畢業(yè)論文--上市公司財務狀況與股票價格相關性研究(含外文翻譯）

1、<p>　　畢業(yè)論文（設計）題目：</p><p>　　上市公司財務狀況　 </p><p>　　與股票價格相關性研究　　</p><p>　　學生姓名： </p><p>　　學 號： </p><p>　　專業(yè)班

2、級：　 　</p><p>　　指導教師：　 職稱：　　</p><p>　　起止時間：　　 　</p><p><b>　　計算機與信息學院</b></p><p>　　本科畢業(yè)論文（設計）選題審批表</p><p>　　本科畢業(yè)論文（設計）任務書</p>&l

3、t;p>　?。ù吮頌榻處熖顚懀瑑?nèi)容打印，簽名必須手寫。學生要保存好該任務書，與開題報告一同上交指導教師，以備裝訂。</p><p><b>　　計算機與信息學院</b></p><p>　　本科畢業(yè)論文（設計）開題報告</p><p>　　注：開題報告內(nèi)容可以打印，但導師和系（教研室）意見及簽名必須手寫。</p><p

4、><b>　　論文目錄</b></p><p><b>　　摘　要11</b></p><p>　　Abstract12</p><p><b>　　1 引言13</b></p><p>　　1.1 選題背景和意義13</p><p>　　

5、1.2 國內(nèi)外研究狀況14</p><p>　　1.2.1 國外研究狀況14</p><p>　　1.2.2 國內(nèi)研究狀況14</p><p>　　1.3 本文研究內(nèi)容和方法15</p><p>　　2 財務指標與股票市場的相關理論研究16</p><p>　　2.1 有效市場假說理論16</p>

6、;<p>　　2.2 現(xiàn)代剩余收益模型概述17</p><p>　　2.2.1 對Ohlson(1995)模型的概述17</p><p>　　2.2.2 對F-O(1995)模型的概述18</p><p>　　2.2.3 對F-O(1996)模型的概述19</p><p>　　3 基于F-O模型的財務指標與股票價格

7、相關性研究20</p><p>　　3.1 模型的修正及評價20</p><p>　　3.2 模型的建立與預測20</p><p>　　3.2.1 模型變量的定義（自變量與因變量）20</p><p>　　3.2.2 數(shù)據(jù)來源及處理軟件的選擇22</p><p>　　3.2.3 相關性研究的預測22<

8、/p><p>　　3.3 相關性結(jié)果分析與結(jié)論23</p><p>　　3.3.1 相關性計算結(jié)果分析23</p><p>　　3.3.2 相關性分析結(jié)論26</p><p>　　4 上市公司綜合財務狀況與股票價格相關性研究27</p><p>　　4.1 模型的建立與預測27</p><p&

9、gt;　　4.1.1 研究說明及主要財務指標的選擇27</p><p>　　4.1.2 數(shù)據(jù)來源及處理軟件的選擇27</p><p>　　4.1.3 相關性研究的預測28</p><p>　　4.2 相關性結(jié)果分析與結(jié)論28</p><p>　　4.2.1 相關性計算結(jié)果分析28</p><p>　　4.2.

10、2 相關性結(jié)果結(jié)論30</p><p>　　5 結(jié)論與展望31</p><p>　　5.1 投資和政策建議31</p><p>　　5.2 本文研究的創(chuàng)新點及展望31</p><p><b>　　致 謝32</b></p><p><b>　　[參考文獻]33</b&g

11、t;</p><p>　　附錄1：文獻綜述34</p><p>　　附錄2：外文文獻譯文39</p><p>　　附錄3：外文文獻原文44</p><p>　　附錄4：樣本上市公司證券列表50</p><p><b>　　摘　要</b></p><p>　　隨著證券

12、市場的不斷發(fā)展和上市公司財務管理機制的不斷完善，股東權(quán)益的最大化是上市公司的最終目標。據(jù)此，無論是對企業(yè)管理層還是股票投資者而言，“股價”都是一個極其重要的核心指標。上市公司以股價作為考核經(jīng)營績效的關鍵性指標，而投資者則通過對上市公司財務報表的分析來選股。因此，上市公司的財務狀況與股價之間必定是有著一定的關聯(lián)的。</p><p>　　本文主要從三個方面進行研究：首先，以Feltham-Ohlson股票計價模型（以

13、下簡稱F-O模型）為理論基礎，探索上市公司的兩個基本財務指標(每股收益和每股凈資產(chǎn))與其股票價格存在著的關聯(lián)性，它們對于價格的解釋能力，以及這種解釋能力在時間上呈現(xiàn)出的規(guī)律；其次，在費爾薩姆-歐森推斷的F-O模型基礎上，以反映企業(yè)綜合財務狀況為出發(fā)點，引入多個主要的會計績效指標，運用相關分析和多元回歸分析的方法，對樣本公司財務狀況進行實證研究，建立了股票價格與會計指標群的回歸模型，并定量分析他們與股價的相關性及其規(guī)律性特征，發(fā)現(xiàn)每股收益

14、對于股票的解釋能力顯著高于其他；最后，根據(jù)研究成果，為投資者提供一些合理的對策與投資建議。</p><p>　　關鍵詞： 股票價格 會計績效指標 F-O模型 相關性</p><p><b>　　Abstract</b></p><p>　　With the development of the stock market and th

15、e listed company’s financial management becoming more and more improvement, “the maximization of shareholder's equity” is the ultimate goal of listed companies. Thus, “stock price” becomes a very important core index

16、 to both the management of companies and the investors. The management of companies regards stock price as a key indicator which reflects the business performance while the investors choose particular stocks according to

17、 the analysis of </p><p>　　This article can be divided into three aspects as follows to studies: First this paper has the theoretical which is basis on the Feltham-Ohlson stock valuation models (hereinafter

18、referred to as F-O model), and explores the correlation of two basic financial indicators (EPS and NAVPS) and stock price, the ability to explain for the price, and the regularity of the ability to explain for the price

19、at different time ; Second, Basic on the model coined by Feltham and Ohlson, this paper has the star</p><p>　　Key Words： Stock Price Accounting Index F-O Model Correlation</p><p><b>

20、　　1 引言</b></p><p>　　1.1 選題背景和意義</p><p>　　中國股票市場的飛速發(fā)展是客觀事實，但從建立至今的年份來看它還是一個很年輕的市場，市場上的投資者價值理念不成熟、缺乏理性也是不爭的事實，在股市上兩種現(xiàn)象并存。上市公司信息披露是公司向投資者和社會公眾全面溝通信息的橋梁，龐大的投資者群體和巨大的投資需求推動著上市公司更好的完善披露信息機制。如：信息

