上市公司收購重組中的業(yè)績承諾實踐

1、商貿縱橫，，管理視窗上市公司收購重組中的業(yè)績承諾實踐周士杰摘要:隨著產業(yè)整合升級、二級市場佑值不如預期、IPO擱置，并購重組已成為財務投資者優(yōu)逸的退出渠道之一，以及戰(zhàn)略投資者實現(xiàn)戰(zhàn)略目標的有效手段，從證監(jiān)會規(guī)定業(yè)績承諾的初衷來看，業(yè)績承諾在上市公司一般收購和重大資產重組中有重要意義。關鍵詢:收購重組業(yè)績承諾業(yè)績補償隨著產業(yè)整合升級、國企的改革轉型、二級市場佑值不如預期、[PO擱置、上市企業(yè)監(jiān)管趨嚴，并購重組已成為財務投資者優(yōu)選的退出渠道

2、之一，以及戰(zhàn)略投資者實現(xiàn)戰(zhàn)略目標的有效手段，并購大潮愈演愈烈。如何保證實現(xiàn)提高行業(yè)的集中度、資源的優(yōu)化配置、資源的流向更具發(fā)展?jié)摿Φ男袠I(yè)、促進產業(yè)升級等并購重組一系列臼的成為企業(yè)決策層關注的焦點。2∞8年，證監(jiān)會下發(fā)《上市公司重大資產重組管理辦法)(證監(jiān)會第53號令)，詳細規(guī)定了重組資產盈利預測和業(yè)績補償?shù)霓k法，業(yè)績承諾在上市公司一般收購和重大資產建組中的應用興起。從證監(jiān)會規(guī)定業(yè)績承諾的初衷來看，業(yè)績承諾在上市公司一般收購和重大資產重組

3、中有重要意義。一、很述()業(yè)績承諾起源當投資者投資于不確定性比較大或者對投資方盈利前景、財務狀況影響較大的企業(yè)時，投資方通常會考慮要求標的公司原股東根據(jù)資產評估和盈利預測的情況設定一定的業(yè)績目標來激勵高級管理層和降低自己的投資風險。業(yè)績承諾的形式主要表現(xiàn)在標的公司原股東承諾定期限內標的資產的盈利目標，著低于此指標，承諾人將以現(xiàn)金或股份回購等形式予以補償。(二)業(yè)績承諾實踐概況從2∞8年以來上市公司收購重組中實施的業(yè)績承諾案例來看，業(yè)績承

4、諾應用愈加受投資者青睞。具體來看，在關聯(lián)方收購和重大資產重組中應用尤為廣泛，一方商有助于僅責分明，保持一定的獨立性，另一方面有效保證上市公司少數(shù)或非關聯(lián)股東利益。不涉及關聯(lián)方的一般收購.當投資者處于絕對或相對控股地位肘，可針對項目前景的判斷，選擇標的公司原股東進行業(yè)績承諾。(二)業(yè)績承諾風險規(guī)避上市公司一般收購和重大資產重組涉及主要有:(1)標的資產估值及盈利預測風險(2)承諾指標實現(xiàn)及盈利補償履約風險(3)商譽減值風險(4)內外部審批

5、等法律風險(5)剌激股價的風險。二、業(yè)債來避實踐(一)上市公司并購重重且涉及法規(guī)1、業(yè)績承諾起源。上市公司的盈利預測起源于證券市場成立初期，證監(jiān)會規(guī)定[PO企業(yè)披露盈利預測。隨著發(fā)行方式的市場化程度加深，2∞1年3月，中同證券監(jiān)督管理委員會《公開發(fā)行證券公司信息披露內容與格式準則第9號一一首次公開發(fā)行股票申請文件》證監(jiān)發(fā)[2∞IJ36號取消lPO企業(yè)盈利預測強制披露規(guī)定。2、其它主要法規(guī)。上市公司收購或重大資產重組需要在交易對方承諾、董

