內(nèi)部資本市場效率與企業(yè)價(jià)值相關(guān)性研究.pdf

1、20世紀(jì)50年代中后期，美國以及歐洲發(fā)達(dá)資本主義國家的企業(yè)開始走多元化路線，他們通過聯(lián)合兼并的方式組成了許多集團(tuán)化大企業(yè)。為了使企業(yè)資源發(fā)揮最高的效率，集團(tuán)總部將全部資源在各個(gè)分部之間進(jìn)行分配，企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本的流動(dòng)導(dǎo)致了內(nèi)部資本市場的產(chǎn)生。
　　內(nèi)部資本市場既可以提升企業(yè)價(jià)值，也可能損害企業(yè)價(jià)值。其對企業(yè)價(jià)值的促進(jìn)作用表現(xiàn)在：首先，與外部資本市場相比，由于企業(yè)總部擁有各個(gè)分部的充分信息，通過內(nèi)部資本市場可以更加有效的配置企業(yè)資源

2、；其次，在內(nèi)部資本市場中，公司的總部擁有資源的剩余控制權(quán)，企業(yè)的管理者可以決定投入資本在企業(yè)各個(gè)分部的分配情況，從而使將有限的資金投入到效益最大的分部或項(xiàng)目，避免資金在運(yùn)行不好的項(xiàng)目中的浪費(fèi)；第三，由多個(gè)事業(yè)分部組成的集團(tuán)公司能夠更有效的吸收外部資金，內(nèi)部資本市場能夠帶來“多錢效應(yīng)”，從而彌補(bǔ)企業(yè)因?yàn)槿谫Y不足帶來的損失。
　　內(nèi)部資本市場損害企業(yè)價(jià)值的表現(xiàn)主要有：首先，公司總部擁有對企業(yè)資源的剩余控制權(quán)，但如果企業(yè)存在過多的自由現(xiàn)

3、金流，企業(yè)會有不斷擴(kuò)張的欲望，企業(yè)往往會進(jìn)行過度的投資，多余的現(xiàn)金流并不一定會流入到生產(chǎn)效率比較高的部門，反而會投入到投資回報(bào)率很低甚至為負(fù)的項(xiàng)目，產(chǎn)生一種平均主義現(xiàn)象；其次，企業(yè)代理問題引起大股東侵占小股東利益。由于企業(yè)的控制權(quán)一般會相對集中，而投資人相對分散，這使得控股股東的控制權(quán)超過現(xiàn)金流權(quán)，造成大股東侵占小股東利益的現(xiàn)象，這種現(xiàn)象使企業(yè)價(jià)值受損；第三，企業(yè)并購中的利益輸送問題。當(dāng)企業(yè)與其它企業(yè)之間的并購一方面會導(dǎo)致企業(yè)股票價(jià)格降

4、低，這在一定程度上損害了投資者的利益，另一方面也會使被收購企業(yè)的股票價(jià)格提高，這時(shí)企業(yè)控股股東就可以通過利益輸送從中獲益；第四，各層代理問題。企業(yè)內(nèi)部資本市場可以解決外部投資者與企業(yè)管理者之間的代理問題，但又會產(chǎn)生新的代理關(guān)系，比如企業(yè)總部與各個(gè)分部經(jīng)理人之間的代理問題，而新的代理矛盾的產(chǎn)生會損害企業(yè)價(jià)值。
　　本文學(xué)習(xí)并借鑒了國內(nèi)外學(xué)者對內(nèi)部資本市場效率與企業(yè)價(jià)值關(guān)系相關(guān)理論的研究結(jié)果，以我國2009年至2012年A+H股上市公

5、司為樣本，收集了樣本公司的資產(chǎn)報(bào)酬率、投資回報(bào)率、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)等數(shù)據(jù)，并根據(jù)改進(jìn)的基于上期資本回報(bào)率的現(xiàn)金流敏感性法，應(yīng)用直接研究法測算出樣本公司內(nèi)部資本市場的效率，最后通過構(gòu)建回歸模型，對企業(yè)內(nèi)部資本市場效率與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析。在實(shí)證研究過程中，首先對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)分析，通過觀察內(nèi)部資本市場效率指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)我國內(nèi)部資本市場整體上呈現(xiàn)出有效性。然后，我們對回歸模型依次進(jìn)行了變量相關(guān)性

6、檢驗(yàn)、F檢驗(yàn)與T檢驗(yàn)，實(shí)證結(jié)果顯示我國內(nèi)部資本市場效率指標(biāo)與表用凈資產(chǎn)收益率表示的企業(yè)價(jià)值指標(biāo)呈現(xiàn)出顯著的正向相關(guān)關(guān)系，而與資產(chǎn)報(bào)酬率、投資回報(bào)率指標(biāo)相關(guān)性不顯著。
　　通過本文的研究，我們對我國內(nèi)部資本市場效率是否有效做出了肯定的回答，這與以往許多學(xué)者使用間接研究法得出的我國內(nèi)部資本市場無效的結(jié)論相比顯然更具有現(xiàn)實(shí)意義。另外，本文研究結(jié)果顯示內(nèi)部資本市場效率與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，這充分肯定了內(nèi)部資本市場在企業(yè)資本運(yùn)作中發(fā)揮的積極作用