企業(yè)資本結(jié)構(gòu)芻議

1、理財視野jl贛黛齲晦攀顙贛鷂贛燮鬻薰《熬黌《鬻攀《蘩《畿《湊|纛糕《餮鬻《《鬻《繁％瀵≮鬻ll《鬻《ll罄％l≮鬟《‰i鋈≮《企業(yè)資本結(jié)構(gòu)芻議文／王錦華岳中仁張科妍階亡著我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和—且財務(wù)理論的拓展，企業(yè)的籌資渠道和方式趨向多樣化，如何選擇資本結(jié)構(gòu)并實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值最大化，已成為財務(wù)管理研究的核心問題之一。一、企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)的確定企業(yè)利益是多邊利益關(guān)系主體博弈的結(jié)果，企業(yè)的價值是建立在利益相關(guān)者的基礎(chǔ)上。企業(yè)價值不僅僅是

2、全部資產(chǎn)價值的簡單相加，而是企業(yè)作為一個整體，其人力、財力、物力、管理能力等生產(chǎn)要素整合后在現(xiàn)在和未來獲得凈現(xiàn)金流量的能力。企業(yè)與其利益相關(guān)者之間不是相互獨(dú)立，而是相互依存、相互作用、共處一個統(tǒng)一體中。這些都是企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)在確定過程中需要首先要考慮的。企業(yè)是獨(dú)立的法人，根據(jù)委托代理理論，所有者和經(jīng)營者，經(jīng)營者和管理者，債權(quán)人和企業(yè)之間都是一種委托代理關(guān)系。由于信息的不對稱，所有者需要對經(jīng)營者施加監(jiān)督，經(jīng)營者需要對下屬管理層乃至員工進(jìn)

3、行監(jiān)督，債權(quán)人需要對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，等等。但無論怎樣設(shè)計激勵和約束機(jī)制，代理問題都無法完美解決，由此發(fā)生的代理成本很大，“逆向選擇”和“道德風(fēng)險”仍不可避免發(fā)生，監(jiān)督的一方仍然可能有所“剩余損失”。所以必須有一個對各利益相關(guān)者都有益的共同目標(biāo)，這個目標(biāo)能夠反映投資者、債權(quán)人、經(jīng)營者以及有關(guān)利害集團(tuán)和個人的意愿，使企業(yè)在內(nèi)外環(huán)境產(chǎn)生的各種內(nèi)、外變量中達(dá)到協(xié)調(diào)和均衡。選擇企業(yè)價值最大化作為財務(wù)管理目標(biāo)，是最為合適不過。另外從資產(chǎn)負(fù)債表來看，“

4、企業(yè)價值”相當(dāng)于其左方的“資產(chǎn)價值”，而“股東財富”相當(dāng)于其右方的“所有者權(quán)益”。根據(jù)企業(yè)契約論，企業(yè)的財務(wù)管理目標(biāo)不僅要考慮股東利益，使其利益最大化，而且各利益相關(guān)者都應(yīng)擁有企業(yè)的剩余索取權(quán)和控制權(quán)，要有一個合理的機(jī)制分配企業(yè)的剩余收益。把“企業(yè)價值最大化”作為財務(wù)管理目標(biāo)比把“股東財富最大化”作為財務(wù)管理目標(biāo)更合適。現(xiàn)代財務(wù)理論認(rèn)為，企業(yè)價值就是企業(yè)未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值。企業(yè)現(xiàn)金流量折現(xiàn)值的最大化，就是企業(yè)價值最大化。在實(shí)踐中，為實(shí)

5、現(xiàn)“企業(yè)價值最大化”這一目標(biāo)，我們可以將“現(xiàn)金流量最大化”作為具體目標(biāo)，具體目標(biāo)下再制定分目標(biāo)通過具體財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行計量。為何選擇“現(xiàn)金流量最大化”作為具體目標(biāo)我們知道企業(yè)的目標(biāo)是生存、發(fā)展、獲利。生存、發(fā)展是獲利的前提，現(xiàn)金流量的大小在一定程度上決定了企業(yè)的生存和發(fā)展能力。一個利潤額很高、資產(chǎn)龐大的企業(yè)，如果沒有足夠的現(xiàn)金來支付到期債務(wù)就可能面臨破產(chǎn)的局面。企業(yè)只有擁有足夠的現(xiàn)金流量，才可以進(jìn)行股利的派發(fā)；才可以按時償還債務(wù)；才可以按時

