2019年動(dòng)力煤、玻璃期貨投資策略鄭煤供需逐步寬松，玻璃需求有望回暖

1、<p>　　G U A N G Z H O U F U T U R E S R E S E A R C H</p><p>　　期貨研究報(bào)告·年度視野</p><p>　　鄭煤供需逐步寬松，玻璃需求有望回暖</p><p>　　——2019 年動(dòng)力煤、玻璃產(chǎn)業(yè)鏈年報(bào)</p><p>　　宏觀背景：外圍經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)

2、以穩(wěn)為先</p><p>　　2018 年全球經(jīng)濟(jì)體實(shí)現(xiàn)共同增長，尤其新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長加速。美國方面，特朗普政府對華貿(mào)易戰(zhàn)持續(xù)升級，美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐堅(jiān)定不移，美元指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)。在強(qiáng)勢美元沖擊下， 全球各大經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)不同程度的動(dòng)蕩。國內(nèi)方面，固定資產(chǎn)投資增速下降，企業(yè)融資較困難，制造業(yè)數(shù)據(jù)持續(xù)下降，房地產(chǎn)投資增速也開始放緩?？傮w而言，我國經(jīng)濟(jì)依然處于下行階段。</p><p>　　鄭煤：產(chǎn)能

3、仍將釋放，需求預(yù)計(jì)有所走弱</p><p>　　2018 年，動(dòng)力煤新增產(chǎn)能釋放加快，產(chǎn)量增速繼續(xù)上升。明年預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能和轉(zhuǎn)化的產(chǎn)量增長都將維持較高。需求端預(yù)計(jì)由于經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，社會(huì)電力需求增速將有所下滑，疊加可再生能源增速仍將較高，火電耗煤需求增速預(yù)計(jì)將有較明顯下滑。全年總體供需預(yù)計(jì)趨向?qū)捤?，但上下游庫存機(jī)構(gòu)分化下，港口煤價(jià)波動(dòng)有所收窄，上限有所降低，下方成本支撐仍將較強(qiáng)。</p><p

4、>　　玻璃：產(chǎn)能創(chuàng)新高，需求疲軟持續(xù)打壓價(jià)格</p><p>　　2018 年玻璃新增產(chǎn)能較多，總產(chǎn)能已創(chuàng)歷史新高，在環(huán)保限產(chǎn)力度減弱的背景下，相對可觀的利潤提振了廠商增產(chǎn)意愿，產(chǎn)量也一直處于較高水平。但需求的疲軟無法完全消耗高企的產(chǎn)量，房地產(chǎn)竣工面積的低迷、汽車行業(yè)的寒冬以及中美貿(mào)易戰(zhàn)帶來的出口減量都對玻璃行業(yè)終端需求產(chǎn)生不利影響， 整體而言玻璃行業(yè)處于供應(yīng)偏寬松狀態(tài)，但原材料純堿價(jià)格較堅(jiān)挺，玻璃生產(chǎn)利潤

5、也通過一輪下跌遭到壓縮，供需偏寬松且成本支撐較高的情況下，玻璃價(jià)格偏弱震蕩運(yùn)行概率較大。</p><p><b>　　目錄</b></p><p><b>　　圖目錄</b></p><p>　　圖 1 2018 年新增產(chǎn)能釋放情況1</p><p>　　圖 2 原煤產(chǎn)量當(dāng)月值3</p&g

6、t;<p>　　圖 3 原煤產(chǎn)量累計(jì)同比3</p><p>　　圖 4 蒙陜晉原煤產(chǎn)量累計(jì)值及同比3</p><p>　　圖 5 蒙陜晉分省原煤產(chǎn)量累計(jì)同比增速3</p><p>　　圖 6 進(jìn)口原煤當(dāng)月值4</p><p>　　圖 7 進(jìn)口煤原煤累計(jì)同比4</p><p>　　圖 8 進(jìn)口電煤

7、當(dāng)月值4</p><p>　　圖 9 進(jìn)口煤電煤累計(jì)同比4</p><p>　　圖 10 煤炭下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)5</p><p>　　圖 11 用電量增速累計(jì)同比6</p><p>　　圖 12 用電量增速當(dāng)月同比6</p><p>　　圖 13 發(fā)電量增速情況6</p><p>　　圖

8、 14 新增發(fā)電機(jī)組情況6</p><p>　　圖 15 發(fā)電能源結(jié)構(gòu)7</p><p>　　圖 16 原煤供應(yīng)與火力發(fā)電增速差12</p><p>　　圖 17 全社會(huì)動(dòng)力煤庫存12</p><p>　　圖 18 沿海六大電周耗煤量13</p><p>　　圖 19 重點(diǎn)電廠日耗13</p>

9、<p>　　圖 20 沿海七省火電發(fā)電量變化13</p><p>　　圖 21 國有重點(diǎn)煤礦庫存14</p><p>　　圖 22 環(huán)渤海港口庫存14</p><p>　　圖 23 長江口庫存14</p><p>　　圖 24 廣州港庫存14</p><p>　　圖 25 全國重點(diǎn)電廠庫存14&

10、lt;/p><p>　　圖 26 沿海六大發(fā)電集團(tuán)庫存14</p><p>　　圖 27 北方港口鐵路調(diào)入量16</p><p>　　圖 28 港口煤價(jià)與發(fā)運(yùn)成本16</p><p>　　圖 29 發(fā)運(yùn)成本與港口煤價(jià)16</p><p>　　圖 30 內(nèi)蒙、山西坑口價(jià)格16</p><p>

11、;　　圖 31 動(dòng)力煤發(fā)運(yùn)成本曲線17</p><p>　　圖 32 神華月度長協(xié)價(jià)格18</p><p>　　圖 33 中下游庫存與港口煤價(jià)（逆序）18</p><p>　　圖 34 中下游庫存與基差18</p><p>　　圖 35：玻璃主力合約收盤價(jià)20</p><p>　　圖 36：純堿價(jià)格走勢24

12、</p><p>　　圖 37：純堿與玻璃期貨價(jià)格走勢24</p><p>　　圖 38：純堿產(chǎn)量季節(jié)性24</p><p>　　圖 39：純堿產(chǎn)銷率24</p><p>　　圖 40：純堿表觀消費(fèi)量25</p><p>　　圖 41：平板玻璃月度產(chǎn)量26</p><p>　　圖 42

13、：平板玻璃區(qū)域月度產(chǎn)量26</p><p>　　圖 43：河北省產(chǎn)量季節(jié)性26</p><p>　　圖 44：浮法玻璃產(chǎn)能26</p><p>　　圖 45：全國房地產(chǎn)市場28</p><p>　　圖 46：房地產(chǎn)投資完成額分項(xiàng)28</p><p>　　圖 47：房地產(chǎn)新開工、竣工、銷售面積28</p

14、><p>　　圖 48：房地產(chǎn)企業(yè)資金來源28</p><p>　　圖 49：基建投資累計(jì)同比29</p><p>　　圖 50：基建投資當(dāng)月值29</p><p>　　圖 51：汽車產(chǎn)銷當(dāng)月值30</p><p>　　圖 52：汽車產(chǎn)銷累計(jì)同比30</p><p>　　圖 53：汽車經(jīng)銷

15、商庫存30</p><p>　　圖 54：平板玻璃出口數(shù)量31</p><p>　　圖 55：平板玻璃出口數(shù)量31</p><p><b>　　表目錄</b></p><p>　　表 1 全國煤礦產(chǎn)能情況1</p><p>　　表 2 預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能及產(chǎn)量2</p><

16、p>　　表 3 18、19 年投產(chǎn)水電機(jī)組列表：8</p><p>　　表 4 18、19 年投產(chǎn)核電機(jī)組列表：9</p><p>　　表 5 發(fā)電設(shè)備裝機(jī)容量：9</p><p>　　表 6 發(fā)電設(shè)備累計(jì)利用小時(shí)數(shù)：9</p><p>　　表 7 水、核、風(fēng)電產(chǎn)量預(yù)估10</p><p>　　

