破解碧桂園高價(jià)設(shè)計(jì)研究(69)頁(yè)

1、破解碧桂園高價(jià)IPO,,紅籌之路,BVI,實(shí)際控制人(股東),境外控股公司(開(kāi)曼/百慕大),私募基金,公眾股東,境外上市,BVI,境內(nèi)公司,,,,,,,,,,決定境外上市,境外注冊(cè)殼公司,收購(gòu)境內(nèi)公司股權(quán),募集資金調(diào)回境內(nèi)或自主決定投向,境外IPO,投資,,碧桂園上市之輝煌2007年4月20日，碧桂園控股（02007.HK）在香港聯(lián)交所上市，上市首日收盤(pán)價(jià)為7.27港元，較IPO發(fā)行價(jià)5.38港元溢價(jià)35%。由此，碧桂園控股市值

2、達(dá)到1189.37億港元在香港上市地產(chǎn)股中僅次于李嘉誠(chéng)的和記黃埔、郭炳湘的新鴻基，位列第三。同時(shí)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)中國(guó)海外、富力地產(chǎn)、雅居樂(lè)等已在香港上市的內(nèi)地地產(chǎn)公司，而萬(wàn)科A當(dāng)日市值也僅相當(dāng)于碧桂園控股的66%。,,碧桂園控股成為內(nèi)地市值最大的上市房地產(chǎn)公司，而其實(shí)際控制人年僅25歲的楊惠妍因持有公司58.19%的股權(quán)，身家在一夜之間達(dá)到692億港元，成為中國(guó)內(nèi)地最受關(guān)注的新首富。碧桂園控股（02007.HK）以高于富力地產(chǎn)（02777

3、.HK）、世茂房地產(chǎn)（0813.HK）、雅居樂(lè)（3383.HK）的市盈率發(fā)行，在香港融資148.49億港元，堪稱(chēng)內(nèi)地房地產(chǎn)企業(yè)最佳IPO案例。,,對(duì)比之一——IPO估值比較以招股書(shū)中預(yù)測(cè)的2007年業(yè)績(jī)計(jì)算，碧桂園控股5.38港元的招股價(jià)對(duì)應(yīng)的全面攤薄市盈率達(dá)21.5倍，分別比同一時(shí)點(diǎn)雅居樂(lè)、富力地產(chǎn)、世貿(mào)房地產(chǎn)2007年預(yù)測(cè)市盈率高35.74%、13.16%、18.14%（表1）。,,,對(duì)比之二——資本運(yùn)作比較從上市前一年凈資產(chǎn)、

4、IPO融資額以及公開(kāi)發(fā)行股份比例等綜合評(píng)價(jià)資本運(yùn)作效果的指標(biāo)來(lái)看，碧桂園控股的IPO效果更是遠(yuǎn)超這三家同行（表2）。,,,,分析思路,重組搭建碧桂園上市架構(gòu),,碧桂園控股何以能夠得到國(guó)際投資者的青睞？五步重組 搭建碧桂園上市架構(gòu)為了順利實(shí)現(xiàn)在香港紅籌上市，碧桂園通過(guò)設(shè)立多層級(jí)的BVI（英屬維京群島）公司，完成了一系列的重組，以使其能夠充分符合境外證券市場(chǎng)的上市要求。主承銷(xiāo)商：,?,,第一步:選定上市資產(chǎn)、統(tǒng)一股權(quán)及補(bǔ)稅 選定上市

5、資產(chǎn)碧桂園主要業(yè)務(wù)涉及房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、酒店、物業(yè)管理、建筑、安裝、設(shè)計(jì)、裝修及裝飾、自來(lái)水、高爾夫球場(chǎng)、主題公園以及學(xué)校和醫(yī)院等。經(jīng)過(guò)篩選，碧桂園將房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、酒店、物業(yè)管理、建筑、裝修裝飾和主題公園等業(yè)務(wù)作為上市資產(chǎn)，其中分為25家房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目公司、12家酒店公司、1家物業(yè)管理公司、1家建筑公司、1家裝修及裝飾公司和1家主題公園公司，共41家公司。,,統(tǒng)一股權(quán) 碧桂園旗下項(xiàng)目公司都是獨(dú)立法人，股東均系創(chuàng)始人及不同合作伙伴。200

