紅利貼現(xiàn)模型及其適用范圍條件

1、紅利貼現(xiàn)模型及其適用范圍條件紅利貼現(xiàn)模型及其適用范圍條件紅利貼現(xiàn)模型是股權(quán)自由現(xiàn)金流模型的特例，因?yàn)椴豢赡軐ΜF(xiàn)金紅利做出無限的預(yù)測，所以人們根據(jù)對未來增長率的不同假設(shè)構(gòu)造出了幾種不同形式的紅利貼現(xiàn)模型：一階段紅利模型、二階段紅利模型、三階段紅利模型。下面就幾種紅利模型的基本原理、適用范圍以及使用時應(yīng)注意的問題等分別進(jìn)行講解。第一節(jié)第一節(jié)一般模型一般模型投資者購買股票，通常期望獲得兩種現(xiàn)金流；持有股票期間的紅利和持有股票期末的預(yù)期投資股票

2、價格。由于持有期期末股票的預(yù)期價格是由股票未來紅利決定的，所以股票當(dāng)前價值應(yīng)等于無限期紅利的現(xiàn)值：股票每股價值=∑DPSt(1r)tt從1至無窮大。其中：DPSt=每股預(yù)期紅利r=股票的要求收益率這一模型的理論基礎(chǔ)是現(xiàn)值原理——任何資產(chǎn)的價值等于其預(yù)期未來全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值總和，計算現(xiàn)值的貼現(xiàn)率應(yīng)與現(xiàn)金流的風(fēng)險相匹配。模型有兩個基本輸入變量：預(yù)期紅利和投資者要求的股權(quán)資本收益率。為得到預(yù)期紅利，我們可以對預(yù)期未來增長率和紅利支付率做某些假

3、設(shè)。而投資者要求的股權(quán)資本收益率是由現(xiàn)金流的風(fēng)險所決定的，不同模型度量風(fēng)險的指標(biāo)各有不同——在資本資產(chǎn)定價模型中是市場的β值，而在套利定價模型和多因素模型中各個因素的β值。第二節(jié)第二節(jié)穩(wěn)定（穩(wěn)定（Gdon）增長模型）增長模型Gdon增長模型可用來估計處于“穩(wěn)定狀態(tài)”的公司的價值，這些公司的紅利預(yù)計在一段很長的時間內(nèi)以某一穩(wěn)定的速度增長。1、模型、模型Gdon增長模型把股票的價值與下一時期的預(yù)期紅利、股票的要求收益率和預(yù)期紅利增長率聯(lián)系起

4、來，股票的價值=DPS1(rg)其中DPS1=下一年的預(yù)期紅利r=投資者要求的股權(quán)資本收益率g=永續(xù)的紅利增長率2、什么是穩(wěn)定的增長率？、什么是穩(wěn)定的增長率？雖然Gdon增長模型是用來估計權(quán)益資本價值的一種簡單、有效的方法，但是它的運(yùn)用只限于以一穩(wěn)定的增長率增長的公司。當(dāng)我們估計一個“穩(wěn)定”的增長率時，有兩點(diǎn)值得關(guān)注：第一、因?yàn)楣绢A(yù)期的紅利增長率是永久持續(xù)下去的，所以公司其他的經(jīng)營指標(biāo)（包括凈收益）也將預(yù)期以同一速度增長。因此，雖然模

5、型只對紅利的預(yù)期增長率提出要求，但是如果公司真正處于穩(wěn)定狀態(tài)，也可以用公司收益的預(yù)期增長率來替代預(yù)期紅利增長率，同樣能夠得到正確的結(jié)果。P0=DPS0(1g)[1(1g)n(1r)n](rg)DPSn1[(rngn)(1r)n]2、計算期末價格、計算期末價格在Gdon增長率模型中對增長率的約束條件同樣適用于兩階段增長模型中期末增長率（gn），即公司的穩(wěn)定增長率和宏觀經(jīng)濟(jì)名義增長率相當(dāng)。另外，紅利支付率必須與預(yù)期增長率相一致。如果預(yù)期在超

6、常增長階段結(jié)束后公司增長率大幅下降，則穩(wěn)定階段的紅利支付率應(yīng)比超常增長階段高（一個穩(wěn)定的公司比一個增長的公司可能將更多的盈利用來發(fā)放紅利）。一種預(yù)測新紅利支付率的方法是運(yùn)用第二講中描述的基本增長模型。g=βROADE（ROAi[1t]）其中：β=留存比率=1紅利支付率ROA=資產(chǎn)收益率=（凈收潤利息費(fèi)用[1t]）總資產(chǎn)DE=負(fù)債權(quán)益比率（賬面值）i=利息負(fù)債的賬面值t=所得稅率對這一增長率方程進(jìn)行變形，我們得到紅利支付率與預(yù)期增長率的函

7、數(shù)關(guān)系：紅利支付率=1β=1[gROADE（ROAi[1t]）]這一公式的輸入變量就是穩(wěn)定增長階段要求的輸入變量。例：穩(wěn)定增長期紅利發(fā)放率的估計假設(shè)有一家公司在初始超常增長階段和穩(wěn)定增階段的ROA、紅利支付率、負(fù)債權(quán)益比率如下：初始超常增長期穩(wěn)定增長期ROA20%16%紅利支付率20%DE1.001.00利率10%8%增長率？8%公司的所得稅稅率為40%。前5年的增長率=（10.2）20%1(2010[10.04])=27.2%5年后的

8、紅利支付率=1[8161(168[10.4])]=70.59%當(dāng)公司進(jìn)入穩(wěn)定增長階段，增長率下降時，公司的長利支付率從20%增加到70.59%。穩(wěn)定增長階段公司的特點(diǎn)應(yīng)和穩(wěn)定性假設(shè)相一致。雖然在上面的例子中，紅利支付率已對這一點(diǎn)予以強(qiáng)調(diào)，但是還存在其他要求的特征。例如，認(rèn)為一家超常增長公司具有很高的β值是合理的，但是認(rèn)為公司進(jìn)入穩(wěn)定增長階段后β值保持不變就不合理了。類似的，公司資產(chǎn)收益率在最初超常增長階段可能會很高，但當(dāng)公司進(jìn)入穩(wěn)定增長

9、階段后，它應(yīng)降到與之相稱的水平。公司進(jìn)入穩(wěn)定增長階段后沒有相應(yīng)地調(diào)整這些輸入量可能會導(dǎo)致估價的重大錯誤。3、模型的限制條件、模型的限制條件兩階段經(jīng)利貼現(xiàn)模型存在三個問題。第一個問題是如何確定超常增長階段的長度。由于增長率在這個階段結(jié)束之后預(yù)期將降到穩(wěn)定水平，所以延長這一階段的時間會導(dǎo)致計算出的價值增加。雖然從理論上，超常增長階段持續(xù)的時間可以和產(chǎn)品生命周期以及存在的項目機(jī)會聯(lián)系在一起，但是把這些定性考慮的因素變成定量化的時間在實(shí)踐中還是