17、表 8 火電敏感性分析10</p><p>　　表 9 各行業(yè)煤炭消費(fèi)測算11</p><p>　　表 10 鐵路運(yùn)力新增計(jì)劃15</p><p>　　動(dòng)力煤：供需缺口收窄，鄭煤中樞下移</p><p>　　(一)供應(yīng)：國內(nèi)產(chǎn)量繼續(xù)增長，進(jìn)口預(yù)計(jì)將有減量：</p><p><b>　　新增產(chǎn)能總結(jié)及預(yù)

18、測</b></p><p>　　表 1 全國煤礦產(chǎn)能情況</p><p>　　資料來源：國家能源局，廣州期貨研究所</p><p>　　圖 1 2018 年新增產(chǎn)能釋放情況</p><p>　　其他, 35, 0%</p><p>　　山西, 4325, 28%</p><p>　　

19、新疆, 7995, 52%</p><p>　　內(nèi)蒙古, 780, 5%</p><p>　　陜西, 2354, 15%</p><p>　　山西內(nèi)蒙古陜西新疆其他</p><p>　　資料來源：國家能源局，廣州期貨研究所</p><p>　　截止 2018 年 6 月底，全國原煤在產(chǎn)產(chǎn)能 34.91 億噸（含

20、焦煤），在建產(chǎn)能 9.76 億噸（包含聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)</p><p>　　和已核準(zhǔn)未聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)）。其中聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)的產(chǎn)能 3.35 億噸，未進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)營產(chǎn)能 6.62 億噸。今年新增</p><p>　　產(chǎn)能 1.55 億噸中，大部分集中于山西、內(nèi)蒙、陜西、新疆地區(qū)。</p><p>　　表 2 預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能及產(chǎn)量</p><p>　　資料來源：

21、國家能源局，廣州期貨研究所</p><p>　　在進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)的 3.35 億噸產(chǎn)能中，新增產(chǎn)能為 2.86 億噸。未進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)營的 6.62 億噸產(chǎn)能中</p><p>　　主要分為四類礦（新建、改擴(kuò)建、資源整合、技術(shù)改造），合計(jì)新增產(chǎn)能為 4.54 億噸。</p><p>　　上述礦井雖然屬于新增產(chǎn)能，但部分煤礦屬于未經(jīng)過驗(yàn)收和核定產(chǎn)能的在產(chǎn)礦井。其中進(jìn)入聯(lián)

22、合試運(yùn)轉(zhuǎn)的礦井一般兩年內(nèi)能達(dá)到滿產(chǎn)，但在開始試運(yùn)轉(zhuǎn)之前一般已經(jīng)進(jìn)行生產(chǎn)，按照試運(yùn)轉(zhuǎn)前達(dá)到 50%產(chǎn)能計(jì)算，19-20 年預(yù)計(jì)釋放剩余 50%產(chǎn)能，約 7145 萬噸。</p><p>　　未進(jìn)入聯(lián)合試運(yùn)轉(zhuǎn)的產(chǎn)能中，新建產(chǎn)能潛在釋放量最大，但需時(shí)較長。按可釋放量共 75%需要平均三年計(jì)算，預(yù)計(jì)未來每年將釋放 25%產(chǎn)能，約 5192 萬噸。剩余改擴(kuò)建、資源整合和技術(shù)改造礦井由于均屬原有在產(chǎn)產(chǎn)能的合并、改造，預(yù)計(jì)實(shí)際

23、帶來新增產(chǎn)能有限，按 10%每年計(jì)算分別約為 1042,3138,750 萬噸。因此 19 年新增產(chǎn)能部分預(yù)估約為 1.48 億噸，與今年新增產(chǎn)能基本持平。而煤炭十三五去產(chǎn)能總目標(biāo)</p><p>　　8 億噸，若考慮 16-18 年分別完成去產(chǎn)能 3.5、1.2、1.5 億噸，則累計(jì)去產(chǎn)能目標(biāo)已經(jīng)達(dá)到 6.2 億噸，未來</p><p>　　兩年去產(chǎn)能總量將在 1.8 億噸，預(yù)計(jì) 19

24、年去產(chǎn)能量將在 1 億噸。因此凈新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)將在 4800 萬噸以上。</p><p>　　國內(nèi)產(chǎn)量逐步釋放，來年增速仍將較快</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　1-10 月全國原煤累計(jì)產(chǎn)量 28.9 億噸，累計(jì)同比增速 5.4%。其中三大主

25、產(chǎn)區(qū)內(nèi)蒙古、山西、陜西累計(jì)產(chǎn)量 19.96 億噸，占全國比例逐步抬升至接近 69%。同比增幅達(dá)到 8.67%，同比絕對量增長 1.6 億噸（全國</p><p>　　1.48 億噸），其中內(nèi)蒙、陜西累計(jì)同比增速分別達(dá)到 11.4%和 14.5%，未來產(chǎn)能釋放主要地區(qū)仍然集中在內(nèi)蒙、山西、陜西。預(yù)計(jì)在 19 年新增產(chǎn)能釋放速度基本持平 18 年的情況下，新增產(chǎn)能將繼續(xù)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)量增長。假設(shè) 18、19 年新增產(chǎn)能均按

26、 50%計(jì)算（當(dāng)年新投放產(chǎn)能于當(dāng)年計(jì)算 50%，于來年達(dá)到滿產(chǎn)計(jì)算 100%），當(dāng)年去除產(chǎn)能按 30%產(chǎn)量計(jì)算，原煤產(chǎn)量預(yù)計(jì)將達(dá)到 36.4 億噸，增速將回落至 3.5%。</p><p>　　進(jìn)口煤政策預(yù)計(jì)有所延續(xù)，進(jìn)口量將有所下降</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p>

27、;<p>　　1-10 月進(jìn)口原煤累計(jì) 2.52 億噸（其中電煤約 1.87 億噸），累計(jì)同比增長 11.5%（電煤累計(jì)增長 19.8%）。</p><p>　　17 年全年進(jìn)口量 27090 萬噸，按照海關(guān)總署要求進(jìn)口量不超過 17 年總量的水平，18 年 11 月中旬開始進(jìn)</p><p>　　行平控，全國海關(guān)暫停進(jìn)口煤報(bào)關(guān)手續(xù)。截止 10 月底剩余配額 1886 萬噸，

28、按 10 月日均進(jìn)口 53 萬噸計(jì)算，</p><p>　　預(yù)計(jì)實(shí)際影響不足 1000 萬噸，且 11 月數(shù)據(jù)顯示當(dāng)月進(jìn)口 1915 萬噸，累計(jì)總量已經(jīng)達(dá)到 2.71 萬噸，超過</p><p>　　17 年全年水平。另外海關(guān)對進(jìn)口煤政策從過去的一刀切表述開始有所轉(zhuǎn)變，本次調(diào)控對電廠實(shí)行一船一議。預(yù)計(jì)明年進(jìn)口煤政策仍將延續(xù)，進(jìn)口供應(yīng)難有增量，甚至將出現(xiàn)負(fù)增長。</p><

29、;p>　　預(yù)計(jì)明年原煤進(jìn)口量將繼續(xù)執(zhí)行平控或有一定減量，參照 17 年進(jìn)口量的 0，-5%，-10%測算，19 年原</p><p>　　煤進(jìn)口量預(yù)計(jì)將在 2.44-2.71 億噸區(qū)間（包含電煤、煉焦煤及無煙煤）。由于進(jìn)口焦煤在國內(nèi)低硫主焦煤產(chǎn)</p><p>　　量持續(xù)減少情況下，具備較強(qiáng)進(jìn)口剛性，預(yù)計(jì)進(jìn)口變化區(qū)間維持（-5%，5%），約 6600-7300 萬噸。扣除無</

