畢業(yè)論文--我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)分析

1、<p>　　本科學(xué)年論文（設(shè)計(jì)）</p><p>　論文題目：我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)分析</p><p>　姓名：</p><p>　學(xué)號(hào)：</p><p>　班級(jí)：2013級(jí)財(cái)務(wù)管理3班</p><p>　專業(yè)：財(cái)務(wù)管理</p><p>　學(xué)院：會(huì)計(jì)學(xué)院</p><

2、p>　指導(dǎo)教師：</p><p>　完成時(shí)間：2015年 7 月03日</p><p><b>　　摘 要</b></p><p>　　資本結(jié)構(gòu)是公司各種資本價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系，它能反映出一家公司的結(jié)構(gòu)分層、管理者傾向、控制權(quán)分配，甚至間接體現(xiàn)出公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)成果、市場(chǎng)價(jià)值乃至可持續(xù)發(fā)展能力產(chǎn)生不可預(yù)估的影響。然而

3、不論何種組織形式的公司，受我國(guó)特殊環(huán)境的影響，例如經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度過快、金融市場(chǎng)復(fù)雜多變，普遍存在資本結(jié)構(gòu)構(gòu)建不合理、調(diào)整不及時(shí)的現(xiàn)象，從而造成資本成本增加，阻礙了公司的長(zhǎng)期健康發(fā)展。本文通過對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及問題的分析，便于管理者構(gòu)建最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，節(jié)約資本成本，對(duì)實(shí)現(xiàn)上市公司的持續(xù)健康發(fā)展具有重大意義。</p><p>　　本文根據(jù)國(guó)內(nèi)外的相關(guān)資料以及國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究，結(jié)合我國(guó)融資大環(huán)境以及上市公司自有特點(diǎn)，對(duì)

4、資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀及問題分析。最后，針對(duì)結(jié)論，本文給出了資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的相關(guān)建議。</p><p>　　關(guān)鍵詞： 上市公司；資本結(jié)構(gòu)；資本成本；</p><p><b>　　目 錄</b></p><p>　　摘 要.I</p><p>　　目 錄........................

5、.................................................................................................II</p><p>　　一、 前 言1</p><p>　　二、 資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)概述2</p><p>　　(一) 資本結(jié)構(gòu)的概念2</p><

6、;p>　　1. 資本結(jié)構(gòu)的界定2</p><p>　　2、企業(yè)融資方式與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系2</p><p>　　(二) 資本結(jié)構(gòu)的理論發(fā)展3</p><p>　　1、傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論3</p><p>　　2、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論。3</p><p>　　3、新資本結(jié)構(gòu)理論。4</p><

7、;p>　　三、我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀與問題5</p><p>　　（一）我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的形成及現(xiàn)狀5</p><p>　　1. 我國(guó)企業(yè)融資模式的演變形成5</p><p>　　2、我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀描述5</p><p>　?。ǘ┪覈?guó)企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)存在的問題7</p><p>　　1. 外源性融

8、資比例高于內(nèi)源性融資7</p><p>　　2. 股權(quán)融資明顯高于債務(wù)融資7</p><p>　　3、國(guó)有資本的產(chǎn)權(quán)界定不分明8</p><p>　　4. 資產(chǎn)負(fù)債率偏低，負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理8</p><p>　　四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的相關(guān)建議..................................................

9、..........................................9</p><p>　?。ㄒ唬┘訌?qiáng)企業(yè)治理機(jī)構(gòu)，優(yōu)化企業(yè)融資狀況9</p><p>　?。ǘ┏浞掷枚惗芎拓?cái)務(wù)杠桿效應(yīng)9</p><p>　?。ㄈ?qiáng)調(diào)動(dòng)態(tài)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)建9</p><p><b>　　結(jié) 論10</b>&

10、lt;/p><p><b>　　參考文獻(xiàn)11</b></p><p><b>　　.</b></p><p><b>　　一、 前 言</b></p><p>　　財(cái)務(wù)金融領(lǐng)域的學(xué)者從未停止對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的探索。資本結(jié)構(gòu)不僅影響公司的結(jié)構(gòu)分層、管理者傾向、控制權(quán)分配，甚至間接