6、支付職工的工資及獎金；才能按時繳納稅金；才可能承受相關(guān)的社會責(zé)任。而上述這一切，企業(yè)有利潤但沒有足夠的現(xiàn)金也是無法實(shí)現(xiàn)的。根據(jù)現(xiàn)金流量表的結(jié)構(gòu)分析，可以將“現(xiàn)金流量最大化”分成三個分目標(biāo)來考核。首先，經(jīng)營活動帶來的現(xiàn)金流量應(yīng)占絕大部分，而籌資活動的現(xiàn)金流量和投資活動的現(xiàn)金流量要根據(jù)企業(yè)所處的發(fā)展時期以及其他經(jīng)濟(jì)環(huán)境因素作具體分析。將“現(xiàn)金流量最大化”分成幾個分目標(biāo)來考慮，可以避免財務(wù)管理人員為單純追求現(xiàn)金流量最大化，而不顧風(fēng)險去籌集過多

7、的資金，也可以避免企業(yè)大量持有現(xiàn)金，發(fā)生投資不足。二、資本結(jié)構(gòu)的類型資本結(jié)構(gòu)理論是當(dāng)代財務(wù)理論的研究重點(diǎn)。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由于企業(yè)采取不同的籌資方式形成的，表現(xiàn)為企業(yè)長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，即企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表右方的長期負(fù)債、優(yōu)先股、普通股權(quán)益的結(jié)構(gòu)。各種籌資方式及其不同組合類型決定著企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及其變化。那么，當(dāng)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)處于什么狀態(tài)才能使企業(yè)的價值最大、企業(yè)的凈現(xiàn)金流量最大這種關(guān)系構(gòu)成了資本結(jié)構(gòu)選擇的焦點(diǎn)。1僅有普通股的結(jié)構(gòu)。

8、當(dāng)企業(yè)初建或業(yè)務(wù)尚未開展之前，企業(yè)對未來經(jīng)營狀況沒有把握，為避免固定利息和固定股利對企業(yè)經(jīng)營的壓力，可選擇這種資本結(jié)構(gòu)。其優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)為：因沒有債務(wù)和優(yōu)先股，也就沒有固定支付利息、現(xiàn)金股利的義務(wù)，對企業(yè)現(xiàn)金流量的影響較小；沒有負(fù)債，也不會存在破產(chǎn)成本，代理成本也相對較低，也無所謂財務(wù)風(fēng)險的存在；沒有債務(wù)和優(yōu)先股等契約的約束，股利政策比較自由，董事會可視企業(yè)具體情況決定普通股股利的分派；企業(yè)需要資金時，很容易通過其他方式籌措資金。但其缺點(diǎn)也很

9、明顯：資本成本高，沒能充分利用財務(wù)杠桿提高企業(yè)價值；若再發(fā)行普通股籌資，發(fā)行在外的普通股數(shù)增加，將分散企業(yè)的控制權(quán)和管理權(quán)。2兼有普通股、優(yōu)先股的資本結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)對其前途有一定把握時，可采用這種資本結(jié)構(gòu)。其優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)為：比僅用普通股籌資擴(kuò)大了籌資的范圍；可降低綜合資本成本，因?yàn)閮?yōu)先股的成本比普通股的成本低；一般情況下，優(yōu)先股股東沒有選舉權(quán)和表決權(quán)，不至于分散企業(yè)的控制權(quán)與管理權(quán)；發(fā)行優(yōu)先股可增強(qiáng)企業(yè)信用；與舉債融資相比，優(yōu)先股股利既不像借

10、款利息具有強(qiáng)制性，也沒有還本約定，沒有財務(wù)風(fēng)險。其缺點(diǎn)為：就資本成本而言，利用優(yōu)先股的成本比公司債高；由于優(yōu)先股股利屬于公司稅后凈利的分配，不像負(fù)債利息可作費(fèi)用支出，起不到節(jié)稅的作用；另外，優(yōu)先股契約中多有限制普通股股利分派的規(guī)定，影響公司股利政策制定的靈活萬方數(shù)據(jù)理財視野企川JL資本結(jié)何2議文五錦華岳中仁張科卅隨著我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和財務(wù)理論的拓展，企業(yè)的籌資渠道和方式簡向多樣化，如何選擇資本結(jié)構(gòu)并實(shí)現(xiàn)企業(yè)價值最大化，已成為財