21、披露的內(nèi)容由原來簡單的財務指標到如今多層次的復合報表，除了傳統(tǒng)的資產(chǎn)負債表、利潤表和現(xiàn)金流量表外，還要求披露合并報表、資產(chǎn)減值準備表和各種決議公告等；在信息披露的形式上，由原來單一的年報到如今的半年報、季報和預盈、預虧公告、重大事件的臨時公告等。</p><p>　　通過大眾媒體閱讀各類臨時公告和定期報告，投資者和社會公眾在獲取信息后，把這些信息作為投資抉擇的主要依據(jù)。近幾年來，關于上市公司財務報告不可信的一些個

22、案和股票市場存在“市場泡沫”的種種議論使許多投資者和公眾質(zhì)疑目前上市公司所披露財務信息的有效性。因此，研究財務指標體系與股票價格的相關性就顯得十分必要。</p><p>　　近幾年，我國不少學者借鑒國際學術(shù)界流行的研究方法對中國股市會計信息價值的相關性進行了分析和檢驗，得出的結(jié)論基本一致，證實會計信息對股價具有解釋能力。雖然大部分結(jié)論都表明會計信息對投資者而言是有價值的，財務指標與股票價格必然存在線性關系，但縱觀

23、這些研究成果，基本上都是某一類財務指標或某一年份財務指標與股票價格的相關性。那么某一類或某一種財務指標能否代表其他類型財務指標對股市的作用呢？為尋求問題的答案，為了更充分、全面地了解財務指標體系與股票價格的相關性，我們有必要進行進一步的研究。</p><p>　　隨著我國股票市場的發(fā)展，股票投資作為一個個人理財項目已經(jīng)深入到千家萬戶，但我國當前對股民入市前的提醒也僅限于“股市有風險，入市需謹慎”，如何樹立一個正確

24、的價值投資理念對于投資者十分重要。所以對于上市公司財務狀況與股票價格相關性的研究也從來沒有停止過，無論是從理論方面還是從實踐方面都有著顯著的意義。</p><p>　　1）、通過研究上市公司財務狀況與股票價格的相關性，使監(jiān)管部門能夠有針對性的完善上市公司會計信息披露制度，為加強股票價格監(jiān)管提供依據(jù)，也為完善企業(yè)會計核算制度提供依據(jù)，使企業(yè)達到更能反映公司價值的目的。</p><p>　　2

25、）、每股收益濃縮了上市公司財務報告中的利潤表信息，而每股凈資產(chǎn)則濃縮了資產(chǎn)負債表信息，本文通過兩個指標，利用F-O模型簡潔反映上市公司的財務指標對股票價格的解釋能力。</p><p>　　3）、本文在西方學者研究的基礎上，再結(jié)合我國學者的分析，以反映上市公司綜合財務狀況為出發(fā)點，建立股票價格與會計指標群的回歸模型，探索各會計指標與股價的相關性及其規(guī)律性特征，以及與每股收益和每股凈資產(chǎn)的解釋能力相比哪個具有更高的解

26、釋能力，從而為投資者在投資時使提供一些合理的對策與投資建議。</p><p>　　1.2 國內(nèi)外研究狀況</p><p>　　國內(nèi)外學者在研究股票市場的有效性以及信息披露的有效性方面為數(shù)不少，采用的方法和側(cè)重點也不盡相同，本節(jié)將著重介紹能夠支持本文立論的一些國內(nèi)外有代表性的、系統(tǒng)性的研究文獻。</p><p>　　1.2.1 國外研究狀況</p>&

27、lt;p>　　該研究領域的開創(chuàng)者是美國學者Ball和Brown [1]，他們在1968年采用差異性研究法對從1946年到1966年間在紐約證券交易所(NYSE)上市的261家公司年度會計盈余信息披露的前12個月到后6個月的股價進行經(jīng)驗研究，他們發(fā)現(xiàn)會計信息特別是會計盈余信息的發(fā)布或在任何程度上的變動都會導致股票價格也發(fā)生同方向的變的。這是有資本市場以來，第一次找到會計盈余數(shù)據(jù)具有信息含量的公認的研究證據(jù)。</p>&

28、lt;p>　　自他們開創(chuàng)以來，圍繞上市公司財務指標（會計信息）與股票價格的相關性，學者們都展開了大量的研究，這些研究主要集中在會計盈余的信息含量方面。大部分研究表明，能獲得超額盈余的公司，其股票投資者將獲得剩余收益(Residual Income)，反之則否。它一方面證明股票價格反映了公司的盈余信息，另一方面又說明了投資者能夠根據(jù)對公司預期盈余與實際盈余的偏差及時調(diào)整股票價格，公司披露的會計盈余信息在股票定價中起了作用。</

29、p><p>　　國外學者的實證研究成果揭示：會計信息與股票價格之間的相關性是確實存在的，但并未強調(diào)會計信息對于股票價格的解釋能力。一般，通過研究財務指標作用于市場的時候，看股票價格是否也發(fā)生了變動，如果發(fā)生了變動，那又發(fā)生了怎樣的變動，以此來確定財務指標能夠引起股票價格變動，從而得到了會計信息是有價值的結(jié)論。</p><p>　　1.2.2 國內(nèi)研究狀況</p><p&g

30、t;　　由于我國股票市場的政策和管理架構(gòu)伴隨經(jīng)濟體制的改革在不斷推進，人們對股票的風險和收益的認識也不斷由簡單到復雜，由低級到高級提高，上市公司和中介機構(gòu)遵守的規(guī)則也逐漸趨于規(guī)范，這必然使市場對企業(yè)股票的定價機制進行不斷地調(diào)整，因此，以系統(tǒng)的眼光在較長的時間內(nèi)考察我國企業(yè)的股價與相關會計信息的相關性是非常有必要的。</p><p>　　目前，我國的實證會計研究大多圍繞信息觀的思路展開，隨著我國證券市場由弱式有效性

31、向半強式有效性過渡，關于上市公司財務狀況與股票價格相關性研究的文獻數(shù)量也比較多。然而，對于我國目前的實證會計研究，通用的做法是參考西方發(fā)達國家的實證研究模型、方法，然后運用中國證券市場的數(shù)據(jù)進行檢驗。這樣，我們需要考慮國外的研究模型是否適用于我國的證券市場，是否應添加、刪除或修改有關參數(shù)對其模型進行修正？所以，這就要求我國的有關學者應結(jié)合中國國情，構(gòu)建適用于我國證券市場的模型，然后，對有關命題進行驗證。</p><p

32、>　　當然，也有人認為我國股票市場噪音太大，投資者非理性，進行會計數(shù)據(jù)與股價相關性研究意義不大。本人認為，這些觀點比較偏激，既然我們承認它是一個股票市場，它就是一個投資者用自己手中的貨幣對不同公司的企業(yè)價值進行“投票”表決的地方。我們不能因為股票市場的制度存在缺陷，而認為投資者非理性。</p><p>　　1.3 本文研究內(nèi)容和方法</p><p>　　本文通過分析和比較國內(nèi)外許多學

