機構(gòu)投資者與上市公司投資效率關(guān)系研究.pdf

1、融資、投資、營運和分配股利一直是公司財務管理的主要內(nèi)容，而投資不僅對公司的融資和股利分配產(chǎn)生直接的影響，還關(guān)系著公司的的整體盈利水平，為公司價值創(chuàng)造提供了一個渠道，因此投資在公司經(jīng)營中有著舉足輕重的作用，投資效率自然成為了關(guān)注的重點。從理論上說，公司應該投資所有凈現(xiàn)值為正的項目以提高公司的資產(chǎn)回報率，然而在實際運營中常常會出現(xiàn)差異，委托代理導致的道德風險和逆向選擇使得公司的投資行為偏離了企業(yè)價值最大化這一財務管理目標，管理者會基于自身利

2、益的考慮做出非理性投資決策。在我國上市公司中，普遍存在非效率投資問題，以其中的過度投資為代表，許多公司好大喜功，片面的追求公司規(guī)模最大化。而管理層為方便控制更多的資源，擴大自身權(quán)利，增加自身影響力，實現(xiàn)更多的個人利益，盲目進行擴張，致使資金機會成本增高，流動性減弱，投資效率低下。因此，投資效率成為了學術(shù)界的重點研究領(lǐng)域之一。已有文獻研究發(fā)現(xiàn)公司治理越完善，就越能有效抑制非效率投資。國外成熟資本市場上，機構(gòu)投資者投資經(jīng)驗豐富，專業(yè)優(yōu)勢明顯

3、，內(nèi)部管理健全，其可以利用自身優(yōu)勢積極參與公司治理，提高投資效率，因此參與公司治理的積極性強。然而相比國外資本市場而言，我國資本市場不僅起步較晚，20世紀90年代才出現(xiàn)機構(gòu)投資者，而且發(fā)展速度也較慢。隨著技術(shù)的進步、觀念的革新以及政策的推動，我國機構(gòu)投資者的種類日益豐富，證券、基金、信托規(guī)模不斷擴大，尤其是QFII制度的施行使得我國機構(gòu)投資者無論是在規(guī)模還是種類上都有了大幅的進步，并逐步形成為我國資本市場重要的力量。機構(gòu)投資者一旦積極參

4、與公司重大決策，有效實施監(jiān)督作用，減少“搭便車”現(xiàn)象的發(fā)生，優(yōu)化公司治理，便可有效抑制非效率投資，這無疑在一定程度上說明了機構(gòu)投資者的引入有利于發(fā)揮第三方監(jiān)督機構(gòu)的作用，還能保護中小股東利益，因此研究機構(gòu)投資者與上市公司投資效率二者之間的關(guān)系有著一定的現(xiàn)實意義。本文在梳理了相關(guān)文獻的基礎(chǔ)上，借鑒其研究思路和計量模型，從公司治理的角度來研究機構(gòu)投資者與上市公司投資效率的關(guān)系。本文的主要內(nèi)容如下:
　　第一章緒論。本章主要包括以下幾個

5、部分:研究背景及意義、研究內(nèi)容與框架、研究方法、貢獻等。
　　第二章文獻綜述。本章根據(jù)研究領(lǐng)域的不同主要分為四部分:投資效率、機構(gòu)投資者與公司治理、公司治理與投資效率關(guān)系、機構(gòu)投資者與公司投資效率，在對各部分進行了回顧的基礎(chǔ)上最后進行文獻評述。
　　第三章相關(guān)概念界定與理論分析。本章主要分為五部分，一是機構(gòu)投資者的定義和現(xiàn)狀;二是投資效率的概念界定與非效率投資的具體表現(xiàn)特征;三是理論分析，該部分理論主要包括委托代理理論、信息

6、不對稱理論、利益相關(guān)者理論以及博弈論等;四是機構(gòu)投資者參與公司治理的動因與途徑;五是機構(gòu)投資者影響上市公司投資效率的作用機制。
　　第四章實證研究檢驗與分析。本章主要包括五部分，第一部分為本文假設，第二部分為樣本和數(shù)據(jù)來源，第三部分為解釋變量、被解釋變量以及控制變量的選擇，第四部分是模型構(gòu)建，第五部分為實證檢驗，主要包括變量的描述性統(tǒng)計、相關(guān)系數(shù)、模型的回歸結(jié)果分析以及穩(wěn)健性檢驗。
　　第五章研究結(jié)論、建議和不足。本章主要根

7、據(jù)實證結(jié)果得出研究結(jié)論，再針對機構(gòu)投資者發(fā)揮監(jiān)督作用的障礙提出建議和啟示，最后總結(jié)本次論文寫作的不足與未來研究方向。
　　本文在研究中主要采用文獻研究和實證研究兩種方法探究機構(gòu)投資者與上市公司投資效率的關(guān)系，首先利用信息不對稱、代理理論、利益相關(guān)者理論等為研究機構(gòu)投資者與上市公司投資效率關(guān)系提供理論支持，其次分析機構(gòu)投資者參與公司治理的動機、渠道、機構(gòu)投資者作用于公司投資效率的機制，層層遞進構(gòu)建二者聯(lián)系的橋梁。本文認為，機構(gòu)投資者