11、務(wù)管理研究的核d心問題之一。一、企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)的確定企業(yè)利益是多邊利益關(guān)系主體博弈的結(jié)果，企業(yè)的價值是建立在利益相關(guān)者的基礎(chǔ)上。企業(yè)價值不僅僅是全部資產(chǎn)價值的簡單相加，而是企業(yè)作為一個整體，其人力、財力、物力、管理能力等生產(chǎn)要素整合后在現(xiàn)在和未來摸得凈現(xiàn)金流量的能力。企業(yè)與其利益相關(guān)者之間不是相互獨(dú)立，而是相互依存、相互作用、共處一個統(tǒng)一體中。這些都是企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)在確定過程中需要首先要考慮的。企業(yè)是礎(chǔ)立的法人，根據(jù)委托代珊珊論，所

12、有者和經(jīng)營者，經(jīng)營者和管理者，債權(quán)人和企業(yè)之間都是一種委托代理關(guān)系。由于信息的不對稱，所有者需要對級營者施加監(jiān)督，經(jīng)營者需要對下屬管理層乃至員工進(jìn)行監(jiān)督，債權(quán)人需要對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，等等。但無論怎樣設(shè)計激勵和約束機(jī)制，代理問題都無法完美解決，由此發(fā)生的代理戚本很大逆向選擇“和“道德風(fēng)險“仍不可避免發(fā)生，監(jiān)督的一方仍然可能有所“剩余損失“。所以必須有一個對各利益相關(guān)者都有益的共同目標(biāo)，這個目標(biāo)能夠反映投資者、債權(quán)人、經(jīng)營者以及有關(guān)和l密集團(tuán)

13、和個人的意愿，使企業(yè)在內(nèi)外環(huán)境產(chǎn)生的各種內(nèi)、外變量中達(dá)到協(xié)調(diào)和均衡。選擇企業(yè)價值最大化作為財務(wù)管理目標(biāo)，是最為合適不過。另外從資產(chǎn)負(fù)債表來看企業(yè)價值“相當(dāng)于其左方的“資產(chǎn)價值而“股東財富“相當(dāng)于其右方的“所有者權(quán)益“。根據(jù)企業(yè)契約論，企業(yè)的財務(wù)管現(xiàn)目標(biāo)不僅?？紤]股東利m中國農(nóng)業(yè)合計劃。如6益，使其利益最大化，而且各利益相關(guān)者都應(yīng)擁有企業(yè)的剩余索取權(quán)和控制權(quán)，要有一個合理的機(jī)制分配企業(yè)的剩余收益。把“企業(yè)價值最大化“作為財務(wù)管理目標(biāo)比把“

14、股東財富最大化“作為財務(wù)管理目標(biāo)更合適?，F(xiàn)代財務(wù)理論認(rèn)為，企業(yè)價值就是企業(yè)未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值。企業(yè)現(xiàn)金流量折現(xiàn)俏的最大化，就是企業(yè)價值最大化。在實(shí)踐中，為實(shí)現(xiàn)“企業(yè)價值最大化“這一目標(biāo)，我們可以將“現(xiàn)金流量最大化“作為具體目標(biāo)，具體目標(biāo)下再制定分目標(biāo)通過具體財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行計量。為何選擇“現(xiàn)金流量最大化“作為具體目標(biāo)我們知道企業(yè)的目標(biāo)是生存、發(fā)展、就利。生存、發(fā)展是按利的前撓，現(xiàn)金流量的大小在一定程度上決定了企業(yè)的生存和發(fā)展能力。一個利潤

15、額很高、資產(chǎn)龐大的企業(yè)，如果沒有足夠的現(xiàn)金來支付到期債務(wù)就可能面臨破產(chǎn)的同面。企業(yè)只有擁有足夠的現(xiàn)金流量，才可以進(jìn)行股利的派發(fā)才可以按時償還債務(wù)才可以按時支付職工的工資及獎金才能按時繳納稅金才可能承受相關(guān)的社會責(zé)任。而上述這一切，企業(yè)有利潤但沒有足夠的現(xiàn)金也是無法實(shí)現(xiàn)的。根據(jù)現(xiàn)金流量表的結(jié)構(gòu)分析，可以將“現(xiàn)金流量最大化“分成蘭個分目標(biāo)來考核。首先，經(jīng)營活動帶來的現(xiàn)金流最應(yīng)占絕大部分，而籌資活功的現(xiàn)金流量和投資活動的現(xiàn)金流最耍根據(jù)企業(yè)所處

