萬科籌資之路與資本結構分析(35)頁

1、萬科籌資之路與資本結構分析,成長的足跡 1984年5月30日，一家名為“現(xiàn)代科教儀器展銷中心”的企業(yè)在深圳誕生，經(jīng)營辦公設備、視頻器材的進口銷售業(yè)務，并成為深圳市最大進口銷售商，同期其第一家內(nèi)聯(lián)企業(yè)“現(xiàn)代醫(yī)學技術交流中心”宣告成立。翌年，在進口機電產(chǎn)品市場萎縮的情況下，該企業(yè)依托“‘深圳——廣州——北京’ 三點一線”的銷售模式，營業(yè)額一度占國家計劃外市場的60%。1986年，該企業(yè)為擺脫僵化體制，籌措發(fā)展資金，高層決議在兩年

2、內(nèi)完成以公開發(fā)行股票為目標的股份化改造，同年成立第一家中外合資企業(yè)“深圳國際企業(yè)服務公司”。1987年，公司更名為“深圳現(xiàn)代科儀中心”，調(diào)整業(yè)務經(jīng)營方向并發(fā)展順利，與SONY公司建立密切聯(lián)系。同年興辦第一個工業(yè)投資項目“精實企業(yè)有限公司”。1988年，公司再次更名為“深圳現(xiàn)代企業(yè)有限公司”，同時股改方案獲批成為國家持股60%、職工持股40%的股份制公司，并定名為“深圳萬科企業(yè)股份有限公司”。同年11月，公司進入房地產(chǎn)業(yè)。1990年，公司

3、初步形成了商貿(mào)、工業(yè)、房地產(chǎn)和文化傳播的四大經(jīng)營架構。,1991年，公司向廈門、上海等地擴展房地產(chǎn)業(yè)務；影片《過年》獲國際大獎。1992年，公司跨地區(qū)經(jīng)營發(fā)展迅速，旗下聯(lián)營和附屬企業(yè)遍布國內(nèi)15個城市。同時公司內(nèi)部刊物《萬科周報》應運而生并從18期獲深圳市企業(yè)內(nèi)部刊號，此后更名為《萬科周刊》。1993年1月，集團推出上海城市花園項目，并成為其代表作。同月集團管理層召開務虛會，決定放棄以綜合商社為目標的發(fā)展模式，并確定以城市大眾住宅開發(fā)為

4、公司主導業(yè)務的經(jīng)營方向。此后，萬科一路穩(wěn)步發(fā)展并不斷做著減法，對非核心業(yè)務進行調(diào)整，其中甚至不乏一些優(yōu)質(zhì)項目如萬佳百貨、深圳萬科供電服務公司等，1997年10月完成全部調(diào)整工作。 在萬科發(fā)展過程中，同銀行的合作力度也不斷加大，于2000年首次成為中國銀行總行級客戶（授信額度20億人民幣）。 此后相繼與農(nóng)業(yè)銀行、招商銀行簽訂類似數(shù)億乃至數(shù)十億額度戰(zhàn)略性的《銀企合作協(xié)議》。截止2006年底，萬科行業(yè)龍頭的地

5、位已無法撼動，總資產(chǎn)達480余億元人民幣。,實際控制人:萬科企業(yè)股份有限公司職工委員會主營業(yè)務：,,萬科籌資之路：,1.權益資本的籌集： A股、B股、權證、留存收益2.債務資本的籌集： 短期借款、長期借款、預收賬款、信用借款、可轉換債券、公司債券,1988年12月公司發(fā)行新股2800萬股，面值1元，籌集資金2800萬元；1991年1月公司A股在深證交易所掛牌上市，同年6月，公司通過配售發(fā)行股票2836萬股，籌集資金

6、1.27億元；1993年3月公司發(fā)行4500萬B股，募集資金45135萬港元，并于5月在深交所上市；1997年8月公司通過配股（10配2.37），配售發(fā)行6717.6175萬股，每股人民幣4.5元，實際募集資金3.82億元；2000年1月公司通過配股（10配2.37），配售發(fā)行8543.4460萬股，每股人民幣7.5元，實際募集資金3.82億元；,,A股、B股的籌集：,2006年8月公司非公開增發(fā)配股（10配2.37），配

7、售發(fā)行40000萬股，每股10.5元，實際募集資金41.967億元；2007年4月公司以不低于公告招股意向書前20個交易日公司A股股票均價或前一個交易日A股股票均價增發(fā)A股和B股，增發(fā)A股87397萬股；2009年9月公司股東大會高票通過增發(fā)A股，融資112億元的決議。本次發(fā)行股票數(shù)量不超過招股意向書公告日萬科總股本的8%，扣除發(fā)行費用后的募集資金凈額不超過人民幣112億元。最終發(fā)行數(shù)量及募集資金規(guī)模提請股東大會授權公司董事會與