30、p><p>　　煙煤后預(yù)計(jì)明年進(jìn)口電煤將在 1.58-1.95 億噸，同比變化-16%-4%。</p><p>　　18 年原煤總供應(yīng)預(yù)計(jì)將在 37.8-37.9 億噸，19 年原煤供應(yīng)預(yù)計(jì)將在 38.8-39.1 億噸，同比增速 2.5%-</p><p><b>　　3.1%。</b></p><p>　　(二)需求：

31、火電需求彈性較大，其他需求預(yù)計(jì)持穩(wěn)</p><p>　　煤炭下游消費(fèi)主要包含電力、冶金、化工、建材、供熱及其他行業(yè)。其中火力發(fā)電產(chǎn)生的煤炭消費(fèi)占據(jù)需求端主導(dǎo)地位且不確定性較大，因此通過對電力消費(fèi)需求以及各項(xiàng)能源發(fā)電增速的預(yù)估，推算火電耗煤需求對煤炭整體需求預(yù)測較為重要。</p><p>　　圖 10 煤炭下游消費(fèi)結(jié)構(gòu)</p><p><b>　　8<

32、/b></p><p>　　電力冶金化工建材供熱其他</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　電力需求面臨不確定性，下行壓力較大</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　今年 1-10 月全社會(huì)用電量累計(jì)增速 8.69%，仍保持

33、較高水平，但增速逐步呈現(xiàn)回落趨勢，尤其第二、第三產(chǎn)業(yè)用電增速連續(xù)三個(gè)月出現(xiàn)回落，顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力已經(jīng)逐步展現(xiàn)。從宏觀預(yù)期看，明年經(jīng)濟(jì)下行壓力可能進(jìn)一步加大，貿(mào)易摩擦等因素將繼續(xù)擾動(dòng)，因此明年用電量累計(jì)增速大概率將繼續(xù)收縮。</p><p>　　圖 15 發(fā)電能源結(jié)構(gòu)</p><p><b>　　4?</b></p><p>　　產(chǎn)量:火電:累計(jì)

34、值產(chǎn)量:水電:累計(jì)值產(chǎn)量:核電:累計(jì)值產(chǎn)量:風(fēng)電:累計(jì)值</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　發(fā)電端主要構(gòu)成部分為火、水、核、風(fēng)四大能源，在條件允許情況下，一般可再生能源發(fā)電機(jī)組優(yōu)先滿發(fā)，火電承擔(dān)調(diào)峰和補(bǔ)充作用。但火電在我國能源結(jié)構(gòu)中仍占據(jù)主導(dǎo)地位。</p><p>　　今年 1-10 月發(fā)電量累計(jì)增速 7.20%，火

35、、水、核、風(fēng)增速分別為 6.60%、4.60%、15.00%、23.10%。今年水電增速較為明顯，對火電替代效應(yīng)較強(qiáng)。核電、水電增速仍然保持高位，預(yù)計(jì)明年仍將持續(xù)。</p><p>　　可再生能源發(fā)電量繼續(xù)增長，替代效應(yīng)或?qū)⒎糯?lt;/p><p>　　表 318、19 年投產(chǎn)水電機(jī)組列表：</p><p>　　資料來源：廣州期貨研究所</p><

36、p>　　表 418、19 年投產(chǎn)核電機(jī)組列表：</p><p>　　資料來源：廣州期貨研究所</p><p>　　表 5 發(fā)電設(shè)備裝機(jī)容量：</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　表 6 發(fā)電設(shè)備累計(jì)利用小時(shí)數(shù)：</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所&

37、lt;/p><p>　　根據(jù)市場資料整理，預(yù)計(jì) 19 年新增水電機(jī)組容量 286 萬千瓦，較 17、18 年的 1287、716 萬千瓦有明顯減少。截止 10 月水電發(fā)電設(shè)備平均利用小時(shí)累計(jì)值 3083 小時(shí)，同比增長 2%，若線性外推將達(dá)到 3650</p><p>　　小時(shí)，遠(yuǎn)超歷年均值 3600 小時(shí)。因此明年水電發(fā)電利用小時(shí)數(shù)與新增發(fā)電設(shè)備量增量空間較小，水電增速預(yù)計(jì)將回落至 1%-2

38、%（取均值 1.5%）。核電方面，18、19 年均為核電投產(chǎn)大年，預(yù)計(jì)明年投產(chǎn)容量將在 390萬千瓦，按照當(dāng)前增速 15%線性外推，預(yù)計(jì)明年核電產(chǎn)量仍將維持較高增速。風(fēng)電方面，由于新增機(jī)組數(shù)</p><p>　　量開始下滑，預(yù)計(jì)增速將下降至 10%左右。</p><p>　　表 7 水、核、風(fēng)電產(chǎn)量預(yù)估</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所<

39、;/p><p>　　表 8 火電敏感性分析</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　按照上述水、核、風(fēng)電預(yù)估產(chǎn)量，在明年發(fā)電量增速預(yù)計(jì)下降至 3-7%區(qū)間基礎(chǔ)上，對火電增速進(jìn)行敏感性分析，在發(fā)電量增速低于 5%時(shí)，其他能源對火電替代效應(yīng)將有所放大。</p><p>　　其他行業(yè)需求小幅變化為主</p&g

40、t;<p>　　表 9 各行業(yè)煤炭消費(fèi)測算</p><p>　　除火電耗煤外，其他行業(yè)需求總量預(yù)計(jì)將基本持平，火電彈性將決定明年需求的變量，火電增速每變化 1%預(yù)計(jì)影響 2000 萬噸需求變化。</p><p>　　冶金行業(yè)耗煤需求主要分為煉焦煤以及噴吹用煤需求，煉焦煤需求主要決定于來年焦炭及生鐵增速， 由于環(huán)保限產(chǎn)因素影響，今年以來焦炭產(chǎn)量增速-2.2%，對應(yīng)冶金煤需求增速

41、約為-2.4%，由于采暖季部分地區(qū)限產(chǎn)影響，預(yù)計(jì)全年煉焦煤消耗增速仍將下滑-3%，來年預(yù)計(jì)增速持平。而噴吹用煤需求方面，從歷史數(shù)據(jù)看增速較為穩(wěn)定，預(yù)計(jì)由于高爐產(chǎn)能較為平穩(wěn)，來年需求增長將維持 2%-3%。</p><p>　　化工行業(yè)耗煤需求截止目前增速-0.2%，預(yù)計(jì)今明兩年增速將維持持平。</p><p>　　建材行業(yè)耗煤需求主要集中在水泥，近年水泥耗煤占建材耗煤逐步上行至 75%左右

42、，由于 17-18 年口徑出現(xiàn)調(diào)整，導(dǎo)致數(shù)據(jù)顯示煤耗增速持續(xù)下滑，但按照截止 10 月水泥產(chǎn)量同比基本持平，預(yù)計(jì) 19 年水泥</p><p>　　產(chǎn)量增速基本持平，可反推建材耗煤需求 19 年預(yù)計(jì)將持平。</p><p>　　供暖需求方面，18 年增速預(yù)計(jì)將維持在 10%，19 年增速預(yù)計(jì)將有所回落，以 17、18 年增速均值估算，</p><p>　　19 年預(yù)

43、估增速在 7%左右。其他行業(yè)用煤增速 18 年預(yù)計(jì)將下降 7%，來年或?qū)⒕S持下降趨勢。</p><p>　　資料來源：iFinD，汾渭能源，廣州期貨研究所</p><p>　　18 年預(yù)估全國原煤供應(yīng)將在 37.8-37.9 億噸，對應(yīng)需求端預(yù)估 37.3 億噸，全年供需預(yù)計(jì)將出現(xiàn)約 5000</p><p>　　萬噸過剩。按 19 年預(yù)估供應(yīng)量將在 38.8-39