6、事會文件、信息披露等方面符合以上法規(guī)的有關規(guī)定?！蛾P于規(guī)范上市公司重大資產重組若干問題的規(guī)定》中明確交易需要符合重大資產重組涉及發(fā)行股份購買資產的，交易合同應當載明特定對象擬認購股份的數(shù)量或者數(shù)量區(qū)間、認購價格或者定價原則、限售期，以及目標資產的基本情況、交易價格或者定價原則、資產過戶或交付的時間安排和違約責任等條款?！?二)案例及行業(yè)分布l、業(yè)績承諾案例統(tǒng)計。從上市公司收購重組已完成案例來看.2∞8年以來案例數(shù)量呈現(xiàn)逐年上升趨勢，除2

7、010年增長態(tài)勢緩和外，其它年份均大幅增長。2013年m擱置，PE借道“并購“實現(xiàn)退出。相關資料顯示，截至9月22日，今年以來推出重大資產重組預案、獲批或已實施的上市公司分別達到236家和79家。相較于往年，這一數(shù)字明顯上升。61起研究案例中.29起來源于并購案例，32起來源于重大資產量組案例，業(yè)績承諾但尚未被絕大多數(shù)上市公司采用。2、業(yè)績承諾行業(yè)分布。從行業(yè)來看，案例主要集中制造業(yè)、房地產業(yè)、電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)

8、，新興行業(yè)主要是信息技術業(yè)。制造業(yè)中，化學原料和化學制品制造業(yè)、設備制造業(yè)、計算機和通信設備等案例數(shù)目較多。電為、鵝A為、精氣J臣i柑產和供應業(yè)10%圈.上市公司收購置組中業(yè)績承if案例行業(yè)數(shù)據(jù)來源:上市公司公告?zhèn)鹘y(tǒng)行業(yè)中制造業(yè)、房地產業(yè)和公共事業(yè)行業(yè)由于投入資金較大，規(guī)模優(yōu)勢明顯。新興的信息技術業(yè)由于參與企業(yè)眾多，技術更新周期較短，多考慮協(xié)同效應。因此，上市行業(yè)較多實行并購整合。3、業(yè)績承諾方案的核心條款。在上市公司并購重組中，業(yè)績承

9、諾主要涉及的核心條款有業(yè)績承諾指標、業(yè)績補償措施和擔保等保障措施的設定。(1)業(yè)績承諾指標。從業(yè)績承諾約定的承諾指標來看，大多數(shù)交易在收益法評估的基礎上，以預測值為底線，主要在凈利潤、主營業(yè)務收入、經(jīng)營現(xiàn)金流量凈值、簽且在收入等方面約定。(2)業(yè)績補償措施。業(yè)績補償措施主要是標的公司根據(jù)實際盈利與約定數(shù)差額由原股東在標的公司審計報告出具一定時問內給予現(xiàn)金補償，期限一般在10個工作日左右，不超過1個月。從研究案例來看，交易案例承諾方根據(jù)原

10、方案或者調整方案履行了補償義務。三、業(yè)績承避實踐的成敗分橋及間組(一)成功的關鍵因素1、標的公司的選擇。隔行如隔山，對于標的公司細分領域的準確把握方能配合投資方的戰(zhàn)略，以期完成橫向或縱向的整合。此外，合理使用對標公司績效和非財務指標分析有助于標的公司市場競爭力的把握。2、信息不對稱程度降低。由于得以約定業(yè)績承諾的上市公司交易主要來自于涉及關聯(lián)方的重大資產重組或實現(xiàn)控股或相對控股地位的戰(zhàn)略收購，因此對標的公司歷史較為了解、盡職調查能夠獲取

11、的資料較為齊全，對目標公司未來發(fā)展把握較為可觀，這是成功的主要因素。3、謹慎的專業(yè)評估。在已有信息的基礎上，聯(lián)系公司內外部環(huán)境，評估機構相對準確的對標的公司價值和未來盈利預測是保證業(yè)績承諾指標合理的必要條件。4、管理層的有效激勵。無論標的公司的管理層是否包含原股東，業(yè)績承諾對都對現(xiàn)有高級管理層的業(yè)績考核起到一定的震懾和激勵作用，有助于導向個人目標與企業(yè)目析、相一致。(二)失敗的主要原因業(yè)績承諾失敗的原因主要是缺少上述成功的關鍵驅動因素。