16、的發(fā)展時期以及其他經(jīng)濟(jì)環(huán)境因素作具體分析。將“現(xiàn)金流量最大化“分成幾個分目標(biāo)來考慮，可以避免財務(wù)管理人員為單純追求現(xiàn)金流最最大化，而不順風(fēng)險去籌集過多的資金，也可以避免企業(yè)大最持有現(xiàn)金，發(fā)生投資不足。二、資本結(jié)構(gòu)的提型資本結(jié)構(gòu)理論是當(dāng)代財務(wù)理論的研究重點(diǎn)。企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由于企業(yè)采取不同的籌資方式形成的，表現(xiàn)為企業(yè)長期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，即企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表布方的長期負(fù)債、優(yōu)先股、普通股權(quán)益的結(jié)構(gòu)。各種籌資方式及其不同組合類型決定著企業(yè)

17、的資本結(jié)構(gòu)及其變化。那么，當(dāng)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)處于什么狀態(tài)才能使企業(yè)的價倍最大、企業(yè)的凈現(xiàn)金流最最大這種關(guān)系構(gòu)成了資本結(jié)構(gòu)選擇的焦點(diǎn)。1.僅有普通股的結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)初建或業(yè)務(wù)尚未開展之前，企業(yè)時未來經(jīng)營狀況沒有把握，為避免固定利息和固定股利對企業(yè)經(jīng)營的壓力，可選擇這種資本結(jié)構(gòu)。其優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)為:因沒有債務(wù)和優(yōu)先股，也就投有固定支付利息、現(xiàn)金股利的義務(wù)，對企業(yè)現(xiàn)金流量的影響較小沒有負(fù)債，也不會存在破產(chǎn)戚本，代釀成本也相對較低，也無所謂財務(wù)風(fēng)險的存在

18、沒有債務(wù)和優(yōu)先股等費(fèi)約的約束，股利政策比較自由，董事會可視企業(yè)具體情況決定普通股股利的分派企業(yè)需要資金時，很容易通過其他方式籌措資金。但其缺點(diǎn)也很明顯:資本戚本高，沒能充分利用財務(wù)杠桿提高企業(yè)價值若再發(fā)行普通股籌資，發(fā)行在外的普通股數(shù)增加，將分散企業(yè)的控制權(quán)和管理權(quán)。2.兼有普通股、優(yōu)先股的資本結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)對其前途有一定把握時，可采用這種資本結(jié)構(gòu)。其優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)為:比僅用普通股籌資擴(kuò)大了籌資的班回可降低綜合資本戚本，因?yàn)閮?yōu)先股的成本比普通股

19、的成本低一般情況下，優(yōu)先股股東沒有選舉權(quán)和表決權(quán)，不至于分散企業(yè)的控制權(quán)與管理權(quán)發(fā)行優(yōu)先股可增強(qiáng)企業(yè)信用與舉債融資相比，優(yōu)先股股利既不像借款利息具有強(qiáng)制性，也沒有還本的定，沒有財務(wù)風(fēng)險。其缺點(diǎn)為:就資本戚本而言，利用優(yōu)先股的成本比公司債高由于優(yōu)先股股利屬于公詞稅后凈利的分配，不像負(fù)債利息可作費(fèi)用支出，起不到節(jié)稅的作用另外，優(yōu)先股契約中多有限制普通股股利分服的規(guī)定，影響公司股利政策制定的靈活鬻i羹I鏊iii1|_|li；萋l蓬j1i；ia

20、萋鼉!it囊l毫霪鏊鏊謄鋈；鬻霪囊!鬻鏊罄鬻攀j|性。3兼有普通股、優(yōu)先股與公司債的資本結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營狀況良好且預(yù)計投資報酬率大于負(fù)債利息率時，企業(yè)可通過發(fā)行公司債券或銀行貸款來擴(kuò)充資產(chǎn)總額，充分利用財務(wù)杠桿的作用。其優(yōu)點(diǎn)是：公司債由于是按約定利率在稅前支付，即使是在公司嚴(yán)重虧損面臨清算時，債權(quán)人的權(quán)益也優(yōu)于股東權(quán)益，所以公司債成本較低，有助于提高企業(yè)價值；公司債利率固定，舉債經(jīng)營，可充分發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用；公司債利息在稅前支付，有節(jié)