6、5年，碧桂園創(chuàng)始人楊國(guó)強(qiáng)將所持項(xiàng)目公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給剛從美國(guó)留學(xué)回來(lái)的二女兒楊惠妍； 2006年，楊惠妍又陸續(xù)收購(gòu)了碧桂園其他項(xiàng)目公司股東的股權(quán)，在碧桂園上市重組前，各項(xiàng)目公司形成了楊惠妍、楊貳珠、蘇汝波、張耀垣、區(qū)學(xué)銘的股權(quán)結(jié)構(gòu)（圖1）。,,,補(bǔ)稅 截至2006年5月，碧桂園向稅務(wù)機(jī)關(guān)全數(shù)支付了2002-2004年未繳付的稅款及滯納金。滯納金數(shù)額高達(dá)3340萬(wàn)元。以此推算出碧桂園補(bǔ)交2002-2004年度的稅款為6.28億元 ，如果

7、按33%的內(nèi)資企業(yè)所得稅率計(jì)算，這筆稅款對(duì)應(yīng)的稅前利潤(rùn)約19億元。民營(yíng)企業(yè)進(jìn)行紅籌上市之前補(bǔ)稅的目的主要是為達(dá)到“連續(xù)三年盈利”的要求，為財(cái)務(wù)調(diào)整留出空間，提高招股價(jià)格。,,第二步:巧妙布局資產(chǎn)出境結(jié)構(gòu)注冊(cè)離岸公司為了完成重組，碧桂園的股東們?cè)谟倬S京群島（BVI）注冊(cè)離岸公司多達(dá)14家。2006年3月21日，伊東、富高成立；2006年3月28日，智發(fā)、集裕、豪華成立；2006年4月7日，恒宙、柏輝、永柏、興輝成立。同時(shí)五股

8、東還注冊(cè)了各自的BVI公司。上述BVI公司的注冊(cè)資本都是100美元，由100股每股面值1美元的股份組成。,,碧桂園的五股東注冊(cè)的各自全資擁有的BVI公司：,楊惠妍,楊貳珠,多美,必勝,日皓,偉君,喜樂(lè),蘇汝波,張耀垣,區(qū)學(xué)銘,,,,,,,資產(chǎn)整合碧桂園將旗下子公司及項(xiàng)目公司按房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、酒店、物業(yè)管理、建筑、裝修裝飾及主題公園四大業(yè)務(wù)板塊分類(lèi)整合到了四家離岸公司旗下，使其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變得清晰。2006年4月-6月，碧桂園與恒宙、柏輝、

9、集裕、伊東等四家BVI公司（“前四家過(guò)橋公司”）簽署了多份股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，分別將四塊上市資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給這四家公司（圖2）。,,,設(shè)計(jì)思路：1、將四塊業(yè)務(wù)由不同的BVI公司100%控股；2、將上市資產(chǎn)的控股方由內(nèi)資變成外資，由此完成內(nèi)資企業(yè)轉(zhuǎn)為外資企業(yè)；3、利用離岸公司在集團(tuán)內(nèi)不同業(yè)務(wù)之間建立起一道防火墻，不同業(yè)務(wù)之間可以有合作，但所有的經(jīng)營(yíng)都是相對(duì)獨(dú)立。既可隔離風(fēng)險(xiǎn)，又可分拆上市；既可分散風(fēng)險(xiǎn)，又可提升公司業(yè)績(jī)。,第三步:搭建多層級(jí)BV

10、I公司，緩沖上市公司風(fēng)險(xiǎn) 2006年9月，碧桂園辦理了由內(nèi)資企業(yè)變更為外資企業(yè)的工商及稅務(wù)等相關(guān)手續(xù)。換股收購(gòu)之一——搭建雙層控股結(jié)構(gòu)完成資產(chǎn)出境安排后，富高、興輝、智發(fā)及永柏四家BVI公司（“后四家過(guò)橋公司”）分別收購(gòu)了恒宙、柏輝、集裕、伊東這“前四家過(guò)橋公司”100%股權(quán)。,收購(gòu)方式：全部采取換股的方式完成；收購(gòu)代價(jià)：“后四家過(guò)橋公司”分別以70%、12%、6%、6%及6%的比例分別向“五股東”配發(fā)及發(fā)行新股作為代價(jià)，完

