天味食品-深度研究報(bào)告川味調(diào)料龍頭發(fā)力全國化-190708(27頁)

1、）1210號未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載證券研究報(bào)告證券研究報(bào)告天味食品（603317）深度研究報(bào)告推薦推薦（首次首次）川味調(diào)料味調(diào)料龍頭龍頭，發(fā)力全國化發(fā)力全國化目標(biāo)價(jià)：目標(biāo)價(jià)：48.00元當(dāng)前價(jià)：當(dāng)前價(jià)：46.20元?公司為川味復(fù)合調(diào)味料龍頭公司為川味復(fù)合調(diào)味料龍頭。公司產(chǎn)品包括火鍋底料、川菜調(diào)料、香腸臘肉調(diào)料、香辣醬等9大類100多個品種（不包含定制餐調(diào)產(chǎn)品），主要收入來源為火鍋底料、川菜調(diào)料，收入占比分別為48.6%、3

2、6.7%，公司核心品牌為“好人家”和“大紅袍”，具備一定品牌知名度。2018年公司營業(yè)收入14.13億元，同比32.56%，歸母凈利潤2.67億元，同比45.05%，毛利率凈利率分別為39.38%18.87%，盈利能力良好。?復(fù)合調(diào)味料行業(yè)：增速高，集中度提升空間大復(fù)合調(diào)味料行業(yè)：增速高，集中度提升空間大。中國復(fù)合調(diào)味料人均消費(fèi)量遠(yuǎn)低于美、日等發(fā)達(dá)國家，行業(yè)增長空間廣闊。20102015年復(fù)合調(diào)味料市場規(guī)模從355億元增至751億元，復(fù)

3、合增速為16.1%，預(yù)計(jì)至2020年市場規(guī)模達(dá)1488億元，復(fù)合增速為14.7%；其中火鍋底料為復(fù)合調(diào)味料的第二大品類，火鍋餐飲、家庭消費(fèi)驅(qū)動BC端同步增長，市場將不斷擴(kuò)容；目前火鍋底料市場CR5為30.9%，中高端火鍋底料市場CR3為51.1%，隨消費(fèi)者對品牌化、健康化的訴求不斷增強(qiáng)，將利好品牌、產(chǎn)品力俱佳的龍頭份額提升。?底料、川調(diào)穩(wěn)健增長，底料、川調(diào)穩(wěn)健增長，以經(jīng)銷為主，發(fā)力定制餐調(diào)。以經(jīng)銷為主，發(fā)力定制餐調(diào)。產(chǎn)品端，受益于渠道拓

4、展及營銷推廣，2018年公司火鍋底料、川菜調(diào)料、香腸臘味調(diào)料分別實(shí)現(xiàn)收入6.85億元、5.18億元、1.17億元，同比37.5%、34.1%、36.9%，同時在強(qiáng)研發(fā)能力支撐下，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級帶動單價(jià)提升。渠道端，公司渠道結(jié)構(gòu)以經(jīng)銷商為主，定制餐調(diào)、電商、直營商超為輔，并戰(zhàn)略性發(fā)力定制餐調(diào)，與下游餐飲客戶逐步形成穩(wěn)定合作，未來有望持續(xù)貢獻(xiàn)增量。?對比頤海：頤海規(guī)模領(lǐng)先對比頤海：頤海規(guī)模領(lǐng)先，天味，天味產(chǎn)品更為多元，產(chǎn)品更為多元，品

5、牌及渠道具備提升潛力品牌及渠道具備提升潛力。1）規(guī)模&成長性：頤海規(guī)模為天味兩倍，保持較高增速；2）盈利能力：天味毛利率較高，費(fèi)用投入較高，凈利率相當(dāng)；3）品牌&產(chǎn)品：天味產(chǎn)品更為多元，頤海品牌、研發(fā)相對領(lǐng)先；4）渠道：頤海背靠海底撈，B端渠道更強(qiáng)，天味渠道以C端為主，搶先發(fā)力定制餐調(diào)渠道。?產(chǎn)能產(chǎn)能季節(jié)性短缺季節(jié)性短缺，募資擴(kuò)募資擴(kuò)大生產(chǎn)能力大生產(chǎn)能力，提升營銷配套，提升營銷配套。公司近年來銷量增長較快，且銷售具備季節(jié)性，導(dǎo)致旺季產(chǎn)能

6、不足，18Q4公司火鍋底料、川菜調(diào)料產(chǎn)能利用率均保持高位。公司募集資金主要用于擴(kuò)大生產(chǎn)能力，及提升相應(yīng)營銷配套，項(xiàng)目計(jì)劃產(chǎn)能3.8萬噸，包括定制餐調(diào)1.2萬噸年、全型火鍋底料1.4萬噸年、方便速食0.4萬噸年、其他川菜調(diào)料0.8萬噸年，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)大幅提升公司生產(chǎn)能力，同時有利于公司發(fā)力營銷，進(jìn)一步提升品牌影響力。?盈利預(yù)測、估值及投資建議：盈利預(yù)測、估值及投資建議：受益復(fù)合調(diào)味料行業(yè)持續(xù)增長和行業(yè)品牌化、集中度的提升，我們預(yù)計(jì)公司2

