我國(guó)股市主板與創(chuàng)業(yè)板的市場(chǎng)質(zhì)量比較研究.pdf

1、股票市場(chǎng)作為證券市場(chǎng)的重要組成部分，其內(nèi)部的資金流動(dòng)之大，涉及行業(yè)之多，覆蓋人群之廣，決定了它在整個(gè)證券市場(chǎng)舉足輕重的地位。自上海證券交易所和深圳證券交易所1990年成立以來，主板市場(chǎng)已經(jīng)走過二十多年時(shí)間，整個(gè)市場(chǎng)從無(wú)到有，從小到大，對(duì)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長(zhǎng)起到了積極的促進(jìn)作用，有力地推動(dòng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的深化。經(jīng)過十余年的艱辛籌備，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)于2009年10月30日正式開啟，它的推出適應(yīng)了我國(guó)應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快

2、發(fā)展的內(nèi)在要求，也適應(yīng)了我們加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、培育和發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的內(nèi)在需求。
　　市場(chǎng)質(zhì)量是市場(chǎng)效率以及市場(chǎng)是否成熟的重要標(biāo)志，股票交易過程中的市場(chǎng)質(zhì)量在全球競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中的重要性日益凸現(xiàn)，注重分析并逐步提高市場(chǎng)質(zhì)量，是我們未來參與全球競(jìng)爭(zhēng)的基本前提。從市場(chǎng)整體發(fā)展趨勢(shì)看，我國(guó)股票市場(chǎng)也正在步入以提升市場(chǎng)質(zhì)量為重點(diǎn)的創(chuàng)新與發(fā)展階段，如何提高我國(guó)主板和創(chuàng)業(yè)板的市場(chǎng)質(zhì)量就變得至關(guān)重要。主板市場(chǎng)與創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在交易規(guī)則、投資者特征以

3、及上市公司特點(diǎn)等方面存在差異，但兩個(gè)市場(chǎng)都是符合中國(guó)國(guó)情推出的市場(chǎng)，具有可比性和可彼此借鑒加以完善的條件。因此，要提升我國(guó)股市整體的市場(chǎng)質(zhì)量，首先應(yīng)通過對(duì)比，找出主板與創(chuàng)業(yè)板兩個(gè)市場(chǎng)的市場(chǎng)質(zhì)量存在哪些差距，分析存在差距的原因，并通過彼此之間的借鑒來加以完善。這將對(duì)保持我國(guó)股市整體的持續(xù)健康快速發(fā)展，進(jìn)而提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力具有重大的理論意義和實(shí)踐價(jià)值。
　　金融市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論表明，股票市場(chǎng)質(zhì)量的評(píng)價(jià)體系涵蓋了市場(chǎng)的流動(dòng)性、波動(dòng)性、透明

4、度、有效性、交易成本等多個(gè)方面，將這些指標(biāo)進(jìn)行定量化的分析可以更加科學(xué)、系統(tǒng)地刻畫市場(chǎng)的運(yùn)行狀況，評(píng)價(jià)市場(chǎng)的運(yùn)行效率。為此，本文選取較具代表性且可量化的流動(dòng)性、波動(dòng)性和有效性建立評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，對(duì)我國(guó)主板和創(chuàng)業(yè)板的市場(chǎng)質(zhì)量進(jìn)行分析與比較，以期發(fā)現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)的市場(chǎng)質(zhì)量存在的差距和原因，為促進(jìn)我國(guó)股市整體向更高的流動(dòng)性、更快的交易執(zhí)行速度和更低的交易成本方向前進(jìn)提供相應(yīng)的對(duì)策建議。本文內(nèi)容主要包括以下幾個(gè)部分：
　　（1）文章首先提出了本