33、者的研究方法，從以下幾個個方面對本論文進行研究。</p><p>　　首先闡明研究本課題的背景和意義，并且對國內(nèi)外的相關研究成果進行回顧概述，而且還初步說明了財務信息與股票市場的相關理論基礎。</p><p>　　其次，闡述F-O模型的基本概念，并且在此基礎上，通過運用相關性分析和回顧分析相結(jié)合的方法建立回歸模型，探索上市公司的兩個會計指標（EPS和NAVPS）與股票價格存在的關聯(lián)性，分析

34、它們對于股價的解釋能力，以及這種解釋能力在時間上呈現(xiàn)出的規(guī)律。</p><p>　　然后，在費爾薩姆-歐森推斷的F-O模型基礎上，本文還以反映企業(yè)綜合財務狀況為出發(fā)點，引入反映公司特征的多個會計指標，再次運用相關分析和多元回歸分析相結(jié)合的方法建立回歸模型，對樣本公司財務狀況進行實證研究，定量分析他們與股價的相關性及其規(guī)律性特征，以及與每股收益和每股凈資產(chǎn)的解釋能力相比哪個具有更高的解釋能力。</p>

35、<p>　　最后，根據(jù)研究成果，為投資者提供一些合理的對策與投資建議。</p><p>　　2 財務指標與股票市場的相關理論研究</p><p>　　2.1 有效市場假說理論</p><p>　　20世紀60年代，美國芝加哥大學財務學家尤金·法默提出了著名的有效市場假設理論[2]。該假說認為，當證券價格能夠充分地反映投資者可以獲得的信息時，證券

36、市場就是有效市場，即在有效市場中，無論隨機選擇何種證券，投資者都只能獲得與投資風險相當?shù)恼Ｊ找媛省?lt;/p><p>　　有效市場理論將股票市場分為三種基本類型：</p><p>　?。?）、弱式有效市場（Weak-Form Market Efficiency）：是指證券價格能夠充分反映價格歷史序列中包含的所有信息，如有關證券的價格、交易量等。如果這些歷史信息對證券價格變動都不會產(chǎn)生任何影

37、響，則意味著證券市場達到了弱有效。</p><p>　　該理論認為在弱式有效的情況下，市場價格已充分反應出所有過去歷史的證券價格信息，包括股票的成交價、成交量、賣空金額，融資金融等。如果弱式有效市場理論成立，則股票價格的技術(shù)分析失去作用，基本分析還可能幫助投資者獲得超額利潤。 </p><p>　?。?）、半強式有效市場(Semi-Strong-Form Market Efficiency

38、)：是指證券價格不僅能夠體現(xiàn)歷史的價格信息，而且反映了所有與公司證券有關的公開有效信息，如公司收益，股息紅利，對公司的預期，股票分拆，公司間的購并活動等。</p><p>　　該理論認為價格已充分所應出所有已公開的有關公司營運前景的信息。這些信息有成交價、成交量、盈利資料、盈利預測值，公司管理狀況及其它公開披露的財務信息等。假如投資者能迅速獲得這些信息，股價應迅速作出反應。 如果半強式有效理論成立，則在市場中利用

39、技術(shù)分析和基本分析都失去作用，內(nèi)幕消息可能獲得超額利潤。 </p><p>　?。?）、強式有效市場理論(Strong-Form Market Efficiency)：是指有關證券的所有相關信息，包括公開發(fā)布的信息和內(nèi)部信息對證券價格變動都沒有任何影響，即如果證券價格已經(jīng)充分、及時地反映了所有有關的公開和內(nèi)部信息，則證券市場就達到了強有效市場。</p><p>　　強式有效市場理論認為價格

40、已充分地反應了所有關于公司營運的信息，這些信息包括已公開的或內(nèi)部未公開的信息。在強式有效市場中，沒有任何方法能幫助投資者獲得超額利潤，即使基金和有內(nèi)幕消息者也一樣。 </p><p>　　三種有效理論的檢驗是建立在三個推論之上的。所以，先檢驗弱式有效是否成立；若成立，再檢驗半強式有效；再成立，最后檢驗強式有效是否成立，順序不可顛倒。</p><p>　　綜上所述，三種有效市場的形式以及其相

41、對應的信息集可表述為圖2-1所示。</p><p>　　圖 2-1 有效市場的形式和對應的信息集</p><p>　　2.2 現(xiàn)代剩余收益模型概述</p><p>　　現(xiàn)代剩余收益模型[3]是Ohlson在1995年后提出的各種剩余收益模型的總稱。1995年，Ohlson在論文中提出了一個重大的會計假設：動態(tài)線性信息假設(LID , Linear Informa

42、tion Dynamics)，它是現(xiàn)代剩余收益模型的核心。通過這個假設，Ohlson將古典剩余收益模型中的無窮項求和轉(zhuǎn)變?yōu)橛邢揄棔嫈?shù)據(jù)的現(xiàn)值求和，使剩余收益模型被大大簡化。</p><p>　　為了理論研究的方便，Ohlson提出了幾種不同形式的動態(tài)線性信息假設，相應的估值模型也有很大的差別。比較典型的有Ohlson(1995)模型 [4]、F-O (1995)模型 [5]、F-O (1996)模型 [6]。本

43、節(jié)將對這些模型分別展開論述。</p><p>　　2.2.1 對Ohlson(1995)模型的概述</p><p>　　1995年，Ohlson對剩余收益模型進行了新的闡釋，提出了動態(tài)線性信息的假設。通過引入新的假設，Ohlson提出了剩余收益模型的經(jīng)驗檢驗方程，將剩余收益模型的應用推向了新的領域。</p><p>　　Ohlson提出了三個假設（其中前兩個假設是

44、以前已經(jīng)提出過的）：</p><p>　　1）、預期股利的現(xiàn)值決定股票價值，即股利貼現(xiàn)模型 (DDM)：，其中：是第</p><p>　　時刻的股票價格；是在時刻末公司發(fā)放現(xiàn)金股利的期望值；是無風險利率。這一假設是F-O模型推導的起點。</p><p>　　2）、公司的會計處理滿足凈剩余關系(CSR , Clean Surplus Relation)：，其中：是第

45、時刻公司權(quán)益的賬面價值；是期間公司的會計收益(凈盈余)；是在時刻末公司發(fā)放的現(xiàn)金股利。這意味著除了與股東的交易外，所有影響公司賬面價值的損益都應反映在收益中，而股利的發(fā)放又只在每一期末發(fā)生，它只減少公司期末的賬面資產(chǎn)而不影響當期的收益。</p><p>　　由假設一和假設二可以得出:</p><p><b>　?。?.1），</b></p><p&

