中國貨幣政策非對稱效應(yīng)形成機理研究.pdf

1、在金融市場全球化背景下,如何在不確定環(huán)境中把握好貨幣政策執(zhí)行力度是各國中央銀行在宏觀調(diào)控中經(jīng)常遇到的最棘手問題。為什么同樣力度的政策卻未能達到過去那樣的調(diào)控效果?為什么等量的加息和降息對經(jīng)濟沖擊幅度不同?為什么有的地方對貨幣政策“過敏”而另一些地方“遲鈍”?經(jīng)濟學家為這些現(xiàn)實問題上下求索,最后將答案歸結(jié)為貨幣政策的非對稱效應(yīng)。因為各地區(qū)、行業(yè)和企業(yè)在不同的經(jīng)濟階段對貨幣政策的敏感程度存在差異,所以中央銀行很難準確估計貨幣政策對宏觀經(jīng)濟的

2、影響程度,進而難以把握貨幣政策的調(diào)控力度。
　　 貨幣政策有效性隨客觀條件呈現(xiàn)有規(guī)律變化的現(xiàn)象稱為貨幣政策的非對稱效應(yīng)。貨幣政策非對稱效應(yīng)主要表現(xiàn)在四個維度上。一是在時間層面上,貨幣政策在經(jīng)濟衰退期的效果強于繁榮期;二是在區(qū)域?qū)用嫔?貨幣政策在金融發(fā)達地區(qū)的效果弱于金融欠發(fā)達地區(qū);三是在產(chǎn)業(yè)層面上,貨幣政策對勞動密集型產(chǎn)業(yè)的作用效果強于資本密集型產(chǎn)業(yè);四是在企業(yè)層面上,貨幣政策對中小型企業(yè)的影響強于大型企業(yè)。大量研究證實了貨幣政

3、策在四個維度上非對稱效應(yīng)的存在性,但缺乏統(tǒng)一的理論框架分析貨幣政策非對稱效應(yīng)的形成機理。
　　 本文在新凱恩斯框架內(nèi)構(gòu)建菜單成本模型和金融加速器模型分析中國貨幣政策非對稱效應(yīng)形成機理。沿著貨幣政策傳導(dǎo)渠道建立了不確定環(huán)境中隨機動態(tài)一般均衡模型,從而能夠在統(tǒng)一的框架內(nèi)解釋四個維度上貨幣政策非對稱效應(yīng)形成機理。價格粘性是貨幣政策非對稱效應(yīng)存在的前提,非對稱價格傳導(dǎo)渠道是貨幣政策非對稱效應(yīng)的直接形成機制;金融加速器在此基礎(chǔ)上會放大貨幣

4、政策非對稱效應(yīng),資產(chǎn)負債表渠道是貨幣政策非對稱效應(yīng)的間接形成機制。
　　 本文通過構(gòu)建菜單成本模型來分析價格粘性的成因,進而考察貨幣政策非對稱效應(yīng)的直接形成機制。貨幣政策非對稱效應(yīng)的主要成因是非對稱的價格傳導(dǎo)渠道,這與企業(yè)面臨不確定沖擊時最優(yōu)定價決策密切相關(guān)。當經(jīng)濟受到不確定貨幣供給沖擊時,企業(yè)通過比較菜單成本與扭曲成本決定均衡產(chǎn)量和價格。如果菜單成本小于扭曲成本,企業(yè)將調(diào)價不調(diào)產(chǎn);又如果菜單成本大于扭曲成本,企業(yè)將調(diào)產(chǎn)不調(diào)價;

5、這就是價格粘性的成因。更進一步,由于存在降價剛性,企業(yè)降價比漲價需承受更大的菜單成本。從貨幣政策的價格傳導(dǎo)渠道來看,在預(yù)期通貨膨脹率趨勢為正的環(huán)境中,面臨正向貨幣供給沖擊時,企業(yè)更多地調(diào)整價格而非產(chǎn)量;面臨負向貨幣沖擊時,企業(yè)則會更多地調(diào)整產(chǎn)量而不是價格;這就是貨幣政策非對稱效應(yīng)的直接形成機制。如果以貨幣政策對產(chǎn)出的影響作為衡量貨幣政策有效性的標準,那么緊縮性貨幣政策比擴張性貨幣政策更加有效。
　　 資本品價格與投資在金融加速器

