ch3 證券經(jīng)紀(jì)與證券交易

1、1,Ch3 證券經(jīng)紀(jì)與證券交易,Securities Broking and Trading,,2,Chapter outline,Chapter 3證券經(jīng)紀(jì)與證券交易Chapter Organization3.1 金融交易制度簡(jiǎn)介3.2 經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)(Broker)3.3 做市業(yè)務(wù)(Market Maker)3.4 自營(yíng)業(yè)務(wù)(Trader)3.5 研究與咨詢(xún)業(yè)務(wù),3,§3.1 金融市場(chǎng)交易制度,按交易時(shí)

2、間分： 1. 連續(xù)交易系統(tǒng)：馬上執(zhí)行 不同價(jià)格的一系列交易 撮合系統(tǒng)：“時(shí)間優(yōu)先、價(jià)格優(yōu)先”原則 價(jià)格決定原則：① 最高買(mǎi)入申報(bào)與最低賣(mài)出申報(bào)價(jià)位相同；②如買(mǎi)（賣(mài)）方的申報(bào)價(jià)格高（低）于賣(mài)（買(mǎi)）方的申報(bào)價(jià)格時(shí)，采用雙方申報(bào)價(jià)格的平均價(jià)位。 做市商系統(tǒng)：做市商用自己的帳戶(hù)滿(mǎn)足需要，即做市商直接充當(dāng)交易對(duì)手。 混合(hybrid)

3、系統(tǒng)：撮合系統(tǒng)＋做市商系統(tǒng) 2. 定期交易系統(tǒng)：指令收集 同一價(jià)格的多邊交易 集合競(jìng)價(jià)（Call auction）系統(tǒng),4,集合競(jìng)價(jià),累積相當(dāng)數(shù)量的買(mǎi)賣(mài)委托單，于特定時(shí)間內(nèi)，一次滿(mǎn)足最大成交量的制度。三個(gè)條件： (1) 成交量最大 (2) 高于基準(zhǔn)價(jià)格的買(mǎi)入申報(bào)和低于基準(zhǔn)價(jià)格的賣(mài)出申報(bào)全部滿(mǎn)足（成交） (3) 與基準(zhǔn)價(jià)格相同的買(mǎi)賣(mài)雙方中有一方

4、申報(bào)全部滿(mǎn)足（成交）,5,示例,6,續(xù),按交易驅(qū)動(dòng)方式分： 1. 報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)（quote-driven）：做市商制度 投資者無(wú)須等待，就可以從做市商處獲得報(bào)價(jià)，而與做市商成交 2. 指令驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)（order-driven）：競(jìng)價(jià)制度 不存在做市商，投資者提交指令并等待，在提交指令時(shí)，價(jià)格還沒(méi)有最后確定NYSE：以集合競(jìng)價(jià)開(kāi)盤(pán)，隨后轉(zhuǎn)換到連續(xù)做市商系統(tǒng)（連續(xù)的“雙向競(jìng)拍”系統(tǒng)） 報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)

5、SHSE：以集合競(jìng)價(jià)開(kāi)盤(pán)，隨后轉(zhuǎn)換到連續(xù)自動(dòng)撮合系統(tǒng)（連續(xù)的“多邊競(jìng)拍”系統(tǒng)） 指令驅(qū)動(dòng),7,§3.2 證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù),經(jīng)紀(jì)商(broker)：不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，只按指令交易，收取傭金經(jīng)常性、穩(wěn)定的收入來(lái)源，被視為分散投資銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的一種措施美國(guó)證券交易的傭金占行業(yè)收入的15%~18%，1975年5月1日，美國(guó)《1975年證券法增補(bǔ)案》取消固定傭金制；中國(guó)2002年5月1日也實(shí)行浮動(dòng)傭金制分傭金經(jīng)紀(jì)人（discount