46、gt;　　其中，剩余收益，是公司的資本成本，它是一種機會成本。</p><p>　　公式2.1表明了公司的權(quán)益價值與其賬面凈資產(chǎn)、未來剩余收益之間的關系。這意味著公司的權(quán)益價值與股票過去股利、未來期望股利都沒有關系。</p><p>　　3）、剩余收益(Residual Income，又稱作超額盈余Abnormal Earning)的隨機序列過程遵循下列的自回歸特征：</p>

47、<p><b>　?。?.2），</b></p><p>　　其中：均為固定常數(shù)參數(shù)，且；是除剩余收益以外的其他全部信息；為不可預測的均值為0的隨機干擾項。這一假設又被稱為動態(tài)線性信息( LID , Linear Information Dynamics ) 假設，它的提出使當期信息(包括其他信息)與未來剩余收益之間建立起一定的聯(lián)系。</p><p>　

48、　由假設三可見，當時，公司處于無成長階段；當時，公司的凈資產(chǎn)報酬率將逐漸趨近于公司的資本成本。同時，Ohlson還考慮了“其它信息”對可能產(chǎn)生的影響。從式中可見，“其他信息”存在一個滯后期（時滯性），即在t+1時刻才反映到剩余收益中。</p><p>　　通過（2.1）、（2.2）式，最終剩余收益的未來期望值可以用剩余收益的本期值來表示；這樣，DDM模型的無窮和就簡化為簡單的現(xiàn)值和形式，這為計量檢驗等后續(xù)研究帶來

49、了方便。通過一定的數(shù)理變化，Ohlson給出了如下的經(jīng)驗檢驗方程：</p><p><b>　　（2.3）。</b></p><p>　　Ohlson(1995)模型實際上是將公司賬面價值視為對公司權(quán)益價值的“粗略估計”，而剩余收益和其他信息則被視為補充賬面值的修正信息。LID假設中還隱含了無偏會計(Unbiased Accounting)的假設，平均超額盈余等于0，

50、即當時，。如果會計是有偏（保守）的，那么平均超額盈余就不可能等于0。下面介紹的F-O(1995)模型就考慮了這種情況。</p><p>　　2.2.2 對F-O(1995)模型的概述</p><p>　　Ohlson在1995年的論文中，假設會計是無偏的，即所有資產(chǎn)和負債都是按照公允價值來計價的。實際上，世界上各國現(xiàn)行的會計準則都不是無偏的，穩(wěn)健性是基本的會計準則之一。為了解決會計穩(wěn)健性

51、導致的剩余收益不趨向于零的問題，F(xiàn)eltham、Ohlson(1995，1996)對原來的動態(tài)線性信息LID假定進行了修正，本期賬面價值還考慮了未來超額盈余的信息。F-O(1995)模型是對Ohlson(1995)模型無偏會計準則的修正。</p><p>　　與Ohlson(1995)模型一樣，F(xiàn)eltham－Ohlson(1995)模型推導的起點也是DDM模型和凈剩余關系</p><p>

52、;　　(CSR)假設。并在此基礎上，還定義了三個關系：</p><p>　　1）、凈利息關系（NIR）：，其中，是t期凈利息收入;是t期期初財務資產(chǎn)凈值。</p><p>　　2）、財務資產(chǎn)關系（FAR）：，其中，是經(jīng)營活動現(xiàn)金流量扣除對經(jīng)營活動的投資。由此定義知，經(jīng)營現(xiàn)金流量、凈利息收入增加財務資產(chǎn)，而股利減少財務資產(chǎn)。</p><p>　　3）、經(jīng)營資產(chǎn)關系（O

53、AR）：，其中，為t期期末的經(jīng)營資產(chǎn)；為t期經(jīng)營收益。</p><p>　　F-O (1995)對Ohlson(1995) 動態(tài)線性信息的修正是建立在區(qū)分財務活動和經(jīng)營活動的基礎上。</p><p>　　修正后的線性信息動態(tài)化（LID）可以表示為：</p><p><b>　　，其中 </b></p><p>　　以DD

54、M模型為基礎，結(jié)合CSR、NIR、FAR、OAR和修正后的LID，可以推導出一個可以用于經(jīng)驗檢驗的線性估值模型：</p><p><b>　?。?.4）。</b></p><p>　　上述檢驗方程清楚地表明，公司的權(quán)益價值是當期權(quán)益資本賬面價值、超額經(jīng)營盈余、經(jīng)營資產(chǎn)，及其它信息的線性函數(shù)。公司估價的關鍵在于分析超額盈余的持續(xù)能力、經(jīng)營資產(chǎn)的增長率以及影響公司價值的其

55、它信息，這與會計計量的保守程度(或無偏程度)有著密切的關系。</p><p>　　建立F-O (1995)模型的LID假定以區(qū)分財務活動和經(jīng)營活動為基礎。但是，在實際操作時，我們很難區(qū)分財務資產(chǎn)和經(jīng)營資產(chǎn)，因此F-O(1995)模型實際上很難應用；也因為這個原因，學者們應用F-O(1995)模型進行研究時，一般都不采用模型的原貌，而是在修改后才加以使用。</p><p>　　2.2.3

56、對F-O(1996)模型的概述</p><p>　　1996年，F(xiàn)eltham和Ohlson重新對F-O(1995)模型進行闡述，從現(xiàn)金流貼現(xiàn)的角度表述了企業(yè)權(quán)益價值和企業(yè)會計數(shù)據(jù)的關系。</p><p>　　首先，他們假定企業(yè)的下期現(xiàn)金收益等于本期現(xiàn)金收益和本期資本投資的加權(quán)，并且各期資本投資遵循信息動態(tài)化，即CFD關系(考慮了其他信息的情況下)：，其中，。用表示各期的凈現(xiàn)金流。<

57、/p><p>　　其次，分析折舊政策對的影響。假設折舊滿足CSR關系，即，在考慮其他信息的情況下，由于t期影響t+1期的，然后再影響t+2期的，因此，t+1期扣除折舊后的凈營運資產(chǎn)，相應折舊。</p><p>　　已知，公司的權(quán)益價值等于未來各期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值，即。將此式與CFD、CSR關系，以及折舊政策參數(shù)() 合并，并通過數(shù)學變化，可以將權(quán)益價值表示成盈余項和凈資產(chǎn)項和的形式：</p

58、><p><b>　?。?.5），</b></p><p><b>　　其中。</b></p><p>　　F-O(1996)通過考慮不確定性、凈現(xiàn)值的情況，論證了通過會計數(shù)據(jù)能夠表達企業(yè)的權(quán)益價值。這個模型和F-O(1995)模型的區(qū)別是此模型從現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型出發(fā)，論證的目的是考察凈現(xiàn)值和折舊政策對權(quán)益價值的影響。而F-O