44、.1 噸，需求在 38.3 億噸，供需過剩將上升至 5000-8000 萬噸。從原煤供應(yīng)與火電增速差基本可以判斷總體供需平衡情況。18 年 1-10 月原煤供應(yīng)累計(jì)增速為 5.86%，</p><p>　　與火電增速差約 0.7%，而 17 年全年增速差為 1.2%。根據(jù)煤炭資源網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，17 年全年煤炭供需缺口在 740 萬噸左右（社會(huì)庫存下降幅度），而在今年增速差收窄情況下，煤炭社會(huì)庫存開始出現(xiàn)累積，年初至今社

45、會(huì)庫存上升約 2300 萬噸。</p><p>　　沿海需求分化，貿(mào)易戰(zhàn)沖擊較大</p><p>　　資料來源：iFinD，汾渭能源，廣州期貨研究所</p><p>　　根據(jù)高頻數(shù)據(jù)，雖然全國重點(diǎn)電廠日耗增速仍維持正增長，但沿海六大電日耗 9 月中旬以來同比持續(xù)出現(xiàn)雙位數(shù)負(fù)增長，累計(jì)增速從年初的雙位數(shù)持續(xù)下滑至 1%附近。由于觀察沿海七省火電發(fā)電量變化與六大電基本匹

46、配，因此可以排除六大電存在較大樣本誤差的可能性。</p><p>　　沿海省份和內(nèi)陸省份用電增速出現(xiàn)分化并快速下滑主要有以下幾方面原因：1.今年水電替代效應(yīng)較強(qiáng)；</p><p>　　2.沿海輸入電量較多；3.經(jīng)濟(jì)下行和貿(mào)易戰(zhàn)等因素對沿海工業(yè)企業(yè)造成較大影響，工業(yè)用電增速下滑。從實(shí)際情況看，水電替代效應(yīng)和輸入電量實(shí)際影響較為有限，沿海七省由于經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致發(fā)電量的下行占據(jù)主導(dǎo)作用。</p&

47、gt;<p>　　(三)庫存：庫存持續(xù)向中下游遷移，價(jià)格穩(wěn)定性增加</p><p>　　目前動(dòng)力煤庫存結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)上游低，中下游高位現(xiàn)象。上游全年維持低庫存運(yùn)行，主要是由于環(huán)保規(guī)定庫存堆放筒倉大棚限制產(chǎn)地庫容，預(yù)計(jì)未來產(chǎn)地庫存仍將維持低位。而下游電廠由于進(jìn)口煤政策不確定性， 傾向于維持高庫存運(yùn)行，重點(diǎn)電廠庫存創(chuàng)下歷史新高，同比去年高出接近 1800 萬噸。中轉(zhuǎn)港口庫存增幅同</p>&l

48、t;p>　　樣較大，國內(nèi) 69 個(gè)主要港口庫存同比增幅約 1400 萬，但值得注意的是其中約 1050 萬集中于華東、江內(nèi)及華南等下游港口，環(huán)渤海港口增量有限。</p><p>　　庫存結(jié)構(gòu)反映由于進(jìn)口煤政策擾動(dòng)，庫存出現(xiàn)較明顯分化。代表供應(yīng)端的坑口庫存及環(huán)渤海港口庫存增量相對有限，而代表下游需求端的南方港口和電廠庫存大幅增加。在這一庫存結(jié)構(gòu)下，下游電廠對價(jià)格的控制能力有所增加，季節(jié)性采購現(xiàn)象逐步減弱，環(huán)渤

49、海港口價(jià)格波動(dòng)性或?qū)⒂兴照?。但另一方面由于上中游保持低庫存運(yùn)行，港口價(jià)格在下降周期時(shí)對產(chǎn)地價(jià)格的傳導(dǎo)效應(yīng)放緩，加上內(nèi)陸坑口需求對產(chǎn)地價(jià)格的支撐，港口價(jià)格具備較強(qiáng)的發(fā)運(yùn)成本支撐。</p><p>　　(四)運(yùn)輸：運(yùn)力增長不確定性較大，發(fā)運(yùn)成本仍將支撐港口價(jià)格</p><p>　　今年以來北方港口調(diào)入量基本維持滿負(fù)荷運(yùn)作，相對而言今年旺季由于沿海需求增長較為平緩疊加今年釋放的新增鐵路運(yùn)力較

50、多，鐵路運(yùn)力緊張情況較去年有所緩解。今年主要鐵路運(yùn)力新增計(jì)劃如下：</p><p>　　表 10 鐵路運(yùn)力新增計(jì)劃</p><p>　　預(yù)計(jì)今年四大鐵路合計(jì)新增運(yùn)力約 7500 萬噸，但三西地區(qū)今年產(chǎn)量增速逐步擴(kuò)大至 8.7%，產(chǎn)量絕對值增量接近 1.6 億噸，因此鐵路運(yùn)力增量未能完全滿足三西地區(qū)產(chǎn)量外運(yùn)需求。另一方面亦意味著產(chǎn)地增量的壓力由于鐵路運(yùn)力有限，并未完全向港口市場傳導(dǎo)。<

51、/p><p>　　從北方主要運(yùn)輸港口的調(diào)入情況看，由于河北省開始控制秦皇島煤炭調(diào)度功能，秦皇島調(diào)入量有逐步 向曹妃甸、京唐港轉(zhuǎn)移的跡象，曹妃甸、京唐港今年調(diào)入量出現(xiàn)大幅上行，同比增幅分別達(dá)到 45.9%和 31.8%。</p><p>　　而黃驊港調(diào)入量截止目前，已經(jīng)超過其設(shè)計(jì)的碼頭疏港能力，因此在黃驊港港口碼頭擴(kuò)建完成前，預(yù)計(jì)黃</p><p>　　驊港調(diào)入量增量有限

52、。</p><p>　　由于未來大秦線難有增量空間，朔黃線疏港利用率亦達(dá)到高位，而瓦日線主要以冶金煤運(yùn)輸為主，因此未來下水煤主要運(yùn)力增量關(guān)注蒙冀鐵路，通過曹妃甸明顯的調(diào)入增量看，蒙冀線路明年增量仍將較為明顯。</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　圖 31 動(dòng)力煤發(fā)運(yùn)成本曲線</p><p>　　資料來

53、源：汾渭能源，廣州期貨研究所</p><p>　　從近年歷史經(jīng)驗(yàn)看，港口價(jià)格成本支撐主要體現(xiàn)在當(dāng)產(chǎn)地發(fā)運(yùn)利潤與港口價(jià)格出現(xiàn)倒掛幅度達(dá)到 20</p><p>　　以上，港口價(jià)格將開始出現(xiàn)支撐。</p><p>　　發(fā)運(yùn)成本的支撐主要來源于兩點(diǎn)：第一，發(fā)運(yùn)港口利潤倒掛導(dǎo)致貿(mào)易商減發(fā)市場煤，縮減港口供應(yīng)。從過往兩年看，鄂爾多斯 Q5500 坑口價(jià)分別在 310、320

54、附近有較明顯的成本支撐，按照鐵路發(fā)運(yùn)成本加上港雜費(fèi)，港口煤價(jià)在 570-580 下方發(fā)運(yùn)利潤將逐步消失，減去 20 元的倒掛幅度即港口煤價(jià)在 550-560 時(shí)有較強(qiáng)支撐。</p><p>　　第二，港口煤價(jià)低位導(dǎo)致中高卡煤無法發(fā)運(yùn)至港口，減少港口供應(yīng)。從上圖環(huán)渤海港成本曲線可見當(dāng)中轉(zhuǎn)港成本低于 0.1 元/大卡時(shí)，成本曲線將逐步倒逼可發(fā)運(yùn)煤源減少。0.1 元/大卡折算Q5000 和 Q5500 港口價(jià)格分別為