11、體現(xiàn)出公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)成果、市場(chǎng)價(jià)值乃至可持續(xù)發(fā)展能力意義重大。該怎樣選擇最佳融資方式以適應(yīng)投資決策需求，一直以來就是企業(yè)融資中最古老且尚至今未能解決的問題。在全球眾多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的努力探索下，資本結(jié)構(gòu)理論迅速發(fā)展，雖然并沒有從根本上解決資本結(jié)構(gòu)問題帶給管理者的困擾，但不斷涌現(xiàn)的新現(xiàn)代理論，已被用于解釋影響公司資本結(jié)構(gòu)的變化的因素和最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)建。</p><p>　　自Modigliani和Mil

12、ler于1958年建立MM理論，翻開現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論研究的新篇章后，全世界的經(jīng)濟(jì)學(xué)者開始熱衷于資本結(jié)構(gòu)理論的探索。西方學(xué)者的研究腳步相對(duì)中國(guó)來說較早，希望通過大量的理論和實(shí)證研究可以發(fā)掘影響公司資本結(jié)構(gòu)選擇的相關(guān)因素，展現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整與公司市場(chǎng)價(jià)值變動(dòng)的聯(lián)系，進(jìn)而優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、降低資本成本，為公司資本結(jié)構(gòu)決策和資金分配決策提供理論支持。由于影響公司資本結(jié)構(gòu)的因素復(fù)雜而多樣，各國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、國(guó)家政策、人文環(huán)境各不相同，國(guó)外資本結(jié)構(gòu)的研

13、究理論不可能完全適用于我國(guó)各種組織的大中小型公司。而不合理的資本結(jié)構(gòu)，增加了資本成本，加大了破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，影響公司的經(jīng)營(yíng)成果和可持續(xù)發(fā)展能力。</p><p>　　鑒于我國(guó)資本結(jié)構(gòu)方面理論研究體系的不完善，選擇我國(guó)運(yùn)行比較規(guī)范的上市公司進(jìn)行分析，發(fā)掘最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)建途徑，在當(dāng)下已然成為管理者必修的內(nèi)容之一，以便能為我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化提供參考和依據(jù)，為上市公司治理結(jié)構(gòu)的完善提供良好的基礎(chǔ)。</p>

14、<p>　　二、 資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)概述</p><p>　　(一) 資本結(jié)構(gòu)的概念</p><p>　　公司的資本結(jié)構(gòu)取決于企業(yè)的融資行為，是資本要素所有者之間和企業(yè)其他要素所有者的契約關(guān)系的體現(xiàn)。資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)治理、企業(yè)發(fā)展、企業(yè)戰(zhàn)略和企業(yè)價(jià)值之間存在著深刻的內(nèi)在聯(lián)系。</p><p>　　1. 資本結(jié)構(gòu)概念的界定</p><p&g

15、t;　　廣義：一般將公司的資本結(jié)構(gòu)看成公司資產(chǎn)負(fù)債表中股東權(quán)益與負(fù)債的比例關(guān)系，習(xí)慣上稱為融資結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)杠桿或者財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。[8]</p><p>　　狹義：狹義中將資本結(jié)構(gòu)僅僅定義為公司資產(chǎn)負(fù)債表中的股東權(quán)益，僅指公司股權(quán)資本中各個(gè)組成部分之間的比例關(guān)系，通常也被稱為股權(quán)結(jié)構(gòu)或所有權(quán)結(jié)構(gòu)。[8]這種定義雖然簡(jiǎn)捷易懂，但在研究中往往因忽略了債權(quán)因素而產(chǎn)生偏差。</p><p>　　現(xiàn)代定義：

16、為了適應(yīng)現(xiàn)代新經(jīng)濟(jì)時(shí)代知識(shí)、人力資源在公司發(fā)展中的重要性以及公司之間對(duì)人力資源的爭(zhēng)奪，津蓋爾斯提出，資本結(jié)構(gòu)還應(yīng)包括實(shí)物資本（包括股權(quán)資本和債權(quán)資本）與人力資源之間的比例關(guān)系。[13]迄今為止，這是最寬泛的資本結(jié)構(gòu)定義。</p><p>　　2、公司融資方式與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系</p><p>　　資本結(jié)構(gòu)框架實(shí)質(zhì)上就是公司資金來源途徑。不合理的融資造成資本結(jié)構(gòu)規(guī)劃失敗，帶來較高的資本成本，進(jìn)

