風險投資認證文獻綜述

1、——一————一一——～——一財經(jīng)縱橫風險投資認證文獻綜述唐照宇(中國人民銀行杭州中心支行，浙江杭州310001)【摘要】我國風險投資機構(gòu)在實際操作中遇到了較多問題，風險投資的運行效率受到了業(yè)界和研究者的關(guān)注本文在對風險投資認證的國內(nèi)外現(xiàn)有研究成果進行系統(tǒng)回顧和評述的基礎(chǔ)上，提煉出對風險投資認證進行深入研究的一些觀點和思路，不僅能幫助我們了解我國風險投資的運行效率，也為促進風險投資的良好發(fā)展提供一些有益的啟示【關(guān)鍵詞】風險投資gA證；I

2、PO；綜述一、研究背景隨著2009年創(chuàng)業(yè)板市場的推出我國的風險投資邁入了一個高速發(fā)展的新時期。但是，在我國風險投資巨大的熱情背后是更多的盲目和無序，風險投資機構(gòu)在實際操作中遇到了較多問題。我國經(jīng)濟發(fā)展模式的轉(zhuǎn)型勢必又對風險投資業(yè)提出了更高的要求，因此風險投資能否發(fā)揮其應(yīng)有的功效就顯得尤為重要。在這個形勢下，研究風險投資對所投資企業(yè)的影響，驗證其是否發(fā)揮了應(yīng)有的積極作用就顯得尤有意義，這不僅能幫助我們了解我國風險投資的運行效率，而且也為促

3、進風險投資的良好發(fā)展提供一些有益的啟示。本文對風險投資認證的國內(nèi)外現(xiàn)有研究成果進行系統(tǒng)的回顧和評述，以期為今后的研究提供一些可行的思路二、文獻回顧及評述(一)風險投資認證的理論研究成果及評述風險投資若要發(fā)揮第三方認證的作用。須滿足一定的條件，即聲譽資本的具備、聲譽資本大于其虛假認證所能獲得的最大收益、企業(yè)取得認證服務(wù)需支付較高的成本。針對這三個條件相關(guān)學者分別進行了理論上的闡述。對于第一個條件Gompers(1996)認為，為了獲得豐厚

4、的回報和募集到更多的資金，風險投資機構(gòu)往往比較注重聲譽效應(yīng)，即盡早地將投資企業(yè)上市，以積累起“聲譽資本”。因此，相比已經(jīng)積累了一定聲譽資本的老風險投資機構(gòu)，越年輕的風險投資機構(gòu)往往更愿意較早地將投資企業(yè)上市，也越有動機去建立其聲譽資本。Sahlman(1990)證明了風險投資機構(gòu)認證角色的活躍者多為外國投資入，本土投資人常常因為找不到合適的退出渠道而瞻前顧后、不愿投資。但隨著投資市場的逐漸規(guī)范、法律政策的出臺，國內(nèi)投資人的比重將越來越大

5、。目前，一些民營企業(yè)家。尤其是山西煤老板、房地產(chǎn)公司、浙江民營企業(yè)家個人財富大量積累，他們渴望嘗試新的投資渠道，投資私募股權(quán)。這種趨勢將隨著政策的完善持續(xù)下去，并有可能形成全民私募股權(quán)投資發(fā)展趨勢。3投資對象以PreIPo為主流。PrcIPO基金投資于企業(yè)上市之前，或預(yù)期企業(yè)可近期上市時，其退出方式是上市后從公開資本市場出售股票退出。由此我們可以看出，PreIPO是作為私募股權(quán)投資的一個典型投資方式而存在的，隨著私募股權(quán)投資市場的穩(wěn)定擴

6、大，它將成為私募股權(quán)投資的主流對象。4投資對象估值理性化。近幾年來，私有化進程不斷加快促使私募股權(quán)投資成為重要的融資渠道之一。由于股市市場的持續(xù)低迷、信貸業(yè)務(wù)不斷緊縮以及股權(quán)投資企業(yè)之間的競爭不斷加劇，使得私募股權(quán)基金公司獲得了一個前所未有的發(fā)展機遇，中國的私募股權(quán)投資也將會保持一個持續(xù)增長的態(tài)勢。這一方面體現(xiàn)了投資對象估值比前幾年更為合理，即提高了投資對象估值水平。在這種高估值的影響下，有時會產(chǎn)生20余倍的市盈率。但是，另一方面這種持