6、)和全職服務(wù)(full service）經(jīng)紀(jì)人經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的主要組成部分是占交易總量25%的小額投資者的零售經(jīng)紀(jì)，但機(jī)構(gòu)客戶(hù)一直是傭金的主要來(lái)源隨著第三市場(chǎng)、第四市場(chǎng)、網(wǎng)上交易等市場(chǎng)的興起，經(jīng)紀(jì)的地位受到?jīng)_擊,8,美國(guó)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)內(nèi)容的拓展,美林的一攬子金融服務(wù)MMMF 傳統(tǒng)儲(chǔ)蓄受Q條例限制，MMMF則提供貨幣市場(chǎng)利率并顯著高于儲(chǔ)蓄，商業(yè)銀行面臨脫媒。CMA 現(xiàn)金管理帳戶(hù)，允許投資者從經(jīng)紀(jì)帳戶(hù)中開(kāi)支票，并享有利率，這是銀

7、行無(wú)法提供的服務(wù)。,退休計(jì)劃1974年《雇員退休收入保障法案》，人們可以制定自己個(gè)人的退休計(jì)劃，并享受稅收優(yōu)惠，直到1986年《稅收改革法案》。個(gè)人退休帳戶(hù)（IRA）和柯夫計(jì)劃（Keogh Plan)最為著名投資銀行掌握了大量的此類(lèi)計(jì)劃。,9,ASSETS IN 401(K) PLANS, 1997-2006($ billions),10,在線(xiàn)(Online)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù),網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀(jì)出現(xiàn)在1994年優(yōu)勢(shì)：速度、操作、成本、安全性證

8、券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的革命 “美林與嘉信的較量”整個(gè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢(shì)的核心是以客戶(hù)為中心、以投資理財(cái)?shù)膶?zhuān)業(yè)化服務(wù)為導(dǎo)向網(wǎng)站將成為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的一個(gè)基礎(chǔ)服務(wù)平臺(tái)，網(wǎng)上的非現(xiàn)場(chǎng)服務(wù)將成為客戶(hù)服務(wù)的主要形式經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)化、智能化、個(gè)性化是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶(hù)服務(wù)的發(fā)展趨勢(shì)，與此相對(duì)應(yīng)信息平臺(tái)、研究水平與營(yíng)銷(xiāo)能力則構(gòu)成了全能型經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的核心競(jìng)爭(zhēng)力,11,,,,,,證券經(jīng)紀(jì),$100-400,$30,$10,三種經(jīng)紀(jì)商模式,12,§3.3 做

9、市業(yè)務(wù),Market Maker：市場(chǎng)的創(chuàng)造者，即市場(chǎng)流動(dòng)性的提供者NYSE市場(chǎng)：Specialist NASDAQ：DealerNASDAQ的每只股票至少有二家Market MakerMarket makers profit through two avenue streams:Order matching – earns commission by acting as an agent to the invest

10、orTaking a position – earns the bid-ask spread by acting as a dealer (principal/owner) Bid Price: 對(duì)投資者而言的買(mǎi)入價(jià)；Ask Price:對(duì)投資者而言的賣(mài)出價(jià) Spread = Bid - Ask,,,,,,市場(chǎng)均衡,13,NYSE：特許做市制度,Brokers- 代表客戶(hù)進(jìn)行證券買(mǎi)賣(mài)Two types

11、of floor brokers- commission brokers are employed by a major brokerage house- floor brokers work for themselves and often work for brokerage houses who do not have a full-time broker on the floor,14,NYSE,Specialist

12、- 競(jìng)價(jià)過(guò)程的關(guān)鍵- 市場(chǎng)流動(dòng)性的提供者（market maker）- 在某一指定的Trade post處進(jìn)行交易 - acts as an auctioneer by quoting fair bid and asked prices 向做市商詢(xún)價(jià)，做市商不說(shuō)明數(shù)量，經(jīng)紀(jì)人不說(shuō)明買(mǎi)賣(mài)方向- acts as a catalyst matching buyers and sellers- s

13、tabilize prices by ensuring that prices move smoothly with minimal fluctuation,15,Traded in NYSE,Investor,NYSE Listed Brokerage,Common Message Firm,Trading Post(17),BrokersBooth (1500),Specialist,Floor Broker,ShoutedA

14、uction,TransactionReport,,,,,Sell Order,Buy Order,,,,,,,,,,,Post Trade Processing,,,SuperDOT（1984，22秒，2100股）,16,At the post,,,,,,,,,,The “crowd”: one or more floor brokers,Specialist work station*,Specialist’s clerk,

