上市公司信息披露對資本成本的影響研究.pdf

1、在資本市場上，信息引導(dǎo)著資本從投資者流向上市公司，從而實現(xiàn)了資本市場的融資功能。資本成本是投資者要求獲得的預(yù)期收益率。它不但反映了上市公司為獲得資本所付出的代價，從而影響投資項目取舍、資本結(jié)構(gòu)決策以及企業(yè)價值評估，還代表了資本市場的融資效率。那么，上市公司的信息披露能否影響資本成本呢？金融學(xué)家憧憬著信息風(fēng)險可以成為又一種驅(qū)動資本成本的風(fēng)險因素，以便解釋資本市場的種種異象。會計學(xué)家則希望通過探索財務(wù)報告與資本成本的關(guān)系來確認(rèn)會計信息對證券

2、市場的經(jīng)濟(jì)影響。
　　“公共信息可以降低投資者的預(yù)測風(fēng)險，從而降低資本成本”。這是預(yù)測風(fēng)險學(xué)說的基本觀點。然而，這種將信息披露局限于公共信息的狹隘觀念束縛了理論發(fā)展。本文以此為突破口，建立“市場機(jī)制”來詮釋信息披露對資本成本的影響。借助金融經(jīng)濟(jì)學(xué)和信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論與方法，本文系統(tǒng)深入地研究信息披露過程中與信息可獲取性有關(guān)的各種因素對資本成本的影響，并將其應(yīng)用于對證券市場特殊信息現(xiàn)象的理論闡釋與實證檢驗。
　　首先，建立一種“

3、市場機(jī)制”用于解釋信息披露對資本成本的影響。市場機(jī)制將傳統(tǒng)預(yù)測風(fēng)險學(xué)說對信息披露的認(rèn)識拓展到影響投資者對信息可獲取性的所有因素。借助兩個一般均衡模型，證明歷史信息質(zhì)量和私人信息分布也能降低資本成本，市場機(jī)制得到初步驗證。同時，確定市場機(jī)制下的預(yù)測風(fēng)險，即市場信息精度。它體現(xiàn)出上述多種因素及其特定整合方式，即市場信息結(jié)構(gòu)。因此，市場機(jī)制還強(qiáng)調(diào)信息披露對資本成本的影響依賴于特定的市場信息結(jié)構(gòu)。
　　其次，從兩種角度全面研究公共信息和私

4、人信息對資本成本的影響。第一，研究相互獨立的公共信息和私人信息對資本成本的單獨影響。當(dāng)兩種信息誤差獨立時，構(gòu)建多信息兩人理性預(yù)期均衡模型，證明了公共信息、私人信息以及市場噪聲都能降低資本成本，并揭示出私人信息影響資本成本的兩種方式，還據(jù)此解釋公平披露法案頒布后美國中小上市公司資本成本顯著上升的現(xiàn)象。第二，研究相互關(guān)聯(lián)的公共信息和私人信息對資本成本的聯(lián)合影響。當(dāng)兩種信息誤差相關(guān)時，構(gòu)建相關(guān)兩信息兩人一般均衡模型，發(fā)現(xiàn)了高質(zhì)量的公共信息反而

5、可能導(dǎo)致資本成本上升，并從數(shù)學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)角度作出解釋，揭示出其經(jīng)濟(jì)根源，即公共信息與私人信息的相互影響，進(jìn)一步，分析這種相互影響的兩種表現(xiàn)形式，即“抵消效應(yīng)”和“互補(bǔ)效應(yīng)”，從而揭示出公共信息對市場效率與公平的潛在消極作用。
　　再次，研究在監(jiān)管機(jī)構(gòu)強(qiáng)制披露要求下上市公司的信息披露行為及其對資本成本的影響。提出信息披露傾向假定，根據(jù)強(qiáng)制披露要求，將上市公司劃分為強(qiáng)、中和弱披露傾向公司。然后證明，對于強(qiáng)披露傾向公司，自愿信息質(zhì)量較低時

6、，上市公司可能不進(jìn)行自愿披露，據(jù)此解釋了我國上市公司盈利預(yù)測意愿不足的現(xiàn)象；對于弱披露傾向公司，監(jiān)管機(jī)構(gòu)強(qiáng)制披露對資本成本的影響取決于消極披露對強(qiáng)制披露的反應(yīng)強(qiáng)度，據(jù)此分析了我國現(xiàn)行《企業(yè)會計準(zhǔn)則》由推崇到回避“公允價值”的經(jīng)濟(jì)意義。
　　最后，采用上市公司會計盈余質(zhì)量和證券分析師盈余預(yù)測離散程度分別刻畫公共信息和私人信息，實證檢驗了我國上市公司信息披露對資本成本的影響。實證研究表明，會計盈余質(zhì)量越高，資本成本越低；證券分析師盈余

7、預(yù)測的變異系數(shù)越大，資本成本越低。這表明在我國證券市場上公共信息和私人信息都具有顯著的資產(chǎn)定價效應(yīng)。
　　市場機(jī)制拓寬了傳統(tǒng)預(yù)測風(fēng)險學(xué)說的研究視野，并強(qiáng)調(diào)信息披露對資本成本的影響依賴于各種因素的整合方式；對兩種主要信息披露渠道與資本成本之間關(guān)系的系統(tǒng)研究有助于全面、深入地理解信息披露對資本成本的影響；對強(qiáng)制披露經(jīng)濟(jì)影響的探討有利于市場監(jiān)管科學(xué)化；而對我國上市公司信息披露的資產(chǎn)定價效應(yīng)的檢驗，不但改進(jìn)了相關(guān)實證研究方法，還拓展了相關(guān)