ipo硬傷

1、擬上市公司IPO折戟全解密：四大硬傷報(bào)表粉飾2011317ChinaVenture這種收益性資本化是可以直接從報(bào)表中觀察到的，但2010年的IPO中出現(xiàn)了最可怕的手法——部分公司將營業(yè)支出作為工程支出反映，兩家畜牧業(yè)公司山東益生和雛鷹農(nóng)牧都有這個(gè)嫌疑.2010年共有407家擬上市公司上會(huì)，其中兩家取消，61家未通過，344家通過，通過率為84.52％，否決率為14.98％，基本與往年15％左右的否決率持平。證監(jiān)會(huì)在其官方網(wǎng)站發(fā)布了34家

2、（主板20家、創(chuàng)業(yè)板14家）IPO不予核準(zhǔn)決定書。在官方發(fā)布的IPO被否理由中，獨(dú)立性（11家）和成長性（20家）是最大硬傷，遺憾的是創(chuàng)業(yè)板作為創(chuàng)新板，沒有一家是因?yàn)閯?chuàng)新性不足被否；與此同時(shí)，多家公司IPO因經(jīng)營模式發(fā)生變化而被判斷為持續(xù)經(jīng)營能力不足而被否。那么多前車之鑒下，擬上市公司征戰(zhàn)IPO為何還頻頻受挫？四大硬傷四大硬傷獨(dú)立性。IPO獨(dú)立性包括內(nèi)部獨(dú)立性及外部獨(dú)立性，內(nèi)部獨(dú)立性主要涉及關(guān)聯(lián)交易及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。2010年初阮仕珍珠受到筆

3、者質(zhì)疑后取消上會(huì)，主要問題是隱瞞關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易，目前這一塊仍是敏感地帶，重大關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)影響到發(fā)行人的獨(dú)立性。外部獨(dú)立性是高度依賴單一供銷商，多宗IPO因客戶或供應(yīng)商高度集中而被否。當(dāng)然，有重大關(guān)聯(lián)交易，高度依賴單一供銷商也不一定會(huì)被否，這還要具體情況具體分析。涉及獨(dú)立性被否的包括西安隆基硅材料股份有限公司（涉嫌關(guān)聯(lián)交易價(jià)格不公允和通過關(guān)聯(lián)交易操縱利潤）、宏昌電子材料股份有限公司（由于同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)而導(dǎo)致獨(dú)立性不足）、浙江夢(mèng)娜襪業(yè)股

4、份有限公司（某些交易解釋不充分從而導(dǎo)致公司獨(dú)立性瑕疵）等11家公司。以宏昌電子材料股份有限公司為例，申請(qǐng)人主要從事環(huán)氧樹脂的生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)。臺(tái)塑股份及南亞塑膠是申請(qǐng)人的實(shí)際控制人王文洋能夠施加重大影響的企業(yè)，而王文洋是王永慶家族成員。臺(tái)塑股份、南亞塑膠是世界上主要的雙酚A及環(huán)氧氯丙烷（申請(qǐng)人的主要原材料）供應(yīng)商之一，申請(qǐng)人存在向臺(tái)塑股份、南亞塑膠采購原材料的情況；南亞塑膠是世界上第三大環(huán)氧樹脂生產(chǎn)企業(yè)，在江蘇昆山設(shè)有南亞昆山，該企業(yè)是申

5、請(qǐng)人國內(nèi)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之一。發(fā)審委認(rèn)為無法判斷申請(qǐng)人與臺(tái)塑股份、南亞塑膠之間是否存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，申請(qǐng)人的獨(dú)立性存在缺陷。需要指出的是，為減少和消除關(guān)聯(lián)交易，一些發(fā)行人將關(guān)聯(lián)方雪藏、注銷或轉(zhuǎn)讓，隱瞞關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易。關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化不但對(duì)業(yè)務(wù)獨(dú)立性產(chǎn)生不良影響，而且會(huì)對(duì)交易公允性產(chǎn)生不良影響，發(fā)行人可以利用關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利益輸送。IPO招股說明書一般要求披露發(fā)行人的前五大客戶和前五大供應(yīng)商，如果發(fā)行人基于商業(yè)保密等理由出發(fā)拒絕披露主要客戶和主

6、要供應(yīng)商，則要非常小心可能存在的隱瞞關(guān)聯(lián)交易陷阱。規(guī)范性。規(guī)范性包括公司治理及內(nèi)部控制規(guī)范，一些IPO因?yàn)楦鞣N違法行為碰了紅燈，如稅收、環(huán)保、安全生產(chǎn)等問題受到了相關(guān)部門的重大處罰；也有一些公司因內(nèi)部控制不規(guī)范敗“募投”和“行業(yè)”方面，IPO時(shí)會(huì)被重點(diǎn)關(guān)注募投效益、審批及規(guī)模等，特別關(guān)注產(chǎn)能擴(kuò)張的消化能力。實(shí)際上，關(guān)注募投也是關(guān)注行業(yè)，如果行業(yè)處于上升周期，則募投項(xiàng)目往往前途光明；反之則募投項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)很高，IPO被否概率也很大。山東豐元化