17、而影響了公司的成本和績(jī)效。圖2.1直觀的介紹了現(xiàn)代公司的融資來源與資本結(jié)構(gòu)的對(duì)應(yīng)關(guān)系。</p><p>　　圖2.1 現(xiàn)代公司的融資來源</p><p>　　(二) 資本結(jié)構(gòu)的理論發(fā)展</p><p>　　資本結(jié)構(gòu)理論是關(guān)于公司資本結(jié)構(gòu)、資本成本和公司價(jià)值三者之間關(guān)系的理論，作為公司財(cái)務(wù)管理的核心內(nèi)容，有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的研究，從20世紀(jì)50年代至今，大致可以分為傳統(tǒng)資

18、本結(jié)構(gòu)理論、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論及新資本結(jié)構(gòu)理論3個(gè)階段。[12]</p><p>　　1、傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論</p><p>　　早期的資本結(jié)構(gòu)理論主要包含三種：凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收入理論、傳統(tǒng)折中理論，其中折中理論相對(duì)完善。</p><p>　　凈收益理論認(rèn)為，利用負(fù)債融資，通過提高企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿，可以降低總的資本成本，從而提高企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。由于債務(wù)的投資報(bào)酬率固定

19、，債權(quán)人比股東有優(yōu)先求償權(quán)，所以債務(wù)投資風(fēng)險(xiǎn)要比股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)低，企業(yè)的債務(wù)成本一般低于股東權(quán)益成本，因此，企業(yè)負(fù)債越多，價(jià)值越大，當(dāng)企業(yè)負(fù)債達(dá)到100%時(shí)，價(jià)值最大化。</p><p>　　早期凈營(yíng)業(yè)收入理論認(rèn)為，資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無關(guān)，無論資本結(jié)構(gòu)如何變化，加權(quán)資本成本都是固定的，對(duì)公司的市場(chǎng)價(jià)值沒有影響，真正決定公司價(jià)值的因素是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)收益。</p><p>　　傳統(tǒng)理論是介于以上兩種

20、理論之間的一種折中理論，該理論認(rèn)為，增加債務(wù)成本有利于提高公司價(jià)值?？傎Y本成本率會(huì)隨著權(quán)益結(jié)構(gòu)和負(fù)債結(jié)構(gòu)的變化而變化，當(dāng)負(fù)債融資的邊際成本等于權(quán)益融資的邊際成本時(shí)，總資本成本率是最低的，公司的市場(chǎng)價(jià)值最大，從而達(dá)到公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。</p><p>　　早期的傳統(tǒng)理論是在所得稅為零的情況下提出來的，具有一定的局限性，缺乏實(shí)際應(yīng)用意義，但為后來資本結(jié)構(gòu)理論研究奠定了基礎(chǔ)。</p><p>

21、　　2、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論</p><p>　　Modigliani和Miller(1956)所提出的資本結(jié)構(gòu)模型開啟了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論研究的新篇章。他們二人深入研究公司資本與公司市場(chǎng)價(jià)值的關(guān)系后，提出包括證券市場(chǎng)是完善的等九個(gè)理想假設(shè)條件，得出結(jié)論：公司的市場(chǎng)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，而與實(shí)際資產(chǎn)相關(guān)。雖然MM理論的提出翻開了資本結(jié)構(gòu)理論研究新的一頁(yè)，但其研究成果是在完全理想的條件下提出的，并不具備現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。<

22、;/p><p>　　Modigliani和Miller(1963)發(fā)表論文對(duì)原有理論進(jìn)行修正，把所得稅引入到原有分析中，得出:由于稅收機(jī)制的影響，公司的財(cái)務(wù)杠桿提高的時(shí)候公司的市場(chǎng)價(jià)值也會(huì)相應(yīng)提高。隨后，權(quán)衡理論引入了破產(chǎn)成本，進(jìn)一步完善了資本結(jié)構(gòu)理論，該理論認(rèn)為，負(fù)債增加，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大，由此帶來的破產(chǎn)成本將降低公司的市場(chǎng)價(jià)值。因此最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是由稅收機(jī)制因素與債務(wù)帶來的破產(chǎn)成本共同決定的。</p>&