6、作用下棘輪式互動是貨幣政策非對稱效應(yīng)間接形成機制,放大并加速了貨幣政策沖擊對經(jīng)濟的非對稱影響。貨幣政策非對稱效應(yīng)產(chǎn)生于非對稱價格粘性,而放大于金融加速器,主要原因在于金融加速器會放大和加速外生擾動對整個經(jīng)濟系統(tǒng)的沖擊。貨幣沖擊經(jīng)過金融加速器傳導(dǎo)會導(dǎo)致外源融資升水、信貸規(guī)模和產(chǎn)出大幅波動,在貨幣政策非對稱效應(yīng)直接形成機制的基礎(chǔ)上,金融加速器會放大貨幣沖擊對產(chǎn)出的非對稱影響。同時,金融摩擦在貨幣政策非對稱效應(yīng)的間接形成機制中發(fā)揮著核心作用。

7、由于金融加速器機制的作用,金融摩擦與貨幣政策效應(yīng)非對稱程度之間具有非線性關(guān)系。融資杠桿與融資升水之間以及金融摩擦與金融加速數(shù)之間為正向關(guān)系,這兩類正向關(guān)系決定了金融摩擦與貨幣政策效應(yīng)非對稱程度之間的正向關(guān)系。與不存在金融摩擦的信貸市場環(huán)境相比,相同程度貨幣政策沖擊對產(chǎn)出的影響更大,所以正負向貨幣政策導(dǎo)致的產(chǎn)出變化的差距更大,這就是貨幣政策非對稱效應(yīng)的間接形成機制。
　　 金融摩擦隨著具體時間、區(qū)域、產(chǎn)業(yè)和企業(yè)而變,由此產(chǎn)生的金融

8、加速器功效差異導(dǎo)致貨幣政策非對稱效應(yīng)在這四個維度上表現(xiàn)形式和程度亦有所不同。一般而言,金融摩擦越大,金融加速器的功效越強,貨幣政策非對稱效應(yīng)越顯著。在金融摩擦較大的經(jīng)濟環(huán)境中貨幣政策的實施效果比金融摩擦較小環(huán)境中的貨幣政策效果顯著。因而,金融摩擦在不同經(jīng)濟階段、區(qū)域、產(chǎn)業(yè)和企業(yè)間的差異使得貨幣政策效應(yīng)在這四個維度上呈現(xiàn)出了非對稱性。
　　 本文研究嚴格遵循從實踐到理論再到實踐的經(jīng)濟理論發(fā)展規(guī)律。首先,理論研究需要從實踐中來。第3

9、章在測度貨幣政策的基礎(chǔ)上全面考察了貨幣政策對中國經(jīng)濟的影響,證實中國貨幣政策非對稱效應(yīng)的存在性。其次,需要依據(jù)抽象的模型工具才能透過經(jīng)濟現(xiàn)象剖析本質(zhì)并尋找規(guī)律。第4章、第5章從分析市場微觀主體行為入手研究貨幣政策非對稱效應(yīng)的形成機理,在新凱恩斯框架內(nèi)采用隨機動態(tài)一般均衡建模方法考察直接形成機制和間接形成機制在貨幣政策非對稱效應(yīng)形成中的作用,并用政策沖擊試驗?zāi)M出貨幣政策非對稱效應(yīng)的價格傳導(dǎo)機制和金融加速器傳導(dǎo)機制。再次,實踐是檢驗真理的

10、唯一標準。第6章、第7章對實證結(jié)果與前兩章理論仿真結(jié)果進行比照,分別從中國區(qū)域和產(chǎn)業(yè)層面上驗證了理論模型的適用性。最后,理論應(yīng)回到實踐中去并形成政策指導(dǎo)實踐。第8章列出全文主要結(jié)論并提出了相應(yīng)的政策啟示。
　　 本文以金融摩擦為主線,首先考察了貨幣政策非對稱效應(yīng)的價格傳導(dǎo)機制,隨后將資本品的雙重屬性、價格粘性形成機制、投資滯后和高昂驗證成本引入了BGG框架,從資產(chǎn)負債表渠道入手分析貨幣政策沖擊對經(jīng)濟的非對稱影響。在清楚掌握貨幣政