55、500 和 550 元/噸，若倒算至產(chǎn)地約 230 和 280 元/噸左右。由于產(chǎn)地部分坑口完全成本較高</p><p>　　的煤種出坑口成本接近 200 元/噸，因此發(fā)運(yùn)至港口成本將達(dá)到 470 元/噸，這意味著當(dāng)港口價(jià)格低于 550</p><p>　　元/噸時(shí)，低于 4700 大卡煤種發(fā)運(yùn)港口利潤將完全消失，隨著價(jià)格每下降 10 元，將導(dǎo)致更高卡煤種退出發(fā)</p>&l

56、t;p>　　運(yùn)港口市場，減少港口市場供應(yīng)。因此港口價(jià)格在 550 元/噸附近預(yù)計(jì)仍將維持較強(qiáng)支撐。</p><p>　　(五)展望與交易策略建議：</p><p>　　19 年供需缺口收窄，價(jià)格中樞下移</p><p>　　根據(jù)前述邏輯，我們認(rèn)為 19 年供應(yīng)端原煤產(chǎn)量增速仍將維持較高水平，而需求端用電和發(fā)電量增速</p><p>　

57、　可能將出現(xiàn)較明顯收縮，火電需求預(yù)計(jì)將有所下滑，全年供需過剩將有所擴(kuò)大，價(jià)格中樞預(yù)計(jì)將從今年 650 有所下移至 600-620 附近，淡旺季波動(dòng)幅度同樣將有所平抑，全年震蕩區(qū)間預(yù)計(jì)處于 550-650。在庫存結(jié)構(gòu)集中于中下游疊加下游需求收縮情況下，煤價(jià)旺季頂部將有所下移。但上游庫存低位和發(fā)運(yùn)成本支撐仍將在較長時(shí)間支撐港口煤價(jià)。</p><p>　　圖 32 神華月度長協(xié)價(jià)格</p><p&g

58、t;　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　參考?xì)v史情況，本輪中下游庫存持續(xù)走高伴隨的現(xiàn)貨價(jià)格回落的幅度明顯較小，且基差在高庫存低日耗情況下同樣處于平均偏低水平。供需面偏弱，庫存高位疊加低基差情況下，動(dòng)力煤當(dāng)前期價(jià)和基差并未完全反映國內(nèi)基本面情況，由于進(jìn)口供應(yīng)如果在 1 月重新放開，對實(shí)際供應(yīng)影響有限，因此盤面定價(jià)內(nèi)含進(jìn)口煤政策將延續(xù)至采暖季結(jié)束預(yù)期，暫時(shí)對盤面期貨價(jià)格的承托作用明顯。<

59、;/p><p>　　交易策略方面，若明年年初從 1 月起重啟進(jìn)口煤政策，期現(xiàn)價(jià)格預(yù)計(jì)將進(jìn)一步走弱，盤面基差大概率</p><p>　　通過期貨價(jià)格下跌較快進(jìn)一步擴(kuò)大，考慮到遠(yuǎn)月合約絕對價(jià)格水平較低，且 1903 和 1905 合約期內(nèi)存在明</p><p>　　顯淡旺季差異，建議考慮做多 3-5 價(jià)差。</p><p>　　玻璃：供應(yīng)寬松逐步改善

60、，需求有望回暖</p><p><b>　　(一)報(bào)告摘要</b></p><p>　　回顧 2018 年，玻璃行業(yè)整體處于供應(yīng)寬松局面，大量的新增產(chǎn)能點(diǎn)火生產(chǎn)以及相對可觀的生產(chǎn)利潤使平板玻璃供應(yīng)量大幅提升，原材料純堿的價(jià)格也在玻璃產(chǎn)能增加的情況下穩(wěn)步上漲。下半年供需矛盾爆發(fā)，玻璃價(jià)格不斷下跌，市場不斷尋找新的平衡點(diǎn)。</p><p>　　展

61、望 2019 年，下游房地產(chǎn)竣工情況依然較低迷，但隨著 2018 年新開工面積以及施工面積的增加， 竣工面積增速下降的局面或?qū)⒂兴纳啤?0 月開始基建投資增速開始拐頭向上，地方專項(xiàng)債的發(fā)行量大增，都可能對玻璃終端需求帶來提振，但提振力度相對有限。供應(yīng)端來看，創(chuàng)新高的總產(chǎn)能依然對價(jià)格上漲產(chǎn)生壓力，進(jìn)入采暖季后多條生產(chǎn)線陸續(xù)放水冷修，供給壓力稍稍得到緩解，明年采暖季結(jié)束后將是重要的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，若需求端并無太大的爆發(fā)性增長，寬松的供應(yīng)將轉(zhuǎn)變成

62、過剩，玻璃生產(chǎn)利潤將持續(xù)壓縮，價(jià)格重心或?qū)⒊掷m(xù)下移。</p><p>　　(二)玻璃行情回顧</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　2018 年玻璃價(jià)格走勢形同反“V”字型，上半年環(huán)保限產(chǎn)的結(jié)束，玻璃產(chǎn)能集中釋放，價(jià)格上行；下半年由于產(chǎn)能大幅增加導(dǎo)致供應(yīng)過剩疊加需求端的疲軟促使玻璃價(jià)格持續(xù)下跌。</p><

63、;p>　　1-3 月：1 月是玻璃行業(yè)需求淡季，采暖季限產(chǎn)尚未結(jié)束，因此平板玻璃的產(chǎn)能利用率、實(shí)際產(chǎn)能處于</p><p>　　較低的水平，市場成交量較少，庫存也處于非常低的水平。在需求淡季的大環(huán)境下，玻璃價(jià)格在高位徘徊震蕩，市場成交意愿較冷清。進(jìn)入 2 月份，節(jié)前部分廠商實(shí)施價(jià)格優(yōu)惠清理庫存，現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)小幅下跌， 但春節(jié)過后環(huán)保限產(chǎn)力度逐步減弱開，玻璃生產(chǎn)企業(yè)恢復(fù)開工，產(chǎn)能恢復(fù)也令生產(chǎn)線庫存持續(xù)地增加。

64、3 月份的情況與 2 月份類似，依然處于產(chǎn)能恢復(fù)補(bǔ)充庫存的階段，但 3 月末期貨價(jià)格大跌，其中 21 日收盤封跌停價(jià)，市場信心較弱，主因是下游需求的疲軟，從而導(dǎo)致市場對遠(yuǎn)月玻璃價(jià)格較悲觀。</p><p>　　4-5 月：進(jìn)入 4 月，受 3 月末玻璃價(jià)格大幅下跌影響，玻璃現(xiàn)貨報(bào)價(jià)也出現(xiàn)下跌，沙河地區(qū)率先下調(diào)</p><p>　　報(bào)價(jià)，隨后華東、華中地區(qū)紛紛下調(diào)現(xiàn)貨報(bào)價(jià)以增加出庫，產(chǎn)能方面

65、也沒有新增產(chǎn)能上線?，F(xiàn)貨價(jià)格的下調(diào)也減輕了庫存的壓力，生產(chǎn)線庫存小幅下降。經(jīng)過 4 月份的調(diào)整，5 月受下游需求增長的提振，玻璃價(jià)格開始回升，市場信心得到恢復(fù)，行業(yè)也召開各區(qū)域的會(huì)議達(dá)成提價(jià)共識(shí)，庫存也開始恢復(fù)增長。</p><p>　　6-8 月：進(jìn)入三季度，玻璃產(chǎn)能持續(xù)增加，供給壓力越來越大，市場需求依然較疲軟，但基于對需求</p><p>　　終端房地產(chǎn)行業(yè)旺季即將來臨的預(yù)期，市場價(jià)