12、其外.主要體現(xiàn)在如下幾個方面:1、關鍵客戶收入沒有達到預期。關鍵客戶收人(上轉第22頁)作者簡介:用士杰(1987.9)，女，滿族，北京人，管理學碩士，單位:中國人民大學商學院企業(yè)管理專業(yè)，研究方向:企~管理理論與實蓋坦白趴JSil部R也4345.l秀萍.J豆子心理契約的周有企業(yè)員工激勵探討[J].當代經(jīng)濟，2009仆的54叩拓.張學主中.~富有企.:1k薪酬現(xiàn)狀分析:川，合作經(jīng)濟與科技，2011(2):95叩96.包酶究，毛義Il..

13、~富有企.:1k核心員二的差異化滋勵[J].商.:1k時代，2004(8):岱63.蘇華，張寧.tII有企業(yè)知識型員工激勵模式選擇反對策分析[J二生產力研究，2009(22):8789.[3][4]人力資源露出的主要問題，有必要以員工激勵的需求分析為基礎，更加注重員工激勵的多樣俊、針對性，以科學的績效考核為黎礎，繼續(xù)提高員工激勵制度的科學性、公繭儉，提高對核心員工的激勵力度，充分發(fā)揮核心員工的關鍵作用。(f乍看單位1.燕山大學學生工你處

14、2.燕山大學文法學院3.望能皇島熔擎機械街限責任公費)管理視窗[5][6]，考文獻[1]許慶然.管理學第二版〉2∞5.露I:J自治，會.:1k激勵機制研究與設計[1].經(jīng)濟問題，2∞5(1):[M.北京t高等教育出版社，[2《毛澤東選集》第H息，人民出報社1991年熬，第799頁。《斯大林選集上卷，人民出版社1979年版，f.272…275頁o《毛澤東選集〉第1悉，人民出放社1991年放，第801頁?！睹珴蓶|選集》第H息，人民出旅社19

15、爭1年放，第801頁?！睹珴蓶|選集》第1卷，人民主k旅社1991年貌，第801頁。《毛澤東選集》第1悉，人民!1lJl亂社1991年貌，第801頁。毛澤東選集》第1“，人民!1l報社1991年放，第801頁。毛澤東選集》第1~且，人民出版社19費1年放，第801頁?！多囆∑轿倪x》第3“，人民主b旅社1993年放，第382頁?！睹珴蓶|選集第1卷，人民出版社19費1年版，第802頁。毛澤東選集》第1券，人民!1l旅社19費1年版，第802頁

16、?！睹珴蓶|選集》第1~品，人民主』旅社1991年版，第802頁。《毛澤東選集》第I卷，人民主H放社1991年1亂，第802頁。@@每每⑩@@咎辭@@骨③〈寧在要第28J要)注解:①《毛澤東選集》第1卷，人民出版社1曹雪1年鼠，第那頁。②《毛罷手東選集》第1卷，人民必版社19啻1年居民，第796頁。@馬克，忘恩格斯選集》第1卷，人民出版社1995年版，第岳192頁。《毛澤東選集》第1卷，人民出版社1步91年版，第797頁?！睹珴蓶|選集》第

17、1卷，人民出版社1991年版，第798J宮?！睹珴蓶|選集》第1券，人民出旅社1991年版，第797頁?！睹珳鞏|選集》第1~息，人民!1l旅社1991年版，第797頁e《毛澤東選集》第1“，人民出版社1991年版，第796Jf0《毛澤東選集》第1卷，人民出版社1991年版，第799頁。@@@⑦⑧⑨定II路子市場平均水平，因此大幅增長、遠離子市場平均水平的異常現(xiàn)象應給予足夠關注，以防落入“賂阱2，、灌饃的評估及預測o詳盡的盡飄滿奈是掌握公簡