21、稅作用；債權(quán)人不參與公司決策，影響不到企業(yè)控制權(quán)與管理權(quán)；借債的范圍比較廣泛。但債權(quán)籌資的缺點(diǎn)也很明顯，負(fù)債有屆時還本付息的壓力，如果因現(xiàn)金流量不足而不能履約，將使企業(yè)陷入財務(wù)危機(jī)，甚至倒閉；債權(quán)人為了保障自身利益，在借出資金時往往規(guī)定一些限制性條款，對企業(yè)的經(jīng)營尤其是理財產(chǎn)生諸多約束，從而影響經(jīng)營效率；如果企業(yè)銷售不暢，利潤下降或虧損，則會產(chǎn)生財務(wù)杠桿負(fù)作用，直接影響到企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)固；負(fù)債規(guī)模一旦超過一定限度，債權(quán)人會要求更高的風(fēng)

22、險補(bǔ)償報酬，貸款附加條件也更為苛刻，債務(wù)成本上升，公司價值下降。如何選擇資本結(jié)構(gòu)，在權(quán)益資本和債權(quán)資本之間達(dá)到平衡，使得加權(quán)平均資本成本最低。權(quán)衡理論認(rèn)為：只要運(yùn)用負(fù)債經(jīng)營，就可能發(fā)生財務(wù)危機(jī)成本和代理成本，有負(fù)債企業(yè)的價值=無負(fù)債企業(yè)價值稅收節(jié)約價值一財務(wù)危機(jī)成本預(yù)期現(xiàn)值一代理成本預(yù)期現(xiàn)值。根據(jù)該公式，只有在負(fù)債減稅利益和負(fù)債產(chǎn)生的財務(wù)拮據(jù)成本及代理成本之間保持平衡時，才能確定最佳的資本結(jié)構(gòu)。三、資本結(jié)構(gòu)選擇的主要因素制約資本結(jié)構(gòu)選擇

23、的因素，除了上述的普通股、優(yōu)先股、公司債各自成本不同之外，還需要考慮以下因素對資本結(jié)構(gòu)選擇的影響。1注重銷售額及其增長的預(yù)測。在銷售額及其增長速度較快的時期，通過提高負(fù)債比率，來提高企業(yè)價值。2注重企業(yè)現(xiàn)金流量狀況。通過現(xiàn)金預(yù)算的編制，分析債務(wù)本息的償還對企業(yè)現(xiàn)金流量的影響。如果企業(yè)未來現(xiàn)金流入、流出在數(shù)量時間上比較均衡，財務(wù)狀況穩(wěn)定，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)能負(fù)擔(dān)的負(fù)債比率就高。3注重企業(yè)償債能力指標(biāo)的計算和分析。通過對企業(yè)原有的流動比率、速動比

24、率、負(fù)債比率、已獲利息保障倍數(shù)等指標(biāo)的分析，評價企業(yè)的償債能力，為最佳資本結(jié)構(gòu)的確定提供流動性方面的基礎(chǔ)資料。4計算籌資無差別點(diǎn)，選擇正確的再融資方式。如果企業(yè)實(shí)際息稅前利潤超過籌資無差別點(diǎn)，則可通過舉債融資，加大負(fù)債比率，可獲得更高的每股收益；反之，當(dāng)實(shí)際的息稅前利潤低于籌資無差別點(diǎn)采用普通股方式融資，降低負(fù)債比率，可避免固定利息的支付，使每股凈收益更高。5經(jīng)濟(jì)周期因素。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，任何國家的經(jīng)濟(jì)既不會較長時間增長，也不會較長時

25、間衰退，而是在波動中發(fā)展。這種波動大體上呈現(xiàn)復(fù)蘇、繁榮、衰退和蕭條的階段性周期循環(huán)，即為經(jīng)濟(jì)周期。一般而言，在經(jīng)濟(jì)衰退、蕭條階段，由于整個宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣，多數(shù)企業(yè)經(jīng)營舉步維艱，財務(wù)狀況常常陷入窘境，甚至惡化，經(jīng)濟(jì)效益較差。在此期間，企業(yè)應(yīng)盡可能壓縮負(fù)債，甚至采用“零負(fù)債”策略，不失為一種明智之舉。而在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、繁榮階段，一般來說，由于經(jīng)濟(jì)走出低谷，市場供求趨旺，大部分企業(yè)的銷售順暢，利潤水平不斷上升，此時，企業(yè)應(yīng)增加負(fù)債，以抓住機(jī)遇，迅