5、文研究的問題和研究意義，并對(duì)國(guó)內(nèi)外研究情況進(jìn)行了文獻(xiàn)綜述。文獻(xiàn)分析表明，對(duì)金融市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論的研究在我國(guó)起步較晚，關(guān)于市場(chǎng)質(zhì)量的評(píng)價(jià)多集中在單一指標(biāo)或兩個(gè)指標(biāo)的分析，缺乏系統(tǒng)性的整體測(cè)度。而且由于創(chuàng)業(yè)板開市時(shí)間有限，過往的研究多為規(guī)范分析，研究?jī)?nèi)容集中在對(duì)中外創(chuàng)業(yè)板的比較及創(chuàng)業(yè)板的制度建設(shè)建議，對(duì)我國(guó)主板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)質(zhì)量做定量對(duì)比分析的研究還較少。而后，闡述了本文的研究?jī)?nèi)容、技術(shù)路線和創(chuàng)新點(diǎn)。
　?。?）闡述了本文研究的相關(guān)理論

6、基礎(chǔ)。在明確市場(chǎng)質(zhì)量的含義和對(duì)股市發(fā)展的重要性的基礎(chǔ)上，分別對(duì)本文需要用到的市場(chǎng)質(zhì)量度量指標(biāo)，即流動(dòng)性、波動(dòng)性、有效性以及透明度，從概念、模型等方面進(jìn)行論述。最后，從七個(gè)方面概括分析市場(chǎng)質(zhì)量的影響因素。
　?。?）本文從流動(dòng)性、波動(dòng)性、有效性三個(gè)方面對(duì)我國(guó)主板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)質(zhì)量進(jìn)行了比較分析和實(shí)證研究。在流動(dòng)性的比較中，以滬深300指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)分別作為主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的代表，計(jì)算和比較兩指數(shù)的Amihud流動(dòng)性比率和Ma

7、rtin流動(dòng)性比率，結(jié)果顯示主板市場(chǎng)的流動(dòng)性要好于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。其原因在于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)定位于促進(jìn)自主創(chuàng)新型企業(yè)及其他成長(zhǎng)型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展，在市場(chǎng)規(guī)模、上市公司質(zhì)量、收益的波動(dòng)等方面都不同于主板市場(chǎng)，存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
　　在波動(dòng)性的比較中，選取滬深300指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)對(duì)數(shù)收益率為研究樣本，基于曼—惠特尼U檢驗(yàn)和Wilcoxon秩和檢驗(yàn)等一系列方法比較驗(yàn)證兩指數(shù)對(duì)數(shù)收益率序列時(shí)變波動(dòng)率的差別，證實(shí)了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的波動(dòng)性要比主板市場(chǎng)大，

8、對(duì)于投資者來說，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)更大。這與創(chuàng)業(yè)板運(yùn)行的兩年多時(shí)間里，外界的目光往往聚焦于相關(guān)公司的高成長(zhǎng)性、高盈利能力，忽視了隱含的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)性和業(yè)績(jī)波動(dòng)性密切相關(guān)。
　　在有效性的比較中，主要運(yùn)用事件研究法對(duì)主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是否達(dá)到半強(qiáng)式有效性進(jìn)行檢驗(yàn)。實(shí)證結(jié)果顯示，加息這一類事件公布后，市場(chǎng)仍在消化所公布的信息，超額收益仍然存在，主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)半強(qiáng)式有效性不成立。相比于創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)，滬深300指數(shù)的CAR曲線距離

9、橫軸更近，說明主板市場(chǎng)的信息效率還是要好于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。上市公司信息披露問題、個(gè)人投資非理性、監(jiān)管不力是導(dǎo)致這一現(xiàn)象出現(xiàn)的原因。
　?。?）為了化解創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，保持市場(chǎng)整體穩(wěn)定運(yùn)行，并提高市場(chǎng)價(jià)格反映信息的能力，本文基于前述實(shí)證研究結(jié)論，提出以下幾點(diǎn)建議：一是進(jìn)一步完善創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制，具體包括發(fā)行機(jī)制、交易機(jī)制、退市機(jī)制三個(gè)方面；二是注重投資者關(guān)系管理；三是繼續(xù)強(qiáng)化創(chuàng)業(yè)板投資者適當(dāng)性管理；四是加大監(jiān)管力度，提高信息披