市場時機(jī)、公司融資行為與資本結(jié)構(gòu).pdf

1、資本結(jié)構(gòu)又稱融資結(jié)構(gòu)，經(jīng)典的MM定理認(rèn)為在一定的假設(shè)前提下企業(yè)的融資行為和資本結(jié)構(gòu)的變化不能改變企業(yè)的價值，即資本結(jié)構(gòu)與價值無關(guān)。雖然權(quán)衡理論和優(yōu)序融資理論等其他分支理論對MM定理進(jìn)行了不斷的優(yōu)化，但是始終沒有放棄“有效市場”這一關(guān)鍵性假設(shè)。近年來行為金融學(xué)質(zhì)疑了有效市場的假設(shè)，研究了資本市場環(huán)境對公司融資行為及資本結(jié)構(gòu)的影響，認(rèn)為公司資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)管理者過去進(jìn)行市場擇機(jī)融資行為的努力累計結(jié)果。這一假說開辟了資本結(jié)構(gòu)研究的新視角，給我國

2、公司資本結(jié)構(gòu)研究提供了新的思路。 本文共分為五個部分，第一部分是導(dǎo)論，主要闡述了研究背景和意義，對資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)行了回顧和評述，并介紹了本文的研究的思路和基本框架。 第二部分是本文的理論基礎(chǔ)。首先介紹了行為金融學(xué)的興起和基本觀點，指出了行為金融學(xué)對傳統(tǒng)金融學(xué)的挑戰(zhàn)：第一、在現(xiàn)實的資本市場中，投資者是有限理性的；第二、投資者的非理性行為影響了市場的有效定價，公司的風(fēng)險溢價并不是完全由β所決定，資產(chǎn)的市場價格經(jīng)常偏離其內(nèi)在價

3、值。第三、由于市場上套利的有限性，使得價格對價值的偏離不能被糾正。在此基礎(chǔ)上得出結(jié)論：市場是非有效的，股票的價格經(jīng)常被高估或低估。股票定價的非合理性使企業(yè)存在最佳融資時機(jī)(market timing)或融資機(jī)會窗口(windows of opportunity)。表現(xiàn)為股價高估時的股權(quán)融資和低估時的回購或債務(wù)融資。Baker、Wurgler首先考察了這種擇機(jī)融資行為對資本結(jié)構(gòu)的影響，結(jié)果表明市場時機(jī)效應(yīng)將持續(xù)10年之久，公司資本結(jié)構(gòu)是市

4、場擇機(jī)融資行為的累積結(jié)果。但也有很多學(xué)者對此表示了質(zhì)疑。 本文余下的部分是實證檢驗，檢驗了我國資本市場中市場時機(jī)與融資行為和資本結(jié)構(gòu)關(guān)系。由于IPO是最重要的企業(yè)融資行為，也是最容易利用市場時機(jī)的融資行為，因此本文以企業(yè)的IPO融資額為樣本進(jìn)行研究。在衡量市場時機(jī)方面，筆者選擇了以IPO數(shù)量來定義的發(fā)行旺季作為市場時機(jī)的代理指標(biāo)。如果公司管理者認(rèn)為發(fā)行旺季是個市場時機(jī)，或融資機(jī)會窗口，他們會比在發(fā)行淡季市場上更大規(guī)模地進(jìn)行IPO