23、lt;p><b>　　3、新資本結(jié)構(gòu)理論</b></p><p>　　Ross(1977)推翻了 MM理論的最后一個(gè)假設(shè)條件—— “完全信息”假設(shè)。該理論認(rèn)為，信息并不是完全對(duì)稱的。外部環(huán)境的人只能通過財(cái)務(wù)報(bào)告和交易所公布數(shù)據(jù)揣測(cè)公司的發(fā)展情況，并不了解公司內(nèi)部真實(shí)情況，于是負(fù)債水平被看作公司質(zhì)量好壞的信號(hào)，公司負(fù)債上升帶給投資者積極的信息，他們認(rèn)為只有當(dāng)公司未來發(fā)展前景良好的情況下，

24、經(jīng)營(yíng)者才會(huì)增加負(fù)債成本。這樣一來，公司發(fā)行債券可以降低公司資本成本，提升公司市場(chǎng)價(jià)值。</p><p>　　Myers和Majluf在對(duì)公司如何為新投資融資的研究中，提出了優(yōu)序融資理論，該理論認(rèn)為在信息不對(duì)稱條件下，由于不同融資方式對(duì)外界傳遞的信息不同，對(duì)公司市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生不同的影響，使得公司在進(jìn)行融資時(shí)一般采用內(nèi)部自有資金，然后是負(fù)債融資，最后是發(fā)行股票的融資順序理論。</p><p>　

25、　隨著國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的深入研究，新的資本結(jié)構(gòu)理論層出不窮，為了更直觀的了解資本結(jié)構(gòu)理論的形成過程，本文對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的種類按提出順序進(jìn)行了整理，其思路如圖2.2。</p><p>　　圖2.2 資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展變化</p><p>　　三、我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀與問題</p><p>　　（一）我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的形成及現(xiàn)狀</p>

26、<p>　　1. 我國(guó)公司融資模式的演變形成</p><p>　　公司的資本結(jié)構(gòu)實(shí)際上是其多種融資方式組合的結(jié)果，因此，要分析資本結(jié)構(gòu)，首先要先了解我國(guó)的融資模式。我國(guó)公司融資模式的演變過程共分為三個(gè)階段，傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下財(cái)政主導(dǎo)型的融資模式，商品經(jīng)濟(jì)時(shí)期的銀行主導(dǎo)型的融資模式，從上世紀(jì)90年代，逐步轉(zhuǎn)化成市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)時(shí)期的多元化融資模式。</p><p>　　財(cái)政主導(dǎo)型的融資

27、模式：在改革開放以前，國(guó)家主要依靠稅收和財(cái)政手段直接集中分配社會(huì)的資金。</p><p>　　銀行主導(dǎo)型融資模式：1985 年“撥改貸”在中國(guó)全面展開，我國(guó)公司的融資體制發(fā)生了重大變革，銀行取代財(cái)政成為企業(yè)融資的主要渠道。</p><p>　　多元化融資模式：隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的迅速成長(zhǎng)，多方位、多渠道的多元化融資模式格局得以初步形成。銀行貸款、發(fā)行債券、權(quán)益性股票的融資方式廣泛體現(xiàn)于各大中

28、型公司中。</p><p>　　2、我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀描述</p><p>　　我國(guó)資本結(jié)構(gòu)理論在經(jīng)過十幾年的發(fā)展后，國(guó)內(nèi)上市公司的融資模式也發(fā)生了一些變化。表3.1列出了2003-2012年中國(guó)非金融上市公司的資本結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)，圖3.1則描繪出我國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率的逐年變化趨勢(shì)，表3.2給出了中美日德四國(guó)的償債能力指標(biāo)。</p><p>　　表3.1

29、我國(guó)非金融類上市公司資本結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)（%）</p><p>　　圖3.1 我國(guó)非金融類上市公司資本結(jié)構(gòu)變化趨勢(shì)</p><p>　　表3.2中美日德四國(guó)償債能力指標(biāo)（%）</p><p>　　從上述圖表中可以看出，我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀，主要包含以下幾點(diǎn)內(nèi)容：</p><p>　?。?）我國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率先后經(jīng)歷了上升，下降，最后在

30、近兩年保持平穩(wěn)的狀態(tài)。</p><p>　　這是因?yàn)?002年中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)增發(fā)資格進(jìn)行了限定，這些政策大大約束了上市公司通過配股和增發(fā)股票等任意圈錢行為，我國(guó)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率得以緩慢回升，后來我國(guó)股市在2005年底走出熊市，上市公司重新開始關(guān)注股權(quán)融資，而證監(jiān)局為促進(jìn)權(quán)益市場(chǎng)回復(fù)，放寬了對(duì)新股、配股的政策，資產(chǎn)負(fù)債率又逐漸下降。</p><p>　?。?）上市公司負(fù)債中短期負(fù)債比重高，

