本成本的計算程序： （1）確定目標資本結(jié)構(gòu) （2）測算個別資金的成本率 （3）計算

51、籌資總額分界點 （4）計算邊際資本成本,【例題9】A公司目前有資金100萬元，其中，長期債務(wù)20萬元，普通股權(quán)益（含留存收益）80萬元。為了適應(yīng)追加投資的需要，公司準備籌資薪資。根據(jù)A公司資料，試測算追加籌資額邊際資本成本。,解：可根據(jù)如下步驟進行： （1）確定目標資本結(jié)構(gòu)。經(jīng)過分析測算，A公司的財務(wù)人員認為目前的資本結(jié)構(gòu)處于目標資本結(jié)構(gòu)范圍，在今后增資時應(yīng)予以保持，即長期債務(wù)20%，普通股權(quán)益80%。 （2）測算確

52、定個別資本成本。測算結(jié)果如下表：,,A公司籌資資料,（3）計算籌資總額分界點,A公司籌資總額分界點計算表,（4）計算邊際成本,,邊際成本計算表,,資本成本的高低受很多因素的影響。由于資本成本通常由無風險利率和風險報酬率所組成。無風險報酬率企業(yè)無法控制，而風險報酬率是對不能按時支付本息風險的補償。對企業(yè)而言，風險主要來自于經(jīng)營風險和財務(wù)風險。,結(jié)語,,,一、杠桿原理的基本概念,第四節(jié) 經(jīng)營風險、財務(wù)風險與杠桿原理,經(jīng)濟學(xué)中的杠桿通常指杠

53、桿作用，反映不同經(jīng)濟變量的相互關(guān)系，指的是由于特定費用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營成本或固定的財務(wù)費用）的存在而導(dǎo)致的，當某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)變量會以較大幅度變動。 財務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)有三種形式：經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿、復(fù)合杠桿。,二、經(jīng)營風險與經(jīng)營杠桿系數(shù),1、成本習(xí)性及其分類,,(1)成本習(xí)性：指的是成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。 (2)成本分類：按照成本習(xí)性可把全部成本劃分為固定成本、變動成本和混合成

54、本。,指成本總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量影響保持固定不變的成本。 約束性固定成本：指的是企業(yè)維持一定業(yè)務(wù)量必須支付的最低成本。廠房、機器設(shè)備折舊費、長期租賃費都屬于這種成本。 酌量性固定成本：指的是根據(jù)企業(yè)經(jīng)營方針由管理者確定的一定時期（一般為一年）的成本。廣告費、研究與開發(fā)費、職工培訓(xùn)費等都屬于這類成本。,固定成本,,,成本總額隨業(yè)務(wù)量增減變動而成正比例變動的成本。直接材料和直接人工屬于變動成本。,變動成

55、本,指的是有些成本雖然也隨業(yè)務(wù)量變化而變化，但不是同比例的變動，不能簡單地歸入變動成本或固定成本，這類成本稱為混合成本?；旌铣杀景雌渑c業(yè)務(wù)量的關(guān)系，可以分為半變動成本和半固定成本。,混合成本,,,,,半變動成本：它是混合成本的基本類型，通常有一個初始量，在初始量的基礎(chǔ)上隨產(chǎn)量的增長而長。,半固定成本：這類成本隨產(chǎn)量變化呈階梯型增長，產(chǎn)量在一定限度內(nèi)時，成本不變，當產(chǎn)量增長到限度之外，成本就達到一個新水平,成本按習(xí)性可分為變動成本、固定成

56、本、混合成本三類，但混合成本又可以按一定方法分解為變動部分和固定部分。它們可以歸結(jié)為下列模型：,總成本習(xí)性模型：,式中： 表示為總成本 表示為固定成本 為單位變動成本 為產(chǎn)銷量,,,,,2、經(jīng)營風險,經(jīng)營風險，是指企業(yè)因經(jīng)營狀況和環(huán)境的變化所引起的息稅前利潤變動的風險，是企業(yè)未來營業(yè)利潤的不確定性。經(jīng)營風險又叫商業(yè)風險。經(jīng)營風險由多種因素所決

57、定，這些因素包括：需求變化、售價的變化、產(chǎn)品成本的變化、調(diào)整價格的能力以及固定成本的比重等。,（1）產(chǎn)品需求的變化,在其他條件不變的情況下，市場對企業(yè)產(chǎn)品的需求越穩(wěn)定，其經(jīng)營風險就越小。反之就越大,（2）售價的變化,產(chǎn)品售價變動不大，經(jīng)營風險則??；否則經(jīng)營風險便大,（3）成本的變化,產(chǎn)品成本是收入的抵減，成本不穩(wěn)定，會導(dǎo)致利潤的不穩(wěn)定，因此產(chǎn)品成本變動大的企業(yè)，其經(jīng)營風險就大，否則經(jīng)營風險就小,（4）調(diào)整價格的能力,當產(chǎn)品成本變動時，若

58、企業(yè)具有較強的調(diào)整價格的能力，經(jīng)營風險就??；反之，經(jīng)營風險則大。,（5）固定成本的比重,當企業(yè)的成本大部分是固定成本，并且當需求下降時，企業(yè)的固定成本并不降低，這時經(jīng)營風險則高。,3、經(jīng)營杠桿,經(jīng)營杠桿，是指在某一固定成本比重條件下，企業(yè)銷售量變動對利潤產(chǎn)生的作用。,由于經(jīng)營杠桿對經(jīng)營風險的影響最綜合，所以常被用來衡量經(jīng)營風險的大小。,經(jīng)營杠桿系數(shù)，是指息稅前利潤的變動率相當于銷售額變動率的的倍數(shù)。是衡量經(jīng)營杠桿大小的指標。,經(jīng)營杠桿系