7、續(xù)增長的態(tài)勢會導致投資風險的加劇，而且，隨著市場盈率不斷趨于正?；瑫е峦顺鎏潛p風險的加劇。5投資過程專業(yè)化、投行化、產(chǎn)業(yè)化。越來越多的股權(quán)投資公司更加重視其團隊的專業(yè)性，團隊的專業(yè)化水平呈現(xiàn)出逐步提高的趨勢。專業(yè)的股權(quán)投資公司在考察被投資企業(yè)時，往往按照投資銀行的操作流程和標準，以更為專業(yè)和上市的要求去了解和評價被投資企業(yè)，對其行業(yè)背景、經(jīng)營成果、財務(wù)狀況以及未來發(fā)展方向等等分析得更為透徹。對企業(yè)的市場定位更加準確，對投資的優(yōu)勢和風

8、險更具有把控力。同時私募股權(quán)投資也向產(chǎn)業(yè)化的方向不斷發(fā)展，強調(diào)分工協(xié)作，形成了基金募集、項目爭取、投資管理、增值服務(wù)及成功退出的完整產(chǎn)品線和業(yè)務(wù)管理流程與方法。這種專業(yè)化、投行化和產(chǎn)業(yè)化使得投資者更能夠獲得最大效益，有效的減少投資者盲目投資行為。通過上文對私募股權(quán)投資的定義、發(fā)展歷程和現(xiàn)狀的分析，我們不難發(fā)現(xiàn)未來我國金融市場將日趨理性規(guī)范發(fā)展，證券市場逐步走向穩(wěn)定，私募股權(quán)投資市場的各種問題將逐漸減弱。私募股權(quán)投資必將走向健康和繁榮。參

9、考文獻【l】李防。量論私募基金在我國的發(fā)展趨勢》中國集體經(jīng)濟2007(33)【2】王巍，t迎接私募股權(quán)基金的時代》中國金融2007(11)【3】李曉明訊募股權(quán)基金的中國起步》中國投資2006(11)【4】樊志剮，趙新杰《全I球私募基金的發(fā)展趨勢及在中國的前景》金融論壇2007(12)：10【51t麗紅‘中國私募股權(quán)市場逐漸活躍》中國科技投資2007(2)【6】侯雋，閌松強儉融危機對我國私募股權(quán)投資行業(yè)的影響分析》20lO(10)企業(yè)導報

10、2011年第9期59萬方數(shù)據(jù)“財緒縱欖風險投資認證文獻綜述唐照豐中因人民銀行杭州中，僅支行，浙江杭州31∞01)【摘要1我國風險投資機構(gòu)在實際操作中遇到了較多問題，風險投資的運行效率受到丁業(yè)界和研究者的關(guān)注.本義在對風險投資認證的國內(nèi)外現(xiàn)有研究成果進行系統(tǒng)回顧和許邊的基礎(chǔ)上，提煉出對風險投資認證進行深入研究的一些觀點和思路，不僅能幫助我們了解我國風險投資的運行效華，也為促進風險投資的良好發(fā)展提供一些有益的啟示.【關(guān)鍵詡】風險投資認證IP

11、O綜這唰…、研究背囊隨著2仰9年創(chuàng)業(yè)板市場的推出，我闊的風險投資邊入了一個高速發(fā)展的新時期.但是，在挽回風險投資巨大的熱情背后是更多的商目和無序，風險投資機構(gòu)在實際操作中遇到了較多問題.我閣經(jīng)濟發(fā)展模式的轉(zhuǎn)型勢必又對風險投資業(yè)提出了更高的要求，因此風險投資能否發(fā)揮其應(yīng)有的功效就顯得尤為意要.在這個形勢下，研究風險投資對所投資企業(yè)的影響，驗證其是否發(fā)揮了應(yīng)有的積極作用就顯得尤有意義，這不僅能幫助我們了解我國風險投資的運行效率，而且也為促進