31、還款壓力較大。</p><p>　　流動(dòng)負(fù)債比率（流動(dòng)負(fù)債率為流動(dòng)負(fù)債/總負(fù)債）一直維持在總負(fù)債的1/2左右，這說明上市公司的短期負(fù)債較多，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。這是因?yàn)樵谖覈?guó)，商業(yè)銀行是各大企業(yè)主要的貸款機(jī)構(gòu)。證券市場(chǎng)尚處于萌芽階段，很多非上市公司無力發(fā)行債券，只能依賴銀行貸款。</p><p>　　（3）我國(guó)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率與其他發(fā)達(dá)國(guó)家接近，但流動(dòng)能力相差甚遠(yuǎn)。</p>&l

32、t;p>　　與其他發(fā)達(dá)國(guó)家的差距說明我國(guó)上市公司存在資產(chǎn)流動(dòng)性較差，負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理的情況。這是因?yàn)槲覈?guó)信用制度建設(shè)不完善，公司債權(quán)得不到保障。此外，我國(guó)相當(dāng)一部分公司存在存貨滯銷的問題，使償債能力減弱。</p><p>　　（二）我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問題</p><p>　　隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷深化，資本市場(chǎng)制度的發(fā)展速度日益加快，各種融資工具不斷被完善并得到管理者的認(rèn)可，我

33、國(guó)上市公司融資方式的種類越來越多，多元化的融資體制更方便上市公司管理者選擇最適合公司自身的資本結(jié)構(gòu)。但由于受到國(guó)家政策、法律制度、信息傳遞效率、管理層偏好、市場(chǎng)格局等因素的影響下，我國(guó)上市公司在選擇融資方式上，雖然越來越成熟，但亦存在不少缺陷。</p><p>　　1. 外源性融資比例高于內(nèi)源性融資</p><p>　　上市公司的融資方式根據(jù)資金來源可以分為兩種：來自銀行、其他金融機(jī)構(gòu)、證

34、券市場(chǎng)的外源性融資和來自自有盈余公積、折舊、未分配利潤(rùn)的內(nèi)源性融資。在20世紀(jì)70年代末期改革到90年代初，我國(guó)公司融資一般采用兩種方式：一是使用公司內(nèi)部盈余公積和未分配利潤(rùn)進(jìn)行再投資，但是這樣所籌資金有限；二是從商業(yè)銀行取得貸款。在特定的年代背景下，國(guó)有大型企業(yè)還存在額外的一種融資方式——財(cái)政撥款。國(guó)家統(tǒng)一規(guī)定銀行貸款利率，國(guó)有企業(yè)選擇銀行貸款不需要考慮額外的代理成本，而且一旦出現(xiàn)財(cái)務(wù)問題，國(guó)家會(huì)進(jìn)行政策性補(bǔ)助，債務(wù)融資成本的低利率和

35、財(cái)政補(bǔ)助的優(yōu)勢(shì)使得管理者更傾向于選擇銀行貸款，這樣一來，形成了單一的外源性融資。</p><p>　　隨著我國(guó)股票市場(chǎng)的不斷發(fā)展完善，為我國(guó)上市公司進(jìn)行外源性融資創(chuàng)造了極其</p><p>　　重要的途徑和場(chǎng)所。到現(xiàn)在為止，我國(guó)上市公司的外部資金來源包括三種：銀行貸款、其他金融機(jī)構(gòu)融資、證券市場(chǎng)融資。外部融資，尤其是發(fā)行股票，容易稀釋股權(quán)，但因其發(fā)行面廣，更容易獲得大規(guī)模資金且沒有固定的還

36、款期限，這使得大部分公司管理者仍愿意選擇外源性融資。這樣一來，導(dǎo)致公司使用內(nèi)部資金投資的比例僅占公司全部融資總額的30%左右，而那些年末沒有剩余利潤(rùn)的公司則完全選擇了外部融資。這種情況將嚴(yán)重影響我國(guó)上市公司的可持續(xù)性發(fā)展。</p><p>　　2. 股權(quán)融資明顯高于債務(wù)融資</p><p>　　中國(guó)企業(yè)有著極強(qiáng)的上市融資偏好。未上市的企業(yè)千方百計(jì)上市，上市企業(yè)又千</p>&