66、格處于高位震蕩走勢。廠商也稍稍下調(diào)價(jià)格清理庫存，庫存總體出現(xiàn)小幅的下降。進(jìn)入 8 月份，沙河地區(qū)遭大面積限產(chǎn)，一度刺激期貨價(jià)格大漲。盡管沙河地區(qū)關(guān)停多條生產(chǎn)線，但由于全國各地區(qū)均有新增生產(chǎn)線點(diǎn)火，因此實(shí)際產(chǎn)能不降反升，沙河地區(qū)環(huán)保限產(chǎn)利好僅持續(xù)短短半個(gè)月時(shí)間，玻璃期貨價(jià)格開始了一波持續(xù)下跌的行情。</p><p>　　9-10 月：9-10 月份是下游房地產(chǎn)傳統(tǒng)旺季，往年歷史來看“金九銀十”將會(huì)給玻璃行業(yè)的需求帶

67、來</p><p>　　較大的提振，但今年“金九銀十”爽約，房地產(chǎn)各項(xiàng)數(shù)據(jù)幾乎都出現(xiàn)增速下滑，尤其竣工面積更是持續(xù)降速，降速幅度擴(kuò)大。而玻璃另一個(gè)消耗領(lǐng)域汽車行業(yè)產(chǎn)量以及銷量都出現(xiàn)大幅下滑。預(yù)期中的消費(fèi)旺季并沒有出現(xiàn)，因此也壓彎了支撐玻璃價(jià)格的最后一根稻草，首先是沙河地區(qū)以及華東地區(qū)下調(diào)報(bào)價(jià)。由于華北地區(qū)的低價(jià)玻璃大幅流入市場，對華中地區(qū)也造成了很大的沖擊，隨后華中地區(qū)也下調(diào)了報(bào)價(jià)，截至 10</p>

68、<p>　　月末，沙河地區(qū)已累計(jì)降價(jià)超過 200 元/噸，華東、華中地區(qū)也降價(jià)超過 160 元/噸，且國慶長假后平板玻璃生產(chǎn)線庫存不斷累積，因此廠商通過下調(diào)現(xiàn)貨價(jià)格以達(dá)到清理庫存目的的措施并未有效將庫存水平降下來，反而出現(xiàn)一定的增加。</p><p>　　11-12 月：經(jīng)歷了反“金九銀十”式的下跌，且由于部分企業(yè)生產(chǎn)負(fù)荷下降導(dǎo)致開工率以及產(chǎn)量下降，</p><p>　　原材

69、料端純堿價(jià)格不降反升，玻璃生產(chǎn)利潤遭受雙重?cái)D壓，已然所剩無幾。進(jìn)入 11 月，北方地區(qū)房地產(chǎn)項(xiàng)目趕在寒冬來臨前加快施工進(jìn)度，因此訂單數(shù)量有所回升，而南方訂單情況相對較好。在需求端轉(zhuǎn)好的情況下，玻璃價(jià)格有小幅回升，但提漲幅度相對較小，廠商目前仍以清理庫存為主，市場信心依然比較弱。</p><p>　　相比氣候而言，玻璃行業(yè)或已提早進(jìn)入寒冬。</p><p>　　(三)宏觀經(jīng)濟(jì)格局：外圍經(jīng)濟(jì)

70、延續(xù)復(fù)蘇，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)底部企穩(wěn)</p><p><b>　　全球經(jīng)濟(jì)延續(xù)復(fù)蘇</b></p><p>　　2018 年全球經(jīng)濟(jì)體實(shí)現(xiàn)共同增長，尤其新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長加速。美國方面，特朗普政府對華貿(mào)易</p><p>　　戰(zhàn)持續(xù)升級，美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐堅(jiān)定不移，美元指數(shù)也持續(xù)走強(qiáng)。在強(qiáng)勢美元的沖擊下，全球各大經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)不同程度的動(dòng)蕩，南非、印尼等新興經(jīng)濟(jì)

71、體的資本市場遭到強(qiáng)烈沖擊。11 月初，美國中期選舉結(jié)束，民主黨重新奪回眾議院，共和黨則保住參議院，新選舉結(jié)果令特朗普政府的財(cái)政政策承壓。本年美國經(jīng)濟(jì)增長強(qiáng)勁，三季度美國實(shí)際 GDP 同比增長率初值為 3.5%，增長勢頭有所放緩，但美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息的財(cái)政政策或?qū)γ绹鴶U(kuò)張的經(jīng)濟(jì)增長帶來壓力。總體而言 2018 年全球經(jīng)濟(jì)依然處于復(fù)蘇階段，但英國脫歐事情仍在發(fā)酵，沙特原油供應(yīng)增加等地緣政治事件導(dǎo)致資本市場不確定因素較多，下行風(fēng)險(xiǎn)仍存。預(yù)計(jì) 2

72、019 年全球經(jīng)濟(jì)將維持溫和緩慢的增長。</p><p><b>　　國內(nèi)經(jīng)濟(jì)底部企穩(wěn)</b></p><p>　　國內(nèi)經(jīng)濟(jì)方面，初步核算前三季度我國 GDP 增速 6.7%，其中第三季度我國 GDP 增速 6.5%，創(chuàng)下十年</p><p>　　來新低，三季度服務(wù)業(yè)繼續(xù)保持 9.7%高位增速，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展第一動(dòng)力。三季度工業(yè)部門為主的第二產(chǎn)業(yè)增

73、速持續(xù)回落至 5.2%，創(chuàng)近三十年來新低。三季度固定資產(chǎn)投資繼續(xù)保持低速增長，基建方面由于我國加大補(bǔ)短板基建投資力度，10 月份基建增速本年度首次拐頭向上，未來前景相對樂觀。本年我國居民人均負(fù)債率提升，消費(fèi)水平總體下降，依然處于經(jīng)濟(jì)下行周期，制造業(yè)數(shù)據(jù)不景氣，寬松的財(cái)政政策對經(jīng)濟(jì)刺激邊際作用下降，“寬貨幣”無法有效傳導(dǎo)至“寬信用”，因此民營企業(yè)的融資難度依然較大。“去杠桿”的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式使得社會(huì)融資總額大幅下降，實(shí)體經(jīng)濟(jì)未得到較好的貨幣

74、資金支持。受流動(dòng)性下 降、實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展疲軟等負(fù)面因素影響，我國股市一再下跌，而且人民幣匯率也遭遇大幅度貶值，資本外流現(xiàn)象增加。我國今年實(shí)施減稅政策，加大力度扶持民營企業(yè)的發(fā)展，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來了一定的</p><p>　　刺激作用。總體而言，2018 年我國經(jīng)濟(jì)處于下行通道，內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)與外部風(fēng)險(xiǎn)并存，預(yù)計(jì) 2019 年我國經(jīng)濟(jì)將保持低速增長走勢。</p><p>　　(四)環(huán)保限產(chǎn)力度

75、放松，產(chǎn)能“分散式”增長</p><p>　　回顧 2018 年，采暖季結(jié)束后平板產(chǎn)能持續(xù)恢復(fù)，全國各地均有新增產(chǎn)能上線點(diǎn)火，產(chǎn)量總體和去年同期基本持平，但年末產(chǎn)量增幅擴(kuò)大。</p><p>　　上游純堿價(jià)格堅(jiān)挺，抬升平板玻璃生產(chǎn)成本</p><p>　　2018 年，純堿價(jià)格總體呈先抑后揚(yáng)的走勢。</p><p>　　1-3 月：進(jìn)入 1

76、月份純堿價(jià)格走低，主要下游玻璃行業(yè)處于淡季，北方地區(qū)處于采暖季，開工率尚未</p><p>　　完全恢復(fù)，純堿銷售出庫受阻，庫存逐漸累積，現(xiàn)貨價(jià)格也逐步走低，甚至出現(xiàn)局部地區(qū)輕質(zhì)純堿與重質(zhì)純堿價(jià)格倒掛的現(xiàn)象。2 月份春節(jié)期間純堿裝置開工率較高，產(chǎn)量依然處于較高的水平，此時(shí)下游玻璃行業(yè)開工依然未恢復(fù)，純堿價(jià)格繼續(xù)承壓。進(jìn)入 3 月份，隨著玻璃產(chǎn)能的逐步復(fù)蘇以及北方物流的恢復(fù)，純堿需求開始增長，同時(shí)供應(yīng)端部分堿廠陸續(xù)