59、(1995)模型實質(zhì)是論述會計穩(wěn)健性下的權(quán)益估值問題。它重點強調(diào)了賬面資產(chǎn)BV的估值作用。1996的模型是1995模型的一個細化，推導出企業(yè)的權(quán)益價值可以用會計數(shù)據(jù)的盈余項和凈資產(chǎn)項來表達。</p><p>　　3 基于F-O模型的財務指標與股票價格相關性研究</p><p>　　3.1 模型的修正及評價</p><p>　　本文中研究模型的構(gòu)建主要還是得益于對現(xiàn)在

60、剩余收益模型中F-O(1996)模型的修正及應用，此模型在上一章中已經(jīng)做了詳細地介紹，它的核心思想是在于揭示公司涉及經(jīng)營活動和財務活動的會計數(shù)據(jù)與股票內(nèi)在價值之間的聯(lián)系。盡管，它還沒有獲得像股利貼現(xiàn)模型和資本資產(chǎn)定價模型那樣的地位和影響，但從長遠來看，它對財務學、 會計學和投資學等領域?qū)a(chǎn)生深遠的沖擊和影響。</p><p>　　上一章中介紹的公式2.5，它反映的是由剩余收益項和凈資產(chǎn)項和構(gòu)成的公司的權(quán)益價值，在

61、本章實證模型理論中，如果將它應用于每股價格，可以簡化成用NAVPS (每股凈資產(chǎn))和EPS (每股收益)之和的線性形式，即：</p><p><b>　　（2.6）。</b></p><p>　　F-O模型對探討會計盈余與股價行為的相關性提供了一個新的理論基礎。與之前的各種計價基礎模型相比，從表面上看，F(xiàn)-O模型僅僅是將股利貼現(xiàn)模型中的股利由盈余和凈資產(chǎn)替代，但這其中

62、卻有更深層次的意義。一般來說，僅用較規(guī)則的現(xiàn)金股利來衡量公司價值的變動很難，所以F-O模型將股利貼現(xiàn)模型中的股利替換為變動收益和賬面價值，這樣就能更好地解釋股票價格的變動，如有些高成長性公司，它們到周期后期才有可能向股東支付規(guī)則的現(xiàn)金股利。 因此，DDM模型在衡量公司的價值上存在一定的缺陷，F(xiàn)-O模型則可以很好地彌補這一缺陷。同時，F(xiàn)-O模型將公司的注意力由股利分配轉(zhuǎn)向財富創(chuàng)造，這樣更有利于公司實現(xiàn)股東權(quán)益最大化的財務管理目標。<

63、/p><p>　　從財務報表的角度看F-O模型，它既吸收了利潤表的信息，又吸收了資產(chǎn)負債表的信息，實際上是資產(chǎn)負債表和損益表的綜合體現(xiàn)，會計盈余和凈資產(chǎn)都會進入計價模型之中，成為股價的決定因素。</p><p>　　綜合以上所述，盡管股票定價模型有很多，但在眾多的模型中能夠把財務數(shù)據(jù)（或會計指標）直接聯(lián)系起來的，F(xiàn)-O模型是首選，這也正是選擇其作為本文實證模型理論基礎的主要原因。從上面的論述中

64、可以看出，在本章的實證中應用F-0模型有如下好處： </p><p>　　1）、在會計信息與股票價格之間建立了比較直接的聯(lián)系，能夠用會計信息去表達股票價格，并且簡潔、直觀。</p><p>　　2）、濃縮了企業(yè)財務狀況信息，既吸收了利潤表的信息又吸收了資產(chǎn)負債表的信息，反映的會計信息比較全面。</p><p>　　3.2 模型的建立與預測</p>&l

65、t;p>　　3.2.1 模型變量的定義（自變量與因變量）</p><p>　　根據(jù)F-O模型，可以認為，當投資者做出定價決策時，會考慮凈資產(chǎn)與剩余收益。依據(jù)公式2.6，可以看出，本章的研究分析中會應用到三個變量，每股凈資產(chǎn)(NAVPS)和每股收益(EPS)是自變量，而股票價格是模型中的因變量，但本次實證在探索NAVPS和EPS對于解釋能力的同時，還要分析解釋能力最強的自變量在解釋不同時間點的股票價格時有何

66、差異。下面將詳細概述這3個變量：</p><p>　?。?）、自變量：每股凈資產(chǎn)(NAVPS)</p><p>　　每股凈資產(chǎn)值反映了每股股票代表的公司凈資產(chǎn)價值。在會計計算上，相當于資產(chǎn)負債表中的總資產(chǎn)減去全部債務后的余額，所得的公司凈資產(chǎn)除以發(fā)行總股數(shù)，即得到每股凈資產(chǎn)。這一指標越高，表明股東擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值越多，上市公司創(chuàng)造利潤的能力和抵御外來因素影響的能力越強。其傳統(tǒng)計算公式為：每股

67、凈資產(chǎn)＝(所有者權(quán)益－優(yōu)先股股利)÷發(fā)行在外的總股數(shù)。</p><p>　?。?）、自變量：每股收益 (EPS扣除)</p><p>　　每股收益，又稱每股稅后利潤、每股盈余，它反映了每股創(chuàng)造的稅后利潤，其比率越高，表明所創(chuàng)造的利潤越多，股東的投資效益越好。它是測定股票投資價值的重要指標之一，是分析每股價值的一個基礎性指標，是綜合反映上市公司獲利能力的重要指標。其計算公式為：&l

68、t;/p><p>　　每股收益＝(本期凈收益－優(yōu)先股股利) ÷期末發(fā)行在外的普通股股數(shù)。</p><p>　　而每股收益扣除是指每股股票收益扣除非經(jīng)常性損益后的凈值，包括非經(jīng)常性損益在內(nèi)的每股收益反映了公司的總體盈利狀況，而扣除非經(jīng)常性損益后的每股收益能更好地反映該公司主營業(yè)務的盈利狀況。由于公司未來持續(xù)、穩(wěn)定的營收獲利主要依賴于主營業(yè)務，因此本文對公司的投資價值評價也更多地參照扣除

69、非經(jīng)常性損益后每股收益這一指標。</p><p>　?。?）、因變量：股票價格</p><p>　　在中國股市上，上市公司公布年報的時間是在次年1月到4月間公布的，一般在次年的1月初就會有相關的年報公布預約披露時間出來讓投資者有一個時間準備。不同企業(yè)的公布時間并不一致，為了有效地反映價格變動趨勢，本文針對每個研究年度次年的(1－4月)每個交易日收盤價的平均值，把它定義為P0 ，同時，為研究

70、變量對價格在不同時間段上的不同解釋能力，以P0計算期為標準向前和向后移動，向前移動1個月份，向后移動2個月份，這樣就得到4個移動平均價格，分別為P-1、P0、P1和P2。實證分析中用到的變量及其定義如表3-1所示。</p><p>　　表3-1 變量定義</p><p>　　這樣得到的價格與平均期間內(nèi)的月收盤價格一定會存在區(qū)別，但本文是從價值投資角度來研究財務狀況與股票價格的相關性，所以