18、歷史狀況和未來預測的前提G簍子謙慎健康則是順利實現(xiàn)業(yè)績承諾的有效保障。3、靈活的補償條款。來照現(xiàn)金、投資方股票阪購或標的公言蒼涼股東股權泊購等兩種或多種方式結合，采用現(xiàn)金償還優(yōu)先的方式有助于觸發(fā)補償條款時交易對方能夠盡可能的履行義務，大量的現(xiàn)金流入減少投資方的損失?！床莶荨当乜冇澜蠹s究總罵起走溝業(yè)績承諾在上市公司一般收購和囊大資產囊級中的實踐僅有幾年時間，相應條款的設置有待完禱。業(yè)績對賭已被私募股權投資所廣泛采用，中外業(yè)績對賭在此方商應

19、用較為成熟，主要包括財務績效、非財務績效、贖囚補償、企業(yè)行為、股票發(fā)行和治毅層去肉等諸多方面，條款設蒙也較為靈活，值德投資者借鑒。私募膠權激資主要涉及財務伎投資，而上市公司通?？紤]戰(zhàn)略收購或建組，因此上述所列條款不一定完全適用，但在條款設置考慮的出發(fā)點及風險、規(guī)避措施設定方式值得借鑒與改良，有助于業(yè)績承諾條款運用更加成熟，交易雙方實現(xiàn)共寡。(待著麟位rfI圈人民大學〉下接第351哥〉沒有達到預期是棟的公司業(yè)績受挫的致命因素。此外，大客戶

20、的流失也是~績不如預測的主要原因之一。2、關鍵研發(fā)、建設等程序沒有完成。關鍵技術研發(fā)能否究成和上線對于產品在用和推廣交關索要。此外，三拉泰瑞達在鐵路項目的慕礎上增加了民用項臼，研究開發(fā)“市民健康卡系統(tǒng)“利“學蘭生龍管理系統(tǒng)研發(fā)費用投人較大。3、市場絞歷顯著變化。市場環(huán)境瞬息萬變，與政策、供求關系、競爭對手、替代品進入等多方商相關，對市場預測偏差較大或反應滯后將直接影響預測收益情況。(二)且k績承祿的局限.!i2亂問題1、局限性。伴隨設定

21、業(yè)績承諾的案例一般是控股收購或致大資產建綴，囂的在于通過資源贅會、消除同業(yè)競爭、發(fā)揮規(guī)模效益、優(yōu)化配置等一系列措施保持和增強核心競爭力，以期在酶對臼主毅盤深3費刻串劃j的內外部環(huán)境變化中“抱閡取破2止、業(yè)績承譜實施的風險。上市公詞.!lt績承諾主要惠應用于控股收購或意大資產并購黛級中，交易對子上市公司影響黛大，交易的達成立為慎重，后續(xù)推進存在不確定行，具有審批風段。另外，此類交易往往伴隨著業(yè)務、市場、文化整合、關鍵管理人員流失等風險對標

22、的公司的業(yè)績產生不利影響。四、總結及建議()此績承諾的意義通過上述分析，業(yè)績承諾對于投資方來說在保護上市公司普通投資者利益、敦促離管黑實現(xiàn)業(yè)績目標和降低投資風險方商優(yōu)勢明顯。對于棟的公司原股東來說，業(yè)績承諾也有助于提離佑值及交易對參考文獻z[1](土市公司重大資產重級管理辦法)，證監(jiān)會[2008]53號，2∞8年4月16竊(2011J手8月1部修訂h《關于視在上市公司重大資產受組若干問題的頰，定)，證監(jiān)會[2008]14號，2∞年4月1

23、6弱《關于加強與上市公司1在大資產才在紐權關成票異常交荔監(jiān)管的暫行規(guī)定)，議草草會[2012]33號，2012年11月竊o[2][3]價。(二)豆k績承諾實施約二之要問題業(yè)績承諾指標預測和實現(xiàn)有其不確定性..!lt績承諾作為保障措施只能把風險設定在…定范筒肉。一方酶，業(yè)債承諾根據(jù)承諾期的不同只保證3年左右的短期利益另一方窯，業(yè)績承諾補償較少考慮投資方的機會成本。此外，業(yè)績承諾是否順利實現(xiàn)對投資方股份剌激效應不容忽視。〈三〉投資風險統(tǒng)通1