上市公司定向增發(fā)控股股東出資行為研究.pdf

1、再融資是企業(yè)的一項(xiàng)重要財(cái)務(wù)活動(dòng)，資本市場(chǎng)則是上市公司進(jìn)行再融資的一個(gè)主要渠道。在中國(guó)資本市場(chǎng)建立的這二十多年中不斷發(fā)展和推出了許多新的融資方式，定向增發(fā)就是其中之一。定向增發(fā)就是海外市場(chǎng)上所說(shuō)的私募，最早起源于美國(guó)，至今在國(guó)外已經(jīng)有相當(dāng)長(zhǎng)的發(fā)展歷史，是國(guó)際資本市場(chǎng)上比較成熟、比較普遍的融資工具。但是定向增發(fā)在我國(guó)出現(xiàn)的時(shí)間還很短，2006年2月23日，鞍鋼股份成為中國(guó)資本市場(chǎng)上第一家實(shí)施定向增發(fā)的上市公司，之后，越來(lái)越多的上市公司提出了

2、定向增發(fā)再融資計(jì)劃，加入到定向增發(fā)的洪流之中。根據(jù)中國(guó)證券報(bào)數(shù)據(jù)中心統(tǒng)計(jì)，自再融資政策解禁，能夠?qū)嵤┒ㄏ蛟霭l(fā)以來(lái)，截至到2007年4月11日，滬深兩市共有82家上市公司得到中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，如愿實(shí)施了定向增發(fā)方案。募集資金總額達(dá)到了1190.19億元，其中非現(xiàn)金資產(chǎn)共計(jì)635.90億元，募集現(xiàn)金共計(jì)554.29億元。筆者根據(jù)方正證券網(wǎng)提供的資料計(jì)算，2003-2005年的再融資額總和為1096.77億元。而目前上市公司實(shí)施定向增發(fā)募集到的

3、資金總額比過(guò)去三年再融資的總和還多8.52％。最近提出定向增發(fā)股票的上市公司還在不斷增加，而像蘇寧電器這些在2006年早期已經(jīng)實(shí)施過(guò)定向增發(fā)的上市公司在2007年又準(zhǔn)備推進(jìn)第二輪的再融資計(jì)劃，定向增發(fā)盛行，已經(jīng)成為上市公司再融資的主要手段，同時(shí)也成為整體上市的重要方案。 本文從控股股東的出資行為角度對(duì)定向增發(fā)進(jìn)行了研究。從定向增發(fā)的發(fā)展和現(xiàn)狀入手，分析了定向增發(fā)的相關(guān)背景和主要模式，并進(jìn)一步分析了控股股東的出資行為，從控股股東的

4、出資傾向、出資估價(jià)和出資質(zhì)量三個(gè)角度進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析。文章分為三個(gè)部分： 第一章，我國(guó)上市公司定向增發(fā)再融資情況概述。本章首先闡述了再融資市場(chǎng)的概念、分類、以及截止到2007年3月31日我國(guó)資本市場(chǎng)上配股、增發(fā)新股、可轉(zhuǎn)換債券的融資情況和發(fā)展歷程。接著，從Smith(1977)的股權(quán)再融資發(fā)行方式之謎入手，引入監(jiān)管理論、流通成本理論和承銷商公證理論解釋國(guó)外偏好增發(fā)再融資的現(xiàn)象；進(jìn)一步從增發(fā)動(dòng)機(jī)的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析、增發(fā)定價(jià)的公允性之爭(zhēng)、定

5、向增發(fā)的模式和定向增發(fā)的監(jiān)管制度四個(gè)角度闡述了國(guó)內(nèi)上市公司定向增發(fā)理論的研究現(xiàn)狀。然后，筆者根據(jù)2006年、2007 年實(shí)施定向增發(fā)公司的最新數(shù)據(jù)，進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，介紹了定向增發(fā)再融資的規(guī)模情況；最后，結(jié)合法律制度的調(diào)整、股權(quán)分置改革后的全流通市場(chǎng)背景以及股票市場(chǎng)環(huán)境的變化，筆者分析了定向增發(fā)的實(shí)施背景，并對(duì)定向增發(fā)的五種主要模式——資產(chǎn)并購(gòu)型、引入戰(zhàn)略投資者型、項(xiàng)目融資型、利用增發(fā)資金反向收購(gòu)控股股東優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)型和資產(chǎn)重組型進(jìn)行了逐一解