71、這樣的處理并不會對實證的結(jié)論造成影響。</p><p>　　3.2.2 數(shù)據(jù)來源及處理軟件的選擇</p><p>　　本次實證研究以滬深300指數(shù)作為研究的樣本，研究期間為2006－2008年。滬深300指數(shù)是由上海和深圳證券市場中選取300只A股作為樣本，其中滬市有208只，深市有92只，滬市與深市之間具有較高的關聯(lián)性。該樣本覆蓋了滬深市場六成左右的市值，具有良好的市場代表性，收益較好

72、、風險較低、規(guī)模大、流通性強、會計數(shù)據(jù)完備。</p><p>　　在此樣本基礎上，剔除了ST公司、每股收益和每股凈資產(chǎn)為負的公司，最終確定了189家上市公司作為研究樣本（其中深市有60家，滬市有129家，詳見附錄2）。股票價格數(shù)據(jù)涉及到2006－2008年12月的每個交易日收盤價的平均值及2007－2009年1－6月的收盤價均值，財務指標數(shù)據(jù)涉及到2006－2008年的每股凈資產(chǎn)和每股收益的截面數(shù)據(jù)。</p

73、><p>　　以上所有涉及到的原始數(shù)據(jù)均來自于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫以及證券行情軟件。</p><p>　　在對原始數(shù)據(jù)的加工處理，如對樣本的篩選、移動平均月收盤價采用OFFICE軟件包中的EXCEL表格工具進行處理，在對數(shù)據(jù)回歸分析時應用SPSS軟件來實現(xiàn)。</p><p>　　在使用線性回歸方法對數(shù)據(jù)的回歸過程中需要注意的問題：l）、異方差的問題，2）、自相關的

74、問題，3）、多重共線性的問題。</p><p>　　為了避免異方差的現(xiàn)象，在回歸方法的選擇上，選擇加權(quán)最小二乘法，這樣，如果出現(xiàn)異方差問題，就可以避免。本次實證模型中只有兩個自變量，并且有相應的模型理論作為基礎，所以不用考慮多重共線性問題。對于自相關問題，實證研究中所采用的數(shù)據(jù)為截面數(shù)據(jù)，不會涉及到自相關的問題。</p><p>　　3.2.3 相關性研究的預測</p>&

75、lt;p>　　1）、F-O模型與其他價格模型相比較，它的自變量（每股收益和每股凈資產(chǎn)）濃縮了企業(yè)財務狀況的基本信息，并且在本章實證中選擇股票價格時采用移動平均線的方法，消除或減少了偶然性的波動，這樣處理更能反映價格變動趨勢。所以該模型能夠比較充分的解釋股票價格，預計該模型解釋能力會大于15%，并且每股收益對于股價的解釋能力高于每股凈資產(chǎn)。</p><p>　　2）、企業(yè)年報的公布時間是分布在1月到4月這個階

76、段上，而且實證研究中用到的數(shù)據(jù)是截面數(shù)據(jù)，這樣從截面看，假設不同年報信息是被價格逐步吸收的，股票價格對于年報財務信息的吸收應該是逐漸實現(xiàn)的，也就是說，不同企業(yè)投資者根據(jù)不同時間公布的年報調(diào)整投資應該是有一個逐步實現(xiàn)的過程，那么股票價格對于年報信息的反應就應該是逐漸實現(xiàn)的。 </p><p>　　3）、如果F-0模型能夠較好的解釋股票價格，那么經(jīng)過一個時間段充分的吸收年報信息后，每股凈資產(chǎn)和每股收益對于股票價格的解

77、釋能力應該在某個時段達到最強，即F-O模型對于股票價格的解釋能力在該時段到達最強。</p><p>　　3.3 相關性結(jié)果分析與結(jié)論</p><p>　　3.3.1 相關性計算結(jié)果分析</p><p>　　通過相關分析可以檢驗變量之間的線性相關程度[7]。Pearson簡單相關系數(shù)的計算是相關分析的基礎，其數(shù)學計算公式為：，該等式符合自變量等間距或等比例的正態(tài)分布

78、，。</p><p>　　本文的樣本數(shù)據(jù)利用SPSS 17.0軟件運用相關分析法，考察財務指標與股票價格的相關性[8]。</p><p>　?。?）通過SPSS 17.0軟件對我國上市公司股票價格P0與EPS、NAVPS逐年進行相關性分析，相關系數(shù)大小及其顯著性檢驗結(jié)果表如下所示（表3-2、表3-3、表3-4）：</p><p>　　從以上的相關關系表3-2、3-3

79、、3-4中可知，2006年至2008年每年P0與EPS、NAVPS的顯著性水平都為0.000 (Sig.(2-tailed))，這說明每股收益和每股凈資產(chǎn)與股票價格都存在著十分顯著的正相關關系，且每股凈資產(chǎn)與股票價格的相關系數(shù)都在0.5以上，而在07-08年每股收益與股票價格相關系數(shù)達到了0.6以上。根據(jù)上表的相關系數(shù)，還證實了EPS解釋能力高于NAVPS的預期結(jié)論。</p><p>　?。?）根據(jù)回歸模型，，通

80、過SPSS 17.0軟件把EPS、NAVPS對我國上市公司股票價格P0進行逐步多元線性回歸分析法來估計模型參數(shù)。各水平均值差異顯著，滿足，則該變量可進入回歸方程；若，則該變量必須剔除。</p><p>　　2006年估計結(jié)果如下（表3-5、表3-6）所示： </p><p>　　2007年估計結(jié)果如下（表3-7）所示：</p><p>　　2008年估計結(jié)果如下（表

81、3-8）所示：</p><p>　　對自變量進行逐步回歸，在篩選的過程中，發(fā)現(xiàn)兩個變量都順利地進入了模型，表3-5給出了回歸方程的方差分析表，從表中可知， 2006年的會計指標（每股收益和每股凈資產(chǎn)）與股票價格之間的線性關系極為顯著。</p><p>　　表3-6給出了擬合的回歸方程系數(shù)。未標準化時，常數(shù)項對應的Sig.值 > 0.1，說明方程的常數(shù)項不顯著，可以考慮剔除常數(shù)項作進一

82、步分析；而自變量對應的Sig.值為0.000，檢驗結(jié)果是顯著的。根據(jù)表3-7可得到多元回歸模型:。</p><p>　　表3-7給出了擬合的回歸方程系數(shù)。根據(jù)表中數(shù)據(jù)，回歸系數(shù)的顯著性水平為0.000，說明因變量和自變量的線性關系顯著，從而可得多元回歸模型：。同樣，根據(jù)表3-8所給的數(shù)據(jù)，因變量和自變量的線性關系依然顯著，由回歸方程系數(shù)，可得多元回歸模型：。</p><p>　　（3）把E