77、停工檢修導(dǎo)致產(chǎn)量下降。在需求增長同時(shí)供應(yīng)減弱的背景下， 純堿現(xiàn)貨價(jià)格穩(wěn)步回升。</p><p>　　4-6 月：進(jìn)入二季度，4 月份國內(nèi)堿廠集中檢修，完全停車企業(yè) 9 家，對總產(chǎn)能帶來的減量達(dá)到 455 萬</p><p>　　噸，占總產(chǎn)能 15%左右，在產(chǎn)產(chǎn)能也實(shí)施降負(fù)荷生產(chǎn)，因此堿廠開工率下降，供給越發(fā)緊缺，純堿價(jià)格也持續(xù)上漲。5-6 月份開工率有所回升，但產(chǎn)量同比去年下滑，依然是供給

78、減少的局面。但終端需求并不景氣，玻璃生產(chǎn)企業(yè)對原材料的采購也較為謹(jǐn)慎，而且 6 月份下游玻璃受環(huán)保檢查影響產(chǎn)能有所下降，純堿價(jià)格也出現(xiàn)小幅下跌。但上半年來看，純堿打破往年上半年價(jià)格低迷的局面，在供給端緊縮的情況下走出一波上漲行情，庫存也提前釋放。</p><p>　　7-9 月：三季度由于天氣炎熱，以及環(huán)保檢查的影響堿廠紛紛降負(fù)荷生產(chǎn)，開工率依然處于較低水平，</p><p>　　因此純堿

79、產(chǎn)量也不及去年同期，庫存在 6 月份短暫累積后再度連續(xù)下降，下游玻璃生產(chǎn)企業(yè)利潤水平相對較好，備貨情況增加，純堿價(jià)格也在短暫下跌后持續(xù)回升。</p><p>　　10-12 月：下游終端房地產(chǎn)“金九銀十”并沒有如約而至，玻璃價(jià)格也出現(xiàn)持續(xù)的下跌，生產(chǎn)企業(yè)采</p><p>　　購意愿不強(qiáng)，但由于純堿庫存處于非常低的位置，今年產(chǎn)能利用率也較低，供應(yīng)緊缺的情況下堿廠挺價(jià)意愿強(qiáng)烈，價(jià)格不降反升，

80、加速壓縮玻璃行業(yè)生產(chǎn)利潤。年末北方地區(qū)房地產(chǎn)趕工帶來需求的增量，預(yù)計(jì)年末純堿價(jià)格維持高位的可能性較大。</p><p>　　總體而言，盡管下游需求并未出現(xiàn)較大的增長，但供應(yīng)端受環(huán)保限產(chǎn)以及天氣原因堿廠檢修較多，產(chǎn)能利用率下降以至產(chǎn)量出現(xiàn)萎縮，供應(yīng)端的減量是純堿維持較高價(jià)格的主要原因。今年采暖季環(huán)保限產(chǎn)力度同比去年有所放松，在相對可觀的生產(chǎn)利潤支撐下堿廠并無持續(xù)減產(chǎn)的意愿，庫存累積的概率較大。在終端需求無爆發(fā)性增長

81、的前提下，預(yù)計(jì)明年純堿價(jià)格上漲空間有限。</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　環(huán)保限產(chǎn)力度減弱，產(chǎn)能“分散式”增長</p><p>　　2018 年平板玻璃產(chǎn)能穩(wěn)步增長，采暖季結(jié)束后產(chǎn)能以穩(wěn)定的速度恢復(fù)，年初全國生產(chǎn)線總數(shù) 361 條，<

82、/p><p>　　實(shí)際開工 228 條，生產(chǎn)線開工率 63.16%。十一月初在產(chǎn)產(chǎn)能達(dá)到最高 241 條，生產(chǎn)線開工率 64.78%。雖然需求比較疲軟，但在上半年比較客觀的玻璃生產(chǎn)利潤的催化下平板玻璃生產(chǎn)企業(yè)并未減產(chǎn)。作為平板玻璃主產(chǎn)區(qū)，河北省占全國平板玻璃總產(chǎn)能達(dá)到 15%以上，從近幾年的產(chǎn)量走勢來看，河北省平板玻璃產(chǎn)量受天氣以及環(huán)保檢查影響存在明顯的季節(jié)性變化，年中 6-7 月份左右達(dá)到產(chǎn)量峰值，隨后逐漸下降，總

83、體產(chǎn)量變化走勢呈倒“V”字型。而其余主產(chǎn)區(qū)湖北、山東、廣東等地區(qū)產(chǎn)量的季節(jié)性變化并不明顯。但今年與往年所有不同，8 月份河北省邢臺(tái)市出臺(tái)環(huán)保文件，全年落實(shí)平板玻璃 15%限產(chǎn)，并且嚴(yán)禁平板玻璃新增產(chǎn)能。環(huán)保限產(chǎn)消息一出，沙河地區(qū) 3 條生產(chǎn)線先后停產(chǎn)，8 月份沙河地區(qū)產(chǎn)量出現(xiàn)較大幅度的下降。盡管沙河地區(qū)產(chǎn)能受限，全國其他地區(qū)包括廣東、湖北、山東、海南等地區(qū)陸續(xù)有新增產(chǎn)能上線，不僅對沖了沙河地區(qū)限產(chǎn)帶來的產(chǎn)能減量，并且全國平板玻璃產(chǎn)量同比

84、去年有所增加。基于對“金九銀十”傳統(tǒng)消費(fèi)旺季的良好預(yù)期，疊加今年比較放松的環(huán)保限產(chǎn)力度，河北省產(chǎn)量一反常態(tài)出現(xiàn)回升，其余地區(qū)產(chǎn)量也小幅增加，截至 10 月末平</p><p>　　線停產(chǎn)放水冷修，供給端壓力得到一定的緩解。但由于需求端的持續(xù)疲軟無法消耗如此大的產(chǎn)量，預(yù)計(jì) 2019</p><p>　　年平板玻璃行業(yè)無法維持高產(chǎn)量，廠商去庫存壓力只增不減。</p><p&

85、gt;　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　(五)需求端持續(xù)疲軟，明年或略改頹勢</p><p>　　回顧 2018 年玻璃終端需求房地產(chǎn)竣工面積持續(xù)萎縮，基建投資增速放緩，疊加汽車行業(yè)進(jìn)入寒冬，出口方面受中美貿(mào)易戰(zhàn)影響累計(jì)出口額同比大幅下降，可謂是全方位的下滑。</p>

86、<p>　　基建年末拐頭向上，預(yù)計(jì)房地產(chǎn)竣工面積周期性回升</p><p>　　房地產(chǎn)市場穩(wěn)步增長，但資金端成本逐步升高，房地產(chǎn)竣工面積持續(xù)下降</p><p>　　今年房地產(chǎn)市場保持穩(wěn)定增長，但增速同比有所放緩，需求韌性依然較強(qiáng)，其中房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累積同比增速穩(wěn)定在 10%左右的水平，為 2014 年以來最高值，分項(xiàng)來看，土地購置費(fèi)上半年增速加快， 房地產(chǎn)企業(yè)拍地意愿

