維生素e行業(yè)投資價值分析報告行業(yè)格局變化，有望重啟景氣大周期

1、敬請參閱最后一頁特別聲明投資聚焦投資聚焦研究背景研究背景影響維生素E價格的主要因素來自供需關系的變化，維生素E下游主要為飼料行業(yè)，屬于第一產(chǎn)業(yè)，需求相對剛性穩(wěn)定，維生素E價格變化更多取決于供給端的變化。需求方面，國內(nèi)非洲豬瘟的蔓延對國內(nèi)維生素E需求影響較大，但對全球維生素E需求影響有限?？紤]到國內(nèi)維生素E企業(yè)出口為主，國內(nèi)非洲豬瘟疫情對國內(nèi)維生素E影響有限。后非洲豬瘟時代，維生素E的需求有望得以擴大，一方面是短期加大補欄帶來的維生素E需

2、求增加，另一方面是配方中維生素E添加量的增加帶來穩(wěn)定的中長期增量。供給端的變化主要來自全球產(chǎn)量占比第一的公司（能特科技）與占比第四的公司（帝斯曼）將發(fā)生整合，兩家公司于2019年1月簽訂《框架協(xié)議》，約定將維生素E及中間體業(yè)務部分股權以現(xiàn)金出售方式轉(zhuǎn)讓給帝斯曼，凈利潤在扣除帝斯曼相關銷售費用后，雙方各50%進行分配。2019年6月，ST冠福臨時股東大會，表決通過出售維生素E資產(chǎn)的議案。若交割完成后，全球維生素E行業(yè)市場主體變?yōu)榈鬯孤芴?/p>

3、科技、巴斯夫、浙江醫(yī)藥、新和成和吉林北沙五家，行業(yè)格局有望重回20082012年維生素E景氣大周期的行業(yè)格局。我們區(qū)別于市場的觀點我們區(qū)別于市場的觀點1.本報告對維生素E產(chǎn)業(yè)鏈的深入研究，跳出產(chǎn)品本身，梳理維生素E與相關產(chǎn)業(yè)鏈的聯(lián)系。國內(nèi)維生素E行業(yè)需要間甲酚、乙酰乙酸甲酯或雙乙烯酮等原材料，原料在一定程度上具有稀缺性，需要相關的產(chǎn)業(yè)鏈配套。深入了解原材料供給及價格波動對維生素E行業(yè)的影響，才能更好理解行業(yè)的現(xiàn)狀與未來。2.行業(yè)格局變動

4、影響尤為深遠。格局的改善對行業(yè)影響持續(xù)時間長，且偏中長期，對價格影響不僅是短期供給波動，更多是中長期價格趨勢的拐點。行業(yè)現(xiàn)有企業(yè)會在市場份額和合理毛利率之間尋找平衡點，考慮到行業(yè)的高技術壁壘和資金壁壘行業(yè)出現(xiàn)新進入者的概率下降行業(yè)格局向好，維生素E價格有望繼續(xù)上行。投資觀點投資觀點鑒于能特科技和帝斯曼合作協(xié)議有望完成，維生素E行業(yè)整合在即，我們認為維生素E行業(yè)格局向好，價格有望繼續(xù)上行。推薦浙江醫(yī)藥和新和成，兩家公司均擁有維生素E油產(chǎn)能

5、20000噸，業(yè)績彈性大，且兩家公司具有各自的成長空間，浙江醫(yī)藥在高端抗生素、創(chuàng)新制劑和創(chuàng)新藥方面具有良好的成長空間，新和成在發(fā)酵類維生素、香精香料和新材料方面具有良好的成長空間。敬請參閱最后一頁特別聲明1、需求相對剛性的維生素、需求相對剛性的維生素E1.1、維生素、維生素E概況概況維生素是“人和動物為維持正常的生理功能而必須從食物或飼料中獲得的一類微量有機物質(zhì)”。維生素與其他營養(yǎng)素不同之處在于它既不供應熱量也不構成機體組織，只需少量就

6、能滿足需求，其一般不能在動物體內(nèi)通過自身的同化作用合成，若機體內(nèi)缺乏維生素，會引起機能紊亂，影響正常生理作用。因此維生素對人和動物而言是不可或缺，是“剛需”，必須從外界攝入補充。維生素分為脂溶性維生素（VA、VD、VE、VK）和水溶性維生素(VC和B族維生素)，目前主要有14個品種的維生素，下游主要應用于飼料、醫(yī)藥化妝品、食品飲料等領域。除維生素C之外，2017年全球維生素用量有65%用于飼料添加劑，醫(yī)藥化妝品和食品飲料分別占比25%和

7、10%左右。在飼料添加劑方面，從維生素在不同畜禽品種的消耗結(jié)構來看，2017年約有52%的維生素應用于豬，蛋禽和肉禽各占16%，水產(chǎn)占比14%，反芻動物占比2%。圖1：2017年維生素在不同畜禽品種的消耗結(jié)構年維生素在不同畜禽品種的消耗結(jié)構水產(chǎn)14%反芻動物2%肉禽16%豬52%蛋禽16%資料來源：博亞和訊維生素E屬于脂溶性維生素，是最主要的抗氧化劑之一，自然界中存在著4種類型的生育酚，即α、β、γ、δ生育酚，通常所說的維生素E是指α生

8、育酚，存在3個手性中心，工業(yè)合成的維生素E通常不涉及手性合成，多為其8種異構體共存的混合物。因此被稱為allracα生育酚，或者DLα生育酚。維生素E具有抗氧化、促進蛋白質(zhì)更新合成、調(diào)節(jié)血小板的黏附力和聚集的作用。近年來，維生素E被廣泛用于抗衰老方面的保健品，認為它可消除脂褐素在細胞中的沉積，改善細胞的正常功能，減慢組織細胞的衰老過程。下游應用有63%用于飼料添加劑，醫(yī)藥化妝品和食品飲料分別占比32%和5%左右。按照博亞和訊統(tǒng)計，全球2