12、風險投資的良好發(fā)展提供一些是有益的啟示.本文對風險投資認證的國內(nèi)外現(xiàn)有研究成果進行系統(tǒng)的阻頤和評述，以期為今后的研究提供…些可行的思路.括躍者多為外因投資人，本才二授資人常常因為找不到含混的退出渠道而瞄前顧后、不愿投資.但隨著投資市場的逐漸規(guī)范、法律政策的出臺，國內(nèi)投資人的比重將越來越大.目前些民營企業(yè)家，尤其是山西煤老板、房地產(chǎn)公司、浙江民營企業(yè)家，個人財富大量積肆，他們渴想嘗試新的投資渠道，投資私事股權(quán).這種簡勢將隨著政策的完善持續(xù)

13、下去，井有可能形成全民私募股權(quán)投資發(fā)展趨勢.3.投資對象以PreI問為主流。陽』咱基金投資于企業(yè)上市之前，戒預(yù)期企業(yè)可近期上市時，其i跑出方式是上市后從公開資本市場出售股票退出.由此撓們可以看出，階。IPO是作為私募股權(quán)投資的…個典型投資方式而存在的，隨著私募股權(quán)投資市場的穩(wěn)定擴大，它將成為私募版權(quán)投資的主流對象。4.投資對象佑值理性化。近幾年來，私有化進程不斷加快促使私募股權(quán)投資成為重要的融費攘避之….由于股市市場的持續(xù)低迷、信貸業(yè)務(wù)

14、不斷緊縮以及股極投資企業(yè)之間的競爭不斷加劇，使得私募股權(quán)基金公司藐得了…個前所米有的發(fā)展機遇，中闊的私募股權(quán)投資也將會保持一個持續(xù)增長的態(tài)勢.這一方面體現(xiàn)了投資對象估值比前幾年更為合理，即提高了投資對象估值水平，在這種高估值的影響下，有時會產(chǎn)生20余倍的市撒率.但是，另一方面這種持續(xù)增長的態(tài)勢會導班投資風險的加劇，而且，隨著市場撤率不斷趨于正?；瑫е峦顺鎏潛p風險的加劇.5.投資過程專業(yè)化、投行化、產(chǎn)業(yè)化.越來越多的股權(quán)投二、文獻回顧

15、及評述〈…〉風險投資認證的理論研究成果.t詳述風險投資若要發(fā)揮第五方認證的作用，規(guī)滿足…定的條件，即聲譽資本的具備、聲譽資本大于其虛假認證所能獲得的最大收益、企業(yè)取得認證服務(wù)需支付較高的成本.針對這三個條件，相關(guān)學者分別進行了理論上的闡通.對于第一個條件.Go創(chuàng)pers(1996)認為，為了獲得豐厚的凹報和募集到更多的資金，風險投資機構(gòu)往往比較植童聲譽效應(yīng)，即盡早地將投資企業(yè)上市，以積累越“聲譽資本飛因此，相比巳經(jīng)積巢了一定聲譽資本的老

16、風險投資機構(gòu)，越年輕的風險投資機構(gòu)往往更愿意較早地將投資企業(yè)上市，也越有動機去建立其聲譽資本.Sahlman(l990)證明了風除投資機構(gòu)認證角色的費公司更加3重視其朋隊的專業(yè)性，朋隊的專業(yè)化水平黑現(xiàn)出攝步提高的趨勢.專業(yè)的股權(quán)投資公司在考察被投資企業(yè)時，往往按照投資銀行的操作流程和標準，以更為專業(yè)和上市的要求去了解和評價被投資企業(yè)，對其行業(yè)背景、經(jīng)營成果、財務(wù)狀況以及未來發(fā)展方向等等分析得更為透俑，對企業(yè)的市場定位更加準確，對投資的優(yōu)

17、勢和風險更具有把控力.同時，私募股權(quán)投資也向產(chǎn)業(yè)化的方向不斷發(fā)展，強調(diào)分工協(xié)作，形成了基金募集、項目爭取、投資管理、增值服務(wù)及成功退出的完整產(chǎn)品線和業(yè)務(wù)管理流穗與方法。這種專業(yè)化、投行化和產(chǎn)業(yè)化使得投資者望能夠在得最大效益，有效的減少投資者盲目投資行為.通過上文對私募股權(quán)投資的定義、發(fā)展歷程和現(xiàn)狀的分析，我們不難發(fā)現(xiàn)未來挽回金融市場將日柏理性規(guī)部發(fā)展，證券市場遙步走向穩(wěn)定，私募股權(quán)投資市場的各種問題將逐漸減弱，私募股權(quán)投資必將走向健康和