8、主承銷商根據(jù)具體情況協(xié)商確定。,,萬科股本變化狀況,,09年萬科融資資金流向：,認股權證： 2005年12月，萬科企業(yè)股份有限公司進行股權分置改革。其非流通股股東華潤股份有限公司（以下簡稱“華潤股份”）向萬科股權分置改革方案實施股份變更登記日登記在冊的流通A股股東，每持有10股萬科流通A股股份免費派送8份認沽權證，以獲得萬科所有非流通股股份在A股市場的流通權。 利用認股權證籌資的最大優(yōu)點是可以降低籌資成本

9、。然而，認股權證的價值都是建立在預期之上的。對投資者而言，由于杠桿效應的存在，使得認股權證的行使成為一種高收益的投資，但是需要以公司未來的股價上升為基礎。,留存收益：,留存收益不發(fā)生籌資費用，同時可使公司的所有者獲得稅收上的收益。再者，留存收益在性質(zhì)上屬于權益資本，可以提高企業(yè)的信用和對外負債的能力，降低資產(chǎn)負債率提供更好的流動性資金用于新的項目的開發(fā)，使企業(yè)擁有良好并穩(wěn)定的成長性。然而由于留存收益過多，可能會造成股東在股利上的損失，

10、影響今后的籌資。,公司短期借款和長期借款情況(單位：元),長期借款在2006年、08年、09年均有大幅度增加。長期借款與短期借款相似，但是彈性沒有短期借款好，靈活性較小，速度慢，適合房地產(chǎn)的投資特性，說明萬科在這段時間有較大的投資項目。,預收賬款（單位：元）,萬科在2004年至2008年的預收賬款均有大幅度提升，說明在這段時間沒萬科有大的項目進行投資，成長性較好，擴大了債務籌資規(guī)模。,信用借款（單位：元）,由于信用借款的風險比抵押借款還

11、要大，因此利率通常較高。萬科在00到09年間能夠穩(wěn)定地拿到信用貸款說明萬科公司還款能力好，資本負債率合理，擁有較好的負債能力和信用。,可轉換債券：2002年 6 月萬科公司向社會公開發(fā)行 1,500 萬張可轉換公司債券（“萬科轉債”） ，每張面值 100元，票面利率1.5％，發(fā)行總額15 億元。2004 年 9 月，萬科公司向社會公開發(fā)行 19.9億張可轉換公司債券（“萬科轉 2”） ，每張面值 100 元，發(fā)行總額 19.9 億元

12、。萬科轉 2 于 2005 年 3 月 24 日起可以轉換為流通 A股，截至 2005 年 6 月 17 日，“萬科轉 2”累計轉股 336,220 股，公司股本總額達2,273,964,091股。,公司債券,2008年9 月 18 日起，萬科公司59億元公司債券在深圳證券交易所掛牌交易， 該期債券有擔保品種債券（簡稱 08 萬科 G1，上市代碼 1120050)和無擔保品種債券(簡稱 08 萬科G2，上市代碼 112006)兩類。,從

13、1988年至今，萬科的籌資規(guī)模不斷擴大，籌資方式和渠道也較豐富。這不僅得益于萬科萬科良好的信用，更重要的是萬科擁有合理的資產(chǎn)負債結構和充裕的現(xiàn)金量已經(jīng)在業(yè)內(nèi)驕人的業(yè)績。 近年來長期負債的增加和留存收益的擴大也預示著萬科依然具有良好的成長性。目前的低市盈率和最近剛剛通過的112億元的融資方案無疑增加了投資者對其的經(jīng)營信心，融資規(guī)模的擴大與其出眾的投資性相輔相成。,萬科籌資之路分析,萬科歷年資本結構,四、資本分析,可以直觀的

14、看到萬科的資產(chǎn)負債率有逐年走高的趨勢，而且始終在60%以上，一方面這是由于房地產(chǎn)企業(yè)本身高負債經(jīng)營的特點所決定的，另一方面對于一個快速成長的企業(yè)，允許適當多負債來加快企業(yè)的發(fā)展速度。但是較高的資產(chǎn)負債率，意味著較高的風險，對于風險的控制還是必須的。,四、資本分析,四、資本分析,可以看到在A股市場排位前四的房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負債率都較高，除招商低于60%，其余均在67%和70%之間，但都遠低于行業(yè)平均值，而萬科排在第二位，可見，目前資產(chǎn)負債

15、率尚處在可以接受的水平，加之09年新的A股發(fā)行方案已經(jīng)經(jīng)過董事會批準通過，可以預計09年的年報數(shù)值將下降。,四、資本分析,,從圖表中可以看出萬科的流動比率與速動比率除05、08年較低外，其余三年均保持在相對穩(wěn)定的水平。09年三季報，萬科的流動比率為1.97，速動比率為0.59，都較08年有了一定程度的提高。其中原因是一方面貨幣資金的增加了76億，流動資產(chǎn)增加10億；另一方面，流動負債卻減少了17億，非流動負債增加額近85億。,09年三季