26、速發(fā)展。6產(chǎn)品生命周期因素。美國哈佛大學(xué)的維農(nóng)教授把產(chǎn)品階段劃分為產(chǎn)品創(chuàng)新階段、產(chǎn)品成熟階段、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化階段。不同的產(chǎn)品階段決定了公司不同的資本結(jié)構(gòu)，在產(chǎn)品創(chuàng)新階段，企業(yè)需要支出高昂的研究與開發(fā)費(fèi)用，向市場推出新產(chǎn)品。在這個階段，由于產(chǎn)品是否研究成功，是否能夠推向市場等許多不確定因素，負(fù)債水平不宜過高。在產(chǎn)品成熟階段，為了擴(kuò)大產(chǎn)品生產(chǎn)、滿足市場需求，負(fù)債水平可以相應(yīng)提高。在產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化階段，由于產(chǎn)品和技術(shù)完全標(biāo)準(zhǔn)化，公司的優(yōu)勢已經(jīng)逐漸消

27、失，負(fù)債水平應(yīng)有所降低。7市場競爭環(huán)境因素。即使處于同一宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的企業(yè)，因各自所處的市場競爭環(huán)境不同，其負(fù)債水平也不應(yīng)一概而論。一般來說，在市場競爭中處于壟斷行業(yè)的企業(yè)，如我國目前的煤氣、自來水、電力等企業(yè)，以及在同行業(yè)中處于壟斷地位的企業(yè)，由于這類企業(yè)的銷售不會發(fā)生問題，生產(chǎn)經(jīng)營不會產(chǎn)生較大的波動，利潤穩(wěn)中有升，因此，可適當(dāng)提高負(fù)債比率，以利用債務(wù)資金，提高生產(chǎn)能力，形成規(guī)模效益，鞏固其壟斷地位。8行業(yè)差別。不同的行業(yè)，由于生產(chǎn)

28、經(jīng)營活動的內(nèi)容不同，其資本結(jié)構(gòu)也會有所差別。商品流通企業(yè)因主要是為了增加存貨而籌資，而存貨的周轉(zhuǎn)期較短，變現(xiàn)能力較強(qiáng)，所以其負(fù)債水平可以相對高一些；而對于那些高風(fēng)險、需要大量科研經(jīng)費(fèi)、產(chǎn)品試制周期特別長的企業(yè)，過多地利用債務(wù)資金顯然是不適當(dāng)?shù)摹?預(yù)期的投資收益。如果預(yù)計投資收益好，且該行業(yè)或產(chǎn)品處于上升時期，應(yīng)適當(dāng)提高負(fù)債比率，擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，利用財務(wù)杠桿作用；反之，如果預(yù)計生產(chǎn)經(jīng)營及效益將要下滑，應(yīng)適當(dāng)減少負(fù)債，縮減生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，防

29、止財務(wù)風(fēng)險。此外，企業(yè)經(jīng)營者和財務(wù)人員對待風(fēng)險的態(tài)度也是影響企業(yè)負(fù)債比率高低的重要因素。風(fēng)險意識較強(qiáng)、管理方式偏于穩(wěn)健的經(jīng)營和財務(wù)人員，一般不會為追求財務(wù)杠桿利益而使企業(yè)的負(fù)債比例過高。那些風(fēng)險承受能力強(qiáng)、樂于顯示其經(jīng)營業(yè)績和才能的經(jīng)營者和財務(wù)人員，則往往過于追求發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，從而使企業(yè)的潛在風(fēng)險增加。企業(yè)究竟選擇何種籌資方式，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)主客觀條件的變化，適時調(diào)整債務(wù)資本、權(quán)益資本的比例。作者單位：石河子大學(xué)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易