15、Specialists,,*In January, 2002, theExchange released NYSEOpenBookTM.,17,The Crowd, NYSE,Floor brokers cluster around specialist post, and trade among themselvesAbout 50% of NYSE share volume (though only about 10% of

16、trades) go through floor brokers, not through specialist’s bookIn addition to the crowd, there are the “upstairs traders” who handle very large orders.,18,19,Hybrid市場(chǎng),將人工交易和自動(dòng)化交易融合起來(lái)。這一舉措反映了紐交所在邁向電子化交易所道路上的艱難轉(zhuǎn)變，是紐交所在各種力

17、量紛爭(zhēng)下的一種過(guò)渡性方案,Direct+,2000,20,NYSE的與時(shí)俱進(jìn),,1995年P(guān)OST改造,21,22,中國(guó)證券交易所,視頻：中行A股上市,23,Nasdaq：多元做市制度,Investor,nasdaq Member Brokerage,Market Maker sets spread,Market Maker meetsinvestor’s price?,,,,,Market Maker makes trade,,,

18、,,,yes,no,Trade goes to an Electronic CommerceNetwork (ECN),,Trade is made if price is met on ECN,,,instinet,24,§3.4 證券自營(yíng)業(yè)務(wù),即交易商(trader)，為自己的帳戶(hù)買(mǎi)賣(mài)證券，而不是代理特點(diǎn)：自主決策、自負(fù)盈虧業(yè)務(wù)方式：投機(jī)行為、套利行為 投機(jī)：?jiǎn)蜗虻念^寸暴露 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利：跨商品、跨

19、期、跨市 風(fēng)險(xiǎn)套利：一般涉及收購(gòu)、兼并或債務(wù)重組行為。始于20世紀(jì)60年代如換股并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)套利： 買(mǎi)入被并購(gòu)公司的股票，同時(shí)賣(mài)出并購(gòu)公司的股票美國(guó)法律嚴(yán)禁作為并購(gòu)顧問(wèn)的投行從事該收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)套利,25,換股并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)套利案例,收購(gòu)公司的股價(jià)68元，被收購(gòu)公司的股價(jià)30元，2股被購(gòu)公司股票換1股收購(gòu)公司股票，存在8元的差距存在的原因1. 向被收購(gòu)公司股東提供的溢價(jià)；2. 收購(gòu)宣布日與完成日之間的時(shí)間報(bào)酬3. 收購(gòu)

20、失敗的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià),例子：套利者估計(jì)收購(gòu)會(huì)在3個(gè)月內(nèi)完成。1. 出價(jià)33元購(gòu)買(mǎi)被收購(gòu)公司股票，被收購(gòu)公司股東的選擇：①立即出售兌現(xiàn)，賺3元每股；②等候3個(gè)月，換取收購(gòu)公司股票，但存在風(fēng)險(xiǎn)。2. 套利商以33元購(gòu)得被購(gòu)公司股票，同時(shí)以68元賣(mài)出收購(gòu)公司股票，鎖定利潤(rùn)2元,26,§3.5 證券研究與咨詢(xún)業(yè)務(wù),證券交易與經(jīng)紀(jì)的輔助功能例：美林公司的研究部門(mén) 全球證券經(jīng)濟(jì)研究部：宏觀研究組、個(gè)股研究組、固定收益證券研究組、協(xié)

21、調(diào)組研究?jī)?nèi)容 市場(chǎng)分析、投資策略與定量分析、宏觀經(jīng)濟(jì)分析、股票研究、固定收益證券研究人員的從業(yè)人員資格 證券從業(yè)人員資格考試、股票分析人員須有CFA資格,證券分析師以及投行的監(jiān)管,行業(yè)自律：紐約證券交易所規(guī)則472條和納斯達(dá)克規(guī)則2210條要求證券分析師披露相關(guān)利益沖突情況 “Chinese Wall’：美國(guó)的投資銀行在法律要求和行業(yè)自約束下都會(huì)將他們的金融分析部門(mén)和投資銀行部門(mén)隔離開(kāi)來(lái)，這不僅是物理上的隔離，金融