37、lt;p>　　方百計(jì)增發(fā)、配股。我國(guó)證券市場(chǎng)上股票籌資額遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于債券籌資，并且債券投資近幾年起伏不大。2012年債券投資額僅占股票投資額的1/3，而在發(fā)達(dá)國(guó)家，一般企業(yè)債券融資額為股票融資額的 3-10倍，可見我國(guó)融資結(jié)構(gòu)發(fā)展水平與發(fā)達(dá)國(guó)家相距甚遠(yuǎn)。 </p><p>　　雖然股權(quán)融資的債務(wù)融資各有利弊，但選擇債務(wù)融資實(shí)際上更適應(yīng)我國(guó)企業(yè)的發(fā)展，首先，負(fù)債產(chǎn)生的理性能夠抵稅，且持有人要求的收益率比股票利率低

38、，可以產(chǎn)生更多的現(xiàn)金流量；其次，在我國(guó)資本市場(chǎng)有效性差、投資理性不足的情況下，少量債權(quán)資本會(huì)形成一種軟約束，公司更容易被少數(shù)人員所控制，并為其自身利益服務(wù)，而忽視廣大股東的利益，導(dǎo)致公司價(jià)值最大化與股東利益最大化脫節(jié)；再者，債權(quán)融資償還期較長(zhǎng)長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)可控，而且不影響股東的持股比例，有利于維持企業(yè)的穩(wěn)定性。</p><p>　　也就是說，相對(duì)于股權(quán)融資，債務(wù)融資更能夠提高公司的價(jià)值，過度依靠股權(quán)融資容易造成公司資源

39、的浪費(fèi)。</p><p>　　3. 國(guó)有資本的產(chǎn)權(quán)界定不分明</p><p>　　在我國(guó)，國(guó)有企業(yè)和國(guó)有商業(yè)銀行的產(chǎn)權(quán)均屬于國(guó)家，銀行貸款利率由國(guó)家統(tǒng)一規(guī)定。由于國(guó)有企業(yè)不能按時(shí)還款時(shí)由國(guó)家撥款補(bǔ)助，銀行給國(guó)有企業(yè)放貸不需要擔(dān)心資金回?cái)n的問題，貸款條件降低。而很多國(guó)企管理者認(rèn)為銀行企業(yè)不分家，不存在真正意義上的債務(wù)關(guān)系，沒有還款的內(nèi)在壓力和自我約束能力，對(duì)自身的聲譽(yù)與生存發(fā)展構(gòu)不成威脅，基

40、于這種想法，在融資方式的選擇上更傾向于選擇銀行貸款。這樣一來，而本應(yīng)成為硬約束的銀行債務(wù)現(xiàn)在卻變成了軟約束。</p><p>　　4. 資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理</p><p>　　我國(guó)資本市場(chǎng)起步晚，長(zhǎng)期以來，以銀行貸款為主導(dǎo)、以政府撥款為保障的融資模式成為國(guó)有企業(yè)過度負(fù)債的主要原因。通常只有在投資收益率低于負(fù)債利息率時(shí)，公司才會(huì)選擇股權(quán)融資，增加了權(quán)益資本。但公司在獲得上市資格后，通過增發(fā)新

41、股可獲得充足甚至過量的資本現(xiàn)金，從而使公司的資產(chǎn)負(fù)債率逐步降低。從表中可以看出，上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率保持在60%左右，狀態(tài)穩(wěn)定，但短期負(fù)債比重較大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增加，資金的利用率低，公司應(yīng)進(jìn)一步擴(kuò)大長(zhǎng)期負(fù)債的能力。 </p><p>　　通過上述資本結(jié)構(gòu)特征的分析，可以看出我國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)存在的缺陷，得到以下結(jié)論:</p><p>　　首先，我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)近十年經(jīng)歷了先上升，后下降

42、，最后趨向穩(wěn)定的變化趨勢(shì)，這反映了我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r，并體現(xiàn)出國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策的影響。 </p><p>　　其次，外源性融資明顯高于內(nèi)源性融資。公司使用內(nèi)部資金投資的比例僅占公司全部融資總額的30%左右，部分沒有剩余利潤(rùn)的公司則完全選擇了外部融資。</p><p>　　再者，我們分析公司在選擇外源性融資時(shí)，股權(quán)融資所占比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于債務(wù)融資，</p><p>　　債