16、度，萬科的流動負債比為72.15%，比重較大說明其承擔較大的風險，但從構成比例來看，預收賬款占了47.9%，這部分負債可以說既沒有風險也無成本。另外，萬科的貨幣資金項目數(shù)額為276億，而扣除預收帳款后的流動負債為330億，加上擁有的在建行近200億的授信額度，流動性相當充裕。但是流動比率與速動比率過低始終是隱患，他們預示了財務風險，其中萬科的存貨數(shù)額始終較大，如果出現(xiàn)銷售不暢的現(xiàn)象，資金回籠困難,將面臨巨大的流動性問題,四、資本分析,四

17、、資本分析,09年三季度四強流動速動比率,萬科的流動與速動比率在四強中都是最低的，當然這并不完全表示萬科在風險控制上出現(xiàn)了問題。,萬科在08年計提了大量的存貨跌價準備，并且在每年都有一定比例的存貨跌價準備，而其他三家在房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展較好的幾年，基本上都不計提存貨跌價準備，而且08年的數(shù)據(jù)顯示所占的比例也較少，這直接導致了其他三家企業(yè)的流動比率與速動比率高出萬科。顯然萬科采取了比較穩(wěn)健的會計估計方法，而其他三家的流動資產(chǎn)則存在相對高估的現(xiàn)象

18、。,四、資本分析,08年四強存貨比較,四、資本分析,看得出房地產(chǎn)企業(yè)的ROA與存貨周轉率有高度的正比關系，這正突出了房地產(chǎn)業(yè)的一大特點，即存貨周轉的快慢，很大程度上決定了一家企業(yè)的生死。萬科有著大量的存貨項目，并且速動比率較低，但仍然穩(wěn)坐行業(yè)老大，其經(jīng)營管理效率值得同行借鑒。,房地產(chǎn)業(yè)是資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)開發(fā)離不開金融機構的支持。但是近幾年房產(chǎn)市場出現(xiàn)過熱勢頭，預期宏觀經(jīng)濟政策將有不利調(diào)整.如何通過資本市場的支持抓住宏觀調(diào)控帶來的機

19、遇是公司目前考慮的重點問題，可以預計的是未來萬科仍將進行多次股權融資為擴張打基礎，而其在資本市場的良好聲譽有助于融資成功，因此，個別時點負債過高并不值得過分擔心，尤其是在行業(yè)整體情況負債率偏高的情況下，只要財務保持相對穩(wěn)健即可。而萬科由于具有規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢，營銷方面也自成體系，且主要目標市場定位于具有剛性需求的中檔商品房，其業(yè)績也能保持相對穩(wěn)定,但看似健康的巨人萬科也存在著一些隱憂。,四、資本分析小結,,萬科作為房地產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)，他的某

20、些市場行為甚至管理層的言論，往往會對整個房地產(chǎn)業(yè)帶來重大的影響，所以良好的企業(yè)形象對萬科有重大的意義。像王石的“捐款門”事件，確實的影響了萬科的銷售業(yè)績。而07年的率先降價，也遭到了同行的非議。建議：萬科需要加強公共關系公關，并以樹立行業(yè)形象為目標，開發(fā)自身品牌優(yōu)勢，鞏固行業(yè)龍頭的地位。同時管理層注意自身言論，避免不必要的麻煩。,五、經(jīng)驗、問題與建議,五、經(jīng)驗、問題與建議,,萬科實行目標管理，將資產(chǎn)負債率緊盯在了60%可事實上距離這一

21、目標還尚有差距，甚至連國家要求的自有資金35%的指標近期也未實現(xiàn)。所以減低資產(chǎn)負債率，對萬科控制自身風險起到關鍵性的作用。對此我們提出兩方面建議：一、增加權益資本的籌集，在股市尚處在牛市中采用發(fā)行新股和定向增發(fā)的方式，或者與國際投行合作海外發(fā)行可轉債。除去這些常規(guī)的融資方法，還可以考慮反向合作控股銀行，以徹底解決資本籌集問題。,五、經(jīng)驗、問題與建議,,二、加強經(jīng)營管理，增加利潤，提高留存收益，根本上改善企業(yè)的財務狀況。有三點建議：1

22、）實行成本控制。對于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，土地的成本占樓房總成本通常較高，在注意競拍土地價格的同時，還應考慮到具體開發(fā)過程中可能遇到的額外費用，通盤考慮整個項目的成本，不要緊盯地價。2）領先的產(chǎn)業(yè)模式和營銷理念。比如引入“生態(tài)工法”的新概念。萬科在國內(nèi)首先嘗試走“住宅產(chǎn)業(yè)化”的新模式，如果能將“生態(tài)工法”融入到“住宅產(chǎn)業(yè)化”中，營建萬科獨有的樓房文化，尋求產(chǎn)品差異化，鞏固和擴大市場份額。,五、經(jīng)驗、問題與建議,3)嚴格的存貨控制?？梢栽谶m當