30、學(xué)院、河南省畜牧局(責(zé)任編輯：廣大)萬方數(shù)據(jù)性。3兼有普通股、優(yōu)先股與公司債的資本結(jié)構(gòu)。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營狀況良好且預(yù)計投資報酬率大于負(fù)債利息率時，企業(yè)可通過發(fā)行公司債券或銀行貸款來擴(kuò)充資產(chǎn)總額，充分利用財務(wù)杠桿的作用。其優(yōu)點(diǎn)是:公詞債由于是指約定利率在稅前支付，即使是在公司嚴(yán)重虧損面臨清算時，債權(quán)人的權(quán)益1fL優(yōu)于股東權(quán)益，所以公司債戚本較低，有助于提高企業(yè)價值公司債利率固定，舉債經(jīng)營，可充分發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用公司債利息在稅前支付，有節(jié)稅作用

31、債權(quán)人不參與公詞決策，影響不到企業(yè)控制權(quán)與管理權(quán)借債的范嗣比較廣泛。f且債權(quán)籌資的缺點(diǎn)也很明顯，負(fù)債有屆時還本付息的壓力，如果因現(xiàn)金流量不足而不能履約，將使企業(yè)陷入財務(wù)危機(jī)，甚至倒閉債權(quán)人為了保障自身利援，在借出資金時往往規(guī)定一些限制性條款，對企業(yè)的經(jīng)營尤其是現(xiàn)財產(chǎn)生諸多約束，從而影響經(jīng)背效率如果企業(yè)銷售不暢，利擱下降或虧損，則會產(chǎn)生財務(wù)杠桿負(fù)作用，直接影響到企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的穩(wěn)固負(fù)債規(guī)模一旦超過一定限度，債權(quán)人會要求更高的風(fēng)險補(bǔ)償報酬，貸

32、款附加條件也更為苛刻，債務(wù)成本上升，公闖價值下降。如例選擇資本結(jié)構(gòu)，在權(quán)益資本和債權(quán)資本之間達(dá)到平衡，使得加權(quán)平均資本成本最低。權(quán)衡理論認(rèn)為:只要適用負(fù)債經(jīng)營，就可能發(fā)生財務(wù)危機(jī)戚本和代理戚本，有負(fù)債企業(yè)的價值2元負(fù)債企業(yè)價值稅收節(jié)約價值財務(wù)危機(jī)戚本預(yù)期現(xiàn)值呻代理戚本預(yù)期現(xiàn)值。根據(jù)該公式，只有在負(fù)債減稅利益和負(fù)債產(chǎn)生的財務(wù)拮據(jù)戚本及代理成本之間保持平衡時，才能確定最佳的資本結(jié)陶。=、資本結(jié)構(gòu)選撈的主要因素制的資本結(jié)構(gòu)選擇的因素，除了上述

33、的普通股、優(yōu)先股、公司債各自戚本不問之外，還需要考慮以下因素對資本結(jié)構(gòu)選擇的影響。1.注重銷售額及其增長的預(yù)測。在銷售額及其增長速度較快的時期，通過提高負(fù)債比率，來提高企業(yè)價值。2.注重企業(yè)現(xiàn)金流最狀況。通過現(xiàn)金預(yù)算的編制，分析債務(wù)本息的償還對企業(yè)現(xiàn)金流量的影響。如果企業(yè)未來現(xiàn)金流人、流出在數(shù)量時間上比較均衡，財務(wù)狀況穩(wěn)定，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)能負(fù)擔(dān)的負(fù)債比率就高。3.住熏企業(yè)償債能力指標(biāo)的計算和分析。通過對企業(yè)原有的流動比率、速動比率、負(fù)債比

34、率、已獲利息保陪倍數(shù)等指標(biāo)的分析，評價企業(yè)的償債能力，為最伎資本結(jié)構(gòu)的確定提供流動性方陋的基礎(chǔ)資料。4.計算籌資先提別點(diǎn)，施擇正確的再融資方式。如果企業(yè)實(shí)際息稅前利潤翻過籌資無差別點(diǎn)，則可通過舉債融資，加大負(fù)債比率，可藏得更高的每股收益反之，當(dāng)實(shí)際的息稅前利潤低于籌資克差別點(diǎn)采用曾通股方式融資，降低負(fù)債比率，可避免陰定利息的支付，使每股凈收益更高。5.經(jīng)濟(jì)周期因素。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，任何國家的經(jīng)濟(jì)既不會較長時間增長，也不會較快時間衰退，