18、繁榮.參考文獻[1]李防.(論私募基金在我國的發(fā)展趨勢~.中國集體經(jīng)濟.2007(33)[2]王巍.t!l!接私募股權(quán)蔥金的時1t).中國金融.2007(11)[3)察院明.(私募股權(quán)蒸余的中閡起步中國投資.2006(11)[4]樊志例，趙新杰.(全球私事事基金的發(fā)展趨勢熬夜中國的前景金融論壇.2∞7(l2):10[S]王麗紅.(中國私募股權(quán)市場逐漸活ro.中國科技投資.2007(2)[6J候雋，閔松強.(:金融危機對猶閣私募股權(quán)投資行

19、業(yè)的影響分析》2010Iω企業(yè)導導報2011年第9期59財經(jīng)縱橫?！弧弧弧诙€條件。他認為，成功的風險投資運作將使風險投資機構(gòu)獲得上市帶來的高收益，同時，依靠其出色的歷史投資業(yè)績，能夠獲得較為穩(wěn)定的業(yè)務(wù)來源，這些均能使其在行業(yè)中競爭處于領(lǐng)先地位。當然風險投資機構(gòu)也可憑借偽認證而獲得高發(fā)行價帶來的收益，但這種獲得是非持續(xù)的，不會高于其積累起來的聲譽資本。Garmer(1989)驗證了風險投資機構(gòu)發(fā)揮認證功能的第三個條件

20、。他在對風險投資合同付款進行定性研究時發(fā)現(xiàn)，風險投資機構(gòu)提供的各種增值服務(wù)以及企業(yè)所獲得的認證服務(wù)是要付出較高成本才能獲得的?？傊?，根據(jù)認證，監(jiān)控理論，風險投資機構(gòu)通過分階段投資、占有董事會席位、派駐高管人員甚至在企業(yè)運作不暢時更換管理層等方式來監(jiān)督所投資企業(yè)的經(jīng)營，并在企業(yè)成長過程中提供各種增值服務(wù)，借此向投資者提供一個信息——所投資企業(yè)資質(zhì)良好，而且比傳統(tǒng)意義上的第三方。如投資銀行、會計師事務(wù)所等，更了解企業(yè)的真實狀況(Jain和K

21、ini。2000)。也就是說，風險投資機構(gòu)認證他們所投資的公司是一個具備增長潛力的優(yōu)良公司，并向投資者傳遞包含企業(yè)內(nèi)在價值的各種信息。(二)風險投資認證的實證研究成果及評述1國外實證研究成果。最先對風險投資的認證功能進行實證檢驗的是Barryeta1(1990)，他研究了美國1978～1987年間上市的433家風險投資支持的企業(yè)與l123家無風險投資支持的企業(yè)，實證結(jié)果表明，正是風險投資機構(gòu)在IPO中的認證監(jiān)控作用，才使得其所支持的企業(yè)

22、IPO抑價度相對較低。Jaill和Kini(1995)以136家有風險投資參與和136家無風險投資參與的企業(yè)為樣本進行研究，他們分析認為，風險投資的參與體現(xiàn)了其認證和監(jiān)控質(zhì)量，并影響到了企業(yè)IPO后的業(yè)績表現(xiàn)。沿著這個思路，Brav和Gompers(1997)在比較研究了有無風險投資支持的上市公司的長期業(yè)績表現(xiàn)后，發(fā)現(xiàn)無風險投資支持的企業(yè)業(yè)績偏差。進一步地，與以往相關(guān)研究文獻單純從企業(yè)角度考察風險投資認證功能不同有學者開始從風險投資機構(gòu)

23、自身的角度對認證效應(yīng)進行研究。Dolvin(2005)考察了不同質(zhì)量的風險投資機構(gòu)對于企業(yè)的認證作用，在對選取的1986～2000年間4606個樣本公司進行分析之后，發(fā)現(xiàn)高質(zhì)量的風險投資機構(gòu)發(fā)揮的認證作用更大，這些高質(zhì)量風險投資機構(gòu)所支持的企業(yè)具有較低的發(fā)行成本和較短的鎖定期限。綜上所述，國外學者分別從企業(yè)IPO特征、長期業(yè)績表現(xiàn)及風險投資質(zhì)量情況等方面進行了多角度的探討，大部分研究結(jié)果均支持風險投資的認證效應(yīng)，即風險投資有效降低了所參