87、強(qiáng)烈，但下半年有所放緩；房地產(chǎn)新開工面積以及施工面積以穩(wěn)定的增速增長，表明房地產(chǎn)新開工增長情況較好。而現(xiàn)房方面，商品房待售面積以及房地產(chǎn)竣工面積則出現(xiàn)負(fù)增長，下半年商品房待售面積降速有所放緩，而房地產(chǎn)竣工面積的降速則擴(kuò)大。商品房待售面積自 2016 年開始出現(xiàn)負(fù)增長，國家開始出臺(tái)限購等政策調(diào)控房地產(chǎn)市場的增長，近三年皆處于現(xiàn)房庫存去化階段，目前現(xiàn)房庫存處于相對較低的狀態(tài)，疊加今年新開工面積以及施工面積增長，明年“期轉(zhuǎn)現(xiàn)”的增加可能使現(xiàn)房

88、庫存出現(xiàn)回升。房地產(chǎn)竣工面積往往用于衡量平板玻璃的需求增長，平板玻璃以及幕墻的使用時(shí)點(diǎn)一般相對新開工滯后一年左右，因此盡管今年房地產(chǎn)新開工面積、施工面積以及房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額穩(wěn)步增長，但房地產(chǎn)竣工面積的下滑令玻璃行業(yè)需求大幅萎縮。展望 2019 年，大部分今年新開工的房地產(chǎn)項(xiàng)目接近竣工，對</p><p>　　玻璃需求量應(yīng)比 2018 年有所增長。</p><p>　　另一方面看，房地產(chǎn)

89、企業(yè)資金來源同比有小幅增長，但分項(xiàng)來看，國內(nèi)貸款出現(xiàn)負(fù)增長，其余自籌資金以及國外融資等資金來源則出現(xiàn)增長，結(jié)合今年上半年社會(huì)融資額的大幅下降的融資背景，房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈越趨緊張，而隨著非國內(nèi)銀行貸款占比的增長，房地產(chǎn)企業(yè)融資成本也有所抬升。盡管今年央行通過多次采用寬松的貨幣政策“放水”扶持民營企業(yè)，但受政策所限央行放的“水”并沒有流入房地產(chǎn)企業(yè)， 國家調(diào)控房地產(chǎn)力度與決心仍在。若國家調(diào)控房地產(chǎn)的政策沒有放開，明年房地產(chǎn)企業(yè)融資成本以及融

90、資難度依然會(huì)較高。</p><p>　　展望明年，房地產(chǎn)市場大概率將保持穩(wěn)定的增長，增速可能放緩，但不太可能出現(xiàn)斷崖式下跌。從時(shí)效性來看，今年的新開工面積大部分將在明年轉(zhuǎn)化為竣工面積，明年玻璃需求量同比今年應(yīng)有所回升，供應(yīng)過于寬松的局面或?qū)⒌玫礁纳啤?lt;/p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所&

91、lt;/p><p>　　基建持續(xù)下行三季度，四季度開始拐頭向上</p><p>　　2018 年我國基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資出現(xiàn)明顯下滑，今年上半年社會(huì)融資額以及地方專項(xiàng)債額大幅下降，疊</p><p>　　加國家部分政策的影響，基建投資額大幅下降，連續(xù)下跌 8 個(gè)月，基建投資增速至 9 月份已跌至接近零點(diǎn)的歷史新低點(diǎn)。對于基建投資額持續(xù)下滑國家統(tǒng)計(jì)局給出的解釋有兩點(diǎn)，一是去年

92、全年基礎(chǔ)設(shè)施投資（不</p><p>　　含電力）一直保持在 20%以上的快速增長，所以今年在高基數(shù)的基礎(chǔ)上繼續(xù)保持快速增長是有一定難度的</p><p>　　“高基數(shù)效應(yīng)”；二是各地方今年以來都加大了對基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目合規(guī)性、合法性的審查、對一些 PPP 項(xiàng)目進(jìn)行了清理規(guī)范、環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的提高。</p><p>　　隨后國家放開部分政策，并且加速地方專項(xiàng)債的發(fā)行，在政策與

93、融資雙重利好刺激下截至 10 月我國基建投資增速終于拐頭向上，許多前期停工的地方 PPP 項(xiàng)目重啟，預(yù)計(jì) 2019 年落地的基建項(xiàng)目將有所增長，但增長空間相對有限。在基建投資所占比重越發(fā)增加、房地產(chǎn)行業(yè)以及制造業(yè)相對不景氣的情況下， 我國固定資產(chǎn)投資增速的拉動(dòng)還是需要依靠基建投資的發(fā)力。</p><p>　　產(chǎn)銷皆大幅下滑，汽車行業(yè)寒冬已至</p><p>　　2018 年汽車行業(yè)不景氣，

94、10 月全國汽車當(dāng)月產(chǎn)量 238 萬輛，同比下降 10.37%， 1-10 月累計(jì)產(chǎn)量為</p><p>　　2283 萬輛，同比下降 0.57%。銷量方面，10 月全國汽車當(dāng)月銷量 238 萬輛， 同比下降 11.7%，創(chuàng)下 2012 年以來最大降幅，1-10 月累計(jì)銷量 2287 萬輛，同比下降 0.1%。車市傳統(tǒng)“金九銀十”并未如約而至，產(chǎn)量銷量皆出現(xiàn)較大的下滑，經(jīng)銷商庫存也持續(xù)增長。全球幾大主要汽車銷售市

95、場也比較慘淡，美國通用汽車開始裁員，歐洲地區(qū)因排放新規(guī)限制導(dǎo)致汽車銷量也出現(xiàn)下滑。今年我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行以及中美貿(mào)易戰(zhàn)對進(jìn)口汽車關(guān)稅的增加均對車市帶來強(qiáng)烈的沖擊，乘用車消費(fèi)主力軍民營企業(yè)員工也由于生存環(huán)境日益困</p><p>　　難而減少汽車的消費(fèi)，而且由于前期房價(jià)高企，居民部門杠桿率以及家庭負(fù)債率持續(xù)抬升而導(dǎo)致消費(fèi)降級，</p><p>　　首當(dāng)其受到?jīng)_擊的就是作為消耗品的汽車。在內(nèi)憂外

96、患的雙重壓力下汽車行業(yè)出現(xiàn)大幅下滑也是意料之外， 情理之中。然而汽車行業(yè)寒冬很可能持續(xù)較長時(shí)間，經(jīng)濟(jì)下行的格局下車市或仍將萎靡。</p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p><p>　　貿(mào)易摩擦影響較大，玻璃出口持續(xù)萎靡</p><p>　　今年中美貿(mào)易摩擦持續(xù)升級，進(jìn)口關(guān)稅的增加令玻璃對外貿(mào)易額大幅下降，1-10 月平板玻璃累計(jì)出口</

97、p><p>　　數(shù)量 15841 萬重量箱，同比下降 12.13%，占全國累計(jì)產(chǎn)量 21.9%。年末中美達(dá)成共識(shí)，貿(mào)易戰(zhàn)暫不升級， 關(guān)稅短期內(nèi)不會(huì)增加，預(yù)計(jì)明年出口量將有所回升，但中美貿(mào)易戰(zhàn)是否會(huì)升級將是最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。</p><p><b>　　(六)總結(jié)</b></p><p>　　資料來源：iFinD，廣州期貨研究所</p>

98、<p>　　回顧 2018 年，玻璃價(jià)格總體處于下行狀態(tài)，在供應(yīng)端持續(xù)增加但需求端全方位下滑的背景下，玻璃價(jià)格在年中開始長達(dá)將近半年的下跌，原材料純堿價(jià)格則由于產(chǎn)量減少且?guī)齑孑^低的影響與玻璃價(jià)格相背離， 在價(jià)格下跌與成本抬升的雙重壓力下，玻璃生產(chǎn)利潤空間被大幅壓縮。需求端來看，今年房地產(chǎn)新開工面 積以及施工面積增速較快，明年落地的房地產(chǎn)項(xiàng)目應(yīng)有所增加，從時(shí)間周期來看，房地產(chǎn)竣工面積或?qū)⒂?所回升，刺激玻璃需求增長，但增長幅度相