22、分析師們對(duì)他們所涵蓋公司的研究分析是不能跟投資銀行業(yè)務(wù)有任何牽連的。 “職能分隔制度”職業(yè)道德：獨(dú)立地、客觀地、公正地、誠(chéng)實(shí)地提供研究報(bào)告 (IOSCO),28,SSB Taiwan Research Team,7 analysts + 1 economist in Taiwan; 4 regional analysts in Hong Kong,,29,SSB Taiwan Research

23、Products & Services,,戰(zhàn)略研究: country and market公司基本面研究 (52 stocks under coverage = 75% of MSCI Taiwan market capitalization)宏觀經(jīng)濟(jì)研究基于客戶(hù)特定需求的研究公司與股東的互動(dòng): company visits, investor conferences, non-deal road shows,30,A

24、nalyst Certification,I, Chad Rademan, hereby certify that the views expressed in this research report accurately reflect my personal views. I also certify that I have not been, am not, and will not be receiving direct o

25、r indirect compensation in exchange for specific choices made in industry or sector selections.,31,分析師的利益沖突,來(lái)自投資銀行的壓力 1. 增加交易量，從而獲得更多的傭金 2. 發(fā)行公司的管理層希望將承銷(xiāo)業(yè)務(wù)給能夠給他們股票以高評(píng)級(jí)的投資銀行來(lái)自激勵(lì)機(jī)制的壓力 1. 基于創(chuàng)造交易的能力 2. 基

26、于與投資銀行其它部門(mén)共同完成投行業(yè)務(wù)的能力研究對(duì)象的管理層的壓力 1. 股價(jià)至上 2. 目標(biāo)公司管理層迫使分析師提供有利的研究報(bào)告機(jī)構(gòu)投資者的壓力,32,揭開(kāi)黑幕,始于2001年夏，歷時(shí)18個(gè)月，華爾街近年最大的監(jiān)管調(diào)查紐約州司法部和SEC調(diào)查投資銀行是否在20世紀(jì)90年代的股票市場(chǎng)繁榮中誤導(dǎo)投資者7月8日，國(guó)會(huì)在世界通信的聽(tīng)證會(huì)上嚴(yán)厲的抨擊了所羅門(mén)美邦的分析師杰克·格魯伯曼和美林的布洛杰特。8月

27、15日，杰克·格魯伯曼從所羅門(mén)美邦辭職，接受調(diào)查。10月2日，高盛承認(rèn)了為了賺取高額的證券公司收入，公司向目標(biāo)客戶(hù)的高層配售熱門(mén)IPO股票（即釣魚(yú)行動(dòng)）。10月30日，美林的交易部負(fù)責(zé)人瑪撒·斯蒂沃特涉嫌利用內(nèi)幕消息謀私利，從紐約證券交易所董事會(huì)辭職。,33,揭開(kāi)黑幕,11月14日，《華爾街日?qǐng)?bào)》報(bào)道了花旗集團(tuán)通過(guò)秘密提供100萬(wàn)贊助，幫助格魯伯曼的孩子進(jìn)入曼哈頓92街區(qū)Y幼兒園，以獎(jiǎng)勵(lì)格魯伯曼對(duì)沙蒂·

28、威爾競(jìng)選花旗集團(tuán)CEO成功的貢獻(xiàn)。格魯伯曼調(diào)高了AT&T的股票評(píng)級(jí)，以此贏得一位同是AT&T和花旗集團(tuán)的董事對(duì)沙蒂·威爾的支持。12月5日，摩根士丹利承認(rèn)通過(guò)秘密支付其他證券公司數(shù)額可觀的資金，贏取對(duì)方對(duì)摩根士丹利投行客戶(hù)較高的股票評(píng)級(jí)。 2002年12月20日，SEC，美林分析師，斯皮策，美國(guó)券商協(xié)會(huì)，紐約證交所和十家證券公司達(dá)成原則性協(xié)議，除了累計(jì)14億美元的罰款外，還包括一系列結(jié)構(gòu)性改革條款。,34,