83、PS、NAVPS對不同移動平均的股票價格P-1、P0、P1和P2分別進行回歸可得如下結(jié)果:</p><p>　　對于以上的回歸結(jié)果分析：將這三年中的Adjusted R2作為縱軸變量，移動平均變量股票價格P作為橫軸變量得到圖3-1如下所示：</p><p>　　圖 3-1 EPS、NAVPS對于股票價格的解釋能力</p><p>　　表3-12、表3-13、表3-

84、14中顯示模型的是復相關系數(shù)R、決定系數(shù)R2、調(diào)整決定系數(shù)Adjusted R2和估計值的標準誤差Std. Error of the Estimate，這些信息反映了因變量和自變量之間的線性相關強度。從上圖可以看出，EPS、NAVPS對于股票價格的解釋能力，隨著平均價格在時間上的移動，會經(jīng)歷兩個階段，一個為上升階段，一個為下降階段。</p><p>　　注：2007年EPS、NAVPS解釋力度所對應的是2008年

85、的股票價格，由于2008年受金融危機的宏觀影響，股票市場變動過大，不利于分析我國上市公司主要財務指標與股價變動的相關性，故在此處不作考慮。</p><p>　　3.3.2 相關性分析結(jié)論</p><p>　　通過分析以上三年的回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)：</p><p>　　1）、采用上個會計年度的EPS和NAVPS用于解釋下一年前四個月月收盤價均價P0，即1月至4月的月收

86、盤價的移動平均價格，都能夠取得理想的解釋效果。比較EPS的系數(shù)和NAVPS的系數(shù)可發(fā)現(xiàn)，各個回歸方程的系數(shù)均能夠通過T檢驗和F檢驗，并且前者的系數(shù)明顯大于后者的系數(shù)。這些都印證了之前的預測。</p><p>　　2）、股票價格對于公開年報中所包含信息的吸收是逐步實現(xiàn)的。從上圖3-1可知，股票價格從年報公布開始日前1個月就己經(jīng)有反應了，而實際開始反應的時間可能更早。這個結(jié)論與研究前的預期相同，這種提前反應現(xiàn)象存在的

87、可能原因是在信息公布前投資者就己經(jīng)從別的渠道獲取到了。</p><p>　　3）、由于本文所選取的數(shù)據(jù)不夠多，無法預測解釋力度將在某一個時段到達一個極值，但能夠確定到達極值的時間應該是在企業(yè)年報公布后， 這個結(jié)論也符合研究前的預期。</p><p>　　4 上市公司綜合財務狀況與股票價格相關性研究</p><p>　　4.1 模型的建立與預測</p>

88、<p>　　4.1.1 研究說明及主要財務指標的選擇</p><p>　　在本文的第三章中應用F-O模型研究了財務狀況與股票價格的相關性，文中用每股收益和每股凈資產(chǎn)來刻畫上市公司的財務狀況，也正如在第三章中所述的，這兩個指標濃縮了上市公司財務狀況的信息，但在濃縮的同時肯定也遺失了一些信息。所以在這里我們從一個更全面的角度來考察上市公司綜合財務狀況與對應股票價格的相關性。為了刻畫這個相關性，需要具備三個

89、條件:</p><p>　　1）、要選擇一個恰當?shù)闹笜梭w系，這個指標體系要能反映上市公司的綜合財務狀況。</p><p>　　2）、具備了第一個條件還不夠，因為根據(jù)本次實證的要求，需要用一個指標體系來描述企業(yè)的綜合財務狀況，而它又是由眾多的財務指標構(gòu)成，不能夠在實證中直接運用，所以要選擇一種適當?shù)姆椒▉韺χ笜梭w系進行處理，這種方法需要滿足兩個標準：首先，應用該方法后所得到的結(jié)果能夠評價上市

90、公司的綜合財務狀況。其次，應用該方法后得到的評價結(jié)果能夠用一個數(shù)字來表達。</p><p>　　3）、選擇一種適當?shù)姆治龇椒▉砻枋鲐攧諣顩r與股票價格的關系。</p><p>　　本章論證中的變量：一類是作為因變量的股票價格，對于股票價格的選擇此處應用第三章實證中的結(jié)論，選擇最大程度上吸收企業(yè)年報信息時段上的股票價格。即2006年、2008年選取月收盤價均價P2，對于2007年的股票價格，由

91、于2008年股票市場變動過大，很難判斷股價在哪個時間段充分吸收了年報的財務信息，所以在本章的實證中2007年選取收盤價均價P0。</p><p>　　另一類是用于自變量的財務指標體系，這些指標代表著上市公司的財務狀況。在現(xiàn)實經(jīng)濟生活中，財務數(shù)據(jù)的指標非常之多，關于財務指標的分類更是五花八門。根據(jù)《中央企業(yè)綜合績效評價管理暫行辦法[9]》，把財務指標按其評價內(nèi)容分為四大類別，其中有8個基本指標和14個修正指標。盡管

92、該規(guī)定主要是針對國有企業(yè)，但所選取的指標具有一般性和典型性。借鑒該分類標準，并充分結(jié)合上市公司的特性，本章實證選取了10個反映上市公司財務狀況的會計指標[10] [11]，其中：</p><p>　　1）反映公司盈利能力的指標：凈資產(chǎn)收益率、凈利潤現(xiàn)金含量</p><p>　　2）反映公司運營能力的指標：存貨周轉(zhuǎn)率、應收賬款周轉(zhuǎn)率</p><p>　　3）反映公司償

93、債能力的指標：資產(chǎn)負債比率、流動比率、速動比率</p><p>　　4）反映公司成長能力的指標：凈資產(chǎn)增長率</p><p>　　5）上市公司的特有指標：每股收益(EPS)、每股凈資產(chǎn)(NAVPS)</p><p>　　4.1.2 數(shù)據(jù)來源及處理軟件的選擇</p><p>　　本章的實證研究仍然以滬深300指數(shù)作為研究的樣本，研究期間還是2

94、006年－2008年。在第三章所選取樣本的基礎上，剔除了財務報告不完整的公司，最終本文確定了170家上市公司作為研究樣本（其中深市有57家，滬市有113家，詳見附錄2）。財務指標數(shù)據(jù)涉及到2006－2008年的10個財務指標截面數(shù)據(jù)，股票價格數(shù)據(jù)2006年、2008年選取P2，2007年選取P0。</p><p>　　以上所有涉及到的原始數(shù)據(jù)均來自于RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫以及證券行情軟件。</p>

95、<p>　　在對原始數(shù)據(jù)的加工處理，如對樣本的篩選、財務指標的采集采用OFFICE軟件包中的EXCEL表格工具進行處理，在對數(shù)據(jù)主成分分析時應用SPSS軟件來實現(xiàn)。</p><p>　　4.1.3 相關性研究的預測</p><p>　　1）、綜合財務狀況的指標包含了上市企業(yè)盈利能力、運營能力、償債能力、成長能力等方面的信息，與每股收益和每股凈資產(chǎn)相比較，它更綜合地反映了上市