35、而是在攪動中發(fā)展。這種波動大體上呈現(xiàn)復(fù)蘇、繁榮、衰退和蕭條的階段性周期循環(huán)，即為經(jīng)濟(jì)周期。一般而言，在經(jīng)濟(jì)衰退、蕭條階段，由于整個宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣，多數(shù)企業(yè)經(jīng)營舉步維1晨，財務(wù)狀況常常陷入窘境，甚至惡化，經(jīng)濟(jì)效益較恙。在此期間，企業(yè)庇盡可能壓縮負(fù)債，甚至采用“零負(fù)債“策略，不失為一種明智之舉。而在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、繁榮階段，一般來說，由于經(jīng)濟(jì)走出低谷，市場供求趨旺，大部分企業(yè)的銷售順暢，利潤水平不斷上升，此時，企業(yè)班增加負(fù)債，以抓住機(jī)遇，迅速發(fā)展

36、。6.產(chǎn)品生命周期因素。榮罔哈佛大學(xué)的維農(nóng)教授把產(chǎn)品階段劃分為產(chǎn)品創(chuàng)新階段、產(chǎn)品成熟階段、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化階段。不同的產(chǎn)品階段決定了公司不同的資本結(jié)構(gòu)，在產(chǎn)品創(chuàng)新階段，企業(yè)需要支出商昂的研究與開發(fā)費(fèi)用，向市場推出新產(chǎn)品。在這個階段，由于產(chǎn)品是否研究成功，是否能夠推向市場等許多不確定因素，負(fù)債水平不宜過高。在產(chǎn)品成熟階段，為了擴(kuò)大產(chǎn)品生產(chǎn)、滿足市場需求，負(fù)債水平可以相應(yīng)提高。在產(chǎn)品的你準(zhǔn)化階段，由于產(chǎn)品和技術(shù)先金標(biāo)準(zhǔn)化，公司的優(yōu)勢已經(jīng)邂漸消失，

37、負(fù)債水平應(yīng)有所降低。7.市場競爭環(huán)境劇索。即使處于間一宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的企業(yè)，因各自所處的市場競爭環(huán)境不間，其負(fù)債水平也不應(yīng)…概而論。一般來說，在市場競爭中處于壟斷行業(yè)的企業(yè)，如我國目前的煤氣、自來水、電力等企業(yè)，以及在問行業(yè)中處于壟斷地位的企業(yè)，由于這類企業(yè)的銷售不會發(fā)生問題，生產(chǎn)絞營不會產(chǎn)生較大的波動，利潤穩(wěn)中有升，因此，可適當(dāng)提高負(fù)債比率，以利用債務(wù)資金，提高生產(chǎn)能力，形成規(guī)模效益，鞏固其壟晰地位。8.行業(yè)差別。不同的行業(yè)，由于生產(chǎn)

38、經(jīng)營活動的內(nèi)容不間，其資本結(jié)構(gòu)也會有所差別。商品流通企業(yè)因主要是為了增加存貨商籌資，而存貨的周轉(zhuǎn)期較短，變現(xiàn)能力較強(qiáng)，所以其負(fù)債水平可以相對高一些而對于那些高風(fēng)險、需要大量科研經(jīng)費(fèi)、產(chǎn)品試制周期特別長的企業(yè)，過多地利用債務(wù)資金顯然是不適當(dāng)?shù)摹?預(yù)期的投資收益。如果預(yù)計投資收益好，且該行業(yè)或產(chǎn)品處于上升時期，m.適當(dāng)提高負(fù)債比率，擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，利用財務(wù)杠桿作用反之，如果預(yù)計生產(chǎn)經(jīng)營及效益將要下滑，應(yīng)適當(dāng)減少負(fù)債，縮減生產(chǎn)鯨營規(guī)模，防止

39、財務(wù)風(fēng)險。此外，企業(yè)經(jīng)營者和財務(wù)人員對待風(fēng)險的態(tài)度也是影響企業(yè)負(fù)債比率高低的熏要因素。風(fēng)險意識較強(qiáng)、管理方式偏于穩(wěn)健的經(jīng)營和財務(wù)人員，一般不會為追求財務(wù)杠桿利益而使企業(yè)的負(fù)債比例過高。那些風(fēng)險承受能力強(qiáng)、樂于顯示其經(jīng)營業(yè)績和才能的經(jīng)營者和財務(wù)人員，則往往過于迫求發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用，從而使企業(yè)的潛在風(fēng)險增加。企業(yè)究竟選擇何種籌資方式，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)主客觀條件的變化，適時調(diào)整債務(wù)資本、權(quán)益資本的比例。作者單位:石河子大學(xué)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)