期限利差專題研究報(bào)告期限利差倒掛，美國(guó)經(jīng)濟(jì)或于2020年衰退-20190325-民生證券-26頁(yè)

1、本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1報(bào)告摘要報(bào)告摘要：2019年3月22日，10年期美債收益率跌9.8個(gè)基點(diǎn)，報(bào)2.443%；2年期美債收益率跌9.6個(gè)基點(diǎn)，報(bào)2.325%；3個(gè)月美債收益率跌1.6個(gè)基點(diǎn)，報(bào)2.453%。美國(guó)3個(gè)月和10年期國(guó)債收益率曲線出現(xiàn)倒掛，為2007年9月以來(lái)首次，引發(fā)美股大跌。為什么我們要關(guān)注期限利差？為什么期限利差會(huì)倒掛？美債10Y2Y國(guó)債期限利差何時(shí)會(huì)倒掛？美債期限利差

2、倒掛對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融有何影響？?期限利差可用于預(yù)測(cè)實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)期限利差可用于預(yù)測(cè)實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)美國(guó)歷史經(jīng)驗(yàn)表明期限利差倒掛預(yù)示衰退。期限利差倒掛對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)警的前瞻機(jī)制在于，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)中性期限利差倒掛時(shí)，長(zhǎng)期回報(bào)率低于短期回報(bào)率。期限溢價(jià)差倒掛或意味著較高的通縮風(fēng)險(xiǎn)，從而抑制投資，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退。?期限利差期限利差倒掛的成因倒掛的成因貨幣政策是風(fēng)險(xiǎn)中性期限利差變化的主導(dǎo)因素，美聯(lián)儲(chǔ)與市場(chǎng)之間的分歧可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)中性期限利差倒掛。期限溢價(jià)差隨著期限

3、溢價(jià)下行，供求關(guān)系是期限溢價(jià)下降的主導(dǎo)因素，官方購(gòu)買是期限溢價(jià)下降的重要推動(dòng)力量。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)中性期限利差提升促進(jìn)套利交易，使得期限溢價(jià)維持低位。?美國(guó)美國(guó)10Y10Y2Y2Y期限利差或于期限利差或于20192019年倒掛年倒掛由于期限溢價(jià)自2016年以來(lái)長(zhǎng)期為負(fù)，在10Y3M國(guó)債期限利差倒掛之前，3月期國(guó)債收益率已經(jīng)高于2年期國(guó)債，因而本次10Y3M期限利差創(chuàng)歷史地先行倒掛。中美貿(mào)易摩擦、英國(guó)脫歐、美股大跌轉(zhuǎn)入熊市等黑天鵝事件仍可能發(fā)生

4、，加上全球央行轉(zhuǎn)為寬松，期限溢價(jià)有望下行。10Y2Y期限利差2019年度可能倒掛。?美國(guó)國(guó)債期限利差倒掛美國(guó)國(guó)債期限利差倒掛的影響的影響根據(jù)Probit模型，當(dāng)前衰退概率為19.04%，雖然尚未進(jìn)入衰退區(qū)間，但在歷史數(shù)據(jù)中已經(jīng)處于相對(duì)較高水平，值得警惕。期限利差倒掛后10個(gè)月開(kāi)啟降息周期，意味著美聯(lián)儲(chǔ)或于2020年降息。美債期限利差倒掛對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)示作用，或?qū)⑹沟锰乩势丈髦乜紤]中美貿(mào)易關(guān)系，有利于中美經(jīng)貿(mào)協(xié)議達(dá)成，取消加征關(guān)稅。

5、期限利差倒掛往往預(yù)示著美國(guó)股市的下跌，并通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)偏好傳導(dǎo)到世界金融市場(chǎng)。美國(guó)國(guó)債收益率變化，或?qū)⒁l(fā)世界資產(chǎn)價(jià)值重估。?風(fēng)險(xiǎn)提示：風(fēng)險(xiǎn)提示：中美經(jīng)貿(mào)談判不及預(yù)期，英國(guó)硬脫歐，美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息等。民生證券研究院民生證券研究院分析師：伍艷艷分析師：伍艷艷執(zhí)業(yè)證號(hào)：S0100513070007電話：01085127654郵箱：wuyanyan@研究助理：毛健研究助理：毛健執(zhí)業(yè)證號(hào)：S0100119010023電話：02160876720郵箱：

6、maojian@相關(guān)研究相關(guān)研究1、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，日元、黃金有望獲益—民生海外宏觀周報(bào)201901282、中美經(jīng)貿(mào)摩擦加劇的原因及談判前景展望—中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系系列專題報(bào)告20190321宏觀研究宏觀研究期限利差倒掛，美國(guó)經(jīng)濟(jì)或于2020年衰退期限利差倒掛，美國(guó)經(jīng)濟(jì)或于2020年衰退——期限利差專題研究報(bào)告——期限利差專題研究報(bào)告宏觀專題報(bào)告宏觀專題報(bào)告2019年03月25日20013269361392019032515:33宏觀專