7、01921年收入分別為17.2621.1925.60億元，同比22.1%22.8%20.8%。短期來看，公司拓展渠道、樹立品牌需要較大市場投入，預(yù)計(jì)192021年凈利潤分別3.163.904.76億元，同比18.4%23.7%21.8%，對應(yīng)每股收益0.760.951.15元，對應(yīng)PE分別為544436倍，考慮到公司為復(fù)合調(diào)味品行業(yè)龍頭標(biāo)的，具備稀缺性，結(jié)合DCF估值，首次覆蓋給予“推薦”評級，目標(biāo)價(jià)48.00元，對應(yīng)20年50倍市盈率

8、。?風(fēng)險(xiǎn)提示風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全問題；原材料價(jià)格波動；募投項(xiàng)目不及預(yù)期等。主要財(cái)務(wù)指標(biāo)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)20182019E2020E2021E主營收入(百萬)1413172621192560同比增速(%)32.6%22.1%22.8%20.8%歸母凈利潤(百萬)267316390476同比增速(%)45.0%18.4%23.7%21.8%每股盈利(元)0.650.760.951.15市盈率(倍)64544436市凈率(倍)1512108資料來源

9、：公司公告，華創(chuàng)證券預(yù)測注：股價(jià)為2019年07月05日收盤價(jià)證券分析師：方振證券分析師：方振郵箱：fangzhen@執(zhí)業(yè)編號：S0360518090003證券分析師：董廣陽證券分析師：董廣陽電話：02120572598郵箱：dongguangyang@執(zhí)業(yè)編號：S0360518040001聯(lián)系人：于芝歡聯(lián)系人：于芝歡郵箱：yuzhihuan@總股本(萬股)41316已上市流通股(萬股)4132總市值(億元)190.88流通市值(億元)

10、19.09資產(chǎn)負(fù)債率(%)16.2每股凈資產(chǎn)(元)2.912個月內(nèi)最高最低價(jià)49.116.0613%38%89%141%1904190620190416～20190705滬深300天味食品市場表現(xiàn)對比圖市場表現(xiàn)對比圖(近12個月個月)公司基本數(shù)據(jù)公司基本數(shù)據(jù)華創(chuàng)證券研究所華創(chuàng)證券研究所公司研究公司研究調(diào)味發(fā)酵品調(diào)味發(fā)酵品2019年07月08日關(guān)注公眾號“三個皮匠”獲取最新報(bào)告資訊更多行業(yè)研究報(bào)告下載請搜索http:www.3mbang.

11、comhybg.html天味食品（天味食品（603317）深度研究報(bào)告）深度研究報(bào)告）1210號3圖表目錄圖表1公司歷史沿革..............................................................................................................................................................

12、.5圖表2公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)定...............................................................................................................................................5圖表3公司收入結(jié)構(gòu)....................................................

13、...........................................................................................................6圖表4公司毛利結(jié)構(gòu).......................................................................................................

14、........................................................6圖表5公司主要產(chǎn)品結(jié)構(gòu).......................................................................................................................................................6

15、圖表6公司營收及增速...........................................................................................................................................................7圖表7公司歸母凈利及增速..........................................

16、.........................................................................................................7圖表8公司毛利率穩(wěn)步提升......................................................................................................

17、.............................................7圖表9公司凈利率保持穩(wěn)定...................................................................................................................................................7圖表10公司產(chǎn)量穩(wěn)步增長..

18、...................................................................................................................................................8圖表11公司銷量穩(wěn)步增長............................................................

19、.........................................................................................8圖表12公司收入集中在下半年....................................................................................................................

20、.........................8圖表13公司主要業(yè)務(wù)收入存在季節(jié)性.................................................................................................................................8圖表14中、日、美復(fù)合調(diào)味料人均消費(fèi)（美元）.........................

21、....................................................................................9圖表15主要國家復(fù)合調(diào)味料消費(fèi)額占比.....................................................................................................................

22、........9圖表16復(fù)合調(diào)味料市場結(jié)構(gòu).................................................................................................................................................9圖表17調(diào)味品行業(yè)穩(wěn)健增長.......................................

23、..........................................................................................................9圖表18預(yù)計(jì)20152020年底料、中式復(fù)合料復(fù)合增速保持領(lǐng)先..................................................................................

24、..10圖表19火鍋底料市場復(fù)合增長率達(dá)15%...........................................................................................................................10圖表20主要銷售渠道為零售、餐飲........................................................

25、...........................................................................10圖表21餐飲市場品類構(gòu)成...................................................................................................................................

26、................11圖表22火鍋餐飲的市場規(guī)模（億元）...............................................................................................................................11圖表23火鍋底料B端市場滲透率仍有較大提升空間.................................

27、.....................................................................11圖表24火鍋底料市場整體集中度較低...............................................................................................................................12圖表2

28、5中高端底料市場份額較為集中...............................................................................................................................12圖表26中高端火鍋底料占比逐漸提升............................................................

29、...................................................................12圖表27公司火鍋底料收入增速較高...................................................................................................................................13圖表

30、28公司川菜調(diào)料收入增速較高...................................................................................................................................13圖表29其他產(chǎn)品收入及增速............................................................

31、...................................................................................13圖表30主要產(chǎn)品銷量及增速..........................................................................................................................

32、.....................13圖表31主要上市新品及上市時間.......................................................................................................................................14圖表32公司產(chǎn)品單價(jià)不斷提升...............................