8、因其獲利的目標和應承擔的社會責任使得其通過與管理層協(xié)商、提起訴訟、獲取股東的委托投票權(quán)、提出股東提案等多種途徑參與公司治理，影響公司決策，發(fā)揮第三方監(jiān)督機構(gòu)作用的同時也形成了股權(quán)制衡，防止控股股東實施關(guān)聯(lián)交易或侵占公司財產(chǎn)，保護中小股東的利益，降低代理成本，改善公司經(jīng)營管理水平，提高投資效率，因此從理論上提出了對機構(gòu)投資者與上市公司投資效率關(guān)系進行研究的思路。
　　在實證方面，本文選取了2006-2014年深滬兩市A股上市公司的數(shù)

9、據(jù)作為研究樣本，數(shù)據(jù)來源于Csmar國泰安數(shù)據(jù)庫和wind數(shù)據(jù)庫，使用stea12.0進行描述性統(tǒng)計、相關(guān)系數(shù)及回歸分析，利用理查德森模型的投資期望衡量公司投資效率，殘差絕對值代表投資效率水平高低，并以此作為被解釋變量。本文基于公司治理的角度研究機構(gòu)投資者與上市公司投資效率的關(guān)系，將樣本進行分類，若殘差大于零，則表示投資過度，若殘差小于零，則表明投資不足，分組進行回歸，并從機構(gòu)投資者持股比例、地域差異、持股時間和行業(yè)等角度對比分析機構(gòu)投

10、資者對上市公司投資效率的影響。
　　本文的實證結(jié)果為:1、機構(gòu)投資者持股可以有效的抑制投資過度，但卻不能影響投資不足。機構(gòu)投資者持股比例越大，抑制公司過度投資的效果就越明顯。2、在過度投資樣本中，上市公司投資效率隨著證券投資基金持股比例的增加而提高，二者呈正相關(guān)關(guān)系，而投資不足樣本中，證券投資基金持股比例與上市公司投資效率關(guān)系并不顯著。3、社保基金與上市公司投資效率并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系，否定了假設。這是因為社?；鹗且环N特殊的由

11、社會團體管理的公有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的基金。因為其資金來源特殊，加之該類機構(gòu)管理層自身帶有的政治色彩使得其發(fā)展目標與上市公司的長遠目標不一致，因此可能基于完成其政績而迫使公司選擇一些凈現(xiàn)值為負的項目。所以社?；疬x擇用腳投票，則其持股可能將不會影響公司績效，如果選擇積極參與公司治理，也會對公司較小產(chǎn)生影響。所以在此種情況下，社?；饘幵高x擇用腳投票的方式，不參與公司治理，所以產(chǎn)生了社保基金持股比例與上市公司投資效率負相關(guān)或者不相關(guān)的關(guān)系。4、在投

12、資過度樣本中，非效率投資與QFII持股比例呈負相關(guān)關(guān)系，QFII機構(gòu)持股比例的增加抑制了公司的過度投資，有效的緩解了非效率投資程度。
　　為了更好的證明二者之間的相關(guān)關(guān)系，本文還將Richardson投資效率模型中投資效率進行了替換，實施穩(wěn)健性檢驗，結(jié)果與前述一致。
　　最后，根據(jù)理論分析和實證結(jié)果，本文從立法、市場準入資格、股權(quán)結(jié)構(gòu)制衡、機構(gòu)投資者自身角度闡述了機構(gòu)投資者發(fā)揮監(jiān)督作用的障礙，并針對上述的障礙提出了以下建議:

13、(1)適當放寬當前制度的約束，擴大機構(gòu)投資者持股比例;(2)豐富資本市場投資主體，大力發(fā)展公益基金如保險基金、養(yǎng)老基金，并積極鼓勵引入境外合格機構(gòu)投資者，學習其成熟的管理經(jīng)驗，提高自身的經(jīng)營管理水平;(3)鼓勵機構(gòu)多方合作，聯(lián)合其他機構(gòu)投資者積極參與公司經(jīng)營決策或者通過獲取中小股東委托投票權(quán)對控股股東形成股權(quán)制衡，保護中小股東利益;(4)完善證券市場自身建設，提高上市公司自身管理水平，完善公司治理結(jié)構(gòu)，健全內(nèi)部控制制度，培養(yǎng)正確的公司文

14、化;(5)發(fā)揮政府的監(jiān)督作用，與市場共同配合互補，建立一套完善的監(jiān)控預警機制。
　　本文的研究貢獻為:(1)本文從持股集中度、地域差異等方面研究機構(gòu)投資者持股比例、證券投資基金、社保基金、QFII對上市公司投資效率的影響，并綜合考慮持股時間和行業(yè)因素將機構(gòu)投資者分為穩(wěn)定型和交易型機構(gòu)投資者，調(diào)整了衡量指標，優(yōu)化以前僅從單一維度衡量投資者穩(wěn)定性的指標-機構(gòu)持股比例變動率;(2)本文將社?；鸷妥C券投資基金單列出來進行研究，為后續(xù)其他