24、與企業(yè)與外界的信息不對稱程度，存在明顯的認證作用。盡管上述結(jié)論基本上是針對較發(fā)達資本市場的研究得出的，但上述學者在實證檢驗風險投資認證效應(yīng)所采用的研究方法，為我國的研究提供了有益的參考2國內(nèi)實證研究成果。張豐(2009)研究了截至到2008年中期的中小企業(yè)板256家IPO企業(yè)，考察了風險投資對企業(yè)運營績效、IPO市場表現(xiàn)的影響，發(fā)現(xiàn)風險投資支持的企業(yè)IPO60企業(yè)導報2011年第9期價格表現(xiàn)較好且吸引了較高聲譽的承銷商，但卻沒有降低發(fā)行

25、費用，其IPO抑價程度反而高于無風險投資支持的企業(yè)，在業(yè)績上也沒有顯著差別，這說明在我國中小企業(yè)板，風險投資的參與并沒有起到明顯的認證作用。同樣地，談毅等12009)也以深圳中小企業(yè)板的上市公司為樣本庫。沿用傳統(tǒng)的配對方法選取了48家符合標準的公司進行實證檢驗，風險投資在IPO抑價、上市費用等方面并沒有對企業(yè)產(chǎn)生顯著的積極影響，且在長期運營績效、超額收益等指標上均差于無風險投資背景的企業(yè)，得出的結(jié)論與西文已有的研究成果存在很大差別，這也

26、意味著，風險投資的認證功能在我國資本市場并未得到應(yīng)有的體現(xiàn)。綜觀國內(nèi)的實證研究文獻，國內(nèi)學者在實證檢驗風險投資認證效應(yīng)時均未在理論上進行闡述，而國內(nèi)學者所得出的研究結(jié)論也表明，風險投資認證功能在我國資本市場表現(xiàn)不明顯，甚至不支持風險投資認證理論。這可能與他們在分析方法選擇、指標設(shè)計上與國外文獻通行的做法不一致有關(guān)。從已有的研究文獻可以看出。相關(guān)學者在對風險投資認證效應(yīng)進行實證檢驗時，較多地以企業(yè)IPO作為分析視角，進而作為風險投資降低信

27、息不對稱程度、提升企業(yè)價值的有力佐證。這是因為，在企業(yè)IPO的過程中，相對外部投資者而言，發(fā)行企業(yè)掌握著更多的有關(guān)企業(yè)自身經(jīng)營等情況的真實信息。相比于傳統(tǒng)的第三方機構(gòu)。持有企業(yè)股份的風險投資機構(gòu)全方位為企業(yè)提供各種增值服務(wù)，在為其提供長期資本及融資支持的同時，努力把培育成熟的公司推向IPO市場，在這過程中更易獲得企業(yè)的內(nèi)部真實信息，在降低信息不對稱上理應(yīng)更能發(fā)揮認證作用。從另一角度看，作為資本市場重要的融資中介，風險投資在募資、投資、管

28、理及退出四個環(huán)節(jié)中，一直發(fā)揮著其獨特而又重要的作用。尤其在退出環(huán)節(jié)作為風險投資退出的重要途徑之一，通過IPO退出往往是風險投資退出的首選方式，這也是衡量其投資成敗的關(guān)鍵，直接關(guān)系著企業(yè)股票的發(fā)行質(zhì)量和風險投資的收益水平。風險投資在企業(yè)IPO中的這種認證作用，有效地減輕了投資者與發(fā)行企業(yè)之間的信息不對稱程度，發(fā)揮著明顯的認證功能，這一結(jié)論已被眾多學者在歐美證券市場所證實?；诖耍P者認為在未來的研究中可以考慮以信息不對稱為理論基礎(chǔ)、以IP

29、O為分析視角對風險投資的認證功能進行理論闡述。并在此基礎(chǔ)上，針對我國資本市場的實際情況，嘗試在分析方法選擇、指標設(shè)計上進行改進，進一步探討風險投資在我國資本市場的認證功能。參考文獻【l】張豐刨業(yè)投資對中小企業(yè)扳IPO的影響研究明經(jīng)濟與管理研究2009(5)10N19【2】談毅，陸海天，高大勝風險投資參與對中小企業(yè)板上市公司的影響[J】證券市場導報2009(5)26～33【3】唐運舒，徐泰玲，談毅風險投資認證影響新股發(fā)行嗎7來自香港創(chuàng)業(yè)板