7、學(xué)股份有限公司2007年至2010年一季度扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤分別為3903萬元、5435萬元、3548萬元、741萬元；2009年與2008年相比，草酸產(chǎn)品的銷售量增長27.80％，平均銷售價(jià)格下降36.76％，銷售收入下降19.17％，毛利率由38.80％下降至30.43％，導(dǎo)致扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤下降34.72％。以精制草酸、草酸鹽為主營產(chǎn)品的子公司山東豐元天弘精細(xì)材料公司2009年實(shí)現(xiàn)凈利潤－3.24萬元，2010年一

8、季度凈利潤－1.34萬元。公司本次募投項(xiàng)目為新增年產(chǎn)10萬噸產(chǎn)能草酸、年產(chǎn)3.5噸產(chǎn)能電子精細(xì)材料（精制草酸、草酸鹽）。由此，發(fā)審委認(rèn)為公司本次募投項(xiàng)目的市場(chǎng)前景和盈利能力面臨重大不確定性，項(xiàng)目的實(shí)施可能對(duì)公司未來持續(xù)盈利能力構(gòu)成重大不利影響。報(bào)表粉飾新動(dòng)向報(bào)表粉飾新動(dòng)向中國公司IPO審核分為法律審和財(cái)務(wù)審，而財(cái)務(wù)審的核心是發(fā)行人是否存在報(bào)表粉飾行為，這種行為是否會(huì)誤導(dǎo)投資者作為決策。2010年以來，國內(nèi)IPO報(bào)表粉飾呈現(xiàn)四大新特征。操

9、縱毛利率。毛利率是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)能力的財(cái)務(wù)反映，發(fā)行人的成長性除了收入和利潤持續(xù)增長之外，也希望毛利率逐年上增。筆者發(fā)現(xiàn)大部分發(fā)行人在IPO報(bào)告期內(nèi)毛利率是逐年上升的，其實(shí)這里面有相當(dāng)一部分是報(bào)表粉飾的結(jié)果。這種報(bào)表粉飾指的是IPO報(bào)告期內(nèi)適用兩種不同的會(huì)計(jì)策略：在IPO前期（T－3、T－2）適用穩(wěn)健的會(huì)計(jì)策略，導(dǎo)致毛利率偏低，甚至直接隱瞞收益虛增毛利；而在IPO后期（T－1、T）適用激進(jìn)的會(huì)計(jì)策略，導(dǎo)致毛利率偏高，甚至直接虛增收益虛增毛

10、利。所以，審核部門對(duì)在IPO報(bào)告期內(nèi)毛利率大幅上升的企業(yè)肯定會(huì)多加留心，不會(huì)聽任很多企業(yè)將IPO報(bào)告期內(nèi)得毛利率上升歸結(jié)于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、生產(chǎn)工藝改進(jìn)等理由。如不久前被否掉的榮聯(lián)股份，該公司主業(yè)是射頻同軸連接器，這種產(chǎn)品2010年前三季度銷售單價(jià)與2007年度相比下降46.67％，在產(chǎn)品價(jià)格大幅下降的背景下，該公司毛利率還會(huì)穩(wěn)定增長，而主要原材料銅價(jià)2010年在創(chuàng)新高。筆者懷疑存在兩種可能：公司要么在低報(bào)2007年度毛利率（虛增成本），要

11、么高報(bào)2010年前三季度毛利率（虛減成本）。這兩種可能性可能同時(shí)存在，亦即在該公司報(bào)告期內(nèi)毛利率基本穩(wěn)定背后，實(shí)際毛利率隨著產(chǎn)品價(jià)格直線下降而逐年下滑。收益性支出資本化。作為傳統(tǒng)報(bào)表粉飾手法，收益性支出資本化在2010年IPO中屢見不鮮。這種手法會(huì)導(dǎo)致三大報(bào)表集體失真，利潤表上虛增收益，資產(chǎn)負(fù)債表虛增資產(chǎn)，現(xiàn)金流量表虛增經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入。冠昊生物是一家從事再生醫(yī)學(xué)材料及再生型醫(yī)用植入器械研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的高科技企業(yè)，該公司IPO被否有一

12、大原因是收益性支出資本化，發(fā)行人2007、2008、2009年度分別資本化研發(fā)支出420萬元、1224萬元、2262萬元，如果將這些資本化的研發(fā)支出直接進(jìn)入當(dāng)期損益，則發(fā)行人IPO業(yè)績(jī)將變得非常難看，甚至陷入虧損困境。這種收益性資本化是可以直接從報(bào)表中觀察到的，但2010年的IPO中出現(xiàn)了最可怕的手法——部分公司將營業(yè)支出作為工程支出反映，2010年上市的兩家畜牧業(yè)公司山東益生和雛鷹農(nóng)牧都有這個(gè)嫌疑。兩家公司都表現(xiàn)為逆周期增長和擴(kuò)張，I