43、權(quán)融資僅占股權(quán)融資的1/3，這說明我國(guó)資本市場(chǎng)并不成熟，過高的權(quán)益融資將帶來較高的融資費(fèi)用，降低企業(yè)價(jià)值。</p><p>　　最后，國(guó)有資本產(chǎn)權(quán)界定模糊不清，銀行債務(wù)約束力度不夠，這也是上市公司缺乏內(nèi)部融資的原因之一。</p><p>　　四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的相關(guān)建議</p><p>　　通過以上分析，可以發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)制度中對(duì)融資方式的選擇和組合存在一定

44、不合理的現(xiàn)象。這些問題是有我國(guó)特殊的經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境決定的，短時(shí)間內(nèi)很不容易改變。但資本結(jié)構(gòu)與公司的市場(chǎng)價(jià)值密切相關(guān)，只有不斷優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，才能在實(shí)現(xiàn)公司的市場(chǎng)價(jià)值最大化的同時(shí)兼顧管理層、債權(quán)人、雇員的利益，實(shí)現(xiàn)公司的健康可持續(xù)額發(fā)展。 </p><p>　?。ㄒ唬┘訌?qiáng)上市治理機(jī)構(gòu)，優(yōu)化公司融資狀況</p><p>　　資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)建與公司的治理結(jié)構(gòu)息息相關(guān)，完善的治理結(jié)構(gòu)能夠使公司經(jīng)營(yíng)者、股

45、東和債權(quán)人之間形成相互制衡的關(guān)系，從而加強(qiáng)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)建。此外，針對(duì)我國(guó)上市公司“重外源，輕內(nèi)源”的缺陷，應(yīng)注重內(nèi)源融資和外源融資的結(jié)合。內(nèi)源性融資沒有利息費(fèi)用，不會(huì)減少公司的現(xiàn)金流量，融資成本相對(duì)較低。不存在償付風(fēng)險(xiǎn)，公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小，更利于長(zhǎng)期發(fā)展。同時(shí)，建立有效的償債保障機(jī)制，實(shí)現(xiàn)債務(wù)約束作用，保證公司在融資安全性的同時(shí)獲得更多的債務(wù)融資。</p><p>　?。ǘ┏浞掷枚惗芎拓?cái)務(wù)杠桿效應(yīng)</p

46、><p>　　非債務(wù)是指像折舊、投資稅貸項(xiàng)等債務(wù)利息以外的其他費(fèi)用，按照國(guó)家稅法規(guī)定，折舊可以計(jì)入成本費(fèi)用，在計(jì)算納稅額時(shí)可以進(jìn)行抵扣，而一般來說債務(wù)利息計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用，亦可抵稅。故而充分利用稅盾作用，合理規(guī)劃稅收政策，可以增加現(xiàn)金流量，節(jié)省成本，提高公司價(jià)值。而財(cái)務(wù)杠桿可以用來衡量企業(yè)自有資金投入與外源資金的比例是否合理，通過增加每股盈余, 使公司股票價(jià)值上升, 從而提高公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。</p><

47、;p>　?。ㄈ?qiáng)調(diào)動(dòng)態(tài)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)建</p><p>　　上市公司所處的外部環(huán)境不是一成不變的，而環(huán)境對(duì)企業(yè)的影響往往不易估量且波及范圍甚廣，故公司管理者必須在清晰明確的了解影響資本結(jié)構(gòu)因素的前提下，結(jié)合自身特點(diǎn)，建立動(dòng)態(tài)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整機(jī)制，使公司資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)變化適應(yīng)宏觀環(huán)境的改變，并根據(jù)影響因素的走勢(shì)確定資本結(jié)構(gòu)的彈性，只有這樣才會(huì)將宏觀風(fēng)險(xiǎn)降到最低水平。</p><p><