30、的經(jīng)驗證嘰證券市場導報2008(11)30—37萬方數(shù)據(jù)財經(jīng)縱橫第二個條件。他認為，成功的風險投資運作將使風險投資機構(gòu)在得上市帶來的高收益，同時，依靠其出色的歷史投資業(yè)績，能夠獲得較為穩(wěn)定的業(yè)務(wù)來源，j辛些均能使其在行業(yè)中競爭處子領(lǐng)先地位。當然，風險投資機構(gòu)也可憑借偽認證而輒得商投行價帶來的收麓，但這種輒得是非持續(xù)的，不會高于其積累跑來的聲譽資本.Gartner(1989)驗證了風險投資機構(gòu)發(fā)揮認證功能的第三個條件.他在對風險投資合同付

31、款進行定性研究時發(fā)現(xiàn)，風險投資機構(gòu)提供的各種增值服務(wù)以及企業(yè)所我得的認證服務(wù)是要付出較高成本才能在得的.總之，根據(jù)認證監(jiān)控理論，風險投資機構(gòu)通過分階段投資、占有董事會席位、派駛離管人員甚至在企業(yè)運作不暢時更換管理應(yīng)等方式來監(jiān)督所投資企業(yè)的經(jīng)營，并在企業(yè)成長過程中提供各種增值服務(wù)，借此向投資者提供…個信息一…所投資企業(yè)資質(zhì)良好，而且比傳統(tǒng)意義上的第三方.如投資銀行、會計師事務(wù)所等，更了解企業(yè)的真實狀況(Ja切和舊舊.2000).也就是說，

32、風險投資機構(gòu)認證他們所投資的公司是一個具備增長潛力的優(yōu)良公司，并向投資者傳遞包含企業(yè)內(nèi)在價值的各種信息.(二)風險報資認證的實證研究成果沒評瑞1.朗外實證研究成果.最先對風險投資的認證功能進行實證檢驗的是Ba町yetal(990).他研究了美國19781987年間上市的433家風險投資支持的企業(yè)與1123家無風險投資支持的企業(yè)，實證結(jié)果表明，正是風險投資機構(gòu)在IPO中的認證監(jiān)控作用，才使得其所支持的企業(yè)IPO抑價度相對較低.Jain和陽

33、ni(l995)以136家有風險投資參與和136~在無風險投資參與的企業(yè)為樣本進行研究，他們分析認為，風險投資的參與體現(xiàn)了其認證和監(jiān)控質(zhì)撮，并影響到了企業(yè)lPO后的業(yè)績發(fā)現(xiàn).沿著地個思路.Brav和Gompers(1997)在比較研究了有無風險投資支持的上市公司的長期業(yè)績表現(xiàn)后，發(fā)現(xiàn)無風險投資支持的企業(yè)業(yè)績偏差.進一步地，與以往相關(guān)研究文獻單鈍從企業(yè)角度考察風險投資認證功能不同，有學者開始從風險投資機構(gòu)自身的角度對認證效應(yīng)進行研究.Do

34、lvin(2005)考察了不同質(zhì)量的風險投資機構(gòu)對于企業(yè)的認證作用，在對地取的198620ω年間4606個樣本公司進行分析之后，發(fā)現(xiàn)高質(zhì)蠢的風險投資機構(gòu)發(fā)揮的認證作用更大，這些高質(zhì)量風險投資機掏所支持的企業(yè)具有較低的發(fā)行成本和較短的鎖定期限.綜上所域，國外學者分別從企業(yè)IPO特征、長期業(yè)績表現(xiàn)及風險投資質(zhì)最情況等方即進行了多角庶的探討.大部分研究結(jié)果均支持風險投資的認證效應(yīng)，即風險投資奇效降低了所參與企業(yè)與外界的信息不對稱程度，存在明顯