11、全復(fù)制了國(guó)內(nèi)公司的原有股權(quán)結(jié)構(gòu)（圖3）。,,換股收購(gòu)之二——設(shè)立統(tǒng)一管理機(jī)構(gòu)搭建了雙層控股結(jié)構(gòu)之后，另一家在BVI注冊(cè)的公司豪華出場(chǎng)，從“五股東”手中收購(gòu)“后四家過(guò)橋公司”，收購(gòu)代價(jià)依舊是以70%、12%、6%、6%及6%的比例向“五股東”配發(fā)及發(fā)行新股。收購(gòu)?fù)瓿珊?，豪華成為集中統(tǒng)一管理各業(yè)務(wù)板塊的機(jī)構(gòu)。同時(shí)豪華向楊國(guó)強(qiáng)收購(gòu)了香港碧桂園公司，收購(gòu)代價(jià)為香港碧桂園2006年8月31日的資產(chǎn)凈值112萬(wàn)港元，形成了三層BVI過(guò)橋公司（圖

12、4）。,,設(shè)計(jì)思路：1、設(shè)立雙層BVI公司，主要目的是能夠起到一個(gè)緩沖的作用，在將來(lái)內(nèi)地公司具體經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生變更或股權(quán)變動(dòng)時(shí)對(duì)上市公司的穩(wěn)定性影響較小。紅籌上市的主要思路：一般是在境外設(shè)立兩家SPV（特殊目的公司），一家作為中間控股公司，對(duì)境內(nèi)企業(yè)進(jìn)行控股；另一家作為未來(lái)擬上市主體，并對(duì)中間控股公司進(jìn)行控股。,,,,2、由于此換股收購(gòu)在海外控股公司層面發(fā)生，而海外控股公司股權(quán)的運(yùn)作實(shí)行授權(quán)資本制，因而具有極高的操作靈活性。3、利用

13、豪華收購(gòu)“后四家過(guò)橋公司”和香港碧桂園公司，以實(shí)現(xiàn)對(duì)各業(yè)務(wù)機(jī)構(gòu)的統(tǒng)一管理。通過(guò)上述三步，碧桂園基本上完成了國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)的重組及上市架構(gòu)的搭建。,,第四步:通過(guò)離岸公司提供過(guò)橋貸款支付收購(gòu)款 在上述三步重組中，各層級(jí)BVI公司之間的收購(gòu)全部以換股的方式順利完成，但最關(guān)鍵的一步還沒(méi)有完全解決，即收購(gòu)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的代價(jià)是多少？資金從何而來(lái)？,?,,根據(jù)我國(guó)當(dāng)時(shí)規(guī)定：海外公司收購(gòu)內(nèi)資企業(yè)進(jìn)行海外重組應(yīng)按照《外國(guó)投資者并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)暫行規(guī)定》（簡(jiǎn)稱(chēng)《

14、并購(gòu)規(guī)定》）辦理，為了防止企業(yè)變相向境外低價(jià)轉(zhuǎn)移資本，《并購(gòu)規(guī)定》要求對(duì)擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)或資產(chǎn)要采用國(guó)際通行的評(píng)估方法進(jìn)行評(píng)估，交易雙方不得以明顯低于評(píng)估結(jié)果的價(jià)格轉(zhuǎn)讓股權(quán)或出售資產(chǎn)。,,對(duì)價(jià)金額：在紅籌上市實(shí)務(wù)中，外資收購(gòu)國(guó)內(nèi)企業(yè)時(shí)一般是按照該企業(yè)經(jīng)評(píng)估后的凈資產(chǎn)收購(gòu)。按碧桂園控股2005年末的凈資產(chǎn)值23.22億元、股本值7.65億元計(jì)算，“前四家過(guò)橋公司”應(yīng)向“五股東”支付的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款至少應(yīng)達(dá)到23.22億元，而相應(yīng)地，“五股東”

15、將會(huì)由于股權(quán)的轉(zhuǎn)讓價(jià)格和股本值之間15.57億元的價(jià)差收入，被征收20%的巨額個(gè)人所得稅，這顯然是股東們不愿意看到的。,,付款期限：在對(duì)價(jià)款支付期限方面，《并購(gòu)規(guī)定》同時(shí)規(guī)定：海外控股公司可于并購(gòu)后之外商投資企業(yè)營(yíng)業(yè)執(zhí)照頒發(fā)之日起3個(gè)月內(nèi)向轉(zhuǎn)讓方支付完畢；特殊情況在審批機(jī)關(guān)批準(zhǔn)后可延長(zhǎng)至6個(gè)月內(nèi)付60%以上、一年內(nèi)全部付清。正是這一規(guī)定為碧桂園得以按“股份掉期”的方式繼續(xù)重組和進(jìn)行財(cái)務(wù)安排留出了空間。,,過(guò)橋貸款：如何解決資金