7、題研究宏觀專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告32019年3月22日，10年期美債收益率跌9.8個(gè)基點(diǎn)，報(bào)2.443%；2年期美債收益率跌9.6個(gè)基點(diǎn)，報(bào)2.325%；3個(gè)月美債收益率跌1.6個(gè)基點(diǎn)，報(bào)2.453%。美國(guó)3個(gè)月和10年期國(guó)債收益率曲線出現(xiàn)倒掛，為2007年9月以來(lái)首次，引發(fā)美股大跌。為什么我們要關(guān)注期限利差？為什么期限利差會(huì)倒掛？美債10Y2Y國(guó)債期限利差何時(shí)會(huì)倒掛？美債期限利差

8、倒掛對(duì)全球經(jīng)濟(jì)金融有何影響？美國(guó)歷史經(jīng)驗(yàn)表明期限利差倒掛預(yù)示衰退。期限利差倒掛對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)警的前瞻機(jī)制在于，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)中性期限利差倒掛時(shí)，長(zhǎng)期回報(bào)率低于短期回報(bào)率。期限溢價(jià)差倒掛或意味著較高的通縮風(fēng)險(xiǎn)，從而抑制投資，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退。貨幣政策是風(fēng)險(xiǎn)中性期限利差變化的主導(dǎo)因素，美聯(lián)儲(chǔ)與市場(chǎng)之間的分歧可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)中性期限利差倒掛。期限溢價(jià)差隨著期限溢價(jià)下行，供求關(guān)系是期限溢價(jià)下降的主導(dǎo)因素，官方購(gòu)買是期限溢價(jià)下降的重要推動(dòng)力量。同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)中性期限

9、利差提升促進(jìn)套利交易，使得期限溢價(jià)維持低位。中美貿(mào)易摩擦、英國(guó)脫歐、美股大跌轉(zhuǎn)入熊市等黑天鵝事件仍可能發(fā)生，加上全球央行轉(zhuǎn)為寬松，期限溢價(jià)有望下行。10Y2Y期限利差或于2019年度倒掛。根據(jù)Probit模型，當(dāng)前衰退概率為19.04%，雖然尚未進(jìn)入衰退區(qū)間，但在歷史數(shù)據(jù)中已經(jīng)處于相對(duì)較高水平，值得警惕。期限利差倒掛后10個(gè)月開(kāi)啟降息周期，意味著美聯(lián)儲(chǔ)或于2020年降息。美債期限利差倒掛對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)示作用，或?qū)⑹沟锰乩势丈髦乜紤]

10、中美貿(mào)易關(guān)系，有利于中美經(jīng)貿(mào)協(xié)議達(dá)成，取消加征關(guān)稅。期限利差倒掛往往預(yù)示著美國(guó)股市的下跌，并通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)偏好傳導(dǎo)到世界金融市場(chǎng)。美國(guó)國(guó)債收益率變化，或?qū)⒁l(fā)世界資產(chǎn)價(jià)值重估。一、一、期限利差可用于預(yù)測(cè)實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)期限利差可用于預(yù)測(cè)實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)（一（一）期限利差的定義與特征期限利差的定義與特征期限利差是長(zhǎng)期國(guó)債收益率與短期國(guó)債收益率之差。期限利差是長(zhǎng)期國(guó)債收益率與短期國(guó)債收益率之差。由于不同期限的利率之間存在差異所以利率期限結(jié)構(gòu)可能有好幾種形

11、狀:向上傾斜、向下傾斜、下凹、上凹等。2018年11月14日和2019年3月20日，美國(guó)國(guó)債的利率期限結(jié)構(gòu)是向上傾斜的，其中2019年3月20日呈上凹狀，2年期國(guó)債收益率高于5年期。2018年11月14日的期限利差更大，也就是說(shuō)收益率曲線相對(duì)于2019年3月20日更加陡峭。1980年10月31日和2007年2月14日，利率期限結(jié)構(gòu)是向下傾斜的，短期利率高于長(zhǎng)期利率，期限利差呈倒掛狀態(tài)。其中2007年2月14日呈上凹狀，5年期國(guó)債收益率低

12、于10年期。解釋利率期限結(jié)構(gòu)形成原因的理論主要有理性預(yù)期理論、流動(dòng)性偏好理論和市場(chǎng)分割理解釋利率期限結(jié)構(gòu)形成原因的理論主要有理性預(yù)期理論、流動(dòng)性偏好理論和市場(chǎng)分割理論等三類。論等三類。理性預(yù)期理論假定交易無(wú)稅收、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)且交易者理性預(yù)期，因而任何證券的利率都同短期證券的預(yù)期利率有關(guān)，遠(yuǎn)期利率反映出對(duì)未來(lái)的即期利率的預(yù)期。當(dāng)預(yù)期未來(lái)收益率上升時(shí)，收益率曲線向上傾斜；預(yù)期未來(lái)收益率下降時(shí)，收益率曲線向下傾斜。流動(dòng)性偏好理論認(rèn)為，即使交易者預(yù)期