59、數(shù)可以用下列公式來表示：,其中： ——經(jīng)營杠桿系數(shù) ——息稅前盈余變動額 ——變動前息稅前盈余 ——銷售量變動數(shù) ——變動前銷售量 ——銷售額變動數(shù) ——變動前銷售額,4.12,上述公式經(jīng)過推導(dǎo)可以用以下公式代替：,4.13,其中：

60、 ——銷售量 ——銷售單價 ——單位變動成本 ——固定成本,如果是多種產(chǎn)品，則只能用銷售額來表示，那么經(jīng)營杠桿系數(shù)就可以表示為：,其中： ——總的變動成本 ——銷售總額 ——固定成本,4.14,【例題10 】某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為60萬元，變動成本率為40%，當企業(yè)的銷售額分別為400萬

61、元、200萬元、100萬元時，經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為：（注：變動成本率是指變動成本與銷售額的比率）,盈虧分界點銷售額減少為虧損，增加為盈利,以上計算結(jié)果表明：,在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售額的變化所引起利潤增長的幅度。比如 說明在銷售額為400萬元時，銷售額的增長（減少）會引起利潤1.33倍的增長（減少）； 說明在銷售額為200萬元時，銷售額的增長（減少）將引起利潤2倍的增長（減少）

62、。,在固定成本不變的情況下，銷售額越大經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風險也就越??；反之，銷售額越小，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風險也就越大。（注解：當經(jīng)營杠桿系數(shù)等于1時說明固定費用等于0，小于時說明企業(yè)銷售額不能彌補固定成本消耗。）,在銷售額處于盈虧平衡點前的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨著銷售額的增加而遞增；在銷售額處于盈虧臨界點后的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售額的增加而遞減；當銷售額達到盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨于無窮大。此時，企業(yè)經(jīng)營只能保本，若銷售

63、額稍微有增加就可出現(xiàn)盈利，若銷售額稍微有減少就會發(fā)生虧損。,以上說明的是固定成本不變時，銷售額變動對利潤的影響，我們可以同時比較不同企業(yè)在銷售額相同時，存在不同固定成本時，銷售對利潤的影響。,【例題11 】IB公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，其固定成本為6000元，可變成本為銷售額的20%（變動成本率為20%）。每件產(chǎn)品的單價為100元。IC公司也生產(chǎn)A產(chǎn)品，其固定成本為9000元，可變成本為銷售額的10%，每件產(chǎn)品的售價為100元。當兩家公司的銷售量

64、分別為100件、500件和1000件時，其營業(yè)利潤和經(jīng)營杠桿系數(shù)為：,上述計算表明：企業(yè)的固定成本越高，其將來營業(yè)利潤變動幅度越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)也就越大，其經(jīng)營風險也越大。一旦銷售額減少時，利潤會下降的更快，形成“負杠桿利益”。經(jīng)營杠桿系數(shù)為負數(shù)時 ，說明企業(yè)銷售額不能彌補固定成本消耗。,三、財務(wù)風險與財務(wù)杠桿系數(shù),1、財務(wù)風險,財務(wù)風險，也稱籌資或融資風險，是指由于舉債籌資而由普通股股東承擔的附加風險。,影響財務(wù)風險的因素有：資本供

65、求的變化、利率的變動、獲利能力的變化以及資本結(jié)構(gòu)的變化等。其中資本結(jié)構(gòu)的變化（即財務(wù)杠桿的利用程度）對財務(wù)風險的影響最為綜合。,2、財務(wù)杠桿,財務(wù)杠桿，是指由于舉借附有固定利息的債務(wù)（或優(yōu)先股）對每股收益（EPS）的影響。舉債對稅后每股利潤的影響程度可以用財務(wù)杠桿系數(shù)來表示。財務(wù)杠桿系數(shù)越大，表明財務(wù)風險越大。（經(jīng)營杠桿系數(shù)越小風險越小、反之亦然）,財務(wù)杠桿系數(shù)，是指企業(yè)每股普通股盈余的變動率相當于息稅前盈余變動率的倍數(shù)。財務(wù)杠桿系數(shù)可

66、以用公式表示：,,其中： ——財務(wù)杠桿系數(shù) ——普通股每股盈余變動額 ——變動前普通股每股盈余 ——息稅前盈余變動額 ——變動前的息稅前盈余,4.15,因為EPS=(EBIS-I)(1-T) ÷N△EPS= △EBIS(1-T) ÷N,上述公式通過推導(dǎo)可以變?yōu)椋?其中： ——財務(wù)杠桿系數(shù)

67、——債務(wù)利息 ——優(yōu)先股股利(稅后支付) ——所得稅稅率 ——變動前的息稅前盈余,4.16,當企業(yè)沒有發(fā)行優(yōu)先股時，該公式可簡化為：,4.17,從上述公式可以看出，如果沒有負債和優(yōu)先股，不論營業(yè)利潤為多少，財務(wù)杠桿系數(shù)始終為1；如果企業(yè)有負債或優(yōu)先股，則財務(wù)杠桿系數(shù)必然大于1。越是運用負債和優(yōu)先股籌資，企業(yè)息稅前利潤變動幅度越大，則每股盈余變動幅度也越大，即財務(wù)風險

68、越大。,【例題12】假設(shè)甲、乙企業(yè)除資本結(jié)構(gòu)以外的其他情況都相同。,甲企業(yè) 乙企業(yè)資本總額 100萬元 100萬元營業(yè)利潤 10萬元 10萬元所得稅率 30% 30%資本構(gòu)成 普通股100萬元 長期債券 50萬元（利率8%) （1