16、來(lái)源？此時(shí)，又一家名為偉嘉的BVI公司在碧桂園重組過(guò)程中出現(xiàn)。偉嘉成立于2006年4月7日，在豪華完成對(duì)“后四家過(guò)橋公司”以及香港碧桂園的收購(gòu)后，偉嘉從“五股東”手里收購(gòu)了豪華，方式同樣是以70%、12%、6%、6%及6%的比例向“五股東”配發(fā)及發(fā)行新股。,,通過(guò)一系列的連環(huán)換股收購(gòu)后，此時(shí)碧桂園的股權(quán)結(jié)構(gòu)是：國(guó)內(nèi)公司仍由“五股東”最終控制，并且股份比例和重組前并無(wú)任何變化，只不過(guò)中間多出了四層BVI過(guò)橋公司（圖5）。,,,九家BV

17、I公司擴(kuò)股：2006年8月7日，豪華及“后四家過(guò)橋公司”增加發(fā)行股本，已發(fā)行股本由100美元增加到200美元。2006年8月18日，這幾家公司的發(fā)行股本再度增加到300美元，由300股每股面值1美元的股份組成。2006年8月18日，“前四家過(guò)橋公司”的已發(fā)行股本由100美元增加到200美元，由200股每股面值1美元的股份組成。,,過(guò)橋貸款收購(gòu)過(guò)程：九家BVI公司擴(kuò)股后，偉嘉通過(guò)一項(xiàng)總值約為6200萬(wàn)港元的貸款安排及認(rèn)購(gòu)豪華的新股

18、，而這筆金額被豪華用于認(rèn)購(gòu)“后四家過(guò)橋公司”的新股，然后又由“后四家過(guò)橋公司”認(rèn)購(gòu)“前四家過(guò)橋公司”的新股。通過(guò)這一系列擊鼓傳花般的操作，最初由偉嘉提供的這筆資金最終變成“前四家過(guò)橋公司”收購(gòu)“五股東”所持國(guó)內(nèi)相關(guān)資產(chǎn)股權(quán)的收購(gòu)款項(xiàng)。,,收購(gòu)資金傳遞過(guò)程：,偉嘉,股東五公司,五股東股權(quán),前四家過(guò)橋公司,后四家過(guò)橋公司,豪華,,,,,,,,至此，碧桂園資產(chǎn)出境的安排真正完成。由于重組發(fā)生的時(shí)間均在2006年12月31日之前，最后

19、收購(gòu)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)股權(quán)支付代價(jià)的期限沒(méi)有超過(guò)《并購(gòu)規(guī)定》的要求。2007年3月21日，“五股東”各自全資擁有的五個(gè)BVI公司必勝、多美、日皓、偉君、喜樂(lè)（以下稱(chēng)“股東五公司”）從偉嘉手中收購(gòu)豪華股份，總代價(jià)約為7.477億港元，定價(jià)依據(jù)是豪華截至2006年9月30日的凈資產(chǎn)。,,以上收購(gòu)?fù)瓿珊?，豪華由“股東五公司”分別擁有70%、12%、6%、6%及6%的股權(quán)（圖6），而偉嘉則從碧桂園的股權(quán)架構(gòu)中消失。由此可見(jiàn)，偉嘉的真正作用是為碧桂園境

20、內(nèi)資產(chǎn)出境提供過(guò)橋貸款，而“股東五公司”從偉嘉手中收購(gòu)豪華支付的7.477億港元代價(jià)，實(shí)際上也就是“前四家過(guò)橋公司”收購(gòu)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的代價(jià)，而按當(dāng)時(shí)港元兌人民幣1：1.02的匯率計(jì)算，這一收購(gòu)代價(jià)恰好等于碧桂園7.64億元的股本。,,,第五步:換股打造上市主體 到此為止，碧桂園的海外重組完成了四次收購(gòu)，涉及交易的BVI公司多達(dá)14個(gè)，但由于BVI公司無(wú)法在香港上市，所以還要打造最終的上市主體。上市主體由于開(kāi)曼群島的法律環(huán)境符合香港聯(lián)交