35、的認證作用?f.手臂上述結(jié)論基本上是針對較發(fā)達資本市場的研究得出的，但上述學者在實證檢驗風險投資認證效應(yīng)所采用的研究方法.為我國的研究提供了有益的參考2.國內(nèi)實證研究成果.張學(2009)研究了截至到2008年中期的中小企業(yè)扳256lPO企業(yè)，考察了風險投資對企業(yè)運營績效、lPO市場表現(xiàn)的影響，發(fā)現(xiàn)風附投資支持的企業(yè)IPO60企業(yè)導報2011年第9期價格表現(xiàn)較好且吸引了較高聲譽的承銷商，但卻沒有降低發(fā)行費用，其lPO抑價程度反而高于無風

36、險投資支持的企業(yè)，在業(yè)績上也投有顯著差別，邊說明在我國中小企業(yè)板，風險投資的參與并投有起到明顯的認證作用.問樣地，談毅等(2009)也以深圳中小企業(yè)扳的上市公司為樣本庫，抽用傳統(tǒng)的配對方浩浩取了4H草符合標準的公詞進行實證槍轍，風險投資在lPO抑價、上市費用等方朋并沒有對企業(yè)產(chǎn)生顯著的幟極影響，且在長期運營績效、超額收益等指標上均慧于無風險投資背景的企業(yè)，得出的結(jié)論與西文已有的研究成果存在很大差別，這也意味著，風險投資的認證功能在戰(zhàn)國資

37、本市場并未得到j(luò)應(yīng)有的體現(xiàn)。錦觀國內(nèi)的實證研究文獻，國內(nèi)學者在實證檢驗風盹投資認證效應(yīng)時.均未在理論上進行闡述，而國內(nèi)學者所得出的研究結(jié)論也表明，風險投資認證功能在我國資本市場表現(xiàn)不明顯，接至不支持風險投資認證理論.這可能與他們在分析方放選擇、指標設(shè)計上與劇外文獻通行的做法不一致有關(guān).從已有的研究文獻可以看出，相關(guān)學者在對風險投資認證效應(yīng)進行實證槍驗時，較多地以企業(yè)段。作為分析視角，進而作為風險投資降低信息不對稱程度、提升企業(yè)價值的有力

38、佐證.這是因為，在企業(yè)lPO的過程中，相對外部投資者而言，發(fā)行企業(yè)掌握著更多的布央企業(yè)自身經(jīng)營等情況的真實信息.相比于傳統(tǒng)的第三方機構(gòu)，持有企業(yè)股份的風險投資機構(gòu)全方位為企業(yè)提供各種增值服務(wù)，在為真提供長期資本及融資支持的同時，努力把緒商成熟的公司推向lPO市場，在這過程中更易驟得企業(yè)的內(nèi)部真實信息，在降低信息不對稱上理應(yīng)更能發(fā)揮認證作用.從另一角度看，作為資本市場重要的融資中介，風險投資在募費、技賢、管理及退出四個環(huán)節(jié)中，1發(fā)揮著真獨

39、特而又道~的作用.尤其在退出環(huán)節(jié).作為風險投資退出的建立要途使之一，通過IPO屢出往往是風險投資退出的首選方式，這也是衡量其投資成敗的關(guān)鍵，直接關(guān)系著企業(yè)股攘的發(fā)行質(zhì)量和風險投資的收益水平.風險投資在企業(yè)IPO中的這種認證作用，寄放地減輕了投資4t與發(fā)行企業(yè)之間的信息不對稱程度，發(fā)揮著明顯的認證功能，這…結(jié)論已被眾多學者在歐美證券市場所證實.基于此，堪者認為在未來的研究中可以考慮以信息不對稱為理論擺礎(chǔ)、以lPO為分析悅角對風險投資的認證

40、功能進行理論闡i品并在此基礎(chǔ)上，針對我國資本市場的實際情況，嘗試在分析方法地擇、指標設(shè)計上現(xiàn)行改進，進一步探時風險投資在我國資本市場的認證功能.參考文獻[1]張卒.創(chuàng)業(yè)投資對中小企業(yè)板lPO的影響研究町，經(jīng)濟與管理研究.2ω識到1019口1談簸，陸海天，高大勝.風除投資參與對中小企業(yè)板上市公司的影響[月.證券市場導報.2仰9(5)2633口]庸運舒，徐泰玲，談毅.風險投資認證影響新股發(fā)行嗎7.來自香港創(chuàng)業(yè)板的經(jīng)驗證[1].證券市場導報.