96、公司的財務狀況，用這樣的指標來解釋股票價格應該能夠取得比較理想的效果。</p><p>　　2）、反映上市公司綜合財務狀況的變量能夠較好的解釋移動平均股票價格，根據(jù)有效市場假說理論，這樣的市場應該是尚未達到半強式有效的市場?？赏茢辔覈袌錾形催_到半強式有效市場。</p><p>　　4.2 相關性結(jié)果分析與結(jié)論</p><p>　　4.2.1 相關性計算結(jié)果分析&

97、lt;/p><p>　　為了能更全面、完整的分析上市公司綜合財務狀況與股票價格的相關性，在本次實證中收集了大量的自變量，多變量的大樣本雖然能為實證提供大量的信息，但也在一定程度上增加了分析問題的復雜性，比如不同變量之間存在一定的相關性。本章實證采用主成分分析法，把多個變量（指標）組合成相互無關聯(lián)的幾個綜合變量，來代替原來的變量，從而達到降維的目的[12]。</p><p>　　在應用主成分分析

98、法來評價上市公司綜合財務狀況時需要注意數(shù)據(jù)量綱不統(tǒng)一的問題。如，EPS、NAVPS的單位是元，而其他指標是百分數(shù)。為了解決這個問題，在計算時對數(shù)據(jù)進行正態(tài)標準化。</p><p>　　1）通過SPSS 17.0軟件對各類財務指標逐年進行主成分分析[13]，變量之間的相關系數(shù)矩陣如下表所示：</p><p>　　表4-1 2006-2008年相關系數(shù)矩陣</p><p&

99、gt;<b>　　續(xù)表 4-1</b></p><p>　　上表4-1給出了觀測變量之間的相關系數(shù)，還有各相關系數(shù)檢驗的顯著性水平，其中表的上半部分為相關系數(shù)矩陣（Correlation），值越大，相關性越高；下半部分為顯著性水平矩陣（Sig. (1-tailed)），值越小，相關性越顯著。從上表可知，EPS、NAVPS、凈資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)增長率這四個指標與股票價格的相關性最為顯著。<

100、;/p><p>　　下列圖4-1顯示了2006年主成分分析中特征根的變化情況，可見，圖中折線存在一個明顯的拐點，這表明保留前2-3個主成分便能夠概況原始數(shù)據(jù)的絕大部分信息。</p><p>　　圖 4-1 2006年主成分分析結(jié)果碎石圖</p><p>　　對2006年的變量進行主成分分析，提取特征根>1的公共因子，通過分析SPSS軟件在數(shù)據(jù)編輯窗口的數(shù)據(jù)文件中

101、生成5個新的主成分變量，對2007年與2008年的綜合財務指標進行分析則都會自動生成4個新的主成分變量。</p><p>　　2）通過SPSS 17.0軟件對生成的主成分變量逐年進行多元回歸分析[7]，研究綜合財務指標對股票價格的解釋力度，得到結(jié)果如下所示：</p><p>　　觀察以上三年的回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，用上市公司的綜合財務狀況來解釋其股票價格，2008年能夠取得最佳效果，2007年的解

102、釋能力最差，2006年介于兩者之間。與EPS和NAVPS對股票價格解釋能力的相應年度相比，這個解釋能力還是很理想的[14]。</p><p>　　4.2.2 相關性結(jié)果結(jié)論</p><p>　　1）、通過分析比較，發(fā)現(xiàn)本章中的通過綜合財務指標分析股價方法要優(yōu)于F-O模型解釋股價的效果，其中，EPS、NAVPS、凈資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)增長率這四個指標與股票價格的相關性最為顯著，而指標EPS、

103、NAVPS是F-O模型是主要變量，所以從簡潔、直觀方面來看，F(xiàn)-O模型也是值得參考的理想模型。</p><p>　　2）、我國證券股票市場尚未到達半強有效。通過第三章和本章實證結(jié)果可以看出，財務指標對于擬合股票價格都能夠取得較好的效果。這說明披露期間的股票價格在很大程度上還是受到了會計報告信息的影響，根據(jù)有效市場假說的理論，如果視財務指標能夠較好地解釋財務報告披露后的市場價格為判斷股票市場效率類型的一個條件，雖然

104、我們沒能通過事件研究法來確定我國市場是弱有效還是半強有效，但可以說這個市場是尚未達到半強有效。</p><p><b>　　5 結(jié)論與展望</b></p><p>　　5.1 投資和政策建議</p><p>　?。?）、價值投資者在進行投資決策時候重點關注每股收益和每股凈資產(chǎn)是十分必要的。無論是通過F-0模型分析還是根據(jù)綜合財務指標分析，這兩個

105、指標對股票價格的相關性都是非常顯著的，可見，當年報公布且股票價格對于財務信息充分吸收后，這兩個指標對于解釋該時間的股票價格是很成功的，所以投資者根據(jù)企業(yè)基本面信息做出投資決策時候可以重點關注這兩個指標，并且可以根據(jù)這兩個指標對于股票價格做出相對準確的預測。</p><p>　?。?）、對監(jiān)管者的政策建議。本文的實證結(jié)果證明財務狀況信息與股票價格是存在明顯關聯(lián)的，且財務信息對股票價格還有不小的解釋能力。這正好給那些

106、通過操縱股價，推動上市公司的股價上升到一個極不合理的價位，從而賺取巨額非法所得的投機分子鋪墊了平臺。所以，我國的證券監(jiān)管除了需要進行財務監(jiān)管外，還要加強價格監(jiān)管。比如可以依據(jù)財務狀況并結(jié)合我國股票市場具體情況，為股票價格來設定一個理論上合理的波動范圍。</p><p>　　5.2 本文研究的創(chuàng)新點及展望</p><p><b>　　本文研究的創(chuàng)新點：</b></

107、p><p>　?。?）、本文先通過F-O模型分析每股收益和每股凈資產(chǎn)對股票價格的解釋力度，然后由淺入深，通過建立多元線性回歸模型的方法，確定多個財務指標與股票價格的關系。</p><p>　　（2）、本文在廣度上和深度上對樣本進行改進，選擇深滬300指數(shù)的189家上市公司作為樣本，力求使證實結(jié)果更具有說服力。該樣本覆蓋了滬深市場六成左右的市值，具有良好的市場代表性，規(guī)模大、流通性強、會計數(shù)據(jù)完

108、備。</p><p><b>　　本文研究的展望點：</b></p><p>　　（1）、由于我國的證券市場還是一個新興的市場，本文不能像國外學者那樣有一個較長的研究時段，加之我國股市的波動比較大，這種變動環(huán)境往往使本文的研究難以把握，從而對研究結(jié)果造成一定程度的偏差[15]。</p><p>　　（2）、我國的證券市場還處在發(fā)展階段，與發(fā)達國