6、釋。 第二章，上市公司定向增發(fā)控股股東出資行為分析。以截至 2007年4月11日在深市滬市已經(jīng)實(shí)施了定向增發(fā)并且是向控股股東定向增發(fā)的45家上市公司為樣本對(duì)象，首先統(tǒng)計(jì)分析了控股股東的出資傾向、出資傾向在行業(yè)中的分布、出資傾向與募集資金投向、出資傾向與控股股東認(rèn)購(gòu)新增股份比例的關(guān)系；然后選取以非現(xiàn)金資產(chǎn)出資認(rèn)購(gòu)股份的20家樣本上市公司，利用上市公司資產(chǎn)收購(gòu)評(píng)估報(bào)告，主要選取了認(rèn)購(gòu)資產(chǎn)的凋整后賬面凈值、評(píng)估價(jià)值以及收購(gòu)價(jià)格 三類數(shù)

7、據(jù)，計(jì)算出資產(chǎn)評(píng)估、收購(gòu)的折溢價(jià)和折溢價(jià)比率，分析了出資資產(chǎn)的估值水平；最后，通過(guò)對(duì)上市公司在定向增發(fā)前三年和注入資產(chǎn)在注入前三年的盈利能力財(cái)務(wù)指標(biāo)比較，和增發(fā)后上市公司在07年一季度和07年半年度的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化分析，得到結(jié)論：除個(gè)別注入資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高或歷史盈利指標(biāo)過(guò)低，我們從謹(jǐn)慎性角度認(rèn)為它們不是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)外，注入資產(chǎn)基本為盈利能力優(yōu)良的資產(chǎn)，能為企業(yè)的發(fā)展帶來(lái)良好的未來(lái)盈利能力。 第三章，結(jié)論與建議。在上一章對(duì)上市公司定向增發(fā)

8、控股股東出資行為進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，并對(duì)統(tǒng)計(jì)數(shù)字分析之后，筆者得出了關(guān)于我國(guó)上市公司定向增發(fā)控股股東出資行為現(xiàn)狀的一些結(jié)論，并就全流通背景下上市公司再融資的監(jiān)管提出了一些建議：嚴(yán)格審核定向增發(fā)再融資方案，防止關(guān)聯(lián)方交易輸送利益；規(guī)范募集資金投向，強(qiáng)化對(duì)募集資金的使用；加強(qiáng)政府監(jiān)督力度，確保上市公司公允披露信息；樹立誠(chéng)信融資理念，加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管。 本文的創(chuàng)新之處主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面： 1、從選題和研究角度來(lái)看，定向增發(fā)作為

9、我國(guó)“新興”的股權(quán)再融資方式自2006年出臺(tái)政策后一直備受青睞，目前的相關(guān)研究，主要是針對(duì)定向增發(fā)的發(fā)行動(dòng)機(jī)、定價(jià)公允性、主要模式和監(jiān)管措施等方面的研究，對(duì)定向增發(fā)中控股股東的出資行為方面尚缺乏較為系統(tǒng)的研究。本文從出資傾向、出資估價(jià)和出資質(zhì)量三個(gè)角度深入分析了上市公司定向增發(fā)控股股東的出資行為，意在揭示上市公司控股股東出資資產(chǎn)的估價(jià)水平和質(zhì)量?jī)?yōu)劣，看定向增發(fā)能否真正提高上市公司的盈利水平，具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。 2、從研究方法上

10、看，筆者以自己所搜集和統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，采用了定量分析方法、定性分析方法、比較分析方法、并以圖表的形式，清晰、詳細(xì)的對(duì)我國(guó)上市公司定向增發(fā)控股股東出資行為進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析。 3、主要觀點(diǎn)上的創(chuàng)新，論文指出控股股東的出資形式與公司行業(yè)、募資投向和認(rèn)購(gòu)規(guī)模有密切聯(lián)系并受其影響；大部分上市公司的評(píng)估增值水平不高，個(gè)別評(píng)估增值異常與現(xiàn)有國(guó)情和資產(chǎn)特性相關(guān)，人為操縱現(xiàn)象不明顯；除個(gè)別注入資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高或歷史盈利指標(biāo)過(guò)低，注入資產(chǎn)基本都為優(yōu)質(zhì)資