21、所的上市要求，開(kāi)曼公司也是理想的上市主體。在上市主承銷(xiāo)商的安排下，碧桂園控股于2006年11月10日在開(kāi)曼群島注冊(cè)成立為受豁免有限公司，法定股本為38萬(wàn)港元，分為380萬(wàn)股，每股面值0.10港元。,,股權(quán)構(gòu)成首先：碧桂園控股按0.1港元的面值向一家為Godan Trust Company （Gayman） Limited的BVI公司發(fā)行1股，而這1股在當(dāng)天就被轉(zhuǎn)讓給楊貳珠。2007年3月19日，楊貳珠將擁有的這1股股份按面值轉(zhuǎn)讓給多美

22、；其次：碧桂園控股分別向“股東五公司”配發(fā)及發(fā)行70股、11股、6股、6股及6股股份，使得“股東五公司”分別擁有碧桂園控股70%、12%、6%、6%及6%的股權(quán)，依然復(fù)制了碧桂園國(guó)內(nèi)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)。,,增資擴(kuò)股2007年3月20日，碧桂園控股的全體股東通過(guò)了兩項(xiàng)決議：決議一：增設(shè)999.962億股，每股面值0.10港元的股份，將法定股本由38萬(wàn)港元增至100億港元。決議二：待全球發(fā)售所產(chǎn)生的公司股份溢價(jià)入賬后，董事會(huì)授權(quán)可以將股

23、本溢價(jià)進(jìn)賬的12.6億港元擴(kuò)充資本，并將該筆款項(xiàng)按面值全數(shù)支付126億股股份的股款，并以配發(fā)及發(fā)行股份方式按比例由“股東五公司”持有。,,2007年3月26日，碧桂園控股從“股東五公司”收購(gòu)豪華全部已發(fā)行股份，代價(jià)為向這五家公司分別發(fā)行及配發(fā)與其股權(quán)比例對(duì)等的股份。至此，碧桂園控股成為上市主體（圖7 ）。按照招股計(jì)劃，碧桂園控股公開(kāi)發(fā)行后，公眾持股15%，“五股東公司”的持股比例分別為59.5%、10.2%、5.1%、5.1%及5.1

24、%。,,,重組階段的財(cái)務(wù)安排,,大額分紅降低凈資產(chǎn)值 在上述第四步操作中，碧桂園國(guó)內(nèi)資產(chǎn)是按股東的股本金進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的，其間沒(méi)有產(chǎn)生任何增值，這就解決了股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓收益需繳納大額個(gè)人所得稅的問(wèn)題。但2005年末凈資產(chǎn)達(dá)23.22億元的碧桂園，又是如何保證不違反“不得以低于評(píng)估凈資產(chǎn)的價(jià)格向境外轉(zhuǎn)移資產(chǎn)”的規(guī)定呢？,?,,財(cái)務(wù)手段——大額分紅碧桂園采取了大額分紅，公告資料顯示：2006年的分紅額達(dá)到25.14億元（表3），而其200

25、5年末的賬面儲(chǔ)備（未分配利潤(rùn)）僅為15.4億元，這說(shuō)明在BVI公司收購(gòu)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)前，碧桂園的股東們不僅將公司2005年的賬面儲(chǔ)備瓜分殆盡，而且將2006年初至收購(gòu)日2006年9月30日前約9.7億元的凈利潤(rùn)也分掉了，結(jié)果使得碧桂園的凈資產(chǎn)在2006年9月30日前大幅降低至股本值，解決了這一問(wèn)題。,,,上市之前豪華再次向老股東派息5.13億元，至此，截至2006年12月31日的碧桂園賬面儲(chǔ)備已全部分配完畢。,,集中結(jié)算展現(xiàn)美好前景 大額分

26、紅也帶來(lái)了另一個(gè)問(wèn)題，即碧桂園的資產(chǎn)負(fù)債率因此大幅提升，凈資產(chǎn)大幅減少，對(duì)估值不利。碧桂園又如何解決這一問(wèn)題呢？財(cái)務(wù)手段——提高預(yù)收賬款碧桂園在“預(yù)收賬款”指標(biāo)上做足了文章。房地產(chǎn)行業(yè)的收入并不在收到購(gòu)房款時(shí)確認(rèn)，而是以竣工結(jié)算為依據(jù)，即售房時(shí)的收入要到交房時(shí)才能確認(rèn)。,?,,這種特殊的收入確認(rèn)方式，使得其年報(bào)中“預(yù)收賬款”指標(biāo)變得尤為重要。該指標(biāo)不僅代表著公司目前的銷(xiāo)售狀況，更是公司未來(lái)業(yè)績(jī)的直接體現(xiàn)。在房地產(chǎn)行業(yè)中，這個(gè)指標(biāo)

