我國證券市場泡沫理論與實證研究.pdf

1、1990年12月和1991年6月，上交所和深交所相繼成立，我國證券市場正式形成，作為一個新興證券市場，我國證券市場在短短十多年的時間里取得巨大的成就。但在證券市場的發(fā)展過程中，學術界對于證券市場泡沫問題一直有較大的爭議。證券市場股票的價格從某種意義講是泡沫的外在表現(xiàn)形式。自1991年以來我國證券市場股票價格多次劇烈波動，這使得泡沫問題的爭論一直伴隨著我國證券市場的發(fā)展。 適度的股市泡沫有利于促進投資與消費，從而在一定限度內促進經(jīng)

2、濟增長。但過度的股市泡沫不僅會影響證券市場的健康發(fā)展，而且會導致金融危機的產(chǎn)生，從而影響實體經(jīng)濟的發(fā)展，最終阻礙宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定運行。由此可見，對證券市場泡沫的研究對于我國宏觀經(jīng)濟的協(xié)調、穩(wěn)定發(fā)展有著重要的現(xiàn)實意義。 鑒于以上原因，本文基于我國1990年以來的證券市場發(fā)展實踐，采取理論分析和實證分析相結合的方法，對我國證券市場泡沫進行了系統(tǒng)的研究。具體內容主要包括以下幾個方面； 第一部分(第1、2章)為導言及文獻綜述。這部

3、分內容闡述了本文的研究背景與動機，介紹本文的研究方法與技術路線，系統(tǒng)回顧了有關證券市場泡沫研究的前沿理論和實證方法，對國內外學者的實證研究成果予以歸納和總結，分析了當前理論研究中的一些不足，同時從已有研究中獲得啟發(fā)和靈感，使本研究的理論基礎更為充實。 第二部分(第3、4章)為泡沫歷史事件回顧和常用指標的國際間比較。這部分內容在本文主要起到承上啟下的作用。通過歷史上著名泡沫事件及其產(chǎn)生的后果說明泡沫不僅是證券市場自身問題，同時更是

4、關系到企業(yè)、投資者、金融系統(tǒng)和整個宏觀經(jīng)濟的大問題，并進一步分析總結了這些泡沫事件經(jīng)驗和教訓。通用指標的國際問比較主要是考察我國與國外證券市場的投資環(huán)境區(qū)別。這兩章一個是縱向的歷史性回顧，一個是橫向的市場間比較。將縱向回顧和橫向比較綜合起來，可以得出導致泡沫事件的經(jīng)濟原因和市場原因。 第三部分(第5、6、7、8章)在總結各類泡沫檢驗方法的基礎上，結合我國的實際情況，對我國證券市場是否存在泡沫進行實證研究。本文分別利用方差界限泡沫

5、檢驗、持續(xù)期泡沫檢驗、GMM檢驗和VAR檢驗等多種方法從不同方面對我國股市是否存在泡沫進行檢驗，并將貨幣供應量、GDP、利率、以及通貨膨脹率等宏觀經(jīng)濟變量用于本文的泡沫檢驗。力爭從多角度驗證我國股市泡沫情況。將這些變量引進我們的檢驗模型，主要理由為：股市泡沫的形成不僅僅是股市自身運行的結果，它往往與宏觀經(jīng)濟運行狀況有很大關聯(lián)。我們在利用這些方法進行泡沫檢驗時，發(fā)現(xiàn)采用白回歸方差界限檢驗模型、理性預期檢驗模型、持續(xù)期依賴性檢驗模型、基于G

6、MM正交特性的Wald檢驗模型都驗證了我國股市存在泡沫。第四部分(第9、10章)主要針對我國證券市場具體情況分析泡沫產(chǎn)生的原因并提出相應的政策建議。通過分析，筆者認為，造成我國證券市場泡沫現(xiàn)象的原因有來自政府的、企業(yè)的和投資機構的道德風險；也有我國證券市場有關發(fā)行、交易制度的原因；也有來自于我國金融體制缺陷的原因。此外我國證券市場股權分置人為的將市場分為流通股和非流通股兩部分，直接導致股票市場供給不足，使投機理念占據(jù)了市場主導地位。由于

7、這些問題的存在，我國證券市場泡沫長期存在，難以有效控制和壓縮。為防止泡沫失控，本文建議應從幾方面著手：貨幣政策制定者應關注和調控證券市場價格；我國證券市場監(jiān)管部門應高度獨立，避免承擔多重責任；制定和完善配套的法律法規(guī)。此外，解決股權分置、強化公司治理、加強信息披露避免信息的過度不均衡等措施均是控制泡沫有效手段。 本文在研究過程中進行了如下創(chuàng)新： 首先是綜合運用多種方法、從多個角度對我國證券市場是否存在泡沫進行檢驗，其全面

8、性和系統(tǒng)性在國內還是首次。同時提出了一些新的概念，例如泡沫乘數(shù)以及計算公式等。 其次是首次從泡沫這個角度對證券市場和宏觀經(jīng)濟之間相互影響進行定量研究，不同于以往國內大多數(shù)文獻，沒有深入定量研究在我國特定的經(jīng)濟環(huán)境中證券市場是否存在泡沫。本文將證券市場泡沫和宏觀經(jīng)濟變量作為研究對象，為管理層更有針對性地制定和實施相關政策提供參考。 最后是本文在研究泡沫與宏觀經(jīng)濟變量關系時使用VAR和GMM分析方法，在國內尚未發(fā)現(xiàn)使用。這些