48、;b>　　結(jié) 論</b></p><p>　　近幾十年來，財(cái)務(wù)金融領(lǐng)域的學(xué)者從未停止對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論的探索，本文通過綜合國(guó)內(nèi)外資本結(jié)構(gòu)分析的文獻(xiàn)，同時(shí)結(jié)合我國(guó)特有的國(guó)情和經(jīng)濟(jì)環(huán)境，選取國(guó)內(nèi)有代表性國(guó)有企業(yè)上市公司，對(duì)我國(guó)上市公司融資方式的發(fā)展和資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及不足進(jìn)行分析，得出結(jié)論，并對(duì)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化提出相關(guān)建議。</p><p>　　本文在研究分析過程中，其實(shí)仍存在不足

49、，首先，樣本規(guī)模并不是很大，不足代表我國(guó)全部上市公司的情況，產(chǎn)生的數(shù)據(jù)存在一定的偏差；其次，我國(guó)上市公司的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、證券市場(chǎng)的完善程度等外部環(huán)境因素也會(huì)對(duì)管理層選擇資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的影響，基于外部環(huán)境發(fā)展的緩慢性，在本文中，我們未將這些因素考慮在內(nèi)。</p><p>　　此外，在津蓋爾斯的觀點(diǎn)中，資本結(jié)構(gòu)還包括實(shí)物資本和人力資源的比例關(guān)系，現(xiàn)代公司的核心資本是人力資源，這將是未來資本結(jié)構(gòu)研究中的重點(diǎn)所在。&l

50、t;/p><p>　　參 考 文 獻(xiàn)</p><p>　　[1]丘彥平.資本結(jié)構(gòu)和資本成本的影響因素分析[J].大眾商務(wù),2009,15(103):11-12</p><p>　　[2]陳雅梅.財(cái)務(wù)杠桿與中小企業(yè)融資淺析[J].財(cái)會(huì)通訊,2011,(20):7-9</p><p>　　[3]崔學(xué)剛,楊艷艷.我國(guó)中小企業(yè)融資需求和資本結(jié)構(gòu)選擇

51、研究[J].北京工商大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版）,2008,(06):14-16</p><p>　　[4]吳鯤.基于風(fēng)險(xiǎn)視角下信息質(zhì)量披露對(duì)資本成本影響的機(jī)理分析[J].中國(guó)集體經(jīng)濟(jì)2011,(25):28-31</p><p>　　[5]連玉君.程建.不同成長(zhǎng)機(jī)會(huì)下資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效之關(guān)系研究[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué), 2006,11(02):17-18</p><p>

52、　　[6]霍春玲.我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化對(duì)策[J].現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)信息,2011,04(07):3-4</p><p>　　[7]黃少安,鐘衛(wèi)東.股權(quán)融資成本軟約束與股權(quán)融資偏好——對(duì)中國(guó)公司股權(quán)融資偏好的進(jìn)一步解釋[C].第十一屆中國(guó)制度經(jīng)濟(jì)學(xué)年會(huì)論文匯編.2011</p><p>　　[8]湯海溶,黃登仕,周嘉南.是什么改變了上市公司資本結(jié)構(gòu)——來自中國(guó)上市公司的證據(jù)[C].公司財(cái)務(wù)探討會(huì)

53、論文集.2004</p><p>　　[9]羅冬梅.關(guān)于企業(yè)資金運(yùn)作的分析和探討[J].財(cái)經(jīng)界(學(xué)術(shù)版),2009,06(12):23-24</p><p>　　[10]袁業(yè)虎.我國(guó)財(cái)務(wù)理論研究的發(fā)展及其內(nèi)在邏輯缺陷分析[J].財(cái)會(huì)通訊(學(xué)術(shù)版), 2008,12(05):41-45</p><p>　　[11]汪平,袁光華,李陽(yáng)陽(yáng).我國(guó)企業(yè)資本成本估算及其估算值的

54、合理域:2000-2009[J].投資研究,2012,07(11):23-2</p><p>　　[12]揚(yáng)琴.基于多目標(biāo)規(guī)劃的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化模型理論研究[J].安徽商貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2011,(02):6-7</p><p>　　[13]賈輝艷.金融衍生工具的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)與恰當(dāng)選擇[J].北京市經(jīng)濟(jì)管理干部學(xué)院學(xué)報(bào),2006,29(02):8-429</p>&

55、lt;p>　　[14]Sun Dan.ynamic capital structure decision: An Empirical Analysis about the United States listing Corporation[J]. Journal of Finance, 2011, 11, 142-146</p><p>　　[15]Tim Ogier, John Rugman, Lucin