27、經(jīng)常被用來(lái)調(diào)節(jié)營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)，而預(yù)收賬款/營(yíng)業(yè)收入實(shí)際上從側(cè)面反映出銷(xiāo)售與結(jié)算的比例。,,從碧桂園近年來(lái)預(yù)收賬款/營(yíng)業(yè)收入可以看出，2006年這一數(shù)值達(dá)到了94.2%，遠(yuǎn)高于前兩年，而2006年碧桂園的預(yù)收賬款達(dá)74.82億元，按房地產(chǎn)公司以銷(xiāo)售額平均30%的比例收取預(yù)收款計(jì)算，其對(duì)應(yīng)未來(lái)將實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入高達(dá)249億元（表4 ）。碧桂園通過(guò)提高預(yù)收賬款，將銷(xiāo)售集中在2007年結(jié)算的財(cái)務(wù)安排，向投資者展現(xiàn)了碧桂園的發(fā)展前景，對(duì)于緩解因

28、大額分紅對(duì)估值產(chǎn)生的負(fù)面影響、提升招股價(jià)十分有利。,,,大幅增加土地儲(chǔ)備迎合國(guó)際投資者口味 房地產(chǎn)企業(yè)要保證持續(xù)的盈利能力，土地儲(chǔ)備是關(guān)鍵。國(guó)外投資者評(píng)估房地產(chǎn)企業(yè)時(shí)，土地儲(chǔ)備量也是一個(gè)顯而易見(jiàn)、可以量化的指標(biāo)。財(cái)務(wù)手段——增加土地儲(chǔ)備招股說(shuō)明書(shū)顯示碧桂園上市前的土地儲(chǔ)備達(dá)到了1870萬(wàn)平方米，97%都取得了土地許可證，足夠5年以上開(kāi)發(fā)所需。實(shí)際上，自籌備上市的2005年下半年至上市前，碧桂園增加土地儲(chǔ)備達(dá)到998萬(wàn)平米（表5 ）

29、。,,,這表明在一年多的時(shí)間里碧桂園實(shí)現(xiàn)了土地儲(chǔ)備的倍增，而大量的土地儲(chǔ)備無(wú)疑可以使得碧桂園在國(guó)際投資者的心目中加分不少。,,,,,,總結(jié),,在搭建多層級(jí)海外上市架構(gòu)的同時(shí)，碧桂園通過(guò)補(bǔ)稅、大額分紅、推遲確認(rèn)收入、臨時(shí)加大土地儲(chǔ)備等財(cái)務(wù)手段，不僅使碧桂園的原股東們得以將碧桂園上市之前的賬面儲(chǔ)備瓜分貽盡，降低了紅籌上市成本，而且還將碧桂園打造成：“業(yè)務(wù)模式獨(dú)特、土地儲(chǔ)備豐富、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)清晰、業(yè)績(jī)成長(zhǎng)良好”等受?chē)?guó)際投資者青睞的形象，使得碧桂

30、園在香港IPO的效果彰顯：,,1、以較高的市盈率21.5倍成功發(fā)行；2、以16.87%的股權(quán)募集到148億港元，相當(dāng)于2006年末凈資產(chǎn)的10倍；3、上市首日溢價(jià)35%，市值達(dá)1189.37億港元成為內(nèi)地上市房地產(chǎn)企業(yè)的市值冠軍。由此可見(jiàn)，國(guó)際投資銀行的跨境資本運(yùn)作技巧。投行的成功運(yùn)作成就了碧桂園的上市之輝煌。然而，僅通過(guò)財(cái)務(wù)技巧支撐起來(lái)的股價(jià)最終也只能是一座“沙雕”，碧桂園上市后股價(jià)能否穩(wěn)定，則取決于業(yè)績(jī)支撐。,,隱憂(yōu)尚存

31、其一：低價(jià)拿地與土地增值稅之間的矛盾；其二：全國(guó)化擴(kuò)張帶來(lái)的管理風(fēng)險(xiǎn)。 碧桂園上市后股價(jià)一路下滑，跑輸香港紅籌指數(shù)近30%。在土地增值稅清算以及管理半徑加大的雙重考驗(yàn)下，如何將碧桂園打造成“賺錢(qián)機(jī)器”來(lái)回報(bào)投資者，還有艱難的路要走。,,,,,新財(cái)富富人榜排名：2007年 楊惠妍 1 455.1億元 碧桂園控股2008年 楊惠妍 1 798.6億元 碧桂園控股2009年 楊惠